【正文】 能性增大 。 一旦企業(yè)資產(chǎn)收益率下降到債券利息率之下 ， 會產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng) 。 一旦企業(yè)不能支付這種固定費(fèi)用 ， 企業(yè)便宣告破產(chǎn) 。 （ 2） 可能使企業(yè)總資金成本增大 由于企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)因其債務(wù)的增加而上升 ， 這些風(fēng)險(xiǎn)的上升又導(dǎo)致企業(yè)債務(wù)成本 、 權(quán)益資金成本上升 ，因此 ， 增大了企業(yè)總資金成本 。 （ 3） 經(jīng)營靈活性降低 在債券合同中 ， 各種保護(hù)性條款使企業(yè)在股息策略 、 融資方式和資金調(diào)度等多方面受到制約 ， 經(jīng)營靈活性降低 。 長期債券籌資策略 （ 1） 債券對資金市場的影響 ， 對資金成本的影響 。 （ 2） 債券使財(cái)務(wù)杠桿增大后 ， 對權(quán)益資金收益率的影響 ， 對股東控制權(quán)的影響 。 （ 3） 企業(yè)是否有足夠的收益能力確保應(yīng)付債券的還本付息 。 （ 4） 市場利率變動對債券發(fā)行和收回所產(chǎn)生的影響 。 （ 5） 債券契約中各種限制性條款對企業(yè)經(jīng)營和財(cái)務(wù)活動的制約情況 。 三 、 長期負(fù)債籌資策略綜述 （ 一 ） 控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的長期負(fù)債籌資策略 控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的長期負(fù)債籌資策略 ， 主要在公司資產(chǎn)收益率不高和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)很大時(shí)使用 。 （ 二 ） 放大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的長期負(fù)債籌資策略 放大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的長期負(fù)債籌資策略 ， 一般在公司資產(chǎn)收益率較高時(shí)使用 ， 當(dāng)公司資產(chǎn)收益率較高時(shí) ， 企業(yè)通過負(fù)債籌資可以使普通股東權(quán)益收益率得到快速提高 。 案例：東方汽車制造公司籌資決策案例 東方汽車制造公司是一個(gè)多種經(jīng)濟(jì)成分并存 ，具有法人資格的大型企業(yè)集團(tuán) 。 公司現(xiàn)有 58個(gè)生產(chǎn)廠家 ， 還有物資 、 銷售 、 進(jìn)出口 、 汽車配件等 4個(gè)專業(yè)公司 ， 一個(gè)輕型汽車研究所和一所汽車工業(yè)學(xué)院 。 公司現(xiàn)在急需 1億元的資金用于 ? 七五 ? 技術(shù)改造項(xiàng)目 。 為此 ， 總經(jīng)理趙廣文于 1988年 2月 10日召開由生產(chǎn)副總經(jīng)理張偉 、 財(cái)務(wù)副總經(jīng)理王超 、 銷售副總經(jīng)理李立 ]某信托投資公司金融專家周明 、 某研究中心經(jīng)濟(jì)學(xué)吳教授 、 某大學(xué)財(cái)務(wù)學(xué)者鄭教授組成的專家研討會 ， 討論該公司籌資問題 。 下面是他們的發(fā)言和有關(guān)資料 。 總經(jīng)理趙廣文首先發(fā)言 ， 他說： ? 公司 ‘ 七五 ’ 技術(shù)改造項(xiàng)目經(jīng)專家 、 學(xué)者的反復(fù)論證已被國務(wù)院于 1987年正式批準(zhǔn) 。 這個(gè)項(xiàng)目投資額預(yù)計(jì)為 4億元 ， 生產(chǎn)能力為 4萬輛 。 項(xiàng)目改造完成后 ， 公司的兩個(gè)系列產(chǎn)品的各項(xiàng)性能可達(dá)到國際 80年代的先進(jìn)水平 。 現(xiàn)在項(xiàng)目正在積極實(shí)施中 ， 但目前資金不足 ， 準(zhǔn)備在 1988年 7月籌措 1億元資金 ， 請大家討論如何籌措這筆資金 。 ? 生產(chǎn)副總經(jīng)理張偉說： ? 目前籌集的 1億元資金 ， 主要是用于投資少 、 效益高的技術(shù)改造項(xiàng)目 。 這些項(xiàng)目在兩年內(nèi)均能完成建設(shè)并正式投產(chǎn) ， 到時(shí)將大大提高公司的生產(chǎn)能力和產(chǎn)品質(zhì)量 ， 估計(jì)這筆投資在投產(chǎn)后三年內(nèi)可完全收回 。 所以應(yīng)發(fā)行五年期的債券籌集資金 。 ? 財(cái)務(wù)副總經(jīng)理王超提出了不同意見，他說： ? 目前公司全部資金總額為 10億元，其中自有資金為 4億元，借人資金為6億元，自有資金比率為 40%，負(fù)債比率為 60%。這種負(fù)債比率在我國處于中等水平，與世界發(fā)達(dá)國家如美國、英國等相比，負(fù)債比率已經(jīng)比較高了。如果再利用債券籌集 1億元資金，負(fù)債比率將達(dá)到64%，顯然負(fù)債比率過高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)太大。所以，不能利用債券籌資，只能靠發(fā)行普通股股票或優(yōu)先股股票籌集資金。 ? 但金融專家周明卻認(rèn)為：目前我國金融市場還不完善 ， 一級市場剛剛建立 ，二級市場尚在萌芽階段 ， 投資者對股票的認(rèn)識尚有一個(gè)過程 。 因此 ， 在目前條件下要發(fā)行 1億元普通股股票十分困難 。發(fā)行優(yōu)先股還可以考慮 ， 但根據(jù)目前的利率水平和市場狀況 ， 發(fā)行時(shí)年股息率不能低于 %， 否則無法發(fā)行 。 如果發(fā)行債券 ， 因要定期付息還本 ， 投資者的風(fēng)險(xiǎn)較小 ， 估計(jì)以 12%的利息率便可順利發(fā)行債券 。 來自某研究中心的吳教授認(rèn)為：目前我國經(jīng)濟(jì)正處于繁榮時(shí)期 ， 但黨和政府已發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì) ? 過熱 ? 所造成的一系列弊端 ， 正準(zhǔn)備采取措施治理經(jīng)濟(jì)環(huán)境 ， 整頓經(jīng)濟(jì)秩序 。 到時(shí)汽車行業(yè)可能會受到?jīng)_擊 ， 銷售量可能會下降 。 在進(jìn)行籌資和投資時(shí)應(yīng)考慮這一因素 ， 不然盲目上馬 ， 后果將是十分嚴(yán)重的 。 公司的銷售副總理李立認(rèn)為：治理整頓不會影響該公司的銷售量。這是因?yàn)樵摴旧a(chǎn)的輕型貨車和旅行車，幾年來銷售情況一直很好，暢銷全國 29個(gè)省、市、自治區(qū)，市場上較長時(shí)間供不應(yīng)求。 1986年全國汽車滯銷，但該公司的銷售狀況仍創(chuàng)歷史最高水平，居全國領(lǐng)先地位。在近幾年全國汽車行業(yè)質(zhì)量評比中，輕型客車連續(xù)奪魁，輕型貨車兩年獲第一名，一年獲第二名。李立還認(rèn)為，治理整頓可能會引起汽車滯銷，但這只可能限于質(zhì)次價(jià)高的非名牌產(chǎn)品，該公司的幾種名牌汽車仍會暢銷不衰。 財(cái)務(wù)副總經(jīng)理王超補(bǔ)充說： ? 該公司屬于股份制試點(diǎn)企業(yè) ， 執(zhí)行特殊政策 ， 所得稅稅率為 35%， 稅后資金利潤率為 15%， 準(zhǔn)備上馬的這項(xiàng)技術(shù)改造項(xiàng)目 ， 由于采用了先進(jìn)設(shè)備 ， 投產(chǎn)后預(yù)計(jì)稅后資金利潤率將達(dá)到 18%左右 。 ? 所以 ， 他認(rèn)為這一技術(shù)改造項(xiàng)目仍應(yīng)付諸實(shí)施 。 來自某大學(xué)的財(cái)務(wù)學(xué)者鄭教授聽了大家的發(fā)言后指出：以 %的股息率發(fā)行優(yōu)先股不可行 。 因?yàn)榘l(fā)行優(yōu)先股所花費(fèi)的籌資費(fèi)用較多 ，把籌資費(fèi)用加上以后 ， 預(yù)計(jì)利用優(yōu)先股籌集資金的資金成本將達(dá)到 19%， 這已高出公司稅后資金利潤率 ， 所以不可行 ， 但若發(fā)行債券 ， 由于利息可在稅前支付 ， 實(shí)際成本大約在 9%左右 。他還認(rèn)為 ， 目前我國正處于通貨膨脹時(shí)期 ， 利息率比較高 ， 這時(shí)不宜發(fā)行較長時(shí)期的具有固定負(fù)擔(dān)的債券或優(yōu)先股股票 ， 因?yàn)檫@樣做會長期負(fù)擔(dān)較高的利息或股息 。 所以 ， 鄭教授認(rèn)為 ，應(yīng)首先向銀行籌措 1億元的技術(shù)改造貸款 ， 期限為一年 ， 一年以后 ， 再以較低的股息率發(fā)行優(yōu)先股股票來替換技術(shù)改造貸款 。 財(cái)務(wù)副總經(jīng)理王超聽了鄭教授的分析后 ， 也認(rèn)為按 %發(fā)行優(yōu)先股 ， 的確會給公司造成沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān) 。 但他不同意鄭教授后面的建議 ， 他認(rèn)為 ， 在目前條件下向銀行籌措 1億元技術(shù)改造貸款幾乎不可能；另外 ， 通貨膨脹在近一年內(nèi)不會消除 ， 要想消除通貨膨脹 ， 利息率有所下降 ， 至少需要兩年時(shí)間 。 金融學(xué)家周明也同意王超的看法 ， 他認(rèn)為一年后利息率可能還要上升 ， 兩年后利息率才會保持穩(wěn)定或略有下降 。 思考題 1. 你認(rèn)為總經(jīng)理最后應(yīng)選擇何種籌資方式 ？ 2. 本案例對你有哪些啟示 ？