【導(dǎo)讀】做市商制度是國(guó)際通行的場(chǎng)外證券市場(chǎng)的交易方法。它在促進(jìn)證券市場(chǎng)流動(dòng)。性，維護(hù)證券價(jià)格穩(wěn)定，提高市場(chǎng)透明度等方面發(fā)揮著巨大的作用。本文力求在對(duì)銀行間債券市場(chǎng)做市商制度概念、分別從做市商角度、債券市場(chǎng)做市商業(yè)務(wù)的發(fā)展給予論述。1999年2月，央行同意中國(guó)銀行在銀行間債券市場(chǎng)推出現(xiàn)券。銀行間債券市場(chǎng)建立初期市場(chǎng)流動(dòng)性較低，債券市場(chǎng)基準(zhǔn)利率和科學(xué)合理。管理辦法》，標(biāo)志著我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)開(kāi)始實(shí)行做市商的運(yùn)作模式。券種報(bào)價(jià)，做市商制度進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段。此后，央行又相繼發(fā)布實(shí)施細(xì)則，銀。2020年7月央行發(fā)布通知改“雙。并于2020年4月進(jìn)行了修訂。進(jìn)銀行間債券市場(chǎng)的發(fā)展，中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)九家金融機(jī)構(gòu)成為雙邊報(bào)價(jià)商，2020年2月，為了完善全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)做市商制度，促進(jìn)市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)，中國(guó)人民銀行制定并公布實(shí)施了《全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)做市商管理規(guī)定》。一種新的市場(chǎng)機(jī)制，做市商制度的運(yùn)行狀況受到極大的關(guān)注。交易而不能直接進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)交易。

　　

【正文】 市場(chǎng)做市商制度本上化研究 [D].華東政法大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [5]任晨緣 .做市商制度比較研究 [D].天津大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [6]陳霞 .創(chuàng)業(yè)板做市商制度研究 [D].四川大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [7]廖杰 .證券市場(chǎng)監(jiān)管法律制度研究 [D].西南政法大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [8]蔡曉琪 .我國(guó)場(chǎng)外交易市場(chǎng)引入做市商制度之探究 [D].華東師范大學(xué) 研究生學(xué)位論文 .2020。 [9]張栩 .做市商監(jiān)管制度研究 [D].北京化工大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [10]蔣宇 .新三板 做市商制度之法律建構(gòu) [D].中國(guó)政法大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [11]趙慶 .創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)監(jiān)管法律制度研究 [D].中國(guó)政法大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [12]臧濤 .創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)做市商制度研究 [D].中國(guó)政法大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 27 [13]黃秋麗 .關(guān)于在我國(guó)股票市場(chǎng)引入做市商制度的探討 [D].西南財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [14]李明健 .證券市場(chǎng)做市商制度研究 [D].吉林大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [15]高延緒 .中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)引入做市商制度探析 [D].湘潭大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020 。 [16]海鉛 .中國(guó)外匯市場(chǎng)做市商制度研究 [D].河南大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020。 [17]穆文君 .關(guān)于做市商制度對(duì)中國(guó)外匯市場(chǎng)影響的研究 [D].天津財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020。 [18]李哲 .我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)做市商制度研究 [D].廈門(mén)大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020。 [19]惠建軍 .我國(guó)多層次 0TC市場(chǎng)發(fā)展模式選擇研究 [D].天津財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020。 [20]楚鵬 .中國(guó)場(chǎng)外交易市場(chǎng)做市商制度研究 [D].天津財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020。 [21]龔敏 .我國(guó)證券市場(chǎng)引入做市商制度之思考 [D].華東政法大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020。 [22]張蓓 .天津?yàn)I海多層次 0TC市場(chǎng)機(jī)制研究 [D].天津財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020。 [23]宗飛 .在中國(guó)證券市場(chǎng)引入競(jìng)爭(zhēng)性做市商制度的研究 [D].重慶大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020。 [24]施廷博 .我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)做市商的監(jiān)管制度研究 [D].華東政法大學(xué)研究生學(xué)位論文 .2020。 [25]羅春林 .銀行間債券市場(chǎng)做市商制 度研究 [D].西南財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文 ,2020。 四、外文類(lèi) [1]Pennock, R. Sami. 2020. Computational Aspects of Prediction Markets [J]. Algorithmic Game Theory: 651674. [2]Railsback, ”,and . 2020. Agentbased Simulation Platforms: Review and Development Remendations [J]. Simulation 82 (9):609623. [4]Raberto, M., S. Cincotti,. Focardi, and M. Marchesi. 2020. 28 Agentbased Simulation of a Financial Market [J]. Physica A: Statistical Mechanics and Its Applications 299 (1): 319327. 致謝 在論文即將定稿之際，首先 感謝我的指導(dǎo)老師貝政新老師。本篇論文無(wú)論是在選題、資料查詢(xún)、還是在撰寫(xiě)修改的每個(gè)環(huán)節(jié)，無(wú)不得到貝老師的悉心指導(dǎo)和殷切幫助。老師嚴(yán)謹(jǐn)?shù)闹螌W(xué)態(tài)度、以及孜孜不倦、不厭其煩的教誨都深深影響了我，使我受益匪淺。 另外，要感謝我在蘇州大學(xué)學(xué)習(xí)以來(lái)所有教導(dǎo)過(guò)我的老師和領(lǐng)導(dǎo)。一直以來(lái)，是他們的教導(dǎo)、關(guān)心和鼓勵(lì)才使我有了不斷前進(jìn)的自信和勇氣。論文寫(xiě)作遇到困難時(shí)，老師的幫助和同學(xué)、家人的支持，是我不斷努力的動(dòng)力。 即將告別本科階段的學(xué)習(xí)生活之際，我再次感謝所有幫助過(guò)我的老師和同學(xué)。希望大家在今后的歲月里都能取得更輝煌的成績(jī)。我 也將保持刻苦勤勉的作風(fēng)，爭(zhēng)取更大的進(jìn)步。 最后，感謝各位專(zhuān)家老師的批評(píng)指導(dǎo) 。 文獻(xiàn)綜述 Harold Demsetz 最早提出了“流動(dòng)性理論（ The Liquidity Theory)”，該理論指出做市商為市場(chǎng)提供流動(dòng)性服務(wù)，是出于市場(chǎng)和所有者自身考慮，為了取得更多的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差收益，而不是出于證券本身等方面考慮。簡(jiǎn)言之，做市商改變周?chē)h(huán)境和條件的活動(dòng)（流動(dòng)性服務(wù)）僅僅是為了獲得流動(dòng)性收益。 《美國(guó)法典注釋》將做市商定義為：“在有規(guī)律或持續(xù)的基礎(chǔ)上，用自己的賬戶(hù)自愿買(mǎi)賣(mài)某特定證券的交易商?！? Radcliffe. Robert ：“做市商是在一個(gè)報(bào)價(jià)上同時(shí)買(mǎi)進(jìn)和賣(mài)出一種金融工具或一種庫(kù)存商品并以買(mǎi)賣(mài)價(jià)差謀利的公司或個(gè)人?！币灿袊?guó)外學(xué)者認(rèn)為：做市商是“持續(xù)地以自己的賬戶(hù)買(mǎi)賣(mài)特定證券的證券公司?！? Demsetz 的《交易成本》（ 1968）首次分析了交易機(jī)制對(duì)價(jià)格決定的影響，并提出了一個(gè)買(mǎi)賣(mài)價(jià)差模型。這個(gè)模型描述了供給方賣(mài)出報(bào)價(jià)和需求方買(mǎi)入報(bào)價(jià)之間價(jià)差的形成過(guò)程，并且考慮了交易雙方的時(shí)間跨度、買(mǎi)賣(mài)數(shù)量和買(mǎi)賣(mài)意愿強(qiáng)弱等因素。 Demsetz 認(rèn)為，在任何時(shí)點(diǎn)上，市場(chǎng)上都存在供給和需求兩種 29 來(lái)源，如果想立即購(gòu)買(mǎi)的需求者沒(méi) 有能夠立即實(shí)現(xiàn)其交易或者交易量不能滿(mǎn)足其交易需求，那么市場(chǎng)上的供給者就可以報(bào)出更高的賣(mài)價(jià)；如果想立即出售的供給者找不到合適的交易對(duì)手來(lái)立即成交，那么供給者就會(huì)給出更低的報(bào)價(jià)以促成成交，因此，買(mǎi)賣(mài)雙方供求的不平衡是買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)價(jià)差產(chǎn)生的原因。 以 Demsetz 研究為標(biāo)志，早期的文獻(xiàn)集中于研究交易系統(tǒng)的設(shè)計(jì)和做市商上的作用。做市商在市場(chǎng)上的主要作用是設(shè)定買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)，因此買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)價(jià)差是金融市場(chǎng)微觀理論最早關(guān)注的問(wèn)題并貫穿于金融微觀結(jié)構(gòu)理論發(fā)展的全程中。 一般認(rèn)為 Jack Treynor 于 1971 年發(fā)表署名為 W。 Bagehot 的文章是研究信息模型的第一篇論文。他首次嘗試用信息成本而不是存貨成本來(lái)解釋市場(chǎng)價(jià)差， Bagehot 在論文中第一次區(qū)分了信息模型中的兩個(gè)基本概念 —— 知情交易者和不知情交易者。他認(rèn)為，作為交易中介，做市商知道知情交易所掌握的的信息比他人多，并且這些知情交易者在知道證券價(jià)格被低估時(shí)買(mǎi)入，在知道證券價(jià)格被高估時(shí)賣(mài)出；不僅如此，由于知情交易者具有不交易的選擇權(quán)，而做市商卻有義務(wù)按其買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)進(jìn)行交易，因此，這些知情交易者交易時(shí)總能獲利。 朱世武、許凱是較早對(duì)做市商行為進(jìn)行實(shí)證研究的文獻(xiàn)，通過(guò)對(duì)我國(guó)債券市場(chǎng)交易行為的量化分析，分析了債券市場(chǎng)流動(dòng)性的周內(nèi)變動(dòng)模式和報(bào)價(jià)價(jià)差的影響因素。 姚秦較系統(tǒng)全面地梳理了銀行間債券市場(chǎng)的微觀結(jié)構(gòu)與做市商制度，并結(jié)合國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的實(shí)踐進(jìn)行實(shí)證研究，得出做市商交易機(jī)制降低交易成本、提高市場(chǎng)流動(dòng)性、增進(jìn)市場(chǎng)效率的結(jié)論。 我國(guó)學(xué)者張超認(rèn)為：“做市商是指通過(guò)向證券買(mǎi)賣(mài)雙方提供報(bào)價(jià)從而滿(mǎn)足買(mǎi)賣(mài)需求的證券商，做市商交易模式是以做市商向買(mǎi)賣(mài)雙方雙邊報(bào)價(jià)為基礎(chǔ)、驅(qū)動(dòng)證券交易持續(xù)進(jìn)行的議價(jià)交易模式”。 我國(guó)最早定義做市商的是 1990 年《證券交易自動(dòng)報(bào)價(jià)（ STAQ）系統(tǒng)上市交易規(guī)則》（以下簡(jiǎn) 稱(chēng)《交易規(guī)則》），其第 4 條第 9 款規(guī)定：“‘做市商’是指通過(guò)向系統(tǒng)報(bào)價(jià)表示愿意持續(xù)地為自己買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出某種系統(tǒng)證券的會(huì)員?！?020 年《全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)做市商管理規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《管理規(guī)定》）第 30 2 條規(guī)定：“本規(guī)定所稱(chēng)做市商是指經(jīng)中國(guó)人民銀行（以下簡(jiǎn)稱(chēng)央行）批準(zhǔn)在銀行間市場(chǎng)開(kāi)展做市業(yè)務(wù)，享有規(guī)定權(quán)利并承擔(dān)相應(yīng)義務(wù)的金融機(jī)構(gòu)；做市業(yè)務(wù)是指做市商在銀行間市場(chǎng)按照有關(guān)要求連續(xù)報(bào)出做市券種的現(xiàn)券買(mǎi)、賣(mài)雙邊價(jià)格，并按其報(bào)價(jià)與其他市場(chǎng)參與者達(dá)成交易的行為?！? 在我國(guó) ,競(jìng)價(jià)交易制度從我國(guó)證券市場(chǎng)成立到現(xiàn)在一直被沿 用。雖然競(jìng)價(jià)交易制度在我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展以日趨成熟 ,但隨之而來(lái)的是 ,競(jìng)價(jià)交易制度的缺陷也日趨凸顯。將做市商制度作為競(jìng)價(jià)制度的補(bǔ)充引入我國(guó)證券交易市場(chǎng) ,完善我國(guó)證券市場(chǎng)的交易制度 ,從而進(jìn)一步推進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展。 戴長(zhǎng)春、李錦學(xué)認(rèn)為：“做市商是指在證券市場(chǎng)上由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的證券經(jīng)營(yíng)法人作為特許交易商、不斷向公眾投資者報(bào)出某些特定證券的買(mǎi)賣(mài)價(jià)格，雙向報(bào)價(jià)并接受公眾投資者的買(mǎi)賣(mài)要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行證券交易?！? 何昌福在《做市商交易制度在場(chǎng)外資本交易市場(chǎng)中的應(yīng)用探討》中表示，做市商制度 ,又稱(chēng) 報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)交易制度 ,是指具備一定實(shí)力和信譽(yù)的證券經(jīng)營(yíng)法人作為特許交易商 ,就某只或某些證券向投資者連續(xù)地提供雙向報(bào)價(jià) ,買(mǎi)賣(mài)雙方的委托不直接配對(duì)成交 ,而是從市場(chǎng)上的做市商手中買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出證券。 李學(xué)峰認(rèn)為由于交易指令流的不確定性 ,證券的供求雙方在時(shí)間和數(shù)量上很難達(dá)到一致 ,使市場(chǎng)不可能在同一時(shí)間段上結(jié)清所有的買(mǎi)賣(mài)交易指令 吳曉偉認(rèn)為做市商與我國(guó)普遍存在的 莊家 既有共同點(diǎn)也有不同點(diǎn)。所謂莊家一般是通過(guò)違法的方式 ,利用其資金量上的優(yōu)勢(shì) ,來(lái)操控其持有的證券價(jià)格 ,是中小投資人對(duì)市場(chǎng)做出錯(cuò)誤的判斷 ,從而吸取利益。莊家通常操縱 市場(chǎng)的手段通常為虛買(mǎi)虛賣(mài)、打壓吸貨、拉高拋貨等 ,損害中小投資者利益而從中牟利。 證券的流動(dòng)性是靠交易累積才能形成的。流動(dòng)性是證券市場(chǎng)能否高效率與穩(wěn)定的決定性因素 ,因證券市場(chǎng)的根本作用是給證券市場(chǎng)的投資者提供股票轉(zhuǎn)讓的平臺(tái) ,市場(chǎng)流動(dòng)性的缺失會(huì)使市場(chǎng)失去活力 ,做市商作為市場(chǎng)的經(jīng)營(yíng)者與組織者 ,通過(guò)不斷連續(xù)的報(bào)價(jià)與自愿承擔(dān)的交易量實(shí)現(xiàn)增加市場(chǎng)的流動(dòng)性。 任最緣認(rèn)為在報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)中 ,多個(gè)做市商在一系列特定的價(jià)格上都會(huì)進(jìn)行報(bào)價(jià) ,買(mǎi)入和賣(mài)出一定數(shù)量的股票 ,當(dāng)做市商通過(guò)報(bào)價(jià)壟斷了單邊交易時(shí) , 31 他們幾乎提供了整個(gè)市場(chǎng)的流動(dòng)性 。 黃秋麗在《關(guān)于我國(guó)股票市場(chǎng)引入做市商制度的探討》中介紹納斯達(dá)克交易所做市商 ,大致可分為五類(lèi) :批發(fā)商、全國(guó)零售經(jīng)紀(jì)商、經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)商、區(qū)域公司、電子交易網(wǎng)絡(luò)。 批發(fā)商是那些沒(méi)有登記代理服務(wù) ,同時(shí)也為零售經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)人 ,生產(chǎn)區(qū)域的企業(yè)提供服務(wù)的事業(yè)單位。這種做市商的前身是納斯達(dá)克股票交易市場(chǎng)的柜臺(tái)證券交易所批發(fā)商誕生之前 ,最大的特點(diǎn)是 ,通常在同一時(shí)間超過(guò) 3000 只股票的決策是這類(lèi)公司的主要業(yè)務(wù)。納斯達(dá)克市場(chǎng)制造商一個(gè)相對(duì)自由的市場(chǎng)決策者人數(shù)往往會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)。批發(fā)商數(shù)量基本上是 1516 家左右的波動(dòng)。全國(guó)零售經(jīng)紀(jì)商 這樣的做市商是一個(gè)綜合類(lèi)證券公司 ,往往有一個(gè)國(guó)家的經(jīng)紀(jì) ,市場(chǎng)決策服務(wù) ,向委員會(huì)提交自己的客戶(hù)。做城市等做市商的股份數(shù)通常要比批發(fā)商少5001000 只股票的庫(kù)存。如果客戶(hù)提交其市場(chǎng)股票交易委員會(huì) ,他們將委托轉(zhuǎn)讓給批發(fā)商。全國(guó)零售經(jīng)紀(jì)人數(shù)量基本上維持在 2730 家左右。經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)商這些做市商一般只為大客戶(hù) ,主要用于大型養(yǎng)老金和共同基金 ,保險(xiǎn)公司和資產(chǎn)管理公司 ,專(zhuān)注于機(jī)構(gòu)的投標(biāo)人 ,通常小于 500 只股票。機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)人的數(shù)量基本上維持在 2227 家左右。 吳林祥認(rèn)為所謂報(bào)價(jià)更新義務(wù) ,是指在單邊或者雙邊的委托都被全部執(zhí) 行、撤銷(xiāo)或者過(guò)期的情況下 ,或者在改變報(bào)價(jià)價(jià)格時(shí) ,做市商都必須更新單邊或者雙邊的報(bào)價(jià)。 任最緣認(rèn)為不對(duì)由做市商委托產(chǎn)生的成交收取交易費(fèi)用 。不對(duì)維持做市商委托而進(jìn)行的提交、撤銷(xiāo)和修改委托收取費(fèi)用 。如果一個(gè)做市商已經(jīng)成為 SEAQ的做市商 ,則不收取 SETSmm 系統(tǒng)的服務(wù)費(fèi)。除此之外 ,注冊(cè)做市商仍然需要承擔(dān)其他正常的交易收費(fèi)。