【正文】 余額增長了 倍。房地產(chǎn)貸款增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他商業(yè)和制造業(yè)貸款。圖 37：2004 年以來我國銀行業(yè)開發(fā)貸款和住房個貸比重的變化20%15%10%5%0%開發(fā)貸款 住房個貸資料來源：人民銀行，長江證券研究部2008 年中期，上市銀行房地產(chǎn)貸款余額已經(jīng)達(dá)到了 萬億元，僅上半年就增長了 %。其中住房個貸余額 萬億元，占銀行業(yè)住房個貸的比重達(dá)到了 %；開發(fā)貸款余額 萬億元，占銀行業(yè)開發(fā)貸款的比重為 %。上市銀行是房地產(chǎn)貸款增長的主要動力， 也是主要的風(fēng)險承受者。就各銀行內(nèi)部貸款結(jié)構(gòu)而言，上市銀行的房地產(chǎn)貸款比重高于行業(yè)平均水平，除華夏銀行外， 均超過了 20%，其中興業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款比重超過了 40%，是行業(yè)平均水平的 2 倍多。請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 21圖 38：股份制商業(yè)銀行開發(fā)貸款和住房個貸比重的比較45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%開發(fā) 貸款 住房 個貸 資料來源：公司半年報，長江證券研究部圖 39：城商行和三大國有銀行開發(fā)貸款和住房個貸比重的比較45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%北京 寧波 南京 工行 中行 建行開發(fā)貸款 住房個貸 資料來源：公司半年報，長江證券研究部（注：寧波銀行 2008 年中期突然增加的個人裝修貸款也計入住房貸款中）得益于房地產(chǎn)價格的持續(xù)上升，房地產(chǎn)貸款的質(zhì)量基本好于其他類別貸款。2007 年中國銀 行業(yè)不良率為 %，其中房地產(chǎn)貸款不良率由 2005 年的 %下降至 %，住房個貸 的不良率為 %。上市銀行的住房個貸不良率基本低于其他類別貸款，根據(jù)個別銀行的披 露數(shù)據(jù)，預(yù)計多數(shù)銀行住房個貸的不良率低于 1%。圖 40：個別銀行所披露的住房個貸不良率的情況%%%%%%%招行 中信 深發(fā)展 工行 建行2007 1H2008資料來源：公司年報、半年報，長江證券研究部22 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明行業(yè)研究（深度報告）但上市銀行房地產(chǎn)開發(fā)貸款的不良率差別較大，并且基本上高于其他類別貸款。圖 41：個別銀行所披露的房地產(chǎn)開發(fā)貸款不良率的情況14%12%10%8%6%4%2%0%招行 中信 深發(fā)展 工行 建行2007 1H2008資料來源：公司年報、半年報，長江證券研究部由于中國房地產(chǎn)企業(yè)自有資金占全部資金來源的比重僅約 30%，其余資金實際上基本上來自于銀行信貸和首付款項，建筑施工企業(yè)對房地產(chǎn)企業(yè)的資金墊付行為也是行業(yè)慣例，一旦 出現(xiàn)緊縮房地產(chǎn)和建筑企業(yè)貸款、房地產(chǎn)銷售困難等情形，開發(fā)貸款的不良率將率先上升。零售業(yè)務(wù)開拓持續(xù)增長空間“儲蓄分流”導(dǎo)致企業(yè)信貸需求下降經(jīng)濟(jì)減速將對商業(yè)銀行信貸擴張和業(yè)績增長形成短期沖擊，但從長期看，“儲蓄分流”趨勢 對包括銀行業(yè)在內(nèi)的所有金融機構(gòu)的業(yè)務(wù)重心、經(jīng)營模式產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響，這是我們一直強 調(diào)的觀點?！皟π罘至鳌钡内厔?，在金融部門體現(xiàn)為非銀行金融機構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模占金融機構(gòu)總資產(chǎn)的比 重持續(xù)增加，例如從 2003 年到 2007 年，三類銀行機構(gòu)占我國金融業(yè)總資產(chǎn)的比重由 % 下降為 %，證券和保險業(yè)資產(chǎn)規(guī)模增長迅速；在居民部門則體現(xiàn)為股票、基金、債券、 保險類資產(chǎn)占家庭金融資產(chǎn)中比重的增長，例如美國家庭流動性金融資產(chǎn)中，存款的比重由1980 年的 53%下降至 2004 年的 27%?！皟π罘至鳌睂︺y行業(yè)務(wù)的影響體現(xiàn)為兩方面：一是資本市場的發(fā)展使企業(yè)（尤其是大型企 業(yè)）更傾向于通過債權(quán)和股權(quán)融資方式獲得更低成本的資金來源，導(dǎo)致對銀行信貸需求下降； 另一方面是零售業(yè)務(wù)（個人業(yè)務(wù)和私人銀行業(yè)務(wù)）對銀行非儲蓄類產(chǎn)品需求旺盛，促進(jìn)個人 貸款和相關(guān)中間業(yè)務(wù)收入的迅速增長。在此影響下，發(fā)行債券已經(jīng)成為美國企業(yè)融資的主要來源。美國企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模增長迅速，1998 年以來年度債券發(fā)行額超過了商業(yè)和工業(yè)貸款（相當(dāng)于全部公司貸款）的余額，并在2001 年之后進(jìn)入超常規(guī)增長階段。請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 23圖 42：美國商業(yè)和工業(yè)貸款規(guī)模與企業(yè)債券發(fā)行額的比較300025002000150010005000企業(yè)債券發(fā)行 商業(yè)和工 業(yè)貸款 資料來源：FDIC，SIFMA, 長江證券研究部“儲蓄分流”趨勢改變了企業(yè)的外部融資結(jié)構(gòu)。在 1980 年代，日本企業(yè)進(jìn)入規(guī)模增長和海外擴張期，大企業(yè)的外部融資結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大變化，貸款等各類借款的比重由 1970 年代初 期平均的 %下降至 1984 年的 %，債券和股票融資比重大幅度上升。圖 43：日本大企業(yè) 1970 至 1984 年外部融資結(jié)構(gòu)的變化%%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%19701974年 1984年貸款 公司 債券 股票 “儲蓄分流”趨勢下，大 企業(yè)的信貸需求下降，住 房個人貸款和消費貸款持 續(xù)增長，零售業(yè)務(wù)是商業(yè) 銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的長期趨 勢。資料來源：日本政策投資銀行, 長江證券研究部企業(yè)信貸需求的下降，導(dǎo)致企業(yè)信貸市場競爭劇烈，實際貸款利率與基準(zhǔn)儲蓄利率的利差較小，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于個人貸款的利差水平，這從另一角度解釋了個人貸款和零售業(yè)務(wù)收入比重持續(xù) 上升的原因。圖 44：歐盟地區(qū)銀行業(yè)主要類別貸款利差水平比較%%%%%%%%%%1990 1992 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 個人 貸款 短期企 業(yè)貸 款 中長 期企 業(yè)貸 款 資料來源：Bank Scope, 長江證券研究部24 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明行業(yè)研究（深度報告）與境外市場相比，中國企業(yè)的債券融資渠道非常狹窄，主要來自于短期融資券、企業(yè)債等（近一年來可分離交易債和公司債發(fā)展比較迅速），企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模相對于新增企業(yè)貸款規(guī)模 偏小，隨著企業(yè)債券融資渠道的拓寬和發(fā)行門檻的降低，債券融資占企業(yè)外部融資的比重有 望逐步增加。圖 45：中國企業(yè)貸款凈變動與企業(yè)債發(fā)行規(guī)模比較30000 億元 25000200001500010000500002006 2007 2008年3Q企業(yè)貸款凈變動 企業(yè)債券發(fā)行 資料來源：WIND, 長江證券研究部發(fā)展零售業(yè)務(wù)是銀行業(yè)轉(zhuǎn)型的國際趨勢零售業(yè)務(wù)比重的增加體現(xiàn)為個人貸款和零售業(yè)務(wù)收入的比重持續(xù)上升。例如美國 1985 年以 來，隨著企業(yè)對銀行貸款需求的下降，房地產(chǎn)貸款（主要是個人住房貸款）和個人消費貸款 增長迅速，目前兩者合計已經(jīng)接近 70%，而商業(yè)和工業(yè)貸款比重下降至 21%。值得一提的是，1985 年以來，美國個人住房貸款的規(guī)模成倍增長，期間雖然經(jīng)歷了 1990 年和目前的房地產(chǎn)危機，但仍然保持著快速增長的趨勢，表明房地產(chǎn)危機或者經(jīng)濟(jì)波動對住 房個人貸款的長期影響幅度相對較小。此外，住房個人貸款的迅速增長，對個人消費信貸也 有一定的擠出效應(yīng)。圖 46：1966 年以來美國商業(yè)銀行貸款結(jié)構(gòu)的變化60%50%40%30%20%10%0% 房地 產(chǎn)貸 款 個人 消費 貸款 商業(yè) 和工 業(yè) 貸 款 資料來源：FDIC, 長江證券研究部雖然美國住房個人貸款的增長部分抑制了個人消費貸款的增長速度，但信用卡占個人消費貸款和全部貸款的比重增長非常迅速，2007 年末信用卡貸款占個人貸款的比重由 1980 年的%上升至 %，占全部貸款的比重由 %上升至 %。請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 25圖 47：1967 年以來美國銀行業(yè)信用卡貸款規(guī)模和比重的變化500450400350300250200150100500billions 9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%信用卡貸 款 比重 資料來源：FDIC, 長江證券研究部日本銀行業(yè)也表現(xiàn)出類似的特征。1985 年之后，個人貸款（包括住房個人貸款）的比重持續(xù)上升，期間經(jīng)歷了 1991 年之后的房地產(chǎn)危機和長期的經(jīng)濟(jì)低迷，但這種趨勢并沒有改變。 相對而言，制造業(yè)等企業(yè)貸款的比重基本呈下降趨勢，這既有經(jīng)濟(jì)不振導(dǎo)致企業(yè)對信貸需求 的下降因素，也表明了經(jīng)濟(jì)增長和銀行業(yè)績更倚重于個人消費的貢獻(xiàn)。圖 48：1973 年以來日本銀行業(yè)主要類別貸款比重的變化40%35%30%25%20%15%10%5%0% 制造業(yè) 建筑 業(yè) 房地 產(chǎn) 個 人貸款 資料來源：日本銀行, 長江證券研究部數(shù)據(jù)對比還發(fā)現(xiàn)，與美國銀行業(yè)不同的是，香港銀行業(yè)信用卡不良率低于其他類別貸款，即使在 2002 年達(dá)到最高峰時也與全部貸款 10%不良率的水平有較大差距。我們認(rèn)為，東方人 的信用消費模式不同于美國，香港銀行業(yè)信用卡貸款的質(zhì)量數(shù)據(jù)對于中國更具有參考意義。圖 49：2000 年以來香港信用卡貸款不良率和逾期率的變化%%%%%%%%%% 逾期率 不良率 資料來源：香港金管局, 長江證券研究部26 請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明行業(yè)研究（深度報告）在個人貸款比重上升的同時，“儲蓄分流”趨勢也促進(jìn)了零售客戶相關(guān)的貸款和財富管理等業(yè)務(wù)、大型企業(yè)綜合金融服務(wù)和投資銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展，零售業(yè)務(wù)和非貸款類公司業(yè)務(wù)已經(jīng)成 為境外市場中商業(yè)銀行凈利潤的主要的來源，實現(xiàn)了收入來源的多元化，這與中國銀行業(yè)基 本依靠貸款業(yè)務(wù)收入，尤其是公司貸款業(yè)務(wù)的情形有較大差異。美國銀行 2006 年利潤結(jié)構(gòu)中個人和中小企業(yè)的利潤貢獻(xiàn)達(dá)到了 %，而傳統(tǒng)的針對企業(yè) 客戶的商業(yè)銀行業(yè)務(wù)，經(jīng)過業(yè)務(wù)調(diào)整后并入了其他部門，此外，針對大型企業(yè)的綜合金融服 務(wù)收入的比重達(dá)到了 %，是第二大利潤來源。圖 50：1999 年和 2006 年美國銀行利潤結(jié)構(gòu)對比% % 100%80%60%40%20%0%1999 2006財 富管理 其他 個 人和中 小企業(yè) 全 球公司 和投行 商業(yè) 銀行 資料來源：公司年報, 長江證券研究部匯豐銀行 2006 年利潤結(jié)構(gòu)中，個人金融業(yè)務(wù)的利潤貢獻(xiàn)比重為 42%，商業(yè)銀行業(yè)務(wù)比重為27%，較 2001 年均有一定幅度的上升。個人金融業(yè)務(wù)的增長主要來自于其消費信貸和個人 理財業(yè)務(wù)的發(fā)展，商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的增長主要來自于對中小企業(yè)金融服務(wù)的發(fā)展。圖 51：2001 年和 2006 年匯豐銀行利潤結(jié)構(gòu)對比% % 100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2001 2006個人業(yè) 務(wù) 資本市 場業(yè)務(wù) 商 業(yè)銀行 私人銀行 資料來源：公司年報, 長江證券研究部與其他國際大行相比，渣打銀行的收入結(jié)構(gòu)比較傳統(tǒng)，來自資本市場業(yè)務(wù)收入的比重較小，但零售業(yè)務(wù)一直占據(jù)了利潤結(jié)構(gòu) 50%以上的份額。2006 年渣打銀行利潤結(jié)構(gòu)中，個人業(yè)務(wù) 的比重為 54%，主要包括個人理財和儲蓄、信用卡和個人貸款、汽車金融、以及保險和投 資等業(yè)務(wù)。請閱讀最后一頁評級說明和重要聲明 27圖 52：2006 年渣打銀行利潤結(jié)構(gòu)信用卡,%商業(yè)銀行, 46% 個人業(yè)務(wù), 54% 財富管理與儲 蓄, %汽車貸款等,%其他, %資料來源：公司年報, 長江證券研究部把握“儲蓄分流”的趨勢和特征是衡量商業(yè)銀行增長潛力的準(zhǔn)繩。雖然在經(jīng)濟(jì)減速和衰退期個人貸款占不良貸款的比重上升幅度較快，但就中國目前情形而言，個人貸款的質(zhì)量好于工 業(yè)和商業(yè)貸款，個人貸款的比重也有很大的提升空間，發(fā)展零售業(yè)務(wù)是長期趨勢。我們認(rèn)為 在經(jīng)濟(jì)減速期零售業(yè)務(wù)的表現(xiàn)相對比較穩(wěn)定，零售業(yè)務(wù)發(fā)展良好、且資產(chǎn)質(zhì)量較好的商業(yè)銀 行更具有增長潛力。圖 53：上市銀行個人貸款比重比較 零售業(yè)務(wù)是境外銀行業(yè)的35%30%25%20%15%10%5%0%最重要的利潤來源，中國