企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)決策(編輯修改稿)
2025-03-27 14:41 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 +增量營(yíng)運(yùn)資本 ] (1－資產(chǎn)負(fù)債率 ) 39 ) ⑵運(yùn)用資本現(xiàn)金流量 運(yùn)用資本現(xiàn)金流量 ＝息稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn) (1－所得稅率 )－維持性資本支出一增量營(yíng)運(yùn)資本 運(yùn)用資本現(xiàn)金流量不受公司資本結(jié)構(gòu)的影響 ,而只取決其整體資產(chǎn)提供未來(lái)現(xiàn)金流量的能力 。 40 ) ⑶目標(biāo)公司貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量測(cè)算 一是倒擠法 ,即 CFabCfa 二是相加法 ,即 CFb+△ CF 具體的選擇取決于并購(gòu)的方式 :是 兼并 還是 購(gòu)股 ? 41 ) 目標(biāo)公司貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè) ,既可按股權(quán)基礎(chǔ)進(jìn)行 ,亦可按運(yùn)用資本基礎(chǔ)進(jìn)行 。 按股權(quán)基礎(chǔ)確定的貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量 ＝并購(gòu)后公司的股權(quán)現(xiàn)金流量－主并企 業(yè)獨(dú)立股權(quán)現(xiàn)金流量 按運(yùn)用資本基礎(chǔ)確定的貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量 ＝并購(gòu)后公司的運(yùn)用資本現(xiàn)金流量－主并企業(yè)獨(dú)立運(yùn)用資本現(xiàn)金流量 42 ) ? 將以上兩種類型的貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量代入估價(jià)公式 ,所得出的估價(jià)結(jié)果在意義上截然不同。前者代表目標(biāo)公司的股權(quán)現(xiàn)金價(jià)值；后者則代表目標(biāo)公司的整體現(xiàn)金價(jià)值 (包括股權(quán)價(jià)值與債務(wù)資本價(jià)值 )。 43 ) ⒉貼現(xiàn)率的選擇 折現(xiàn)率的選必須遵循匹配原則：包括內(nèi)容結(jié)構(gòu)上與時(shí)間關(guān)系上。 44 ) ⒊明確的預(yù)測(cè)期的確定 預(yù)測(cè)期最好能涵蓋投資持續(xù)期和快速成長(zhǎng)期。 在公司估價(jià)實(shí)踐中 5~10年 ,尤其是 5年的預(yù)測(cè)期最為普遍。 45 ) ⒋明確的預(yù)測(cè)期后現(xiàn)金流量的測(cè)算 明確的預(yù)測(cè)期后現(xiàn)金流量現(xiàn)值 ,簡(jiǎn)稱連續(xù)價(jià)值。主要法人包括： 現(xiàn)金流量法：現(xiàn)金流量恒值增長(zhǎng)公式法 、價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素公式法等； 非現(xiàn)金流量法：變現(xiàn)價(jià)值法、重置成本法、市盈率法等。 46 ) 現(xiàn)金流量恒值增長(zhǎng)公式法 現(xiàn)金流量恒值增長(zhǎng)公式法假定目標(biāo)公司的現(xiàn)金流量在明確的預(yù)測(cè)期后 ,即連續(xù)價(jià)值期內(nèi)以不變的比率增長(zhǎng) (其中包括恒值增長(zhǎng)率等于 0的情形 ) 連續(xù)價(jià)值 =(CFbt+1+△ CFt+1)/(WACCg) 或 =（ CFb’t+ 1＋ △ CF’t+ 1） 或 =(CFabt+1CFat+1)/(WACCg) 47 ) 2023年初 LUCK公司擬對(duì) MOON公司進(jìn)行收購(gòu)(采用購(gòu)股方式 ),根據(jù)預(yù)測(cè)分析 ,得到并購(gòu)重組后目標(biāo)公司 MOON2023~2023年間適度情況下的貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量 ,依次為一 800萬(wàn)元 、 一 500萬(wàn)元 、 一 200萬(wàn)元 、 300萬(wàn)元 、500萬(wàn)元 、 480萬(wàn)元 、 590萬(wàn)元 、 580萬(wàn)元 、630萬(wàn)元 、 650萬(wàn)元 。 2023年及其以后各年的貢獻(xiàn)現(xiàn)金流量以 650萬(wàn)元計(jì) （ 即恒值增長(zhǎng)率為零 ） 。 同時(shí)根據(jù)較為可靠的資料 ,測(cè)知 MOON公司經(jīng)并購(gòu)重組后的加權(quán)平均資本成本為 %,考慮到未來(lái)的其他不確定因素 ,擬以 10%為貼現(xiàn)率 。 48 ) MOON公司的明確的預(yù)測(cè)期內(nèi)現(xiàn)金流量現(xiàn)值 =(800)/(1+10%)1+(500)/(1+10%)2+( 200)/(1+10%)3+(300)/(1+10%)4+500/(1+10%)5+480/(1+10%)6+590/(1+10%)7+580/(1+10%)8+630/(1+10%)9+650/(1+10%)10 =588(萬(wàn)元 ) MOON公司明確的預(yù)測(cè)期后現(xiàn)金流量現(xiàn)值 =650/10% (1+10%)10 =2509(萬(wàn)元 ) 目標(biāo)公司 MOON預(yù)計(jì)現(xiàn)金價(jià)值 =588+2509 =3097(萬(wàn)元 )。 49 ) ㈢市盈率法 以市盈率方法評(píng)估股票 ,是以目標(biāo)公司盈利的某一倍數(shù)為基礎(chǔ)進(jìn)行估價(jià)。 基本公式為： 每股價(jià)值（格） =每股收益市盈率 舉例見(jiàn)教材 P235238 50 ) 備注：并購(gòu)價(jià)值確定需注意的問(wèn)題 除了并購(gòu)的戰(zhàn)略因素外 ,即便從純粹的財(cái)務(wù)角度 ,主并企業(yè)最為關(guān)心往往并非是直接的并購(gòu)價(jià)格的多少 ,而是并購(gòu)后到底還需要投入多少資金的現(xiàn)金流量規(guī)劃問(wèn)題 。 這就要求主并企業(yè)在并購(gòu)價(jià)格上不必與目標(biāo)公司過(guò)多地計(jì)較 ,只要對(duì)方開(kāi)出要價(jià)在主并企業(yè)可容忍最高限度 ， 即價(jià)格上限內(nèi) ,即有商討的余地 。 51 ) 在價(jià)格上限的確定上 ,主并企業(yè)可以將其與自行創(chuàng)設(shè)類似目標(biāo)公司規(guī)模的情況下需要的投資額進(jìn)行比較 ,并將這種自創(chuàng)投資額作為并購(gòu)價(jià)格的上限。慎勿將自創(chuàng)的成本估計(jì)過(guò)低。 52 ) 此外 ,也可以將整合后預(yù)期的邊際現(xiàn)金凈流量作為并購(gòu)價(jià)格的上限 ,當(dāng)然 ,對(duì)其中的風(fēng)險(xiǎn)因素也必須審慎地考慮 ,不能將整合后預(yù)期的邊際現(xiàn)金凈流量估計(jì)的過(guò)高。 53 ) 最后 ,主并企業(yè)結(jié)合自身的財(cái)務(wù)資源及風(fēng)險(xiǎn)承受能力 ,通過(guò)與目標(biāo)公司討價(jià)還價(jià) ,最終達(dá)成一致的并購(gòu)成交價(jià)格，并協(xié)商擬定出具體的價(jià)款支付方式。在支付方式的選擇上 ,必須審慎地考慮并購(gòu)價(jià)格及不同的支付方式對(duì)未來(lái)資本結(jié)構(gòu)的影響。 54 ) 第四節(jié) 并購(gòu)資金融通方式 主并企業(yè)的并購(gòu)資金如何取得 ， 有無(wú)足夠的財(cái)務(wù)資源或資金融通能力以支持并購(gòu) ， 應(yīng)采用何種方式向目標(biāo)公司并購(gòu)價(jià)款 ， 并購(gòu)整合后 ， 目標(biāo)公司或主并企業(yè)應(yīng)保持一個(gè)怎樣目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)等等問(wèn)題 ， 均是并購(gòu)決策面臨的一些重要課題 ， 財(cái)務(wù)能力匱乏 ， 可能并購(gòu)不成 ， 而不當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)規(guī)劃則可能造成日后的窘境 。
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