【正文】 的合并、相互參股、爭取上市直接融資等，擴大資產(chǎn)規(guī)模，達到規(guī)模效應(yīng)。這里不作深入探討。 從近期看，采取固定一浮動利率組合是最直接簡單可行的方案。其目的是：（1）分散風險：不會因利率的波動造成太大的影響，即雞蛋不放進一個籃子里。既可享受到市場利率偏低時，浮動利率的低利率的好處，又可享受市場利率較高時，較低的固定利率的利息節(jié)約。 （2）低利息支出：前面已提到，浮動利率從長遠看，成本更低，并且目前浮動利率為歷史最低水平，適當采取浮動利率有助于降低利率支出。（3）減少盈利的波動性：由于浮動利率在一般情況下具有與經(jīng)濟發(fā)展周期同步，自動調(diào)節(jié)航空公司現(xiàn)金流、營業(yè)收入與利息支出平衡的作用，采取固定一浮動利率組合可以減少公司盈利的波動性，從而優(yōu)化稅務(wù)及會計結(jié)構(gòu)。 根據(jù)各國航空公司飛機融資債務(wù)管理的實際經(jīng)驗以及數(shù)據(jù)統(tǒng)計，從上面的圖中（圖呢？）可以看出，債務(wù)結(jié)構(gòu)中以60%的固定利率、40%的浮動利率為最佳。這種組合方式，公司財務(wù)成本的穩(wěn)定性最強。 許多發(fā)達國家的大航空公司都采取一種謹慎但靈活的動態(tài)管理策略。例如，1/3固定，1/3浮動和1/3動態(tài)管理。我國的航空公司也應(yīng)該借鑒這種管理模式，對外匯債務(wù)進行更靈活的管理運作。具體的做法是利用保值工具，進行利率調(diào)期。利率掉期是指將固定利率轉(zhuǎn)換為浮動利率。它能讓航空公司享受比較低的美元浮動利率，但相應(yīng)地增加了市場利率風險。四、航空公司飛機融資模式的評價在飛機融資租賃項目的經(jīng)濟評價中，評價模型有兩類，即融資評價模型與投資和融資評價模型。二者的主要區(qū)別在于：融資評價模型只考慮與項目有關(guān)的經(jīng)營性、財務(wù)性現(xiàn)金流出量和同各種融資方案相聯(lián)系的稅金影響，而租賃所產(chǎn)生的收益不在融資評價模型考慮范圍之內(nèi)。其決策原則是：在所選擇的融資租賃飛機方案中，經(jīng)營性和財務(wù)性現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值最小，也就是說最低成本為最優(yōu)方案。而投資和融資評價模型必須考慮由租賃產(chǎn)生的效益和同各種融資方案有關(guān)的經(jīng)營性成本、財務(wù)性開支及稅金的影響。其決策原則是：最優(yōu)方案是在若干個方案中凈現(xiàn)值最大并大于零的方案。飛機融資租賃項目的經(jīng)濟評價應(yīng)分別進行財務(wù)評價和國民經(jīng)濟評價。財務(wù)評價主要考察項目的盈利能力、清償能力及外匯效果等財務(wù)狀況，其評價指標體系包含盈利能力分析、現(xiàn)金流量分析、利潤分析、清償能力分析、財務(wù)外匯分析，然后對各種比率進行分析。　 再通過建立與之相適應(yīng)的數(shù)學模型，估算各項財務(wù)指標，分別從稅前和稅后評價多個租賃項目，從中選出經(jīng)濟效益最佳的租賃方案。在飛機融資租賃的經(jīng)濟評價中所采用的評價指標體系的數(shù)據(jù)，大部分來自預(yù)測和估算，有一定程度的不確定性。為了分析不確定因素對經(jīng)濟評價指標的影響，還需進行不確定性分析，以預(yù)測項目可能承擔的風險，確定項目在經(jīng)濟上的可靠性。不確定性分析的主要方法有敏感性分析，實物期權(quán)分析(Real Option)和計算機模擬(Simulation)。（一）敏感性分析敏感性分析是通過分析和預(yù)測一個因素發(fā)生變化時對凈現(xiàn)值等評價指標變化的相對幅度大小。敏感性分析可以使決策者了解方案的最后結(jié)果對于估計量變化的敏感程度，從中判斷各個因素變化對最終指標的影響程度，確定對結(jié)果影響比較大的因素加以控制和重點分析。在融資項目的財務(wù)評價中利用敏感性分析對風險和不確定性進行分析，可以就變量的變化對各種分析指標的影響有更為深刻的認識。但敏感性分析本質(zhì)上是一種靜態(tài)的分析方法，狀態(tài)變化通常是在假定只有一個變量變化而其他變量不變的情況下做出的，而現(xiàn)實中變量之間往往是同時發(fā)生變化甚至是相互關(guān)聯(lián)的，這就使得敏感性分析的有效性受到了限制。（二）實物期權(quán)方法(Real Option)實物期權(quán)是Meryes (1997)和Ross提出的一種期權(quán)形式，它是金融期權(quán)理論在實物資產(chǎn)期權(quán)上的擴展和延伸。由于實物期權(quán)與金融期權(quán)的相似性，使利用實物期權(quán)衍生工具定價理論來確定實物期權(quán)的內(nèi)在價值成為可能，從而令決策者能夠更加準確地把握實物期權(quán)。飛機融資租賃可以視為航空公司為了拓展業(yè)務(wù)而進行的一種風險投資，具有高度的不確定性。融資租賃飛機具有啟動資金相對較低、維持費用高、替換性強的特點，當風險的產(chǎn)生使租賃的飛機不能滿足航空公司營運的需要時，公司有權(quán)放棄投資項目，因此飛機融資租賃含有放棄期權(quán)；此外，飛機融資租賃還含有轉(zhuǎn)換期權(quán)，當合同期滿后，航空公司可以重新選擇獲取飛機的方式，或購買或續(xù)租。根據(jù)融資租賃中資金投入的不可逆性以及租賃合同不可撤銷性，融資租賃飛機是一個典型的歐式看漲期權(quán)，可以運用BlackScholes模型來進行經(jīng)濟評價。期權(quán)價值一般要比項目的凈現(xiàn)值來得大，有些被凈現(xiàn)值法否定了的方案在實物期權(quán)方法的經(jīng)濟評價下卻是可行的，這是因為凈現(xiàn)值法只是一種確定性分析，排除了所有的風險和不確定性給項目帶來的收益，忽略了當市場上某些因素發(fā)生變化時融資項目發(fā)生的變化。實際上，航空公司完全可以通過恰當評價項目期權(quán)的價值，來了解其承受的風險度，并且規(guī)避不確定性的負面影響，從而獲得風險決策收益。更重要的是，實物期權(quán)也是一種思維方式，它指出了不確定性帶來了機會，不確定性越高，期權(quán)就越有價值。因此，運用實物期權(quán)方法系統(tǒng)地對飛機融資租賃進行經(jīng)濟評價也是可行的。（三）蒙特卡羅模擬技術(shù)當大量變量與結(jié)果之間的關(guān)系不能用簡單的函數(shù)關(guān)系式來表示時，蒙特卡羅模擬技術(shù)就顯得非常適用。它借助計算機技術(shù)；用隨機抽樣的方法抽取一組滿足輸入變量概率分布特征的數(shù)值，提供多次抽樣計算可獲得評價指標的概率分布及累計概率分布和特征值；模擬項目的投融資過程，進行大量的重復(fù)性計算；根據(jù)統(tǒng)計學原理，估計最終結(jié)果的概率分布，計算出多種統(tǒng)計指標以及項目的可行度，從而測算出融資項目所需承擔的風險。計算機模擬是一種行之有效的分析風險的方法，特別是在項目經(jīng)濟評價中具有以下特點：（1）賦予變量以分布和范圍，相對于確定性分析，能更科學地模擬現(xiàn)實。（2）便于解決變量之間存在的相關(guān)性，克服了其他分析方法的不足。（3）提供更多的決策信息，更全面地分析了項目投資的得失，增強了決策的科學性。（4）多個項目進行比較和選擇時，模擬方法可以提供多種評價指標，決策者可以根據(jù)自己的風險偏好來選擇項目。計算機模擬技術(shù)的利用為項目的經(jīng)濟評價提供了很好的幫助，這是一個值得繼續(xù)探索的研究領(lǐng)域，如果能夠?qū)⒂嬎銠C模擬與其他方法相結(jié)合，就能更準確地反映實際情況和預(yù)測可能出現(xiàn)的情景，從而提高飛機融資租賃項目經(jīng)濟可行性評價方法的準確性和科學性。第五章 我國航空公司的資本運作一、資本運作方式一般而言，航空公司的行業(yè)特性決定了其大量資本投入僅依靠航空公司內(nèi)部融資難以實現(xiàn)。以股份制改造、股票上市、海外融資、銀行貸款及兼并重組等長期資本市場為主的外部融資始終是各國航空業(yè)融資的主要方式。（一）股份制改造1．發(fā)起人的資格和人數(shù) 　　《公司法》規(guī)定，設(shè)立股份有限公司，應(yīng)當有5個以上發(fā)起人，其中須有半數(shù)以上在中國境內(nèi)有住所。發(fā)起人可以是自然人，也可以是法人。 原有企業(yè)作為發(fā)起人的，要經(jīng)原有企業(yè)資產(chǎn)所有者的批準。如不以原有企業(yè)作為發(fā)起人，可以以原有企業(yè)投資者作為設(shè)立公司的發(fā)起人。若以原有企業(yè)投資者作為發(fā)起人，則涉及原公司組織形式的變更。根據(jù)《公司法》第三十九條的規(guī)定，有限責任公司的解散、分立或變更公司形式，必須經(jīng)代表2／3以上表決權(quán)的股東通過。 2．發(fā)起人股本和認繳方式 　　《公司法》規(guī)定，股份有限公司的最低資本額不得低于1000萬元，上市發(fā)行股票的股份有限公司的最低注冊資本為5000萬元，公司組建前3年均為盈利。創(chuàng)業(yè)板市場咨詢文件規(guī)定，擬在創(chuàng)業(yè)板上市的公司，首次公開發(fā)行新股后股本總額不少于人民幣二千萬元，其中有形資產(chǎn)要達到800萬元，沒有盈利要求。 　　股份有限公司的設(shè)立可采用發(fā)起設(shè)立或募集設(shè)立方式。這兩種設(shè)立方式認購股份和交付股款的程序有所不同。在發(fā)起設(shè)立方式下，發(fā)起人必須認購全部股份并一次交足股款；在募集方式下，發(fā)起人認購的股份不得少于公司股份總數(shù)的35%，其余股份向社會公開募集。 3．符合股份有限公司要求的治理結(jié)構(gòu) 　　按照《公司法》規(guī)定，必須建立符合股份有限公司要求的治理結(jié)構(gòu)，如建立股東大會作為公司的權(quán)力機構(gòu)，組建董事會和監(jiān)事會，由董事會按照公司章程規(guī)定聘任經(jīng)理作為公司的經(jīng)營管理者。經(jīng)理主持生產(chǎn)經(jīng)營管理工作，組織實施董事會決議；監(jiān)事會作為公司內(nèi)部的監(jiān)察機構(gòu)，行使對董事、經(jīng)理和其他高級管理人員的監(jiān)督權(quán)等。 　　我國創(chuàng)業(yè)板市場對公司治理結(jié)構(gòu)的要求目前有一些《公司法》中所沒有的規(guī)定，如設(shè)立獨立董事、實行保薦人制度、發(fā)行上市條件和激勵機制等，并對董事、監(jiān)事、經(jīng)理和其他高級管理人員的行為提出了更高的要求。這些方面都有待《公司法》的進一步修改和完善。 4．具有固定場所和生產(chǎn)經(jīng)營條件 　　固定的生產(chǎn)經(jīng)營場所，是股份有限公司從事業(yè)務(wù)活動的固定地點。為了便于公司與其他人或組織開展業(yè)務(wù)，進行業(yè)務(wù)往來，股份有限公司根據(jù)業(yè)務(wù)活動的需要，可以設(shè)置若干個生產(chǎn)經(jīng)營場所。為了便于對股份有限公司進行管理，工商行政管理部門要求公司登記其住所。公司住所是公司管理機構(gòu)的所在地，但不一定是生產(chǎn)經(jīng)營場所，例如，公司住所可在城里，而公司的生產(chǎn)工廠可在郊區(qū)，甚至其他城市或國家。 （二）設(shè)立股份有限公司的運作程序 1．確定發(fā)起人和聘請中介機構(gòu) 　　設(shè)立股份有限公司的第一件事情是要確定發(fā)起人，由發(fā)起人簽訂設(shè)立公司的協(xié)議，承擔設(shè)立公司的責任。發(fā)起人在達成設(shè)立公司的協(xié)議后，可以委托一個發(fā)起人辦理設(shè)立公司的申請手續(xù)。發(fā)起人在公司設(shè)立階段，應(yīng)重點考慮以下幾個問題：　?。?）擬定總體方案，對未來事項作出安排和策劃?？傮w方案關(guān)系到設(shè)立工作的成敗，務(wù)必全面，能為各方接受，并有可操作性。 （2）股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計 　　依據(jù)股份有限公司的一般規(guī)定，股東的出資方式可采用現(xiàn)金出資、實物出資和無形資產(chǎn)出資等方式。從創(chuàng)業(yè)企業(yè)的實際情況來看，在設(shè)計股權(quán)結(jié)構(gòu)時，應(yīng)處理好以下問題：　　第一，現(xiàn)金出資比例不宜過高，如果現(xiàn)金出資比例過高，一方面會使投資者對公司持續(xù)經(jīng)營和穩(wěn)定性產(chǎn)生疑問，另一方面也使投資者對企業(yè)下一步的增長潛力產(chǎn)生懷疑；　　第二，無形資產(chǎn)所占比例要在一個合理的范圍內(nèi)，通常情況下，無形資產(chǎn)(不含土地使用權(quán))占其注冊資本的比例不高于20%為宜，否則會稀釋公司的成長性； 　　第三，大股東持股比例要有一定限制，如創(chuàng)業(yè)板市場規(guī)定公司發(fā)起人在股票公開發(fā)行后持有的股份不能低于總股本的35%。因此，創(chuàng)業(yè)企業(yè)在改制或變更過程中，設(shè)計股權(quán)結(jié)構(gòu)是一個重要問題。 ?。?）業(yè)務(wù)規(guī)劃方案 　　創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)是否符合主業(yè)突出和持續(xù)經(jīng)營的要求，即在提出發(fā)行申請前二十四個月內(nèi)，是否不間斷地從事一種主營業(yè)務(wù)，該種主營業(yè)務(wù)是否有實質(zhì)進展，是創(chuàng)業(yè)企業(yè)申請上市的前提條件，也是贏得發(fā)行審核機構(gòu)認可或批準的關(guān)鍵。因此，在改制或變更過程中，突出和規(guī)劃主營業(yè)務(wù)是創(chuàng)業(yè)企業(yè)制定業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃的重要內(nèi)容之一。在這一工作中，應(yīng)堅定這樣幾項原則： ①主營業(yè)務(wù)必須具有一定的高科技含量； ②主營業(yè)務(wù)必須具有足夠大的市場空間； ③主營業(yè)務(wù)必須具有持續(xù)創(chuàng)新能力和高附加值； ④主營業(yè)務(wù)必須具有較高的成長性； ⑤主營業(yè)務(wù)必須符合將來在創(chuàng)業(yè)板上市的需要。[案例92]西安咸陽國際機場股份制改造正式啟動經(jīng)多方努力，在西安咸陽國際機場股改項目獲國家發(fā)改委和商務(wù)部批準后，西部機場集團公司迅速啟動了中外合資西安咸陽國際機場股份制改造項目。目前，有關(guān)股份公司注冊的相關(guān)手續(xù)已基本完成，預(yù)計新注冊的股份公司將于8月份正式運營。西安咸陽國際機場此次合資注冊資金20億元人民幣，西部機場集團公司以西安咸陽國際機場主要航空運輸保障業(yè)務(wù)等資產(chǎn)及其現(xiàn)金，%。此外，、%的股份。通過股份制改造，西部機場集團將組建合資企業(yè)，經(jīng)營管理西安咸陽國際機場。在西安咸陽國際機場股份制改造正式啟動后，咸陽機場立即開始模擬獨立運行，并認真總結(jié)模擬獨立運行以來的經(jīng)驗教訓，西部機場集團公司也將積極適應(yīng)新的變化，采取有效措施，盡快實現(xiàn)對接。[資料來源]：中國民航局　 (發(fā)布時間：20080729)（二）股票發(fā)行和上市設(shè)立公司的過程中，為了組建股份有限公司，籌集組建公司所需資本而發(fā)行股份的行為。公司在設(shè)立過程中發(fā)行股份， 必然是公司第一次發(fā)行股份（注：是首次發(fā)行，與下面所說的“首次公開發(fā)行”不同，后者是第一次面向社會公眾公開發(fā)行）。它又可以分為發(fā)起設(shè)立發(fā)行和募集設(shè)立發(fā)行兩種。發(fā)起設(shè)立發(fā)行是由公司發(fā)起人認購應(yīng)發(fā)行的全部股份；募集設(shè)立發(fā)行是發(fā)起人只認購應(yīng)發(fā)行股份總數(shù)的35%，其余部分向社會公開募集。以募集方式設(shè)立股份有限公司的，發(fā)起人認購的股份不得少于公司股份總數(shù)的百分之三十五，其余份額應(yīng)當向社會公開募集。國內(nèi)六大航空公司都已經(jīng)上市。其他航空公司也正準備上市融資。例如春秋航空也正積極籌劃未來上市事宜。發(fā)起人向社會公開募集股份時，必須依法經(jīng)國務(wù)院證券管理部門批準，并公告招股說明書，制作認股書，由依法批準設(shè)立的證券經(jīng)營機構(gòu)承銷，簽訂承銷協(xié)議，同銀行簽訂代收股款協(xié)議，由銀行代收和保存股款，向認股人出具收款單據(jù)。招股說明書應(yīng)載明下列事項：（1）發(fā)起人認購的股份數(shù)；（2）每股的票面金額和發(fā)行價格；（3）無記名股票的發(fā)行總數(shù)；（4）認股人的權(quán)利、義務(wù)；（5）本次募股的起止期限及逾期募足時認股人可以撤回所認股份的說明。 股票的發(fā)行新股：指公司在成立之后為進一步增加資本投資而發(fā)行股份。這是繼公司第一次發(fā)行股份以后的各次發(fā)行。發(fā)行新股的方式兩種：公開發(fā)行和不公開發(fā)行。 一種是不公開發(fā)行，也稱為“私募”，即在小范圍內(nèi)募集，不需要掛牌，也不會有股票代碼，這種公司的規(guī)模較小，或需要具有較強的獨立性，以防止公開發(fā)行后被收購。公開發(fā)行即通過證交所掛牌上市，即首次公開發(fā)行（IPO，initial public offering），向社會公眾、機構(gòu)投資者公開發(fā)行，在全社會范圍內(nèi)募集資金。平時所說的“股市”就是指公開發(fā)行的股票流通市場，公司在IPO之后就變成“上市公司”（listed pany）。 公開發(fā)行需要擬上市公司滿足相應(yīng)的條件：一、如果在國內(nèi)上市，則要符合《公司法》和《證券法》規(guī)定的發(fā)行條件，此外還要符合擬掛牌交易所的上市條件，才可以上市；二、要有合格的投資銀行愿意保薦和承銷，發(fā)行申請需要通過證監(jiān)會發(fā)行審核委員會的審核同意；條件三、要有足夠的投資者認購發(fā)行的股票。其中第一、二條是硬性條件，必須得到滿足；第三條則決定了