【正文】 設(shè)階段，一般不付或只付相當(dāng)于項(xiàng)目貸款利息的租賃費(fèi)上圖是一個完整的杠桿租賃項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)。在這個融資結(jié)構(gòu)中，第一，項(xiàng)目的投資者通過一個單一目的項(xiàng)目公司安排杠桿租賃的融資結(jié)構(gòu)，為項(xiàng)目投資籌集資金。在項(xiàng)目建設(shè)期，投資者為融資安排提供一個完工擔(dān)保，承擔(dān)項(xiàng)目的全部責(zé)任；在項(xiàng)目的生產(chǎn)期，投資者只提供一個具有“無論提貨與否均需付款”性質(zhì)的產(chǎn)品承購協(xié)議，融資安排成為一種有限追索的形式；第二，作為項(xiàng)目資產(chǎn)法律上的持有者，為杠桿租賃專門組織起來的合伙制結(jié)構(gòu)從債務(wù)參加者和股本參加者處獲得項(xiàng)目的建設(shè)費(fèi)用和流動資金，與工程公司簽訂工程建設(shè)合同，支付項(xiàng)目的建設(shè)費(fèi)用；第三，根據(jù)租賃協(xié)議，投資者的項(xiàng)目公司獲得項(xiàng)目資產(chǎn)的使用權(quán)，在支付了相應(yīng)生產(chǎn)費(fèi)用和租賃費(fèi)用之后取得使用項(xiàng)目資產(chǎn)所生產(chǎn)出來的產(chǎn)品，然后再根據(jù)產(chǎn)品承購協(xié)議將產(chǎn)品出售給項(xiàng)目的投資者；第四，杠桿租賃的經(jīng)理人與股本參加者達(dá)成管理協(xié)議，負(fù)責(zé)管理融資結(jié)構(gòu)的運(yùn)作，收取一定的管理費(fèi)用；為了保護(hù)融資結(jié)構(gòu)中股本參加者和債務(wù)參加者的利益，杠桿租賃經(jīng)理人監(jiān)督或者直接管理資產(chǎn)承租人的項(xiàng)目現(xiàn)金流量，保證項(xiàng)目現(xiàn)金流量的分配和使用按照以下順序進(jìn)行：生產(chǎn)費(fèi)用、項(xiàng)目的資本性開支、杠桿租賃經(jīng)理人的管理費(fèi)、債務(wù)參加者的債務(wù)償還、股本參加者的投資利益、可作為投資者收益的盈余資金。以“杠桿租賃”為基礎(chǔ)的項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)從資產(chǎn)出租人的角度，稅務(wù)收益的風(fēng)險是比較低的，因?yàn)檫@部分收益不依賴于資產(chǎn)承租人的經(jīng)營情況。從資產(chǎn)承租人——阿納柯達(dá)公司的角度，采用杠桿租賃進(jìn)行融資的經(jīng)濟(jì)效益可以從兩個方面來分析：第一，單純將杠桿租賃融資與假設(shè)的百分之百公司貸款(假定公司貸款利率與杠桿租賃中的貸款利率相等；第二，結(jié)合公司稅務(wù)的考慮，由于項(xiàng)目的稅務(wù)已被全部轉(zhuǎn)讓給了股本參加者，所以杠桿租賃融資對阿納柯達(dá)公司的價值在很大程度上取決于該公司的稅務(wù)結(jié)構(gòu)。通過上面的討論，可以對杠桿租賃為基礎(chǔ)的項(xiàng)目融資模式做出如下歸納： ①、融資模式比較復(fù)雜。由于杠桿租賃融資結(jié)構(gòu)中涉及的參與者數(shù)目較多，資產(chǎn)抵押以及其它形式的信用保證在股本參加者與債務(wù)參加者之間的分配和優(yōu)先順序問題也比一般項(xiàng)目融資模式復(fù)雜，再加上稅務(wù)、資產(chǎn)管理與轉(zhuǎn)讓等問題，造成組織這種融資模式所花費(fèi)的時間要相對長一些，法律結(jié)構(gòu)及文件也相對復(fù)雜一些，因而比較適合大型項(xiàng)目的融資安排。②、杠桿租賃由于充分利用了項(xiàng)目的稅務(wù)好處作為股本參加者的投資收益，所以降低了投資者的融資成本和投資成本，同時也增加了融資結(jié)構(gòu)中債務(wù)償還的靈活性。③、杠桿租賃融資應(yīng)用范圍比較廣泛，既可以作為一項(xiàng)大型項(xiàng)目的項(xiàng)目融資安排，也可以為項(xiàng)目的一部分建設(shè)工程安排融資，例如用于購置項(xiàng)目的某一專項(xiàng)大型設(shè)備。 ④、項(xiàng)目的稅務(wù)結(jié)構(gòu)以及稅務(wù)扣減的數(shù)量和有效性是杠桿租賃融資模式的關(guān)鍵。杠桿租賃結(jié)構(gòu)的稅務(wù)扣減主要包括設(shè)備折舊、貸款利息和其它一些費(fèi)用開支，這些扣減與項(xiàng)目投資者可以從一個項(xiàng)目投資中獲得的標(biāo)準(zhǔn)扣減沒有任何區(qū)別。然而，一些國家對于杠桿租賃的使用范圍和稅務(wù)扣減有很具體的規(guī)定和限制，在設(shè)計(jì)融資結(jié)構(gòu)時需要掌握當(dāng)?shù)胤珊途唧w的稅務(wù)規(guī)定。通常在融資結(jié)構(gòu)中的貸款銀行不承擔(dān)任何稅務(wù)政策變化的風(fēng)險，而是要求項(xiàng)目資產(chǎn)的承租人(即項(xiàng)目的投資者)補(bǔ)償由此造成的稅務(wù)損失。為了降低資產(chǎn)承租人的融資風(fēng)險，一種行之有效的做法是在融資結(jié)構(gòu)最后完成之前，申報有關(guān)稅務(wù)部門取得批準(zhǔn)。 ⑤、由于以上幾種復(fù)雜因素的影響，杠桿租賃融資模式一經(jīng)確定，重新安排融資的靈活性以及可供選擇的重新融資余地就變得較小。項(xiàng)目投資者在選擇杠桿租賃項(xiàng)目融資模式時應(yīng)該注意到這一特點(diǎn)。六、以“生產(chǎn)支付”為基礎(chǔ)的項(xiàng)目融資模式 生產(chǎn)支付(Production Payment)是項(xiàng)目融資的早期形式之一，起源于本世紀(jì)50年代美國的石油天然氣項(xiàng)目開發(fā)的融資安排。 以生產(chǎn)支付為基礎(chǔ)組織起來的項(xiàng)目融資，在信用保證結(jié)構(gòu)上與其它的融資模式有一定的區(qū)別。 一個生產(chǎn)支付的融資安排是建立在由貸款銀行購買某一特定礦產(chǎn)資源儲量的全部或部分未來銷售收入的權(quán)益的基礎(chǔ)上的。在這一安排中提供融資的貸款銀行從項(xiàng)目中購買到一個特定份額的生產(chǎn)量，這部分生產(chǎn)量的收益也就成為項(xiàng)目融資的主要償債資金來源。因此，生產(chǎn)支付是通過直接擁有項(xiàng)目的產(chǎn)品和銷售收入，而不是通過抵押或權(quán)益轉(zhuǎn)讓的方式來實(shí)現(xiàn)融資的信用保證。對于那些資源屬于國家所有項(xiàng)目投資者只能獲得資源開采權(quán)的國家和地區(qū)，生產(chǎn)支付的信用保證是通過購買項(xiàng)目未來生產(chǎn)的現(xiàn)金流量，加上資源開采權(quán)和項(xiàng)目資產(chǎn)的抵押實(shí)現(xiàn)的。生產(chǎn)支付融資適用于資源貯藏量已經(jīng)探明并且項(xiàng)目生產(chǎn)的現(xiàn)金流量能夠比較準(zhǔn)確地計(jì)算出來的項(xiàng)目。生產(chǎn)支付融資所能安排的資金數(shù)量等于生產(chǎn)支付所購買的那一部分礦產(chǎn)資源的預(yù)期未來收益在一定利率條件下貼現(xiàn)出來的資產(chǎn)現(xiàn)值。生產(chǎn)支付融資模式還具有其它一些特征： ①、由于所購買的資源儲量及其銷售收益被用作為生產(chǎn)支付融資的主要償債資金來源，因此，融資比較容易被安排成為無追索或有限追索的形式； ②、融資期限將短于項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)生命期。換句話說，如果一個資源性項(xiàng)目具有20年的開采期，生產(chǎn)支付融資的貸款期限將會大大短于20年； ③、在生產(chǎn)支付融資結(jié)構(gòu)中，貸款銀行一般只為項(xiàng)目的建設(shè)和資本費(fèi)用提供融資，而不承擔(dān)項(xiàng)目生產(chǎn)費(fèi)用的貸款，并且要求項(xiàng)目投資者提供最低生產(chǎn)量、最低產(chǎn)品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)等方面的擔(dān)保。 生產(chǎn)支付融資的基本思路是，第一，由貸款銀行或者項(xiàng)目投資者建立一個“融資的中介結(jié)構(gòu)”(一般為信托基金結(jié)構(gòu))從項(xiàng)目公司購買一定比例項(xiàng)目資源的生產(chǎn)量(如石油、天然氣、礦藏儲量)作為融資的基礎(chǔ)；第二，貸款銀行為融資中介機(jī)構(gòu)安排用以購買這部分項(xiàng)目資源生產(chǎn)量的資金，融資中介機(jī)構(gòu)再根據(jù)生產(chǎn)支付協(xié)議將資金注入項(xiàng)目公司作為項(xiàng)目的建設(shè)和資本投資資金；作為生產(chǎn)支付協(xié)議的一個組成部分項(xiàng)目公司承諾按照一定的公式(購買價格加利息)安排生產(chǎn)支付；同時，以項(xiàng)目固定資產(chǎn)抵押和完工擔(dān)保作為項(xiàng)目融資的信用保證；第三，在項(xiàng)目進(jìn)入生產(chǎn)期后，根據(jù)銷售代理協(xié)議項(xiàng)目公司作為融資中介機(jī)構(gòu)的代理銷售其產(chǎn)品，銷售收入(即生產(chǎn)收入)將直接進(jìn)入融資中介機(jī)構(gòu)用來償還債務(wù)。在生產(chǎn)支付融資中也可以不使用中介機(jī)構(gòu)而直接安排融資，但是這樣融資的信用保證結(jié)構(gòu)將會變得較為復(fù)雜；另外，使用中介機(jī)構(gòu)還可以幫助貸款銀行將一些由于直接擁有資源或產(chǎn)品而引起的責(zé)任和義務(wù)(例如環(huán)境保護(hù)責(zé)任)限制在中介機(jī)構(gòu)內(nèi)。 如何計(jì)算所購買的資源儲量的現(xiàn)值是安排生產(chǎn)支付融資的一個關(guān)鍵性的問題，同時也是實(shí)際工作中一個較為復(fù)雜的問題。為了計(jì)算資源儲量現(xiàn)值，需要列出一系列假設(shè)條件，而每一個條件都有可能成為借貸雙方談判中的爭議焦點(diǎn)。一些主要的假設(shè)條件包括：①項(xiàng)目已證實(shí)資源總量(這個條件將決定最大的生產(chǎn)支付融資的可能性)；②資源價格；③生產(chǎn)計(jì)劃(包括年度開采計(jì)劃和財務(wù)預(yù)算)；④通貨膨脹率、匯率、利率和其它一些經(jīng)濟(jì)因素；⑤資源稅和其它有關(guān)政府稅收。 上圖是以“生產(chǎn)支付”為基礎(chǔ)的項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)生產(chǎn)支付項(xiàng)目融資的另一種可供選擇的方式是生產(chǎn)貸款 (Production Loan)。生產(chǎn)貸款廣泛應(yīng)用于礦產(chǎn)資源項(xiàng)目的資金安排。在形式上，生產(chǎn)貸款與項(xiàng)目融資中使用的其它貸款形式?jīng)]有很大的區(qū)別，有時甚至可以更靈活地安排成為提供給項(xiàng)目投資者的銀行信用額度，投資者可以根據(jù)項(xiàng)目資金的實(shí)際需求在額度范圍內(nèi)安排提款和還款。生產(chǎn)貸款的金額數(shù)量是根據(jù)項(xiàng)目資源儲量的價值計(jì)算出來的，通常表現(xiàn)為項(xiàng)目資源價值的一個預(yù)先確定的百分?jǐn)?shù)，并以項(xiàng)目資源的開采收入作為償還貸款的首要來源。生產(chǎn)貸款的特點(diǎn)主要表現(xiàn)在兩個方面：第一，表現(xiàn)在債務(wù)償還安排上的靈活性。生產(chǎn)貸款可以根據(jù)項(xiàng)目預(yù)期的生產(chǎn)水平來設(shè)計(jì)融資的還款計(jì)劃以適應(yīng)項(xiàng)目經(jīng)營在現(xiàn)金流量上的要求，因而可以說生產(chǎn)貸款是一種根據(jù)項(xiàng)目在融資期間債務(wù)償還能力設(shè)計(jì)的有限追索融資；第二，表現(xiàn)在設(shè)計(jì)貸款協(xié)議上的靈活性。例如，在生產(chǎn)貸款協(xié)議中可以把債務(wù)還款計(jì)劃表確定在一個具有上下限的范圍內(nèi)浮動，實(shí)際的債務(wù)償還根據(jù)實(shí)際的生產(chǎn)情況在這個范圍之內(nèi)加以調(diào)整。 作為一種自我攤銷的融資方式，生產(chǎn)支付通過購買一定的項(xiàng)目資源安排融資，一個突出的特點(diǎn)是可能較少地受到常規(guī)的債務(wù)比例或租賃比例的限制，增強(qiáng)了融資的靈活性。生產(chǎn)支付融資的主要限制因素來自于項(xiàng)目的資源儲量和經(jīng)濟(jì)生命期。另外，項(xiàng)目投資者和經(jīng)營者的素質(zhì)、資信、技術(shù)水平和生產(chǎn)管理能力也是生產(chǎn)支付融資中的重要考慮因素。