【正文】 （一）建立合理的持股結(jié)構(gòu) 為了防止上市公司的股份過于分散 ， 公司常常采用交叉持股的股票分配形式 ， 即關(guān)聯(lián)公司 、 關(guān)系較密切的公司之間相互持有部分股權(quán) ，一旦其中一家公司遭到收購 ， 相互持股公司之間容易形成 “ 連環(huán)船 ”的效果 ， 從而大大增加了反收購一方的實(shí)力 。 （二） “金降落傘”策略 通過目標(biāo)公司董事會(huì)決議 ， 提高收購成本 。 【 例 】 目標(biāo)公司被并購 、 且高層管理者被革職時(shí) ， 他們可以得到巨額退休金 （ 或遣散費(fèi) ） ；如果被收購公司的員工被解雇 ， 收購方還應(yīng)支付員工遣散費(fèi)等 。 （三） “毒丸”策略 目標(biāo)公司發(fā)行附認(rèn)股權(quán)證債券 ， 標(biāo)明當(dāng)公司發(fā)生收購?fù)话l(fā)事件時(shí) ， 持債者可以購買一定數(shù)量的以優(yōu)惠價(jià)格出售的新股份 。 這樣 ，隨著股份總量的增加 ， 不但可有效地稀釋收購者持有的股份 ， 而且也增加了收購成本 。 （四）員工持股計(jì)劃 (ESOP) 公司員工通過舉債購買本公司股票而擁有公司部分產(chǎn)權(quán)及相應(yīng)的管理權(quán) 。 實(shí)施 ESOP， 使得維持現(xiàn)狀的員工以及反對(duì)外來者控制公司的員工比經(jīng)理人員還要反對(duì)被接管或被收購 。 一旦發(fā)生并購 ， 員工就會(huì)被裁減 。 為了保持職位 ， 當(dāng)用 ESOP來進(jìn)行反收購防御時(shí) ， 員工往往會(huì)站在經(jīng)理人員一邊 。 三、 反收購中的抗拒策略 （一）訴諸法律 通過法律訴訟可以 拖延收購進(jìn)程 ； 其他收購者有可能進(jìn)入收購行列 ， 收購方若不想訴訟法律 ， 有可能 提高收購價(jià)格 ；同時(shí)目標(biāo)公司可以聘請(qǐng)有關(guān)方面的反收購專家 ， 就收購者提出的收購條件和收購方的資信 、 經(jīng)營(yíng)狀況以及收購者收購目標(biāo)公司后的管理能力 、 戰(zhàn)略方向等 ， 做出具體的分析和考察 ， 從而 采取有效的措施與收購方進(jìn)行抗?fàn)?。 （ 三 ） 帕克曼式 目標(biāo)公司威脅要進(jìn)行反并購 ， 并開始購買收購公司的股票 ， 以達(dá)到保護(hù)自己的目的 。 這種方式不但風(fēng)險(xiǎn)大 ， 而且反收購者本身需有較強(qiáng)的資本實(shí)力和外部籌資能力 。 （二） “白衣騎士” 將遭受敵意收購的目標(biāo)公司為了避免遭到敵意收購者的控制而自己尋找的善意收購者 。 （四） “毒丸式” 目標(biāo)公司為避免其他公司收購而采取的一些會(huì)對(duì)自身造成傷害的行動(dòng) ， 以降低自己的吸引力 。 “ 毒丸 ” 策略一般包括： ◎ 賣掉 “ 皇冠上的寶石 ” ， 即出售公司有發(fā)展前途的資產(chǎn) 、 部門或技術(shù) ， 使目標(biāo)公司失去吸引力； ◎ 立即實(shí)施 “ 金降落傘 ” 計(jì)劃 ， 耗盡公司的資本等； ◎ 增加債務(wù)負(fù)擔(dān) ， 重?cái)M債務(wù)償還時(shí)間 ， 萬一被買方收購 ， 收購方將面臨立即還債的難題 。 （五） 死亡換股 目標(biāo)公司發(fā)行公司債券 、 特別股或它們的組合 ， 以交換發(fā)行在外的本公司普通股 ， 通過減少在外流通的股數(shù)以抬高股價(jià) ， 并迫使收購方提升其股份支付的收購價(jià) 。 這種方式下 ， 負(fù)債比率的提高 ， 使財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大 ， 即使公司總市值不變 ， 股權(quán)比率也會(huì)降低 ， 但股價(jià)未必一定會(huì)因股數(shù)減少而增加 。 況且 ，雖然目標(biāo)公司股價(jià)上升 ， 買方收購的股數(shù)卻減少了 ， 最后總收購價(jià)因而不變 ， 對(duì)目標(biāo)公司可能無任何好處 。 第五節(jié) 公司重組策略 一、 并購后資產(chǎn)重組 二、 財(cái)務(wù)危機(jī)重組 一、 并購后資產(chǎn)重組 （一） 資產(chǎn)的剝離與分立 剝 離 公司將其現(xiàn)有的某些子公司、 部門、產(chǎn)品生產(chǎn)線、固定資產(chǎn)等 出售給其他公司，并取得現(xiàn)金或 有價(jià)證券的回報(bào)。 分 立 在法律上和組織上將一個(gè)公司劃分為兩個(gè)或兩個(gè)以上獨(dú)立的實(shí)體 剝離和分離的形式 ◎ 資產(chǎn)分割 ◎ 資產(chǎn)出售 ◎ 資產(chǎn)分割 將不適合本公司長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略的被并購公司的資產(chǎn)或業(yè)務(wù)分割出去，成立一家或數(shù)家獨(dú)立公司，并允許外來資本介入。 四種衍生的類型： （ 1） 分離 ——把公司內(nèi)一部分資產(chǎn) （ 如產(chǎn)品部門 ） 分割出來 ， 但母公司仍然存在 。 （ 2） 分裂 ——將公司分割成不同的新公司 ， 母公司不存在 。 （ 3） 資產(chǎn)清算 ——將一個(gè)公司或其擁有一個(gè)業(yè)務(wù)部門的全部資產(chǎn)分批賣掉而不是整批賣掉 ， 并將所取得的現(xiàn)金分配給股東 。 （ 4） 管理買下 ——將要出售的資產(chǎn)或業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)賣給原來負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)單位的管理人員 。 ◎ 資產(chǎn)出售 將資產(chǎn)轉(zhuǎn)賣給其他公司，在這里資產(chǎn)剝離是前提。 資產(chǎn)出售決策： （ 1） 在經(jīng)營(yíng)性并購情況下 ， 如果其 經(jīng)營(yíng)收入小于經(jīng)營(yíng)成本 ， 則應(yīng)出售虧損的產(chǎn)品或資產(chǎn) 。 （ 2） 在財(cái)務(wù)并購 （ 純粹套利型并購 ） 情況下 ， 并購后對(duì)賣方進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼D和包裝 ， 改頭換面后 ， 如果 出售價(jià)大于股票價(jià)值和并購金額 ， 則宜出售所持有的股票 ， 繼續(xù)投資其他財(cái)務(wù)并購個(gè)案；或者整批或分批出售公司資產(chǎn) 。 ? 剝離和分立與并購業(yè)務(wù)之間存在的聯(lián)系 （ 1） 并購業(yè)務(wù)完成之后 ， 通過出售部分非核心或非相關(guān)資產(chǎn)或業(yè)務(wù) ， 以取得所需要的現(xiàn)金回報(bào)或籌措所需要的資本 。 （ 2） 分立可以幫助公司糾正一項(xiàng)錯(cuò)誤的并購業(yè)務(wù) 。 （ 3） 公司出售資產(chǎn)是為了改變公司的市場(chǎng)形象 ， 提高公司股票的市場(chǎng)價(jià)值 。 （ 4） 消除負(fù)協(xié)同效應(yīng) 。 注意 ：剝離和分立不是并購的相反過程 （二）再次籌資 企業(yè)并購后，如對(duì)方為上市公司，則可借此地位再次發(fā)行股票或發(fā)行債券等其他金融工具，進(jìn)行融資。 如果被并購企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，業(yè)務(wù)停滯，這時(shí)并購公司應(yīng)對(duì)其進(jìn)行整頓，調(diào)整經(jīng)營(yíng)方式，有時(shí)亦需注資，提高其績(jī)效等。 對(duì)我國(guó)公司來說，可通過資產(chǎn)重組，將一些行政性功能的資產(chǎn)分離出去，留下能獲利的單位，改組后使其重上上升軌道，此時(shí)再進(jìn)行融資，便相當(dāng)容易。 二、 財(cái)務(wù)危機(jī)重組 （一）財(cái)務(wù)危機(jī)重組方式 財(cái)務(wù)危機(jī)重組是公司繼續(xù)生存或破產(chǎn)倒閉的選擇，在很大程度上取決于外部債權(quán)人，而且這種重組必須遵守特定的法律法規(guī)。它一般是根據(jù)財(cái)務(wù)危機(jī)的嚴(yán)重程度、特定的法律規(guī)則、債權(quán)人和股東的受償要求進(jìn)行的，不過公司管理層的態(tài)度對(duì)重組方式也有一定的影響。 財(cái)務(wù)危機(jī)重組方式： ◇ 資產(chǎn)重組 ◇ 財(cái)務(wù)重組 圖 122 財(cái)務(wù)危機(jī)重組方式 （二） 財(cái)務(wù)重組 兩者都有可能使公司繼續(xù)存在下去 債務(wù)展期 可使債權(quán)人在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)收回全部債權(quán)； 債務(wù)減讓 意味著債權(quán)人只能收回部分債權(quán) 。 1. 私下和解 沒有遵守債務(wù)契約或某條債務(wù)契約條款的債務(wù)人可與債權(quán)人在互諒互讓的基礎(chǔ)上 ， 就公司延期清償債務(wù) 、 減少債務(wù)數(shù)額 、 進(jìn)行整頓等事項(xiàng)達(dá)成協(xié)議 ， 以防止公司破產(chǎn) 。 主要方法： ◆ 債務(wù)減讓 —— 指?jìng)鶛?quán)人自愿減少對(duì)債務(wù)公司的索償權(quán) 。 ◆ 債務(wù)展期 —— 債權(quán)人同意債務(wù)人延期償還債務(wù) 。 ◆ 債權(quán)人托管 —— 由債權(quán)人組成一個(gè)委員會(huì)負(fù)責(zé)債務(wù)公司的管理 ， 直至債務(wù)公司付清全部債務(wù)之后 ， 再將控制權(quán)歸還給債務(wù)公司 。 普通股股票、優(yōu)先股股票或者新的債務(wù)證券 ◆ 發(fā)行證券交換未償債務(wù)證券 —— 通過發(fā)行 新證券 來交換其某些未償證券 。 基本思想 —— 把公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)降低到公司能承受的水平 破產(chǎn)重組是給公司最后一次資產(chǎn)重組的機(jī)會(huì) ， 如果在限定的期限內(nèi) ， 沒有完成既定的重組目標(biāo) ， 公司即被宣布破產(chǎn)清算 ， 即真正意義上的破產(chǎn) 。 破產(chǎn)重組的重點(diǎn)在于 調(diào)整公司的資本結(jié)構(gòu)以降低財(cái)務(wù)費(fèi)用 ，其具體做法是： ① 對(duì)債務(wù)公司進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估 ， 如果確認(rèn)公司重組價(jià)值 （ 繼續(xù)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)值 ） 大于清算價(jià)值 ， 則決定進(jìn)行重組 。 ② 調(diào)整公司資本結(jié)構(gòu) ， 削減公司債務(wù)負(fù)擔(dān)和利息支出 ， 以提高公司的償付能力 。 ③ 對(duì)原有的證券進(jìn)行估價(jià) ， 并按新的資本結(jié)構(gòu) ， 進(jìn)行新舊證券的轉(zhuǎn)換 。 3. 破產(chǎn)清算 債務(wù)人由于 缺乏清償能力 ，對(duì) 已經(jīng)到期 的債務(wù)， 持續(xù)地 不能償還的客觀狀態(tài)。 ① 公司喪失清償能力是指資本缺乏和信用崩潰。只有當(dāng)這兩種情形同時(shí)出現(xiàn)時(shí)，才能認(rèn)定債務(wù)人喪失了債務(wù)清償能力。 ② 根據(jù)法律或雙方約定或其他情形認(rèn)定債務(wù)清償期限已經(jīng)屆止，經(jīng)債權(quán)人請(qǐng)求后，債務(wù)人不能清償全部或大部分已到期的債務(wù)； ③ 不能清償必須是針對(duì)債務(wù)的全部或大部，而不是對(duì)個(gè)別債務(wù)或少數(shù)債務(wù)不能清償。 ④ 不能清償必須是一種持續(xù)的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。即債務(wù)人不能清償?shù)狡趥鶆?wù)不是一時(shí)的經(jīng)濟(jì)困難，而是陷入了資本缺乏和信用崩潰的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。 理 解 ? 破產(chǎn)界限 公司 不能清償?shù)狡趥鶆?wù) ， 且不能進(jìn)行債務(wù)和解或債務(wù)重組時(shí) ，就進(jìn)行破產(chǎn)清算 。 資不抵債只是破產(chǎn)的一個(gè)必要條件 ， 而不是充分條件 。 ● 某些公司雖然已經(jīng)資不抵債，但如能采取補(bǔ)救措施，如利用其信譽(yù)借新債還舊債，公司就可以擺脫困境，避免破產(chǎn)。 ● 某些公司雖然資大于債，但只要在約定期內(nèi)能夠用于償債的款項(xiàng)小于負(fù)債，債務(wù)人又沒有足夠的信用借新債進(jìn)行周轉(zhuǎn)，那么，債務(wù)人不破產(chǎn)便無法還債，這時(shí)也達(dá)到了破產(chǎn)界限。 注 意： “ 資不抵債 ” ≠ 破產(chǎn) ● ―資不抵債 ” 只表明已經(jīng)具備了可能被宣告破產(chǎn)的事實(shí) 。 ● 法律上認(rèn)定債務(wù)人破產(chǎn)的充分必要條件是不能清償?shù)狡趥鶆?wù) 。 只要公司能清償債務(wù) ， 就可以繼續(xù)經(jīng)營(yíng)；反之則應(yīng)宣告破產(chǎn) 。 注 意： “ 資不抵債 ” ≠ “ 不能清償?shù)狡趥鶆?wù) ” ? 破產(chǎn)清算的一般程序 根據(jù)我國(guó) 《 破產(chǎn)法 》 的有關(guān)規(guī)定 ， 公司破產(chǎn)清算的基本程序大致可分為三個(gè)階段： (1)破產(chǎn)申請(qǐng)階段； (2)和解整頓階段 （ 重組 ） ； (3)破產(chǎn)清算階段 。 (1) 破產(chǎn)申請(qǐng)與受理 有權(quán)提出破產(chǎn)申請(qǐng)的應(yīng)當(dāng)是與破產(chǎn)程序有利害關(guān)系的人，包括債權(quán)人、債務(wù)人以及其他利害關(guān)系人。 破產(chǎn)申請(qǐng)人 債權(quán)人 債務(wù)人 破產(chǎn)受理人 （人民法院） 申請(qǐng)破產(chǎn)的 相關(guān)證明 申請(qǐng)破產(chǎn)的 相關(guān)證明 (2) 和解整頓階段 破 產(chǎn) 清 算 組 職 責(zé) 全面接管破產(chǎn)公司 清 理 公司 財(cái) 產(chǎn) 處理公司未了業(yè)務(wù) 結(jié)繳納稅事宜 追收公司債權(quán) 其他有關(guān)事宜 償還公司債務(wù) 處理公司剩余資產(chǎn) 參與民事訴訟活動(dòng) (3) 破產(chǎn)清算階段 人民法院自宣告公司破產(chǎn)之日起 15日內(nèi)成立清算組，接管公司。 與破產(chǎn)重組相同 注意： 以下兩類財(cái)產(chǎn)不能作為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn) ◎ 法定排除的財(cái)產(chǎn) ， 已作為擔(dān)保物的財(cái)產(chǎn)和破產(chǎn)公司內(nèi)屬于他人的財(cái)產(chǎn) 。 ◎ 無法強(qiáng)制變賣的財(cái)產(chǎn) ， 如破產(chǎn)公司所辦的學(xué)校 、 醫(yī)院 、 托兒所以及職工宿舍等 。 ● 破產(chǎn)財(cái)產(chǎn) 依照破產(chǎn)程序在破產(chǎn)債權(quán)人之間進(jìn)行分配的公司財(cái)產(chǎn) 。 主要內(nèi)容： (1) 宣告破產(chǎn)時(shí) ， 破產(chǎn)公司經(jīng)營(yíng)管理的全部財(cái)產(chǎn) 。 (2) 破產(chǎn)公司在破產(chǎn)宣告后至破產(chǎn)程序終結(jié)前所取得的財(cái)產(chǎn) 。 (3) 清算組通過行使撤銷權(quán)所追回的 、 本屬于破產(chǎn)公司而被非法 處理的財(cái)產(chǎn) 。 (4) 破產(chǎn)公司與其他公司聯(lián)營(yíng)時(shí)投入的財(cái)產(chǎn) 。 (5) 應(yīng)由破產(chǎn)公司行使的其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利 。 ● 破產(chǎn)費(fèi)用 (1) 破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的管理費(fèi) 、 變賣和分配所需要的費(fèi)用 。 (2) 破產(chǎn)案件的訴訟費(fèi) 。 (3) 臨時(shí)接管人 、 破產(chǎn)清算人的勞動(dòng)報(bào)酬以及聘任工作人員的費(fèi)用等 。 (4) 為債權(quán)人的共同利益而在破產(chǎn)程序中支出的其他費(fèi)用 。 ● 破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)分配 破產(chǎn)財(cái)產(chǎn) 剔除已作為擔(dān)保 物 的 財(cái) 產(chǎn) 優(yōu)先償付有擔(dān)保債權(quán) 支付拖欠的職工工資和勞動(dòng)保險(xiǎn)費(fèi)用等 破產(chǎn)公司所 欠 的各種稅 款 破產(chǎn)債權(quán)， 如銀行貸款 、 公司債券等其他費(fèi)用 剩余財(cái)產(chǎn)應(yīng)優(yōu)先分配給優(yōu)先股票持有者 剩余部分按股份比例支付給普通股東