【正文】 的概率分布狀況。敏感性分析只考慮了第一種情況，情景分析可以同時考慮這兩種情況。 在情景分析中，分析人員在各因素基數(shù)值的基礎上，分別確定一組 “ 差 ” 的情況（銷售量低、售價低、成本高等）和一組 “ 好 ” 的情況，然后計算 “ 差 ” 和 “ 好 ” 兩種情況下的凈現(xiàn)值，并將計算結(jié)果與基數(shù)凈現(xiàn)值進行比較。 在 [例 42]中，預期項目的凈現(xiàn)值為 7 438元。在決定是否接受此項目之前，可將影響項目的關鍵因素，如投資額、銷售收入、成本等方面的變化，分為最佳、最差、正常 (預期值 )三種項目，并計算不同項目的投資凈現(xiàn)值。為分析方便，假設分析人員確信，除銷售收入和變動成本以外，影響現(xiàn)金流量的其他因素都是確定的。據(jù)預測，銷售收入最低為 56 000元，最高為 73 600元；變動成本則在 38 640元至 453 600元之間變動。不同情景下的項目凈現(xiàn)值計算見表 412。 方 案 概率 銷售收入 變動成本 凈現(xiàn)值 最差項目 56 000 38 640 5 754 基礎項目 64 000 42 000 7 438 最佳項目 73 600 45 360 25 179 表 4 12 情景分析 單位：元 表 412表明，項目的凈現(xiàn)值在 5 754元至 25 179元之間波動，為了解項目的風險情況，還可以計算該項目期望凈現(xiàn)值，以及不同情景下項目凈現(xiàn)值與期望凈現(xiàn)值離差。情景分析可以為提供項目特有風險的有用信息，但這種方法只考慮項目的幾個離散情況，其分析結(jié)果有時不能完全反映項目的風險狀況。 四、項目風險調(diào)整 ◎ 以凈現(xiàn)值標準為例，調(diào)整公式的分母，項目的風險越大，折現(xiàn)率就越高，項目收益的現(xiàn)值就越小。 ? ? ? ??? ?? ?????nttntttiNCFrNCFN PV00 11 ?i—— 無風險利率 一般以政府債券利率表示 θ——風險溢酬 取決于項目風險的高低 ◎ 凈現(xiàn)值公式調(diào)整 ◎ 將與特定項目有關的風險加入到項目的折現(xiàn)率中，并據(jù)以進行投資決策分析的方法。 確定方法 根據(jù)項目的標準離差率調(diào)整折現(xiàn)率 根據(jù)同類項目的風險收益系數(shù)與反映特定項目風險程度的標準離差率估計風險溢酬，然后再加上無風險利率，即為該項目的風險調(diào)整折現(xiàn)率。 標準離差率特定項目的險收益斜率同類項目風率利無風險率現(xiàn)折風險調(diào)整 ???計算公式： ◎ 風險調(diào)整折現(xiàn)率法的評價 優(yōu)點： 簡單明了 ， 符合邏輯 ， 在實際中運用較為普遍 。 缺點： 把風險收益與時間價值混在一起 ,使得風險隨著時間的推移被認為地逐年擴大 。 風險調(diào)整現(xiàn)金流量法 ◎ 又稱確定等值法（ certainty equivalent menthod）或肯定當量法 ： ◎ 基本思想 首先確定與風險性現(xiàn)金流量同等效用的無風險現(xiàn)金流量，然后用無風險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，以此作為決策的基礎。 按風險調(diào)整現(xiàn)金流量法 由于風險的存在，使得各年的現(xiàn)金流量變得不確定，為此，就需要按風險情況對各年的現(xiàn)金流量進行調(diào)整。這種先按風險調(diào)整現(xiàn)金流量，然后進行長期投資決策的評價方法，叫 按風險調(diào)整現(xiàn)金流量法 。 確定當量法 把不確定的各年現(xiàn)金流量，按照一定的系數(shù)（通常稱為約當系數(shù)）折算為大約相當于確定的現(xiàn)金流量的數(shù)量，然后，利用無風險貼現(xiàn)率來評價風險投資項目的決策分析方法。 肯定的現(xiàn)金流量＝期望現(xiàn)金流量 約當系數(shù) 在進行評價時，可根據(jù)各年現(xiàn)金流量風險的大小，選取不同的約當系數(shù)，當現(xiàn)金流量為確定時，可取 d＝ ，當現(xiàn)金流量的風險很小時，可取 ＞d≥；當風險一般時，可取 ＞ d≥；當現(xiàn)金流量風險很大時，可取 ＞ d＞ 0。 一般用 d表示 d的確定方法有兩種：標準離差率、不同分析人員給出的約當系數(shù)加權(quán)平均 ◎ 基本步驟 （ 1）確定與其風險性現(xiàn)金流量帶來同等效用的 無風險現(xiàn)金流量 ； ——體現(xiàn)無風險現(xiàn)金流量和風險現(xiàn)金流量之間的關系 ＊ 確定等值系數(shù) （ d） ? ?10 ??? dd 風險現(xiàn)金流量確定現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量標準離差率越低， d就越大 確定現(xiàn)金流量＝確定等值系數(shù)（ d） 風險現(xiàn)金流量 即 無風險現(xiàn)金流量 （ 2）用無風險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，并進行決策。 ?? ??ntttiN C FdN P V0 )1(.i 為無風險利率 按風險調(diào)整現(xiàn)金流量法 例題：假設某公司準備進行一項投資，某各年的預計現(xiàn)金流量和分析人員確定的約當系數(shù)列示如下，無風險折現(xiàn)率是12%。用凈現(xiàn)值法試判斷該項目是否可行？ 項目的現(xiàn)金流量和約當系數(shù) 時間（ t） 0 1 2 3 4 NCFt(元 ) 20230 10000 8000 6000 5000 dt ◎ 風險調(diào)整現(xiàn)金流量法的評價 優(yōu)點： 通過對現(xiàn)金流量的調(diào)整來反映各年的投資風險，并 將風險因素與時間因素分開討論 ，這在理論上是成立的。 缺點： 確定等值系數(shù) d很難確定，每個人都會有不同的估算，數(shù)值差別很大。在更為復雜的情況下，確定等值反映的應該是股票持有者對風險的偏好，而不是公司管理當局的風險觀。 ● 約翰 R格雷厄姆與坎貝爾 R哈維 1999年對 1998年“財富 500強”的 CFO做了有關項目風險調(diào)整的問卷調(diào)查 表 4 13 項目風險調(diào)整反饋表 單位： % 風險來源 調(diào) 整 折現(xiàn)率 調(diào) 整 現(xiàn)金流量 兩者同時 使 用 兩者都 不采用 （長期與短期利率變動） （破產(chǎn)概率） 9.“市場 賬面”比率（市場價值 /公司資產(chǎn)賬面價值） （近期股票價格走勢） 本章小結(jié) ：一是 項目預期現(xiàn)金流量 ；二是投資項目的 必要收益率 或 資本成本 。 是按項目必要收益率對項目的現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)后的價值，它是項目必要收益率的單調(diào)減函數(shù)。 本章小結(jié) 3 .利用 IRR標準選擇投資項目的基本原則 是：若IRR大于或等于項目資本成本或投資最低收益率，則接受該項目；反之，則放棄。 4 .凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率在互斥項目評價中發(fā)生差異的主要原因在于它們假設的 再投資利率不同 ，前者假設的再投資利率是項目的資本成本；后者假設的再投資利率是項目本身的內(nèi)部收益率。 本章小結(jié) 5. 如果 NPV和 IRR兩種指標都采取共同的再投資利率進行計算，則排序矛盾便會消失。按同一再投資利率計算的內(nèi)部收益率稱為調(diào)整或修正內(nèi)部收益率。 6. 在其他因素不變的情況下，項目回收期越短，項目的流動性就越大。由于遠期現(xiàn)金流量的風險大于近期現(xiàn)金流量的風險，因此，投資回收期通常作為衡量項目風險的指標。 基本訓練 1 ABC公司正在考慮一項新投資，公司可從當?shù)匾患毅y行取得貸款。該公司的財務部門根據(jù)預測的現(xiàn)金流量、項目的 NPV和 IRR，認為這個項目是可行的。但銀行的貸款主管對這項分析不滿意，他堅持認為現(xiàn)金流量中應包含利息因素，即將利息作為項目的一項成本。他認為一個業(yè)務計劃與預計財務報表應該一同完成。 ?試根據(jù)資本預算理論向這位銀行主管進行解釋 基本訓練 ：建一座大型學生公寓或投資一生物制藥工程，它們的投資規(guī)模都是 6億元，期望凈現(xiàn)值都是 。選擇投資項目時，公司經(jīng)理希望能減少投資項目收益的波動性。如果你是公司經(jīng)理，你會選擇哪一項目？為什么？ 演講完畢，謝謝觀看！