【文章內(nèi)容簡介】 —煙臺至威海公路項目,在我國，山東省曾經(jīng)在公路建設(shè)中運用過TOT方式。1994年，山東省交通投資開發(fā)公司與天津天瑞公司（外商獨資公司）達成協(xié)議，將煙臺至威海全封閉四車道一級汽車專用公路的經(jīng)營權(quán)出讓給天瑞公司30年，天瑞公司一次性付給山東省交通投資開發(fā)公司12億元人民幣，投資開發(fā)公司將得到的12億元資金再投資于公路建設(shè)，加快了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金的周轉(zhuǎn)。,?,?,資產(chǎn)證券化的基本特征,（1）融資不在資產(chǎn)負債表上體現(xiàn)，資產(chǎn)負債表中的資產(chǎn)經(jīng)過改組后，成為市場化的投資品； （2）出售資產(chǎn)收入并非負債，而是有未來現(xiàn)金流入做保障； （3）投資者的風(fēng)險取決于可預(yù)測的現(xiàn)金流量，而不是企業(yè)自身的資產(chǎn)狀況和信用等級，又由于有擔(dān)保公司的介入，使得投資的安全性大為提高； （4）并不是以發(fā)起人的信用保障投資者的回報，而是有現(xiàn)存和未來可預(yù)見現(xiàn)金流量支撐回報； （5）有關(guān)的資產(chǎn)成為資產(chǎn)證券的抵押品，資產(chǎn)證券的支付來自資產(chǎn)收益的現(xiàn)金流入； （6）資產(chǎn)證券化利用其成熟的結(jié)構(gòu)融資技巧，提高資產(chǎn)的質(zhì)量，使公司的資產(chǎn)成為高質(zhì)量資產(chǎn)。,?,ABS融資的基本要素,標(biāo)準(zhǔn)化合約 資產(chǎn)價值的正確評估 擬證券化資產(chǎn)的歷史統(tǒng)計數(shù)據(jù) 使用的法律標(biāo)準(zhǔn) 中介機構(gòu) 可靠的信用增級措施 用以跟蹤現(xiàn)金流量和交易數(shù)據(jù)的計算機模型,?,參與者,發(fā)起人或原始受益人——擁有權(quán)益資產(chǎn)的人，以抵押貸款為例，發(fā)起人發(fā)放貸款創(chuàng)造出將成為擔(dān)保品的資產(chǎn)； 服務(wù)人——由發(fā)起人自身或指定銀行承擔(dān)，受氣到期現(xiàn)金流；代替發(fā)行人向投資者或其代表支付證券利息 發(fā)行人——中介公司或發(fā)起人的附屬公司或投資銀行 證券商——承銷證券,?,信用強化機構(gòu)—— 內(nèi)部信用增級（Internal Enhancement):由發(fā)行人提供的兩種基本方法，直接追索權(quán)和超額擔(dān)保； 外部信用增級（External Enhancement):于該項目無直接聯(lián)系的第三者提供保險、設(shè)立基金等方法，提升信用。 信用評級機構(gòu)——穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾等公司 受托管理人——服務(wù)人與投資者的中介，也充當(dāng)信用強化機構(gòu)和投資者的中介。,?,ABS融資程序,確定資產(chǎn)證券化融資的目標(biāo) 組建特別項目的公司SPV（Special purpose Vehicle) 實現(xiàn)項目資產(chǎn)的真實出售：與原始權(quán)益人簽訂買賣合同，將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)過戶給SPV。 完善交易結(jié)構(gòu)，進行內(nèi)部評級 SPV原始受益人簽訂服務(wù)合同/與受托管理銀行簽訂托管合同/與銀行達成提供流動性的周轉(zhuǎn)協(xié)議/與證券商簽訂承銷合同/聘請信用評級機構(gòu)進行內(nèi)部評級（這是評級信用一般較低，較難吸引投資者）,?,劃分優(yōu)先證券和次級證券，辦理金融擔(dān)保 進行發(fā)行評級，安排證券銷售（較高信用） SPV獲得證券發(fā)行收入，向原始受益人支付購買價格（按照資產(chǎn)買賣合同，原始受益人達到籌資目的） 按期還本付息，并對聘用機構(gòu)付費,?,發(fā)起人或原始 權(quán)益人,借款人,服務(wù)人 （銀行）,信用增級機構(gòu),受托管理人,發(fā)行人,投資者,兌付證券本息,歸還貸款本息,提供 貸款,歸還 本息,資產(chǎn)出 售和擔(dān)保,發(fā)行收入,信用增級,發(fā)行 收入,發(fā)行收入,出售證券,發(fā) 行 收 入,兌付本息,資產(chǎn)證券化融資流程圖,?,4 產(chǎn)品支付,產(chǎn)品支付是在石油、天然氣和礦產(chǎn)品等資源類開發(fā)項目中運用的具有無追索權(quán)或有限追索權(quán)的融資模式。 它是以產(chǎn)品和這部分產(chǎn)品銷售收益的所有權(quán)作為擔(dān)保品，不是以項目產(chǎn)品的銷售收入來償還債務(wù)，而是直接以項目產(chǎn)品來還本付息。 在貸款償還前，貸款方擁有部分或全部產(chǎn)品的所有權(quán)。,?,產(chǎn)品支付融資的主要特征,獨特的信用保證結(jié)構(gòu)。由貸款銀行購買某一特定資源的全部或部分未來現(xiàn)銷售收入的權(quán)益。通過產(chǎn)品實現(xiàn)融資的信用保證。 無追索權(quán)或有限追索權(quán)的融資。 融資期限安排一般短于項目預(yù)期的經(jīng)濟壽命。 貸款銀行僅僅為項目的建設(shè)和資本費融資，而非生產(chǎn)費。 建立專設(shè)公司。專門負責(zé)從項目公司中購買一定比例的項目產(chǎn)量。,?,融資程序,建立專設(shè)公司，SPV，購買一定比例的石油產(chǎn)品； 貸款銀行把資金貸給專設(shè)公司 專設(shè)公司以產(chǎn)品的所有權(quán)及其有關(guān)購買合同作為對貸款銀行的還款保證 項目公司從專設(shè)公司獲得建設(shè)和投資資金 項目投產(chǎn)后，進行產(chǎn)品銷售。專設(shè)公司銷售或項目公司作為專設(shè)公司的代理人進行銷售，專設(shè)公司將銷售收入歸還貸款銀行的本息。,?,開發(fā)階段產(chǎn)品支付結(jié)構(gòu),貸款銀行,專設(shè)公司,項目公司,工程公司,擔(dān)保信托,貸款,產(chǎn)品支付款,產(chǎn)品所有權(quán),資產(chǎn)擔(dān)保,項目開發(fā)費,?,投產(chǎn)階段產(chǎn)品支付結(jié)構(gòu),貸款銀行,專設(shè)公司,項目公司,擔(dān)保信托,本息償還,產(chǎn)品所有權(quán),銷售收入,產(chǎn)品用戶,銷售收入,產(chǎn)品,?,5 杠桿租賃,金融租賃（Financial lease） 直接租賃：出租人購置設(shè)備的出資比例為100% 杠桿租賃：購置設(shè)備的出資比例中小部分由出租人承擔(dān)，大部分由銀行等金融機構(gòu)提供補足。 一般為20%40%。 購置成本的借貸部分稱為杠桿。,?,提供租賃的出租人,專業(yè)的租賃公司 設(shè)備制造商和一部分專業(yè)性租賃公司 項目發(fā)起人以及與項目發(fā)展有利益的第三方,?,對項目發(fā)起人和項目公司具有以下優(yōu)勢,項目公司仍擁有項目的控制權(quán) 可以實現(xiàn)100%融資，金融租賃公司和貸款銀行 較低的融資成本，低于銀行貸款 可享受稅前償租的好處。租金可以當(dāng)作費用，減少應(yīng)納稅額,?,程序,項目發(fā)起人建立一個單一目的的項目公司 建立合伙制形式的金融租賃公司。包括專業(yè)租賃公司、銀行等 有合伙制的金融租賃公司籌集購買資產(chǎn)所需的資金。 合伙制的金融租賃公司根據(jù)項目公司的資產(chǎn)購置合同購買相應(yīng)資產(chǎn)，并租給項目公司 開發(fā)階段，項目公司代表租賃公司監(jiān)督項目建設(shè)，并支付租金,?,項目生產(chǎn)階段，項目公司生產(chǎn)出產(chǎn)品，出售給發(fā)起人或其他用戶。這是項目公司交納所余租金，租賃公司通過擔(dān)保信托償還銀行貸款本息。 租賃公司專人負責(zé)管理項目公司的現(xiàn)金流，以保證租賃合同的實施。 當(dāng)租賃公司收回成本并盈利后，項目公司僅交納很少租金。在租賃期滿，項目發(fā)起人買回或有租賃公司售出，返還項目公司。,?,4 項目融資成本,4.1融資成本 企業(yè)或項目實體為籌集和使用資金而付出的費用稱為項目融資成本。 對于新籌集的資金，亦可稱為籌資成本。 融資成本 貸款成本 債券成本 股本成本 企業(yè)利潤留存（簡稱留利）的成本 加權(quán)平均資金成本,?,貸款成本,實際利率計算公式： i——實際利率 r——名義利率 m——計息周期,?,債券成本,B0—— 債券當(dāng)前的市場價格； I —— 債券應(yīng)得的年利息（面值息票利率）； M—— 債券面值； Kb—— 投資者對該債券期望收益率； n—— 現(xiàn)在至債券到期的年限。,?,若所得稅率為T，債券的稅后資金成本為Kb(1T) 對于新發(fā)行的債券，還應(yīng)計入發(fā)行成本。若發(fā)行成本為f，則債券的稅前成本Kb‘按下式計算：,?,股本成本,P0 —— 當(dāng)前股票的市場價格； Dt —— 第t年底期望獲得的現(xiàn)金股息； Ks —— 普通股股東的期望收益率。,?,式中 Pe —— 優(yōu)先股當(dāng)前的市場價格； Dp —— 優(yōu)先股股息； Kp —— 優(yōu)先股東的期望收益率。,由于股票不還本，股息可永久支付，故股票無到期年限。若股 息是固定不變的：,如果公司的股息穩(wěn)定增長，且增長率為g， P0 = D1/(Ksg) 式中 P0 —— 普通股當(dāng)前的市場價格； D1 —— 從現(xiàn)在算起第一期的股息； Ks —— 普通股東的期望收益率； g —— 預(yù)期的現(xiàn)金股息增長率。,?,股票未上市的公司和非股份制企業(yè)，無法按照股票價格計算權(quán)益資本的成本。這時可采用債務(wù)成本加風(fēng)險報酬率的方法。即： 權(quán)益資本成本=企業(yè)平均債務(wù)成本 + 風(fēng)險報酬率,?,企業(yè)利潤留存的資金成本,股份制企業(yè)利潤留存的資金成本等于現(xiàn)有普通股的資金成本。 對非股份制企業(yè)，可用投資者期望的最低收益率來計算。,?,加權(quán)平均資金成本,加權(quán)平均資金成本W(wǎng)ACC（weighted average cost of capital）： 式中 Wi ——第i種資金在總籌資額中所占比例； Ki ——第i種資金的資金成本。,?,4.2融資比例,財務(wù)杠桿和財務(wù)風(fēng)險,全部投資收益率RI、自有資金收益率RE和貸款利率RL三者的關(guān)系來說明財務(wù)杠桿和財務(wù)風(fēng)險。 全部投資為I