【正文】 調(diào)整 目標(biāo)企業(yè)以公布的利潤(rùn)。（ 2）選擇、計(jì)算目標(biāo)企業(yè) 估價(jià)收益指標(biāo) （凈利潤(rùn)）一般來(lái)說(shuō)，最簡(jiǎn)單的估價(jià)收益指標(biāo)可采用目標(biāo)企業(yè)最近一年的稅后利潤(rùn) ，因?yàn)槠渥钯N近目標(biāo)企業(yè)的當(dāng)前狀況。但是，考慮到企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的波動(dòng)性，尤其是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)具有明顯周期性的目標(biāo)企業(yè)，采用其 最近三年稅后利潤(rùn)的平均值 作為估價(jià)收益指標(biāo)將更為適當(dāng)。69第六章 對(duì)外投資管理（ 3）選擇 標(biāo)準(zhǔn)市盈率通?？蛇x擇的標(biāo)準(zhǔn)市盈率有如下幾種：在 并購(gòu)時(shí)點(diǎn)目標(biāo)企業(yè)的 市盈率；與目標(biāo)企業(yè) 具有可比性企業(yè)的 市盈率；目標(biāo)企業(yè)所處 行業(yè)的 平均市盈率。（ 4）計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值公式如下：目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值＝估價(jià)收益指標(biāo) 標(biāo)準(zhǔn)市盈率70第六章 對(duì)外投資管理資產(chǎn) A公司 B公司 負(fù)債與股東權(quán)益 A公司 B公司流動(dòng)資產(chǎn)長(zhǎng)期資產(chǎn)15001000500250流動(dòng)負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債股東權(quán)益股本留存收益股東權(quán)益合計(jì)50050010005001500250100300100400資產(chǎn)總計(jì) 2500 750 負(fù)債與股東權(quán)益合計(jì) 2500 750【 例 67】 A公司擬橫向兼并同行業(yè)的 B公司，假設(shè)雙方公司的長(zhǎng)期負(fù)債利息率均為 10%，所得稅稅率均為 50%。按照 A公司現(xiàn)行會(huì)計(jì)政策對(duì) B公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整后，雙方的基本情況如下表：A、 B兩公司 年 12月 31日的簡(jiǎn)化資產(chǎn)負(fù)債表 單位：萬(wàn)元71第六章 對(duì)外投資管理　 A、 B兩公司 年度的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及其他指標(biāo) 單位：萬(wàn)元 指 標(biāo) A公司 B公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)：息稅前利潤(rùn) 350 60減：利息 50 10稅前利潤(rùn) 300 50減：所得稅 150 25稅后利潤(rùn) 150 25其他指標(biāo)：資本收益率＝息稅前利潤(rùn) 247。 （長(zhǎng)期負(fù)債＋股東權(quán)益） % 12%利潤(rùn)增長(zhǎng)率 20% 14%近三年的平均利潤(rùn)：稅前 150 44稅后 75 22市盈率 18 1272第六章 對(duì)外投資管理【 解 】選擇市盈率由于并購(gòu)雙方處于同一行業(yè)，從并購(gòu)企業(yè)角度出發(fā),預(yù)期目標(biāo)企業(yè)未來(lái)可達(dá)到同樣的市盈率是合理的。所以 A公司選擇其自身的市盈率 18為標(biāo)準(zhǔn)市盈率。在其基礎(chǔ)上，若選用不同的估價(jià)收益指標(biāo)，73第六章 對(duì)外投資管理分別計(jì)算目標(biāo)企業(yè) B公司的價(jià)值（ 1）選用目標(biāo)企業(yè)最近一年的稅后利潤(rùn)作為估價(jià)收益指標(biāo)B 公司 最近一年 的稅后利潤(rùn)＝ 25（萬(wàn)元）同類上市公司（ A 公司 ）的市盈率＝ 18B 公司的價(jià)值＝ 2518 ＝ 450（萬(wàn)元）（ 2）選用目標(biāo)企業(yè)三年稅后利潤(rùn)的平均值作為估價(jià)收益指標(biāo)B 公司 最近三年 稅后利潤(rùn)平均值＝ 22（萬(wàn)元）同類上市公司（ A 公司 ）的市盈率 =18B 公司的價(jià)值＝ 2218 ＝ 396（萬(wàn)元）74第六章 對(duì)外投資管理（ 3）假設(shè)目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)后 ,能夠獲得與并購(gòu)企業(yè)同樣的 資本收益率 。在此基礎(chǔ)上，計(jì)算目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)后的稅后利潤(rùn)，據(jù)此作為估價(jià)收益指標(biāo)A公司長(zhǎng)期資本收益率＝息稅前利潤(rùn) /長(zhǎng)期資本 ＝ 350/(500＋ 1500)＝ %息稅前利潤(rùn)＝（ 100＋ 400） % ＝ （萬(wàn)元） 減：利息＝ 10010% ＝ 10（萬(wàn)元） 稅前利潤(rùn)＝ － 10＝ （萬(wàn)元）減：所得稅＝ 50% ＝ （萬(wàn)元） 稅后利潤(rùn)＝ － ＝ （萬(wàn)元）同類上市公司（ A 公司）的市盈率＝ 18B 公司的價(jià)值＝ 18 ＝ （萬(wàn)元） 75第六章 對(duì)外投資管理股息收益折現(xiàn)模型法【 股息收益折現(xiàn)模型法 】 也稱 收益現(xiàn)值法 。其基本原理是 投資者購(gòu)買公司股票將來(lái)可獲得的收入現(xiàn)在值多少錢 。投資者購(gòu)買公司股票所獲得的收益由兩部分構(gòu)成：持有股票期間所獲得的 股利 分配收入和將來(lái)出售股票時(shí)的 售價(jià) 。收益現(xiàn)值法以企業(yè)未來(lái)特定時(shí)間內(nèi)的預(yù)期股利和股票未來(lái)價(jià)格為基礎(chǔ)，按一定折現(xiàn)比率轉(zhuǎn)換為 現(xiàn)值 ，并借以評(píng)估企業(yè)價(jià)值。企業(yè)價(jià)值 ＝ ＋Dt(1＋ R)tF(1＋ R)n∑t＝ 1N [ ] 76第六章 對(duì)外投資管理貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法【 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法 】 就是用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量方法 確定最高可接受的并購(gòu)價(jià)格 。這就需要估計(jì)由并購(gòu)引起的 期望的自由現(xiàn)金流量 和貼現(xiàn)率 （企業(yè)進(jìn)行投資市場(chǎng)所要求的最低的可接受的報(bào)酬率）。77第六章 對(duì)外投資管理 Q比率法【 Q比率 】 是公司股票的 市場(chǎng)價(jià)值 與代表這些股票的資產(chǎn) 重置成本 之間的比率。在實(shí)踐中，被廣泛使用的是 Q值的近似值 ,即 價(jià)值比率 。企業(yè)價(jià)值＝ Q 資產(chǎn)重置成本Q≈ 價(jià)值比率＝ ＝市凈率股票市值 凈資產(chǎn)78第六章 對(duì)外投資管理【 例 68】 假定對(duì)一家企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)的重置成本合計(jì)是 ，其市凈率是 2倍，計(jì)算企業(yè)價(jià)值?！?解 】企業(yè)價(jià)值＝ Q 資產(chǎn)重置成本 ＝ 2 ＝ 79第六章 對(duì)外投資管理凈資產(chǎn)賬面價(jià)值法企業(yè)并購(gòu)時(shí)使用的賬面價(jià)值是指資產(chǎn)負(fù)債表上總資產(chǎn)減去負(fù)債的剩余部分。也被稱為凈值或 凈資產(chǎn) 。在采用凈資產(chǎn)賬面價(jià)值法時(shí)，一般 以目標(biāo)公司的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值（凈資產(chǎn)）為基礎(chǔ) ， 對(duì)其進(jìn)行必要的調(diào)整 ，確定并購(gòu)價(jià)值和價(jià)格。計(jì)算公式為： 并購(gòu)價(jià)值＝目標(biāo)公司的 凈資產(chǎn)賬面價(jià)值 （ 1＋調(diào)整系數(shù)） 擬收購(gòu)的股份 比例或者：并購(gòu)價(jià)值＝目標(biāo)公司的 每股凈資產(chǎn) (1 ＋調(diào)整系數(shù) ) 擬收購(gòu)的股份 數(shù)量80第六章 對(duì)外投資管理【 例 69】 A 公司準(zhǔn)備協(xié)議受讓一家上市公司第一股東持有的全部股份 5 000萬(wàn)股 ,占該上市公司總股本的 25%，從而達(dá)到收購(gòu)控制該上市公司的目的。經(jīng)過(guò)談判，雙方愿意以上市公司經(jīng)審計(jì)的最近公布的年報(bào)提供的 每股凈資產(chǎn) 3元 為基礎(chǔ)， 溢價(jià) 10%，實(shí)現(xiàn)股份轉(zhuǎn)讓，計(jì)算并購(gòu)價(jià)格?！?解 】并購(gòu)價(jià)格＝ 5 0003(1 ＋ 10%)＝ 16 500(萬(wàn)元 )81第六章 對(duì)外投資管理三、并購(gòu)?fù)顿Y的支付方式現(xiàn)金收購(gòu)（較少使用） 現(xiàn)金收購(gòu)是指兼并方向目標(biāo)公司的股東 支付現(xiàn)金 以取得目標(biāo)公司的 股權(quán) ，從而實(shí)現(xiàn)并購(gòu)交易的一種支付方式。換股（多用） 換股（ 股票收購(gòu) ）是相對(duì)于現(xiàn)金收購(gòu)而言的。在股票收購(gòu)這種支付方式中，并購(gòu)方并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)時(shí)不是支付現(xiàn)金，而是由并購(gòu)方向目標(biāo)企業(yè)定向發(fā)行新股。 以新發(fā)行的股票替換目標(biāo)企業(yè)的股票 。82第六章 對(duì)外投資管理金融機(jī)構(gòu)信貸（風(fēng)險(xiǎn)較大）金融機(jī)構(gòu)信貸是企業(yè)并購(gòu)的一個(gè)重要資金來(lái)源，在國(guó)外比較流行。賣方融資（推遲支付）有的時(shí)候，購(gòu)并雙方在談判時(shí)會(huì)涉及購(gòu)并方推遲支付部分或全部款項(xiàng)的情形。這是在國(guó)外因某公司或企業(yè)獲利不佳， 賣方急于脫手 的情況下，新產(chǎn)生的有利于收購(gòu)者的支付方式，與通常的 分期付款方式相類似。不過(guò)這要求收購(gòu)者有極佳的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，才易取得賣方融資。83第六章 對(duì)外投資管理杠桿收購(gòu)【 杠桿 】 指企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債與股本之比?！?杠桿收購(gòu) 】 是通過(guò)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿來(lái)完成兼并交易?！?杠桿收購(gòu)原理 】 杠桿收購(gòu)是按照杠桿原理，以少量的自有資產(chǎn)或 主要通過(guò)舉債 方式取得企業(yè)重組所需的巨額資金，運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿的力量實(shí)現(xiàn)企業(yè)重組交易。84第六章 對(duì)外投資管理【 杠桿收購(gòu)的具體做法 】 是先由收購(gòu)公司以少量資本專門成立一家絕對(duì)控股的 空殼公司 ，再由這家空殼公司以其資本和準(zhǔn)備收購(gòu)的目標(biāo)公司的資產(chǎn)或未來(lái)收益作為抵押，向金融機(jī)構(gòu)貸款或發(fā)行債券籌融資金， 通過(guò)舉債完成企業(yè)重組 。在杠桿收購(gòu)所形成的資本結(jié)構(gòu)中，權(quán)益資本所占比例很小 ,它是一種 高風(fēng)險(xiǎn) 、高要求的收購(gòu)支付方式。85本章學(xué)習(xí)結(jié)束，同學(xué)們?cè)僖?jiàn)！