投資者保護視角下mbo新理論-資料下載頁
2025-06-28 19:10本頁面
【正文】 投資者保護水平始終鎖定在低水平上。股權統(tǒng)一有助于降低保護成本，使盈虧平衡點提前到來。所以，股權統(tǒng)一與否是影響投資者保護水平的重要因素，從提高投資者保護水平這個角度來講?！ ×己玫耐顿Y者保護，將促生效率型MBO；而較差的投資者保護，將促生純粹財富轉移型MBO。股權分割不利于投資者保護水平的提高?？偨Y投資者保護水平、MBO績效來源、MBO定價和股權狀態(tài)之間的關系，可以形成以下對應關系(見表1)。表1 投資者保護水平、MBO績效來源和定價的對應關系投資者保護水平高低MBO的績效來源效率提高財富轉移定價準確度高低估投資者權益股權狀態(tài)統(tǒng)一分割 四、新框架的進步 第一，新框架突破了既有理論解釋相互對立的局面，將二者結合在了一起。既有理論之所以彼此對立、互不兼容，是因為它們都忽略了共同的理論前提——投資者保護。不論是詹森、威斯通、懷特等，還是財富轉移派的學者們，都是在相對比較完善的投資者保護環(huán)境下來研究MBO問題的。盡管詹森(1989)在反駁財富轉移說時，指出了美國完善的投資者保護制度使管理層的轉移行為難以成功，也正因為如此，在許多實證研究中并沒有發(fā)現明顯的支持財富轉移說的證據，但是他們都沒有明確地將投資者保護作為其理論成立的內在前提，沒有認識到投資者保護水平和MBO績效之間的關系。將這個沒有被明確的理論前提明確出來，就溝通了二者，使對立的解釋分別成為不同條件下的結果。由此也就可以解釋MBO在轉型國家突出表現出來的二重性。政府作為國有產權的代表者，盡管它采取了多種措施來保護國有產權，但是由于歸根結蒂政府及其具體行為主體始終是以代理人的身份出現在國有產權的保護和行使場合，并且由于代理環(huán)節(jié)過多、代理主體廣泛且主體之間缺乏可明晰的權責劃分，因而使國有產權的保護缺乏可操作的制度基礎，更多的是依靠思想的統(tǒng)一和道德的約束來維系。結果是即使在轉型國家沒有進行市場化改革之前，國有產權保護的制度基礎就十分薄弱，存在著大量地下侵權行為。當轉型國家啟動市場化進程時，與產權主體更加清晰和權責更加明確的私人產權相比，盡管在法律和名義上國有產權還處于嚴格保護狀態(tài)，但實際上沒有明確的主體對國有產權進行保護，而私人產權卻有了明晰的權利捍衛(wèi)者，國有產權的保護水平實際上低于私人產權的保護水平。管理層通過MBO成為股東，不僅因為產權的清晰而大大提高了自我保護和自力救濟的水平，而且基于內部人優(yōu)勢，管理層擁有進行自我保護的能力和手段。這樣與政府作為股東相比，管理層在成為股東的同時，也提高了投資者保護水平。由此就可以解釋即使在轉型國家整體投資者保護水平較為低下的情況下，MBO也具有了效率提高的因素。關鍵在于與過去相比，轉型國家的投資者保護水平，因為MBO有了上升。但是同時由于轉型國家還沒有完善的投資者保護制度，尤其是國有股權更缺乏行之有效的產權代表和定價制度，在“內部人控制”優(yōu)勢的推動下，MBO必然具有財富轉移的性質。 第二，從新框架出發(fā)可以區(qū)分出MBO的兩個成功標準：微觀標準和宏觀標準。微觀標準僅是從MBO的發(fā)動者出發(fā)，只要實現了MBO發(fā)動者的利益最大化，MBO就被認為是成功了。而MBO發(fā)動者主要是管理層和MBO中介機構，他們或者發(fā)現目標企業(yè)有潛在的經營效率提升空間，或者是意識到投資者對他們的侵權行為難以有效防范和救濟，只要他們測度到MBO的實施成本小于收益，他們就會發(fā)動MBO。其中越低的投資者保護水平，有著越大的誘惑，意味著更高的投資回報和更短的投資回收期限，純粹轉移型MBO成功的可能性就越大，這就是轉型國家的情形。但顯然僅實現MBO發(fā)動者的利益最大化并不是為我們所接受的恰當的MBO成功標準。MBO成功的宏觀標準是指所有MBO參與者都實現了利益最大化的MBO，而這只有在企業(yè)效率有實質提高的情況下，才能實現。二者比較起來微觀標準是只滿足了部分個體福利最大化，宏觀標準則實現了社會福利最大化。并且隨著投資者保護水平的不斷提高，二者越趨向于一致。投資者保護水平越低，純粹轉移型MBO出現的概率越大，兩個標準的分離程度就越高，社會福利所遭受的損失就越大。因此微觀標準盡管是MBO發(fā)動者的理性選擇，但并不是MBO成功的客觀和科學標準?！ 〉谌?，新框架指出了促使MBO走向真正成功的關鍵——提高投資者保護水平。提高投資者保護水平就能有效抑制管理層和MBO中介機構的機會主義行為，促生效率提高型MBO。提高投資者保護水平包括三個方面的內容：一是明晰產權，明晰產權主體和權利內涵。對于國有股權來說，就是建立明晰的國有產權代表體系。明確權利內涵就是明晰股東應當享有的權利和行使權利的制度途徑；二是建立完善的投資者權利救濟制度。明確侵犯投資者權利的行為構成，建立責任體系，并給予強大的司法支持；三是加快建立科學的股權定價體系，形成公開的競價機制，消除市場之間的人為分割，培育更多的中介機構參與競爭。作者：山東大學經濟研究中心 魏建 來源：《中國工業(yè)經濟》2003年第5期22 /
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