【正文】 %%%%%總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 資料來源：中國銀河證券研究所驅(qū)動因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測（1）公司在國內(nèi)配套市場份額60%左右，能有效規(guī)避不同車系銷量波動風(fēng)險，充分受益于國內(nèi)汽車行業(yè)的增長，其增長性較為確定。（2）公司出口配套值得長期看好。金融危機(jī)發(fā)生后，海外汽車玻璃的訂單由“少品種，大批量”向“多品種，小批量”轉(zhuǎn)變。通過生產(chǎn)線的高度自動化，大規(guī)模生產(chǎn)獲得盈利的國際汽車玻璃巨頭難以適應(yīng)這種改變，而對福耀的柔性生產(chǎn)十分有利。2009年公司海外市場份額如期提升，預(yù)計2010年將保持良好的增長性。此外，公司儲備了充足的廠房、土地，具備發(fā)展成全球汽車玻璃巨頭的潛力。（3）相對2009年，銷售結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是公司毛利率維持高位的重要原因。預(yù)計公司明年為中高級車配套的比重將有所上升。我們與市場不同的觀點(diǎn)市場普遍認(rèn)為，福耀經(jīng)歷了第一次高增長期后，公司未來增長緩慢，增長空間有限。此外，公司09年毛利率達(dá)到巔峰，2010年難以維持。我們認(rèn)為，海外市場規(guī)模巨大，若公司海外市場拓展順利，將進(jìn)入二次增長期。關(guān)于毛利率我們認(rèn)為公司未來毛利率較低的浮法玻璃占比下降，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整使得以往年度毛利率的參考意義下降，而未來汽車玻璃銷售結(jié)構(gòu)的優(yōu)化有利于公司毛利率水平的提高。公司估值與投資建議預(yù)計公司20092011年EPS 、估值水平低于行業(yè)平均，維持對公司推薦的投資評級。股票價格表現(xiàn)的催化劑公司主要原材料價格重油和純堿大幅下挫；公司獲得新車型配套；汽車行業(yè)產(chǎn)銷增速高于預(yù)期；海外市場拓展速度快于預(yù)期。主要風(fēng)險因素主要原材料價格大幅上升；海外市場遭遇貿(mào)易保護(hù)；人民幣相對升值。表16：福耀玻璃財務(wù)報表預(yù)測資產(chǎn)負(fù)債表200720082009E2010E2011E利潤表（百萬元）200720082009E2010E2011E貨幣資金 營業(yè)收入 應(yīng)收票據(jù) 營業(yè)成本 應(yīng)收賬款 營業(yè)稅金及附加 預(yù)付款項 銷售費(fèi)用 其他應(yīng)收款 管理費(fèi)用 存貨 財務(wù)費(fèi)用 其他流動資產(chǎn) 資產(chǎn)減值損失 長期股權(quán)投資 公允價值變動收益 固定資產(chǎn) 投資收益 在建工程 匯兌收益 工程物資 營業(yè)利潤 無形資產(chǎn) 營業(yè)外收支凈額 長期待攤費(fèi)用 稅前利潤 資產(chǎn)總計 減：所得稅 短期借款 凈利潤 應(yīng)付票據(jù) 歸屬于母公司的凈利潤 應(yīng)付賬款 少數(shù)股東損益 預(yù)收款項 基本每股收益 應(yīng)付職工薪酬 稀釋每股收益 應(yīng)交稅費(fèi) 財務(wù)指標(biāo)200720082009E2010E2011E其他應(yīng)付款 成長性其他流動負(fù)債 營收增長率%%%%%長期借款 EBIT增長率%%%%%預(yù)計負(fù)債 凈利潤增長率%%%%%負(fù)債合計 盈利性　　　　　股東權(quán)益合計 銷售毛利率%%%%%現(xiàn)金流量表200720082009E2010E2011E銷售凈利率%%%%%凈利潤917 246 1092 1644 1946 ROE%%%%%折舊與攤銷銷521 616 634 666 697 ROIC%%%%%經(jīng)營活動現(xiàn)金流1372 1817 2052 3013 2551 估值倍數(shù)　　　　　投資活動現(xiàn)金流1829 913 793 480 500 PE 融資活動的現(xiàn)金流437 656 1640 686 163 P/S 現(xiàn)金凈變動19 247 381 3219 2214 P/B 期初現(xiàn)金余額140 121 154 502 3721 股息收益率%%%%%期末現(xiàn)金余額121 368 227 3721 5935 EV/EBITDA 資料來源：中國銀河證券研究所公司戰(zhàn)略與競爭力分析福耀玻璃工業(yè)集團(tuán)股份有限公司是目前國內(nèi)最大的汽車玻璃生產(chǎn)商，占據(jù)國內(nèi)汽車玻璃市場50%左右的份額，同時該公司取得了世界八大汽車生產(chǎn)商的認(rèn)證，在國際市場的份額達(dá)到3%左右，是世界第五大汽車玻璃生產(chǎn)商。公司戰(zhàn)略分析公司SWOT評價優(yōu)勢上下游一體化實現(xiàn)成本優(yōu)勢；國內(nèi)配套市場占有率高，具有生產(chǎn)以及銷售的規(guī)模優(yōu)勢；在技術(shù)研發(fā)以及生產(chǎn)工藝上具備領(lǐng)先優(yōu)勢；合理的產(chǎn)能布局；模具及部分生產(chǎn)設(shè)備的自行開發(fā)。分值：劣勢單純依靠國內(nèi)生產(chǎn)基地，地緣上無法靠近國際汽車生產(chǎn)企業(yè)。分值：3機(jī)會海外汽車玻璃巨頭面臨高成本以及市場下滑的雙重壓力，福耀有望借助成本優(yōu)勢占據(jù)更多的海外配套市場份額。分值：威脅人民幣相對升值以及反傾銷威脅。分值：3注：分值1－5，越高越好公司競爭力分析波特“五力”評價總分值4供應(yīng)商力量汽車玻璃行業(yè)集中度相對較高，議價能力好于其它子行業(yè)。分值：3新進(jìn)入壁壘公司已具有相當(dāng)?shù)氖袌龇蓊~，新進(jìn)入者少，配套市場特別是國際OEM市場進(jìn)入壁壘更高。分值：4客戶力量盡管行業(yè)集中度較高，但在配套關(guān)系中，整車廠占據(jù)主動，客戶力量較強(qiáng)。分值：3替代產(chǎn)品尚無替代品。分值：4競爭對手公司國內(nèi)市場份額排名第一，與信義玻璃拉開一定差距，呈現(xiàn)寡頭壟斷的市場結(jié)構(gòu)。分值：注：分值1－5，越高越好；＋表示未來好轉(zhuǎn)，－號表示未來變差資料來源：中國銀河證券研究所插 圖 目 錄圖1：調(diào)整后2009年的增速并不算很高 2圖2：歷年交叉乘用車銷量增長情況 3圖3：道路交通密度國際比較 5圖4：公路里程增長情況 5圖5：各省市道路交通密度 5圖6：汽車消費(fèi)人群年齡分布 5圖7：汽車消費(fèi)信貸 5圖8：中國部分地區(qū)及全球主要國家保有量水平 6圖9：日本千人保有量與銷量增速 7圖10：韓國千人保有量與銷量增速 7圖11：各省市上牌量增速情況 7圖12：北京汽車消費(fèi)快速增長期 8圖13：上海汽車消費(fèi)快速增長期 8圖14：天津汽車消費(fèi)快速增長期 8圖15：福建汽車消費(fèi)快速增長期 8圖16：國內(nèi)人均可支配收入進(jìn)入乘用車消費(fèi)高峰的演進(jìn) 9圖17：各級別轎車銷量增速 10圖18：各級別銷量占比變化情況 10圖19：中高端車銷量情況與滬深300指數(shù)情況 11圖20：國內(nèi)乘用車車型價格走勢 12圖21：行業(yè)盈利水平 13圖22：重卡銷量 13圖23：經(jīng)季節(jié)調(diào)整后重卡銷量 13圖24：歷年大中客銷量情況 14圖25：大中客出口情況 14圖26：內(nèi)需恢復(fù)更快 14圖27：2009年111月合計市場份額占比90%的前12家汽車企業(yè)集團(tuán)銷量情況 16表 格 目 錄表1：歷年轎車銷量增速實際情況 1表2：歷年轎車銷量實際情況 1表3：2008年銷量增速調(diào)整后的情況 2表4：按假設(shè)增速調(diào)整后歷年銷量情況 2表5：均速剔除集中釋放的抑制需求后2009年各月的銷量情況 3表6：20092011年乘用車各子行業(yè)銷量預(yù)測 4表7：政策實施情況 4表8：日本、韓國乘用車發(fā)展歷程 6表9：乘用車廠商產(chǎn)能情況 單位：萬輛 11表10：客運(yùn)專線規(guī)劃 15表11：鐵路專線建設(shè)情況 15表12：A股部分上市公司估值水平 17表13：濰柴動力財務(wù)報表預(yù)測 20表14：公司SWOT及波特五力分析 21表15：公司SWOT及波特五力分析 23表16：福耀玻璃財務(wù)報表預(yù)測 25評級標(biāo)準(zhǔn)銀河證券行業(yè)評級體系：推薦、謹(jǐn)慎推薦、中性、回避推薦：是指未來6－12個月，行業(yè)指數(shù)（或分析師團(tuán)隊所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）超越交易所指數(shù)（或市場中主要的指數(shù)）平均回報20%及以上。該評級由分析師給出。謹(jǐn)慎推薦：行業(yè)指數(shù)（或分析師團(tuán)隊所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）超越交易所指數(shù)（或市場中主要的指數(shù)）平均回報。該評級由分析師給出。中性：行業(yè)指數(shù)（或分析師團(tuán)隊所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）與交易所指數(shù)（或市場中主要的指數(shù)）平均回報相當(dāng)。該評級由分析師給出?；乇埽盒袠I(yè)指數(shù)（或分析師團(tuán)隊所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）低于交易所指數(shù)（或市場中主要的指數(shù)）平均回報10%及以上。該評級由分析師給出。免責(zé)聲明本報告由中國銀河證券股份有限公司（以下簡稱銀河證券）向其機(jī)構(gòu)或個人客戶（以下簡稱客戶）提供，無意針對或打算違反任何地區(qū)、國家、城市或其它法律管轄區(qū)域內(nèi)的法律法規(guī)。除非另有說明，所有本報告的版權(quán)屬于銀河證券。未經(jīng)銀河證券事先書面授權(quán)許可，任何機(jī)構(gòu)或個人不得更改或以任何方式發(fā)送、傳播或復(fù)印本報告。本報告所載的全部內(nèi)容只提供給客戶做參考之用，并不構(gòu)成對客戶的投資建議，并非作為買賣、認(rèn)購證券或其它金融工具的邀請或保證。銀河證券認(rèn)為本報告所載內(nèi)容及觀點(diǎn)客觀公正，但不擔(dān)保其內(nèi)容的準(zhǔn)確性或完整性。客戶不應(yīng)單純依靠本報告而取代個人的獨(dú)立判斷。本報告所載內(nèi)容反映的是銀河證券在最初發(fā)表本報告日期當(dāng)日的判斷，銀河證券可發(fā)出其它與本報告所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的報告，但銀河證券沒有義務(wù)和責(zé)任去及時更新本報告涉及的內(nèi)容并通知客戶。銀河證券不對因客戶使用本報告而導(dǎo)致的損失負(fù)任何責(zé)任。銀河證券不需要采取任何行動以確保本報告涉及的內(nèi)容適合于客戶。銀河證券建議客戶如有任何疑問應(yīng)當(dāng)咨詢獨(dú)立財務(wù)顧問并獨(dú)自進(jìn)行投資判斷。本報告并不構(gòu)成投資、法律、會計或稅務(wù)建議或擔(dān)保任何內(nèi)容適合客戶，本報告不構(gòu)成給予客戶個人咨詢建議。本報告可能附帶其它網(wǎng)站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的銀河證券網(wǎng)站以外的地址或超級鏈接，銀河證券不對其內(nèi)容負(fù)責(zé)。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網(wǎng)站的內(nèi)容不構(gòu)成本報告的任何部份，客戶需自行承擔(dān)瀏覽這些網(wǎng)站的費(fèi)用或風(fēng)險。銀河證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進(jìn)行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業(yè)務(wù)在內(nèi)的服務(wù)或業(yè)務(wù)支持。銀河證券可能與本報告涉及的公司之間存在業(yè)務(wù)關(guān)系，并無需事先或在獲得業(yè)務(wù)關(guān)系后通知客戶。銀河證券無需因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發(fā)送給銀河證券客戶的，屬于機(jī)密材料，只有銀河證券客戶才能參考或使用，如接收人并非銀河證券客戶，請及時退回并刪除。銀河證券有權(quán)在發(fā)送本報告前使用本報告所涉及的研究或分析內(nèi)容。所有在本報告中使用的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)識及標(biāo)記，除非另有說明，均為銀河證券的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)識及標(biāo)記。銀河證券版權(quán)所有并保留一切權(quán)利。聯(lián)系中國銀河證券股份有限公司 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