【正文】 營性現(xiàn)金流，但這 8家大企業(yè)都沒有出現(xiàn)過經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)為負的情況。地產(chǎn)行業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流即使在最困難的 1999年，也保持了正流入。而國內(nèi)的龍頭企業(yè)則持續(xù)經(jīng)歷了多年的負現(xiàn)金流。從一定程度上，國內(nèi)的開發(fā)商轉(zhuǎn)變?yōu)榱艘云渌塬@得的金融資源去安排生產(chǎn)經(jīng)營計劃的企業(yè)，尤其需要警惕。行業(yè)和代表性公司資產(chǎn)負債率 行業(yè)和代表性公司有息負債率45 周期判斷 ——香港167。 總而言之，香港房地產(chǎn)企業(yè)抗風(fēng)險意識強于內(nèi)地企業(yè)。在亢奮時期，香港公司整體上仍然保持著類似工商制造業(yè)企業(yè)量入為出的經(jīng)營風(fēng)格，而大陸的房地產(chǎn)開發(fā)商則轉(zhuǎn)變?yōu)楦鶕?jù)其所能支配的金融資源安排生產(chǎn)經(jīng)營計劃的特殊企業(yè)。正因如此，大陸房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)才出現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額長期為負的局面，短期資金壓力也比較大。如果不考慮政府救市，則目前大陸房地產(chǎn)開發(fā)商確實存在業(yè)績壓力和融資困難。167。 當(dāng)然，大陸市場廣闊，仍然存在供應(yīng)比較合理的 “藍海 ”區(qū)域和受到部分人群歡迎的物業(yè)品種；宏觀經(jīng)濟存在提升的需要，地方政府存在穩(wěn)定市場的想法。因此，地產(chǎn)企業(yè)在區(qū)域和金融資源上轉(zhuǎn)寰空間更大，因此，對債權(quán)人來說，大陸大中型地產(chǎn)公司生存壓力并不大。46 周期分析 ——數(shù)據(jù)167。 改革開放以來，我國房地產(chǎn)行業(yè)日新月異，居民住房水平顯著提高，行業(yè)運行也日漸透明化。167。 但行業(yè)仍然面對多頭監(jiān)管體系，統(tǒng)計指標(biāo)和運行監(jiān)測比國外還有明顯差距216。 目前上海、香港、深圳三地的上市公司已經(jīng)具備了行業(yè)的代表性。216。 更為準(zhǔn)確及時地了解企業(yè)成本、資金壓力和未來發(fā)展戰(zhàn)略。216。 房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的財務(wù)指標(biāo)評價體系完全不同于制造業(yè)，值得注意。216。 掌握了當(dāng)?shù)赝恋亟灰缀头课莸怯泜浒傅娜抠Y料，部分對社會公布。216。 數(shù)據(jù)的及時性超過了國家統(tǒng)計局，且更為完備。216。 原始數(shù)據(jù)未經(jīng)處理，數(shù)據(jù)分析工作量很大，缺乏需求端的預(yù)警指標(biāo)。地方國土資源和房屋管理局公司資料216。 統(tǒng)計局建立了全面的統(tǒng)計報表報送和匯總體系，擁有大量專業(yè)的統(tǒng)計調(diào)查人員，對一些重要的基層統(tǒng)計報表采用了直接匯總的方法，并有國家法律保證其統(tǒng)計數(shù)據(jù)的質(zhì)量。國家對虛報、瞞報、拒報或干擾統(tǒng)計數(shù)據(jù)等統(tǒng)計違法現(xiàn)象進行查處。216。 有效反映房地產(chǎn)行業(yè)供應(yīng)端重要的先行指標(biāo)，當(dāng)前的銷售和資金情況，但相對缺乏未來需求和價格的預(yù)警指標(biāo)。國家統(tǒng)計局47 周期分析 —— 數(shù)據(jù)216。 JLL,CBRE等房地產(chǎn)中介是發(fā)達國家除政府外，對房地產(chǎn)行業(yè)運行跟蹤最為緊密的單位。216。 但中國房地產(chǎn)中介發(fā)展層次低，規(guī)模小，不具備監(jiān)測行業(yè)全局的能力。房地產(chǎn)中介216。 人民銀行、城鄉(xiāng)建設(shè)和住房保障部、發(fā)改委、國土資源部、商務(wù)部、外管局等都肩負著部分房地產(chǎn)行業(yè)監(jiān)管的職責(zé)，掌握著重要的行業(yè)運行數(shù)據(jù)。其他國家機關(guān)48 周期分析 —— 數(shù)據(jù)中信證券房地產(chǎn)需求調(diào)研簡介中信證券房地產(chǎn)需求調(diào)研簡介167。 房地產(chǎn)銷售價跌量縮，投資增速回落。房地產(chǎn)開發(fā)商的生產(chǎn)經(jīng)營計劃實施不確定性陡增，統(tǒng)計資料在衡量真實需求方面比較匱乏167。 房地產(chǎn)行業(yè)統(tǒng)計數(shù)據(jù)紛亂，房地產(chǎn)行業(yè)專家人數(shù)眾多，觀點眾多，但有效論據(jù)稀少。證券行業(yè)研究一般也以上市公司調(diào)研和現(xiàn)有行業(yè)數(shù)據(jù)整理出發(fā)，缺乏對行業(yè)的全面認識。167。 調(diào)研目的167。 1銷售會繼續(xù)萎縮么 ?會萎縮到什么程度 ?167。 2房價會繼續(xù)下降么 ?會下降到什么程度 ?167。 調(diào)研樣本：年齡到 1860周歲，在本地居住一年以上，京 \滬 \穗三地家庭年收入在 8萬以上，武漢、成都兩地家庭年收入在 3萬以上。同時在考察住房需求時過濾掉 5年內(nèi)不打算買房的居民。167。 時間： 2023年 9月 1日 10日。167。 有效樣本： 2400多個（過濾量超過 5萬個）167。 缺陷：單個公司缺乏財力持續(xù)開展動態(tài)研究，研究結(jié)果存在時效性。49 周期分析 —— 數(shù)據(jù)住房空置率住房空置率167。 國家統(tǒng)計局公布的空置房指標(biāo)是指竣工后尚未售出的房屋（新建商品房）。國際通用的空置房屋，則是指企業(yè)、業(yè)主或中介機構(gòu)手中可租可售，且在一段時間內(nèi)（比如半年）未租未售的房屋。由于統(tǒng)計數(shù)據(jù)缺失，空置率警戒線在中國失去了意義（除非我們可以得到真實的空置房屋面積）。167。 受到成本制約，我們除了親身草根調(diào)研和獲取中介數(shù)據(jù)外無從開展空置率研究。因此我們無法以空置率的指標(biāo)來衡量房地產(chǎn)行業(yè)的景氣周期，這不能不說是一個巨大的遺憾。167。 我們建議在合法的情況下參閱各住宅小區(qū)每戶用電 /用水情況，如連續(xù)半年內(nèi)都罕見水電支出，則可以判斷為該房屋空置。50 周期分析 —— 數(shù)據(jù)房價收入比房價收入比167。 房價收入比是最重要的行業(yè)需求端運行預(yù)警指標(biāo)。167。 中外的房價收入比計算方法通常有以下差異。 1. 房屋總價含二手房，通常為某區(qū)域所有房屋成交均價，而中國的研究者由于難以獲得二手房交易價格的真實數(shù)據(jù)，通常使用新建商品房交易均價，容易造成分子估計偏大； 2. 國外征信體制發(fā)達，能夠得到戶均收入的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，而中國城鎮(zhèn)家庭人均可支配收入之外可能存在一部分灰色收入，且大量流動人口又被排除在統(tǒng)計之外，難以估計這些偏差對房價收入比的影響； 3. 國外統(tǒng)計采用了中位數(shù)方法統(tǒng)計房價收入比，國內(nèi)的研究者則使用平均數(shù)方法統(tǒng)計。167。 我們根據(jù)對需求端的調(diào)研，發(fā)現(xiàn)北京、上海兩地的房價收入比都已經(jīng)超過了 11， 5個城市的房價收入比平均超過了 10，高于國際平均水平。51 周期分析 —— 數(shù)據(jù)按揭貸款月供按揭貸款月供 /月收入月收入167。 按揭貸款月供 /家庭月收入也是衡量房價是否過高的重要指標(biāo)。傳統(tǒng)理論認為這一指標(biāo)不應(yīng)超過35% ，此后隨著信貸放松，該指標(biāo)于國際公認的安全底線上升到了 50% 。也就是說，如果家庭月供支出超過了家庭月收入的一半，很有可能出現(xiàn)居民無法承擔(dān)其必要生活開支的狀況，房價中的泡沫成分就會很大。167。 我們曾經(jīng)根據(jù) 2400個有效樣本，在北京、上海、廣州、成都、武漢五個城市進行需求端點驗，得到了購房人平均月供負擔(dān)和有承受能力的計劃購房人計劃承擔(dān)的月供。167。 我們假定過去兩年購房者的按揭貸款月供和月收入的比重達到 50% ，那么北京、上海、廣州三地購房人家庭平均月收入就應(yīng)該達到 ， 。這已經(jīng)遠遠高于城鎮(zhèn)家庭平均收入水平，北京甚至高過最高收入人群的平均收入水平（只占 20% ）。這表明，能夠消費商品房的人群已經(jīng)是城市居民中的高收入階層。北京 成都 廣州 上海 武漢 平均已購房人月供 4,739 1,982 2,855 2,837 2,929 3,111真實需求的計劃月供 3,458 2,389 3,603 3,745 1,976 3,04552 周期分析 ——數(shù)據(jù)購房目的購房目的過去２年購房目的 未來５年購房意愿53 周期分析 —— 數(shù)據(jù)居民對房價的看法居民對房價的看法167。 房地產(chǎn)具有投資品的屬性，短期內(nèi)房價還受到預(yù)期的極大影響。167。 2023年 9月初，有 47% 的受訪者認為 2023年初至今房價下跌， 27% 的居民認為基本不變，只有 27% 的居民認為房價經(jīng)歷了上升。這些受訪者中認為房價在未來 1年中將下降的占 49% ，其中的絕大多數(shù)認為房價會小幅下降。認為房價在未來 1年中將上升的居民占 29% 。167。 房價下跌的普遍預(yù)期已經(jīng)形成。除非出現(xiàn)政策干預(yù)，否則自住需求持幣待購心態(tài)將持續(xù)。房價下降的預(yù)期有可能自我實現(xiàn)。167。 但預(yù)期變化十分迅速，企業(yè)缺乏動態(tài)監(jiān)測所需要的資金和能力。過去８個月房價變動看法 未來 12個月房價變動預(yù)期54 周期分析 —— 數(shù)據(jù)居民心目中的合理房價居民心目中的合理房價167。 我們也調(diào)查了有支付能力的計劃購房人心目中合理房價，并將他們和當(dāng)前這些城市的房價，以及過去 20個月購房者承擔(dān)的實際房價相比較。平均來看，這 5個城市當(dāng)前的算術(shù)平均房價比自住需求的購房人心目中的合理房價要高 %。55 周期分析 —— 數(shù)據(jù)存量財富釋放速度存量財富釋放速度167。 中國房價收入比偏高的一個重要原因乃是在房改后不到 10年的時間內(nèi)，大量房改前積累的存量財富進入商品房市場，支持原本不具備購房能力的居民（多是其下一代）買房。167。 通過調(diào)研我們發(fā)現(xiàn)，存量財富的釋放將日趨緩慢。 2023年至今的買房者中，有 42%的人部分或全部利用了父母或家庭其他成員（不包括配偶）的支持，而計劃購房的居民中打算求助于父母或家庭其他成員的比例只有 37%。過去兩年購房得到家庭支持的購房人群比重 潛在需求中會得到家庭支持的購房人群比重56 周期分析 —— 數(shù)據(jù)利用商業(yè)貸款比例利用商業(yè)貸款比例167。 全社會計劃利用商業(yè)貸款的人數(shù)上升（不含公積金貸款）。除廣州外，其他 4個城市計劃利用商業(yè)貸款買房的居民占比都大幅上升。167。 該數(shù)據(jù)可能和銀行系統(tǒng)認識不符，原因是我們將二手房和保障品住房包括在內(nèi)，而且電話調(diào)研本身可能存在誤差。過去兩年間利用商業(yè)貸款購房人群比重 潛在需求中計劃利用商業(yè)貸款人群比重57 周期分析 ——數(shù)據(jù)居民對房地產(chǎn)行業(yè)的認識居民對房地產(chǎn)行業(yè)的認識167。 房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)是城市居民心目中的暴利行業(yè)，這助長了房價下跌的預(yù)期和持幣待購的心態(tài)。167。 2023年，房地產(chǎn)上市公司凈利潤率為 %， 2023年中報，房地產(chǎn)上市公司凈利潤率為 %。由于非上市公司的土地成本略低，因此整個行業(yè)的凈利潤率可能高于地產(chǎn)板塊的凈利潤率，但我們估計仍在 20%以下。但是，認為房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)凈利潤率在 20%以下的已購房受訪者只占所有已購房受訪者的 13%。相反，認為房地產(chǎn)開發(fā)凈利潤率超過 50%的則占到已購房受訪者的 23%，在上海更是達到 43%。167。 在計劃買房的受訪者看來，房地產(chǎn)開發(fā)更屬于暴利行業(yè)。已購房人心目中的開發(fā)商凈利潤率 潛在購房人心目中開發(fā)商的凈利潤率58致謝！致謝！59