【導(dǎo)讀】[1]（美）滋維.博迪，亞歷克斯.凱恩，艾倫，債券是以借貸協(xié)議形式發(fā)行的證券。有關(guān)的重要條款包括：面值、息票利。率、期限、贖回條款等。零息票債券和附息票債券。債的期限為10－30年。付息方式為每年或半。面值通常為100元或1000元。有些長期國債有贖回條款，中期國債沒有。應(yīng)計(jì)利息與凈價(jià)交易行情表中列出的債券價(jià)格并非投資者為購買該。這樣的價(jià)格稱為凈價(jià)（cleanprice或flat. 近一個(gè)周期的利息的應(yīng)攤份額。涉及到天數(shù)計(jì)算慣例。參考期限總天數(shù)的度量方式。實(shí)際操作中通常有以下5種慣例：。其他貨幣市場工具）；構(gòu)債券、市政債券等）；意大利國債、歐洲債券等）。日期為Y2年M2月D2日。ⅰ)若D1為31，則轉(zhuǎn)換為30；換為30，否則保留D2＝31；息票利率6％的某種債券，5月31日交割。個(gè)付息日分別為2020年3月15日和2020年9月15日。

　　

【正文】 定債券安全性的因素之一是發(fā)行人全部的未償還債券的數(shù)額 。 次級條款（ subordinating clause） 限制了發(fā)行人額外借款的數(shù)額 。 在償還順序上，原始債務(wù)優(yōu)先，次級額外債務(wù)從屬于原始債務(wù) 。 ? 2020年上半年，招商銀行等 4家股份制商業(yè)銀行發(fā)行次級債，票面利率都高于同期長城證券發(fā)行的期限相當(dāng)?shù)母∠? ? 2020年建設(shè)銀行、 2020年工商銀行發(fā)行次級債券 。 ?紅利限制 該條款限制了發(fā)行人向其股東支付紅利的數(shù)額 。一個(gè)典型的限制內(nèi)容是，如果發(fā)行人有史以來的紅利支付超過了累積凈收益與股票銷售收入之和，就不得繼續(xù)向股東支付紅利。 ? 佛山照明、杭鋼股份自上市以來累計(jì)分紅額超過融資額 ?抵押品 抵押品如果是發(fā)行人的財(cái)產(chǎn)，則稱為抵押債券（ mortgage bond）； 如果是發(fā)行人持有的其他有價(jià)證券，則稱為抵押信托債券（ collateral trust bond）。 ? 抵押債券與信用債券 (debenture bond) ?練習(xí)題 假設(shè)中國聯(lián)通公司將發(fā)行一種 10年期債券 ， 它的條款中包括設(shè)立償債基金以及再融資和贖回保護(hù)等 。 a、 試描述一下償債基金條款 。 b、 解釋償債基金條款對以下兩項(xiàng)的影響： i、 此債券的預(yù)期平均有效期 ii、 此債券在有效期內(nèi)的總的本金與利息支付 。 c、 從投資者的角度，解釋為什么需要償債基金條款？ 第 2章 債券的價(jià)格與收益 ? 債券定價(jià) ? 債券的收益率 ? 債券的時(shí)間價(jià)值 ? 債券定價(jià) 債券的內(nèi)在價(jià)值，或者稱為債券的理論價(jià)格，是指債券到期日前的全部現(xiàn)金收入流的現(xiàn)值。 債券價(jià)值＝息票利息的現(xiàn)值＋面值的現(xiàn)值 （ 21） 式中： V——債券價(jià)值 C——每次付息金額 r——必要收益率 T——剩余的付息次數(shù) A——債券面值 1 ( 1 ) ( 1 )TtTtCAVrr?????? ?例、息票利率 9％、 15年到期、面值 1000元、每半年支付一次利息的某種債券。假設(shè)市場利率為 8％。 債券價(jià)值 ?思考：①必要收益率 r如何確定？ ②式（ 21）暗含了怎樣的假設(shè)？ ③從式（ 21）可以得到債券價(jià)格與收益、到期期限、息票利率之間的哪些關(guān)系 ？ 303014 5 1 0 0 0 1 0 8 6 .4 6( 1 0 .0 4 ) ( 1 0 .0 4 )ttV ?? ? ???? ?式（ 21）實(shí)際上暗含一個(gè)假設(shè)，即投資者購買債券正好是在付息日的次日，也就是說距離下一個(gè)付息日正好是 6個(gè)月（一個(gè)付息周期），而通常投資者購買債券是在兩個(gè)付息日之間。如果考慮這一因素，則式（ 21）需加以修正。按照“華爾街規(guī)則 ”的計(jì)算方法是： （ 22） 式中 W為交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)折算為付息周期的比例， W ? 交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù) 計(jì)息周期110 ( 1 ) ( 1 )Tt W T WtCAVrr?? ? ???? ??? W的計(jì)算也涉及到天數(shù)計(jì)算慣例。 例、假設(shè)有前、后兩個(gè)付息日分別為 3月 3日和 9月 3日的某種債券，投資者購買后的交割日為 7月 18日。 按照第 1種慣例（比如這種債券是美國的中長期國債），交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)為 47天（ 7月 18日至 7月 31日， 13天；8月份， 31天； 9月份， 3天），兩個(gè)付息日之間的實(shí)際天數(shù)為 184天，所以 W＝ 47/184＝ 按照第 4種慣例（比如這種債券是美國的公司債券、政府機(jī)構(gòu)債券或市政債券），交割日至下一個(gè)付息日之間的天數(shù)為 45天（（ 97） 30+（ 318）），兩個(gè)付息日之間的天數(shù)為 180天，所以 W＝ 45/180＝ 按照第 5種慣例（比如這種債券是德國國債），由于交割日不是 30或 31日，所以計(jì)算的 W與按照第 4種慣例計(jì)算的相同。 ?思考：根據(jù)式（ 22）計(jì)算得到的債券價(jià)格是全價(jià)還是凈價(jià)？ ? 債券的收益率 復(fù)習(xí)： 收益率的基本定義 名義收益率 當(dāng)期收益率 持有期收益率 ? 到期收益率 到期收益率（ Yield to Maturity） 定義為使債券未來收入的現(xiàn)值與其當(dāng)前價(jià)格相等的比率，簡單地說，也就是投資者從買入債券之日起至債券到期日所獲得的收益率。 到期收益率的計(jì)算公式： 根據(jù)收益率的基本定義，有 rn=[C(1+YTM/2)n1+ C(1+YTM/2)n2+…+C+A P]/P 這實(shí)際上可以看作是考慮了復(fù)利的持有期收益率。 注意到 YTM為年收益率， 所以 rn= (1+YTM/2)n1 由上兩式整理可得 式中： P——債券市價(jià) C——每次付息金額 YTM——到期收益率 T——剩余的付息次數(shù) A——債券面值 ?等價(jià)收益率與有效收益率 ?思考： ①在前面的例子中，如果債券當(dāng)前的市場價(jià)格是 1080元，其到期收益率是多少？ ②比較以上四種收益率的優(yōu)劣。 1 ( 1 ) ( 1 )TtTtCAPY TM Y TM?????? ? 贖回收益率 到期收益率是在假定債券被持有至到期日的情況下計(jì)算的。 如果債券是可贖回的，應(yīng)如何計(jì)算債券的平均回報(bào)率呢？ 考慮兩種債券，它們的息票利率都是 8％，期限都是 30年，但第一種不可贖回，第二種可贖回。圖 2－ 1解釋了可贖回債券持有者的風(fēng)險(xiǎn)。 利率高時(shí)，贖回風(fēng)險(xiǎn)可忽略不計(jì)，不可贖回債券與可贖回債券價(jià)格很接近 。 隨著利率的降低，按計(jì)劃應(yīng)付的現(xiàn)值（即價(jià)格）上升。當(dāng)應(yīng)付現(xiàn)值高于贖回價(jià)格時(shí)，發(fā)行人將在贖回價(jià)格處行使贖回的權(quán)利。 ?溢價(jià)交易和折價(jià)交易兩種情況下的可贖回債券，發(fā)行人在哪種情況下會選擇贖回？ 假設(shè)息票利率為 8％、期限為 30年的債券售價(jià)為 1150元。在第 10年可贖回，贖回價(jià)為 1100元。其到期收益率與贖回收益率分別計(jì)算如下： 贖回收益率為 ％，而到期收益率為 ％。 項(xiàng)目 贖回收益率 到期收益率 息票支付（元） 40 40 周期數(shù) 20 60 最終支付（元） 1100 1000 價(jià)格（元） 1150 1150 ? 到期收益率與違約風(fēng)險(xiǎn) 前面所講的到期收益率是在假定沒有違約風(fēng)險(xiǎn)的前提下計(jì)算的，可以看作是發(fā)行人承諾的到期收益率。 投資人在購買某種債券時(shí)的預(yù)期到期收益率要考慮違約風(fēng)險(xiǎn)。也就是說， 債券的承諾到期收益率中包含了違約溢價(jià)（ default premium）， 扣除違約溢價(jià)后才是投資人的預(yù)期到期收益率。 例如，同時(shí)存在一種國債和一種公司債券，兩者期限相同，到期收益率分別為 ％和 ％。國債通常被認(rèn)為是沒有違約風(fēng)險(xiǎn)的，公司債券則存在違約風(fēng)險(xiǎn)。但為什么仍然有投資者愿意持有公司債券呢？原因就在于公司債券提供了違約溢價(jià)，在這里是 ％。 違約風(fēng)險(xiǎn)越大的債券，提供的違約溢價(jià)越高，因而到期收益率也就越高。 這一關(guān)系有時(shí)被稱為“利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)”，可以用圖 22的曲線來表示。 ?例、假設(shè)某公司 20年前發(fā)行了一種息票利率為 9％的債券，到目前為止還有 10年到期。由于公司面臨財(cái)務(wù)困境，投資者雖然相信公司有能力按期支付利息，但預(yù)期在債券到期日公司將被迫破產(chǎn)，屆時(shí)債券持有人將只能收回面值的 70％。債券當(dāng)前的市場價(jià)格為 750元。該債券的預(yù)期到期收益率和承諾到期收益率分別是多少？ 根據(jù)下表計(jì)算可知，以承諾支付為基礎(chǔ)的到期收益率為 ％，以預(yù)期支付為基礎(chǔ)的到期收益率只有 ％。 項(xiàng)目 預(yù)期到期收益率 承諾到期收益率 息票支付（元） 45 45 周期數(shù) 20 20 最終支付（元） 700 1000 價(jià)格（元） 750 750 ? 已實(shí)現(xiàn)的收益復(fù)利與到期收益率 從到期收益率的計(jì)算我們已經(jīng)知道， 如果將所有息票利息以與到期收益率相等的利率進(jìn)行再投資，那么債券在整個(gè)生命期內(nèi)的回報(bào)率就等于到期收益率。 但如果再投資利率不等于到期收益率呢？ 圖 23可以說明這一問題。 在 a） 的情況下，已實(shí)現(xiàn)的收益復(fù)利為 1000(1+y)2=1210 y=10% 在 b） 的情況下，已實(shí)現(xiàn)的收益復(fù)利為 1000(1+y)2=1208 y=% ? 債券的收益率 復(fù)習(xí)： 收益率的基本定義 名義收益率 當(dāng)期收益率 持有期收益率 ? 到期收益率 到期收益率（ Yield to Maturity） 定義為使債券未來收入的現(xiàn)值與其當(dāng)前價(jià)格相等的比率，簡單地說，也就是投資者從買入債券之日起至債券到期日所獲得的收益率。 到期收益率的計(jì)算公式： 根據(jù)收益率的基本定義，有 rn=[C(1+YTM/2)n1+ C(1+YTM/2)n2+…+C+A P]/P 這實(shí)際上可以看作是考慮了復(fù)利的持有期收益率。 注意到 YTM為年收益率， 所以 rn= (1+YTM/2)n1 由上兩式整理可得