【正文】 年公司自由現(xiàn)金流量計(jì)算由于公司未來現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)和公司歷史自由現(xiàn)金流量是緊密聯(lián)系在一起的。歷史的自由現(xiàn)金流量不僅能分析公司的經(jīng)營(yíng)狀況，更主要是為了對(duì)未來的預(yù)測(cè)提供指導(dǎo)，以更準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)未來現(xiàn)金流量。因此，評(píng)估青島海股票價(jià)值的首要問題是計(jì)算該公司歷史的自由現(xiàn)金流量。根據(jù)青島海爾的歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（如下表所示），計(jì)算公司20082012年的公司自由現(xiàn)金流量。 青島海爾歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù) （萬元）項(xiàng)目 年份20082009201020112012銷售收入流動(dòng)資產(chǎn)流動(dòng)負(fù)債營(yíng)運(yùn)資本固定資產(chǎn)凈值值值530068本年計(jì)提折舊資產(chǎn)總額短期借款17470——長(zhǎng)期借款7940——————負(fù)債總額45295利息費(fèi)用凈值利潤(rùn)總額資本性支出根據(jù)：FCFF＝EBIT－所得稅＋折舊－資本性支出﹣營(yíng)運(yùn)資本追加額 () 息稅前利潤(rùn)（EBIT）－所得稅＝利潤(rùn)總額＋凈利息費(fèi)用 () 營(yíng)運(yùn)資本追加額＝流動(dòng)資產(chǎn)增加額－流動(dòng)負(fù)債增加額 () 得出20082012年青島海爾公司自由現(xiàn)金流量如下表所示： 20082012年公司自由現(xiàn)金流量表 （萬元）項(xiàng)目 年份20082009201020112012利潤(rùn)總額利息費(fèi)用凈值折舊資本性支出營(yíng)運(yùn)資本追加額公司自由現(xiàn)金流從上述計(jì)算可以看出，青島海爾20082012年中，公司自由現(xiàn)金流量均為正數(shù)，表明公司現(xiàn)金流比較充足，發(fā)展相對(duì)成熟、穩(wěn)定，在未來很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模的資本擴(kuò)張。 20132022年公司財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)（1）歷史財(cái)務(wù)比率： 20082012年公司基本財(cái)務(wù)比率 (%)項(xiàng)目 年份20082009201020112012平均值銷售收入增長(zhǎng)率流動(dòng)資產(chǎn)與銷售收入比流動(dòng)負(fù)債與銷售收入比固定資產(chǎn)凈值與銷售收入比7資產(chǎn)總額與銷售收入比53長(zhǎng)期借款與負(fù)債比000短期借款與負(fù)債比0資產(chǎn)負(fù)債率3750677169利潤(rùn)總額與銷售收入比6流動(dòng)負(fù)債與負(fù)債比（%）98．192本年計(jì)提折舊與銷售收入比（%）資本性支出與銷售收入比（%）利息費(fèi)用凈值與銷售收入比（%）（2）公司財(cái)務(wù)比率預(yù)測(cè)我們都知道，投資于一支股票，看重的是股票未來能帶來的收益，對(duì)于一個(gè)企業(yè)來說，其價(jià)值的大小取決于其未來的現(xiàn)金流，而不是過去產(chǎn)生的現(xiàn)金流，當(dāng)然過去的數(shù)據(jù)資料能為我們預(yù)測(cè)未來提供參考依據(jù)。要想預(yù)測(cè)企業(yè)的價(jià)值，在實(shí)務(wù)操作上最關(guān)鍵的就是要預(yù)測(cè)未來一段時(shí)間內(nèi)（510年）公司的資產(chǎn)負(fù)債表和損益表。未來畢竟是尚未發(fā)生的，要預(yù)測(cè)首先必須在分析公司及行業(yè)歷史數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，作出一些必要的假設(shè)，對(duì)公司未來的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行預(yù)測(cè)。據(jù)青島海爾2012年年報(bào)中董事會(huì)關(guān)于公司未來發(fā)展的討論與分析提供的信息，2007年以來隨著家電下鄉(xiāng)、以舊換新、節(jié)能補(bǔ)貼等行業(yè)刺激政策的推出在迅速提升家電產(chǎn)品三四級(jí)市場(chǎng)的普及、推動(dòng)行業(yè)高速發(fā)展的同時(shí)一定程度透支了需求；隨著2011年行業(yè)刺激政策的陸續(xù)退出，近年行業(yè)已從高速增長(zhǎng)逐步進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)。但從長(zhǎng)期來看，受益于我國(guó)城鎮(zhèn)化進(jìn)程的推進(jìn)、收入倍增計(jì)劃的實(shí)施、消費(fèi)的升級(jí)，將帶來家電產(chǎn)品進(jìn)一步普及與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化。在此背景下,青島海爾依托品牌優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)、網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)、規(guī)模與范圍優(yōu)勢(shì)將推動(dòng)市場(chǎng)集中度的進(jìn)一步提升；隨著中國(guó)家電龍頭企業(yè)全球競(jìng)爭(zhēng)力的提升將推動(dòng)海外市場(chǎng)份額的逐步增長(zhǎng)。另外，據(jù)同花順[20]提供的資料，截至2013年5月24日，6個(gè)月內(nèi)共有23家機(jī)構(gòu)對(duì)青島海爾2013年度業(yè)績(jī)作出預(yù)測(cè)：，%，%。： 20132015年青島海爾業(yè)績(jī)?cè)敿?xì)指標(biāo)預(yù)測(cè)預(yù)測(cè)指標(biāo)2012年實(shí)際值預(yù)測(cè)2013（平均值）預(yù)測(cè)2014（平均值）預(yù)測(cè)2015（平均值）營(yíng)業(yè)收入（萬元）營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（%）利潤(rùn)總額（萬元）凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（%）每股現(xiàn)金流（元）每股凈資產(chǎn)（元）凈資產(chǎn)收益率（%）市盈率——結(jié)合上述信息以及本文對(duì)青島海爾的經(jīng)營(yíng)與戰(zhàn)略分析以及歷史財(cái)務(wù)分析數(shù)據(jù)，我們對(duì)青島海爾未來業(yè)績(jī)的預(yù)測(cè)作出如下一些假設(shè)：（1）由于整個(gè)家電行業(yè)高速增長(zhǎng)階段已經(jīng)過去，目前已經(jīng)處于穩(wěn)定增長(zhǎng)階段，所以本文所分析的20132022年是屬于青島海爾的穩(wěn)定增長(zhǎng)階段。（2）參考這23家機(jī)構(gòu)對(duì)于其業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，本文設(shè)定20132015年銷售收入增長(zhǎng)率分別為：%、%、%，%，即2016至2022年增長(zhǎng)率為：%、%、%、%、%、%、%。（3）由于在今后的十年內(nèi)銷售收入在以穩(wěn)定的速度增長(zhǎng)，%的水平，%的平均水平。（4）假定公司的流動(dòng)負(fù)債與銷售收入比維持在前五年的平均水平，%。（5）利潤(rùn)總額與銷售收入的比前三年利用前述機(jī)構(gòu)提供的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，%、%、%，%。（6）由于公司報(bào)表僅以固定資產(chǎn)凈值反應(yīng)固定資產(chǎn)的情況，未列出累計(jì)折舊這一欄，在對(duì)每年的計(jì)提折舊額進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，本文以前幾年計(jì)提折舊與銷售收入比的平均值（%）為基礎(chǔ)，用該平均值乘以預(yù)測(cè)的年銷售收入得到相應(yīng)每年的計(jì)提折舊額。（7）%的平均水平。（8）%的水平，%的前五年平均水平。、。 20132022年公司自由現(xiàn)金流量計(jì)算FCFF=利潤(rùn)總額+凈利息費(fèi)用+折舊資本性支出營(yíng)運(yùn)資本追加額 （） 預(yù)測(cè)的20132022年公司自由現(xiàn)金流量 （萬元）利潤(rùn)總額利息費(fèi)用凈值折舊資本性支出營(yíng)運(yùn)資本追加額公司自由現(xiàn)金流2013320880201430072320153309992016363570201739752720184326692019468753202050550420215426082022579722 青島海爾公司實(shí)體價(jià)值 V0 =t=1∞FCFFt(1+貼現(xiàn)率 )t （）其中： FCFFt為公司第t年的自由現(xiàn)金流量，貼現(xiàn)率為上文中用5年期國(guó)債利率加風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償預(yù)估的貼現(xiàn)率。根據(jù)自由現(xiàn)金 流量表的預(yù)測(cè)及相關(guān)公司，青島海爾2012年底的公司實(shí)體價(jià)值為：V = (1+%)1 +(1+%)2+(1+%）3+…+(1+%)9+(1+%)10 = 青島海爾公司權(quán)益價(jià)值（股票價(jià)值）公司權(quán)益價(jià)值=公司實(shí)體價(jià)值債務(wù)市值根據(jù)2012年青島海爾公司資產(chǎn)負(fù)債表得知。將公司價(jià)值減去債務(wù)價(jià)值。截止2013年1月18日，青島海爾的普通股為2695909540股。7 研究結(jié)論與不足 研究結(jié)論本文采用股利貼現(xiàn)模型和公司自由現(xiàn)金流量模型對(duì)青島海爾公司進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，，因此目前股價(jià)存在一定的高估，本文認(rèn)為青島海爾是一家發(fā)展非常成熟的公司，外界對(duì)其投資價(jià)值預(yù)期較高，在一定程度上導(dǎo)致目前股價(jià)較高，投資該股票時(shí)需非常謹(jǐn)慎，建議不買入。 研究不足因論文寫作時(shí)間和個(gè)人能力的限制，本文還要一些問題有待進(jìn)一步考證、研究：（1）因?yàn)閿?shù)據(jù)收集存在困難，在分析白色家電產(chǎn)業(yè)發(fā)展特點(diǎn)時(shí)缺乏必要的數(shù)據(jù)支撐，可能不是很全面具體。（2）本文第二部分在估計(jì)青島海爾股權(quán)價(jià)值時(shí)用的股利折現(xiàn)模型，由于該公司股利發(fā)放規(guī)律不是很明顯，本文為簡(jiǎn)便起見，直接用零增長(zhǎng)模型有些不妥。（3）在用公司自由現(xiàn)金流量模型估計(jì)未來10年相關(guān)財(cái)務(wù)比率時(shí)，為求簡(jiǎn)便，很多直接用的是歷史數(shù)據(jù)的平均值，有可能不能很恰當(dāng)?shù)姆从城鄭u海爾未來真正的狀況。（4）對(duì)青島海爾運(yùn)用FCFF模型估值時(shí)，考慮到當(dāng)前中國(guó)股市的現(xiàn)狀，用CAPM模型會(huì)得出負(fù)的貼現(xiàn)率，因而用的五年期國(guó)債利率加上2%附加值作為貼現(xiàn)率，首先，不能保證國(guó)債利率今后不會(huì)發(fā)生變化，另外本文直接取2%作為風(fēng)險(xiǎn)附加值有可能稍微低估了該公司風(fēng)險(xiǎn)。（5）本文在運(yùn)用現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型進(jìn)行估值時(shí)，沒有考慮通貨膨脹、利率變化、變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)等因素對(duì)公司估值的影響。參考文獻(xiàn)[1] j Measuring and Managing the Value of panies[M]．北京：中國(guó)大百科全書出版社，2000. 123~124[2] Damodaran，John Wiley，Sons．Investment valuation[M].New York：Macmillan:~80[3] Myers StewartC．Finance theory and financial Strategy[J]．Interfaces，1984，14(I)：126~137[4] Miles J, Ezzell 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