【正文】 萬(wàn)元） 攤薄EPS(元)PE EV/EBITDA(X) PB ROIC%%%%%%總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 資料來(lái)源：公司數(shù)據(jù) 中國(guó)銀河證券研究所（以2010年6月18日收盤(pán)價(jià)為基礎(chǔ)）驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)SAINT ANGELO是報(bào)喜鳥(niǎo)最主要業(yè)績(jī)來(lái)源，假定：每年以100家速度擴(kuò)張，20102012單店內(nèi)生增速分別為10%、8%、8%，毛利率分別為52%、%、54%。寶鳥(niǎo)是報(bào)喜鳥(niǎo)第二大業(yè)績(jī)來(lái)源，凈利潤(rùn)占比接近15%，假定：，凈利潤(rùn)恢復(fù)至3000萬(wàn)元。S ANGELO是報(bào)喜鳥(niǎo)正在大力拓展的新興業(yè)務(wù)，假定：20102012年渠道數(shù)量分別為200/300/600家；假定單店70萬(wàn)提貨額，、3億元。我們與市場(chǎng)不同的觀點(diǎn)：我們認(rèn)為，SAINT ANGELO與傳統(tǒng)的西服企業(yè)不同，模式類(lèi)似于“PORTS”和“VICUTU”，即在“強(qiáng)化品牌形象”基礎(chǔ)上，提升客戶(hù)忠誠(chéng)度，從而為提價(jià)提供可能，“內(nèi)生增長(zhǎng)+穩(wěn)健的外延式擴(kuò)張”是未來(lái)一段時(shí)間該品牌發(fā)展直接驅(qū)動(dòng)力。對(duì)于S ANGELO，我們認(rèn)為加盟商渠道數(shù)量開(kāi)設(shè)進(jìn)度是檢驗(yàn)該品牌運(yùn)作情況的最好指標(biāo)。公司估值與投資建議：建議投資者采取長(zhǎng)期持有戰(zhàn)略，分享報(bào)喜鳥(niǎo)由小到大的價(jià)值。如果耐心持有半年1年，以2010年28PE、2011年26PE估值。股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：公司高管行權(quán)后，大股東、高管、普通流通股利益趨于一致。從長(zhǎng)期看，催化劑仍依賴(lài)于基本面的超預(yù)期，時(shí)尚系列S ANGELO推進(jìn)順利，2011年如果可以達(dá)到400家渠道，將會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)想象空間。主要風(fēng)險(xiǎn)因素：S ANGELO處于投入期、女裝系列也將于2010年試水，如果以上兩項(xiàng)投入帶來(lái)費(fèi)用超預(yù)期增加，將會(huì)給業(yè)績(jī)?cè)斐赏侠邸１?15：報(bào)喜鳥(niǎo)（）財(cái)務(wù)報(bào)表預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表2008A2009A2010E2011E2012E利潤(rùn)表（百萬(wàn)元）2008A2009A2010E2011E2012E貨幣資金196 953 644 603 643 營(yíng)業(yè)收入938 1,092 1,407 1,734 2,144 應(yīng)收票據(jù)0 0 1 1 1 營(yíng)業(yè)成本481 534 671 817 1,010 應(yīng)收賬款120 122 243 300 371 營(yíng)業(yè)稅金及附加7 11 14 16 20 預(yù)付款項(xiàng)49 79 92 109 129 銷(xiāo)售費(fèi)用169 193 265 313 355 其他應(yīng)收款20 15 30 37 45 管理費(fèi)用107 130 168 210 259 存貨294 301 578 704 870 財(cái)務(wù)費(fèi)用8 6 2 4 3 其他流動(dòng)資產(chǎn)0 0 0 0 0 資產(chǎn)減值損失1 7 1 7 7 長(zhǎng)期股權(quán)投資0 0 0 0 0 公允價(jià)值變動(dòng)收益0 0 0 0 0 固定資產(chǎn)343 284 291 266 240 投資收益0 0 0 0 0 在建工程10 0 12 11 11 匯兌收益0 0 0 0 0 工程物資0 0 0 0 0 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)167 211 291 375 495 無(wú)形資產(chǎn)40 46 32 28 24 營(yíng)業(yè)外收支凈額1 10 0 0 0 長(zhǎng)期待攤費(fèi)用15 11 12 11 9 稅前利潤(rùn)166 221 291 375 495 資產(chǎn)總計(jì)1,227 1,991 2,204 2,438 2,812 減：所得稅43 36 47 59 77 短期借款165 95 0 0 29 凈利潤(rùn)123 185 244 315 418 應(yīng)付票據(jù)43 15 29 35 43 歸屬于母公司凈利潤(rùn)123 185 244 315 418 應(yīng)付賬款111 94 178 217 268 少數(shù)股東損益 預(yù)收款項(xiàng)151 108 21 85 217 基本每股收益 應(yīng)付職工薪酬20 22 22 22 22 稀釋每股收益 應(yīng)交稅費(fèi)48 36 36 36 36 財(cái)務(wù)指標(biāo)2008A2009A2010E2011E2012E其他應(yīng)付款12 12 12 12 12 成長(zhǎng)性　　　　　其他流動(dòng)負(fù)債2 0 3 7 11 營(yíng)收增長(zhǎng)率%%%%%長(zhǎng)期借款0 0 0 0 0 EBIT增長(zhǎng)率%%%%%預(yù)計(jì)負(fù)債0 0 0 0 0 凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率%%%%%負(fù)債合計(jì)564 395 331 250 206 盈利性　　　　　股東權(quán)益合計(jì)663 1,596 1,846 2,162 2,580 銷(xiāo)售毛利率%%%%%現(xiàn)金流量表2008A2009A2010E2011E2012E銷(xiāo)售凈利率%%%%%凈利潤(rùn)123 185 244 315 418 ROE　%%%%%折舊與攤銷(xiāo)銷(xiāo)35 40 41 41 42 ROIC%%%%%經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流172 176 123 85 118 估值倍數(shù)　　　　　投資活動(dòng)現(xiàn)金流283 77 120 110 110 PE 融資活動(dòng)現(xiàn)金流8 670 66 16 32 P/S 現(xiàn)金凈變動(dòng)120 769 309 41 41 P/B 期初現(xiàn)金余額289 196 953 644 603 股息收益率%%%%%期末現(xiàn)金余額169 966 644 603 643 EV/EBITDA 資料來(lái)源：公司數(shù)據(jù) 中國(guó)銀河證券研究所 插 圖 目 錄圖 1：歷年紡織品服裝出口增速 5圖 2：2009年以來(lái)逐月出口增速（海關(guān)快報(bào)數(shù)據(jù)） 5圖 3：美國(guó)服裝及服裝配飾店零售額增速 6圖 4：歐盟27國(guó)零售增速（%） 6圖 5：重點(diǎn)企業(yè)業(yè)績(jī)追蹤魯泰A 6圖 6：重點(diǎn)企業(yè)業(yè)績(jī)追蹤瑞貝卡 6圖 7：重點(diǎn)企業(yè)業(yè)績(jī)追蹤偉星股份 6圖 8：重點(diǎn)企業(yè)業(yè)績(jī)追蹤大楊創(chuàng)世 6圖 9：國(guó)內(nèi)聚酯切片價(jià)格走勢(shì) 7圖 10：長(zhǎng)絨棉價(jià)格走勢(shì) 7圖 11：328級(jí)棉花價(jià)格指數(shù) 8圖 12：CG C32（全棉布）及CG R30（人棉布）價(jià)格走勢(shì) 8圖 13：人民幣兌歐元匯率 9圖 14：人民幣兌美元匯率 9圖 15：城鄉(xiāng)居民收入增速 10圖 16：消費(fèi)者預(yù)期、信心、滿意指數(shù)2009年5月起緩慢回升 10圖 17：60年代后期收入水平提升帶動(dòng)日本居民消費(fèi)快速增長(zhǎng) 11圖 18：98年以來(lái)限額以上服裝鞋帽等零收入增速 11圖 19：2007年以來(lái)限額以上服裝鞋帽等零售額逐月增速 12圖 20：全國(guó)重點(diǎn)大型百貨商場(chǎng)服裝銷(xiāo)售額及銷(xiāo)售量增速 12圖 21：A股品牌服飾類(lèi)上市公司一季度收入及利潤(rùn)增速 13圖 22：2010年以來(lái)品牌內(nèi)銷(xiāo)型企業(yè)漲幅與板塊、滬深300比較 20表 格 目 錄表 1：出口龍頭企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張及訂單情況追蹤 7表 2：出口龍頭企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張 9表 3：紡織板塊重點(diǎn)出口股盈利預(yù)測(cè) 9表 4：中國(guó)銀河證券研究所有關(guān)收入、零售增速預(yù)測(cè) 13表 5：“品牌運(yùn)營(yíng)+批發(fā)”型企業(yè)訂貨會(huì)制度及訂貨會(huì)歷史數(shù)據(jù) 14表 6：大眾休閑品牌服飾業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素分拆（百萬(wàn)；萬(wàn)元/單店） 15表 7：品牌家紡業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素分拆（百萬(wàn)；萬(wàn)元/單店） 16表 8：正裝（包括高端品牌運(yùn)營(yíng)女裝）業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素分拆（百萬(wàn)；萬(wàn)元/單店） 17表 9：品牌鞋類(lèi)業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素分拆（百萬(wàn)；萬(wàn)元/單店） 18表 10：探路者業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素分拆（百萬(wàn)；萬(wàn)元/單店） 19表 11：2010年各行業(yè)增速對(duì)比 19表 12：品牌內(nèi)銷(xiāo)型重點(diǎn)企業(yè)盈利預(yù)測(cè) 20表 13：國(guó)外重點(diǎn)品牌服飾類(lèi)公司盈利預(yù)測(cè)和估值水平 21表 14：七匹狼（）財(cái)務(wù)報(bào)表預(yù)測(cè) 25表 15：報(bào)喜鳥(niǎo)（）財(cái)務(wù)報(bào)表預(yù)測(cè) 27評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)銀河證券行業(yè)評(píng)級(jí)體系：推薦、謹(jǐn)慎推薦、中性、回避推薦：是指未來(lái)6－12個(gè)月，行業(yè)指數(shù)（或分析師團(tuán)隊(duì)所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）超越交易所指數(shù)（或市場(chǎng)中主要的指數(shù)）平均回報(bào)20%及以上。該評(píng)級(jí)由分析師給出。謹(jǐn)慎推薦：行業(yè)指數(shù)（或分析師團(tuán)隊(duì)所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）超越交易所指數(shù)（或市場(chǎng)中主要的指數(shù)）平均回報(bào)。該評(píng)級(jí)由分析師給出。中性：行業(yè)指數(shù)（或分析師團(tuán)隊(duì)所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）與交易所指數(shù)（或市場(chǎng)中主要的指數(shù)）平均回報(bào)相當(dāng)。該評(píng)級(jí)由分析師給出?；乇埽盒袠I(yè)指數(shù)（或分析師團(tuán)隊(duì)所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）低于交易所指數(shù)（或市場(chǎng)中主要的指數(shù)）平均回報(bào)10%及以上。該評(píng)級(jí)由分析師給出。銀河證券公司評(píng)級(jí)體系：推薦、謹(jǐn)慎推薦、中性、回避推薦：是指未來(lái)6－12個(gè)月，公司股價(jià)超越分析師（或分析師團(tuán)隊(duì)）所覆蓋股票平均回報(bào)20%及以上。該評(píng)級(jí)由分析師給出。謹(jǐn)慎推薦：是指未來(lái)6－12個(gè)月，公司股價(jià)超越分析師（或分析師團(tuán)隊(duì)）所覆蓋股票平均回報(bào)10%－20%。該評(píng)級(jí)由分析師給出。中性：是指未來(lái)6－12個(gè)月，公司股價(jià)與分析師（或分析師團(tuán)隊(duì)）所覆蓋股票平均回報(bào)相當(dāng)。該評(píng)級(jí)由分析師給出。回避：是指未來(lái)6－12個(gè)月，公司股價(jià)低于分析師（或分析師團(tuán)隊(duì)）所覆蓋股票平均回報(bào)10%及以上。該評(píng)級(jí)由分析師給出。免責(zé)聲明本報(bào)告由中國(guó)銀河證券股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)銀河證券）向其機(jī)構(gòu)或個(gè)人客戶(hù)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)客戶(hù)）提供，無(wú)意針對(duì)或打算違反任何地區(qū)、國(guó)家、城市或其它法律管轄區(qū)域內(nèi)的法律法規(guī)。除非另有說(shuō)明，所有本報(bào)告的版權(quán)屬于銀河證券。未經(jīng)銀河證券事先書(shū)面授權(quán)許可，任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人不得更改或以任何方式發(fā)送、傳播或復(fù)印本報(bào)告。本報(bào)告所載的全部?jī)?nèi)容只提供給客戶(hù)做參考之用，并不構(gòu)成對(duì)客戶(hù)的投資建議，并非作為買(mǎi)賣(mài)、認(rèn)購(gòu)證券或其它金融工具的邀請(qǐng)或保證。銀河證券認(rèn)為本報(bào)告所載內(nèi)容及觀點(diǎn)客觀公正，但不擔(dān)保其內(nèi)容的準(zhǔn)確性或完整性?？蛻?hù)不應(yīng)單純依靠本報(bào)告而取代個(gè)人的獨(dú)立判斷。本報(bào)告所載內(nèi)容反映的是銀河證券在最初發(fā)表本報(bào)告日期當(dāng)日的判斷，銀河證券可發(fā)出其它與本報(bào)告所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的報(bào)告，但銀河證券沒(méi)有義務(wù)和責(zé)任去及時(shí)更新本報(bào)告涉及的內(nèi)容并通知客戶(hù)。銀河證券不對(duì)因客戶(hù)使用本報(bào)告而導(dǎo)致的損失負(fù)任何責(zé)任。銀河證券不需要采取任何行動(dòng)以確保本報(bào)告涉及的內(nèi)容適合于客戶(hù)。銀河證券建議客戶(hù)如有任何疑問(wèn)應(yīng)當(dāng)咨詢(xún)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)并獨(dú)自進(jìn)行投資判斷。本報(bào)告并不構(gòu)成投資、法律、會(huì)計(jì)或稅務(wù)建議或擔(dān)保任何內(nèi)容適合客戶(hù)，本報(bào)告不構(gòu)成給予客戶(hù)個(gè)人咨詢(xún)建議。本報(bào)告可能附帶其它網(wǎng)站的地址或超級(jí)鏈接，對(duì)于可能涉及的銀河證券網(wǎng)站以外的地址或超級(jí)鏈接，銀河證券不對(duì)其內(nèi)容負(fù)責(zé)。本報(bào)告提供這些地址或超級(jí)鏈接的目的純粹是為了客戶(hù)使用方便，鏈接網(wǎng)站的內(nèi)容不構(gòu)成本報(bào)告的任何部份，客戶(hù)需自行承擔(dān)瀏覽這些網(wǎng)站的費(fèi)用或風(fēng)險(xiǎn)。銀河證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報(bào)告涉及的證券或進(jìn)行證券交易，或向本報(bào)告涉及的公司提供或爭(zhēng)取提供包括投資銀行業(yè)務(wù)在內(nèi)的服務(wù)或業(yè)務(wù)支持。銀河證券可能與本報(bào)告涉及的公司之間存在業(yè)務(wù)關(guān)系，并無(wú)需事先或在獲得業(yè)務(wù)關(guān)系后通知客戶(hù)。銀河證券無(wú)需因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶(hù)。本報(bào)告是發(fā)送給銀河證券客戶(hù)的，屬于機(jī)密材料，只有銀河證券客戶(hù)才能參考或使用，如接收人并非銀河證券客戶(hù)，請(qǐng)及時(shí)退回并刪除。銀河證券有權(quán)在發(fā)送本報(bào)告前使用本報(bào)告所涉及的研究或分析內(nèi)容。所有在本報(bào)告中使用的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)識(shí)及標(biāo)記，除非另有說(shuō)明，均為銀河證券的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)識(shí)及標(biāo)記。銀河證券版權(quán)所有并保留一切權(quán)利。聯(lián)系中國(guó)銀河證券股份有限公司 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