【文章內(nèi)容簡介】 甚至明確提出建立省市縣三級政府投融資體系，以解決融資困境。央行的調(diào)研結(jié)果顯示， 2020 年 5 月末，全國共有政府投融資平臺 3800 多家，總資產(chǎn)近 9萬億元，負(fù)債已上升至 ，平均資產(chǎn)負(fù)債率約 60%，平均資產(chǎn)利潤率不到 %，特別是縣級平臺幾乎沒有 盈利。據(jù)財(cái)政部財(cái)政科學(xué)研究所測算，目前我國地方融資平臺 6萬億負(fù)債中，其中有 80%都是通過銀行信貸獲得的資金。據(jù)一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)表明，中部某省有一個(gè)地級市，目前，市直政府債務(wù)總額達(dá) 億元，相當(dāng)于 2020 年市直財(cái)政一般預(yù)算收入的 7倍之多。也就是說，市政府可支配財(cái)力即使全部用來還債，也需要 7 年才能還清。如果按城區(qū)人口 70 萬人計(jì)算，均攤到每人的政府債務(wù)約 4400元。如果按市直行政事業(yè)單位在職人員 (即行政在編人數(shù) )計(jì)算，人均債務(wù)近 ，若按人均年工資 2萬元計(jì)算，需要 6年不發(fā)工資才能還清政府債務(wù)。 此外，由于地方政府融資平臺貸款的期限長，存在“前人借錢、后人還債”的現(xiàn)象。對于地方政府官員而言，誰借的越多，誰在任期內(nèi)的政績就越大，一些地方政府知道自己根本沒有償債能力，但是他們更看重的是這種難逢的發(fā)展機(jī)遇。往往存在的一種心態(tài)是，只管借錢，不管還錢。缺乏監(jiān)管、沒有相應(yīng)的懲罰措施，都是助長地方政府僥幸心理的因素。因此， 2020年已有多家商業(yè)銀行暫停通過信托機(jī)構(gòu)對非自償性政府融資平臺發(fā)放信托貸款，暫停 本資 料來自 發(fā)行投向他行非自償性政府融資平臺貸款的理財(cái)產(chǎn)品。同時(shí)，多家商業(yè)銀行要求各分行加強(qiáng)融資性信托理財(cái)產(chǎn)品資產(chǎn)轉(zhuǎn)出后的授 信額度管理。有銀行要求，發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品募集資金所購買的單一借款人及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的貸款、向單一借款人及其關(guān)聯(lián)企業(yè)發(fā)放的信托貸款的總額不得超過該行資本凈額的 10%。 （二）信政合作面臨考驗(yàn)，產(chǎn)業(yè)基金型基礎(chǔ)設(shè)施信托是主流趨勢。隨著政府融資平臺風(fēng)險(xiǎn)的逐漸顯現(xiàn)，銀監(jiān)會(huì)下發(fā)了《關(guān)于信托公司信政合作業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》，財(cái)政部就財(cái)政擔(dān)保下發(fā)了規(guī)范性文件，銀監(jiān)會(huì) 2020 年工作會(huì)議也對防范地方融資平臺風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了部署。具體而言，政信合作中地方政府投融資平臺的風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在以下方面：第一，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。對于一些沒有第一還款來源的政府投融 資項(xiàng)目，即公益性的項(xiàng)目，其主要還款來源依靠地方財(cái)政收入和預(yù)算支出，因此一旦地方經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大的波動(dòng)，導(dǎo)致財(cái)政收入滑坡或財(cái)政赤字，則會(huì)導(dǎo)致信政合作的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；第二，運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。對那些具有第一還款來源的政府投融資項(xiàng)目則應(yīng)重點(diǎn)防范其在項(xiàng)目運(yùn)行過程中的市場風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)等。即在政府融資平臺對債務(wù)資金使用過程中，由于市場波動(dòng)、外部環(huán)境變化或者制度缺陷管理不善等因素導(dǎo)致項(xiàng)目投融資資金收益下降、損失甚至出現(xiàn)呆壞賬，而難以償還本金、利息的各種風(fēng)險(xiǎn)；第三，其他風(fēng)險(xiǎn)。由于國家宏觀政策特別是貨幣政策調(diào)整、地方政府機(jī)構(gòu)調(diào)整、人事變動(dòng)、 發(fā)展規(guī)劃變化、地方融資平臺或窗口公司經(jīng)營不善導(dǎo)致的或有負(fù)債轉(zhuǎn)嫁給地方政府等產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。在此背景之下， 2020 年政信合作業(yè)務(wù)規(guī)模和產(chǎn)品數(shù)量急劇回落，大起大落特征極為突出。 從國內(nèi)外發(fā)展趨勢來看，基礎(chǔ)設(shè)施投融資市場需求極為巨大，據(jù)亞 本資 料來自 行預(yù)測，未來 20 年，亞洲國際城市化將經(jīng)歷前所未有的快速發(fā)展，每年將有 4000 多萬新增城市人口，此現(xiàn)象對城市基礎(chǔ)設(shè)施的融資和建設(shè)提出了更高的要求，城市基礎(chǔ)建設(shè)面臨巨大的資金壓力。如何在堅(jiān)持合規(guī)經(jīng)營、風(fēng)險(xiǎn)可控的原則下，按照監(jiān)管精神的要求積極進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，充分發(fā)揮信托制度優(yōu)勢，提高風(fēng)險(xiǎn)管理 能力，確保政信合作業(yè)務(wù)有序發(fā)展，既支持地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)，又保證信托資金的安全和受益人的合法權(quán)益，確立可持續(xù)發(fā)展的信托公司政信合作業(yè)務(wù)策略，是信托業(yè)未來業(yè)務(wù)創(chuàng)新的一個(gè)重要領(lǐng)域。信托公司應(yīng)積極制定應(yīng)對措施，大膽探索創(chuàng)新，學(xué)習(xí)和借鑒先進(jìn)發(fā)達(dá)國家基礎(chǔ)設(shè)施基金的運(yùn)作模式和成功經(jīng)驗(yàn)，建立具有中國特色的產(chǎn)業(yè)基金化基礎(chǔ)設(shè)施信托產(chǎn)品。 2020年 10 月由南南全球技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所、上海國際集團(tuán)、上海陸家嘴集團(tuán)共同組建的全球首個(gè)以基礎(chǔ)設(shè)施為標(biāo)的物的融資交易平臺“上海國際基礎(chǔ)設(shè)施融資交易中心”在滬成立。該交易平臺的建立為拓展基礎(chǔ)設(shè)施融資模 式提供了機(jī)會(huì)，信托公司可在城市基建投融資模式中嘗試創(chuàng)新。進(jìn)入 交易中心 的交易標(biāo)的物為基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的股權(quán)或債權(quán)，交易主體分為項(xiàng)目建設(shè)方和資金供應(yīng)方。其中，資金供應(yīng)方為國際銀行、保險(xiǎn)公司、基金、信托公司、投資公司等。信托公司在基礎(chǔ)設(shè)施投資、融資、資產(chǎn)收購、資產(chǎn)證券化等方面有著豐富的經(jīng)驗(yàn)。在未來的城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資體制創(chuàng)新中，信托公司應(yīng)逐步實(shí)現(xiàn)運(yùn)用市場機(jī)制由專業(yè)機(jī)構(gòu)提供服務(wù)償付擔(dān)保替代地方政府和地方財(cái)政提供所謂擔(dān)保；基礎(chǔ)設(shè)施基金結(jié)構(gòu)以大型機(jī)構(gòu)投資者為主與自然人投資者相結(jié)合；信托收益分配以長期持有和分享成長價(jià)值逐 漸替代短期運(yùn)作和以預(yù)期收益為名的固定回報(bào)。對基礎(chǔ)設(shè)施信托產(chǎn)品進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)創(chuàng)新設(shè)計(jì)，全面引進(jìn)產(chǎn)業(yè)基金運(yùn)作要素，引導(dǎo)大型的投資機(jī)構(gòu) 本資 料來自 包括社保資產(chǎn)通過信托法律結(jié)構(gòu)參與到需要資金的各類基礎(chǔ)項(xiàng)目，對已經(jīng)在建、或已建成的有一定現(xiàn)金流的項(xiàng)目發(fā)行“準(zhǔn)資產(chǎn)證券化”信托產(chǎn)品，加入債轉(zhuǎn)股的概念。還可以為比較成熟的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域發(fā)行產(chǎn)業(yè)基金，聯(lián)合各種專業(yè)機(jī)構(gòu)管理相應(yīng)產(chǎn)業(yè)基金。 本資 料來自 系列五：信托 PE 投資不斷探索新路，信托 QDII 悄然拉開帷幕 （一）信托 PE投資退出渠道尋求多元化。 自從 2020年《信托公司私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)操作指引》出臺 ，信托公司就一直未能走出私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù) IPO 方式退出受限的困局。近期，一直走在私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)前沿的中信信托探索出“信托 PE+有限合伙”的創(chuàng)新模式。該模式下，待上市企業(yè)的股東將體現(xiàn)為有限合伙企業(yè)，而不是信托，旨在以“曲線”方式實(shí)現(xiàn)信托 PE的 IPO。證券監(jiān)管部門明確拒絕存在信托持股企業(yè)的 IPO 申請，其主要導(dǎo)因一般分析主要包括，一是證監(jiān)會(huì)認(rèn)為信托持股突破了《公司法》對股東人數(shù)的限制，違反證券法對公開發(fā)行證券的有關(guān)規(guī)定；二是信托公司作為受托人要為受益人的相關(guān)情況保密，這與資本市場的信息披露原則有沖突；三 是信托登記制度的缺失，使得信托公司作為企業(yè)上市發(fā)起人股東無法確認(rèn)其代持關(guān)系。盡管上述理由未必具有充足得法律依據(jù)和監(jiān)管依據(jù)，甚至有幾分牽強(qiáng)，但也是目前除了部門利益保護(hù)主義之外相對客觀的解釋了。因此，在“信托 +有限合伙”這種新型模式下，信托 PE 就基本不存在 IPO 障礙。因?yàn)樵谠撃Ｊ较?，待上市企業(yè)的股東將體現(xiàn)為有限合伙企業(yè)，而不是信托。除非證監(jiān)會(huì)對股權(quán)關(guān)系“嚴(yán)查到底”，否則信托參與其中不會(huì)影響到 IPO。 信托 PE 與投資公司成立合伙企業(yè)引進(jìn)了一種較新的操作模式，它融合了信托制與有限合伙制兩種法律結(jié)構(gòu)，主要目的是實(shí)現(xiàn)“ 隔離”功能，探索信托 PE 新的退出渠道。該新模式的具體運(yùn)作方式是，放棄以往成立 PE 資金池直投項(xiàng)目的做法，轉(zhuǎn)而由信托公司募集客戶資金先成立信托計(jì)劃，在此基礎(chǔ)上成立合伙制創(chuàng)投公司，以信托計(jì)劃作為 LP（有 本資 料來自 限合伙人）進(jìn)入有限合伙企業(yè)，將信托資金轉(zhuǎn)為創(chuàng)投公司資本金，并由有限合伙企業(yè)進(jìn)行私募股權(quán)投資。在治理結(jié)構(gòu)上，投資公司作為 GP（普通合伙人）負(fù)責(zé)投資管理事務(wù)的執(zhí)行，而信托 PE 則作為 LP 不參與合伙企業(yè)的管理事務(wù)。在實(shí)踐中，雙方成立了專門的投資決策小組，信托公司也會(huì)派駐小組成員對項(xiàng)目進(jìn)行盡職調(diào)查，不但對投資項(xiàng)目擁有一票否決 權(quán)，而且直接參與投資決策和投資企業(yè)的管理等事宜。 該模式的不利之處在于，還存在雙重收費(fèi)的問題。有限合伙企業(yè)的投資管理人會(huì)收取一次管理費(fèi)，信托公司成立信托計(jì)劃也要收取一次管理費(fèi)。一般來說，信托公司管理 PE 信托，可收取管理費(fèi)和業(yè)績報(bào)酬，管理費(fèi)一般為當(dāng)期資金的 2％～ %；而有限合伙制企業(yè)， GP一般會(huì)收取 2％～ 3%的管理費(fèi)。同時(shí)，信托 PE和有限合伙企業(yè)，也會(huì)根據(jù)業(yè)績報(bào)酬提取一定的提成。實(shí)際業(yè)務(wù)中只要股權(quán)收益率（ ROE）高于 4%，雙重繳費(fèi)就比雙重繳稅更加有利。對于運(yùn)作成功的 PE 來說，高于 4%的 ROE不是個(gè)問題。對 于 PreIPO 投資項(xiàng)目上市后近 10 倍，甚至數(shù)十倍的投資回報(bào)率，上述費(fèi)用比例應(yīng)該是微不可感的。 作為對該模式的大膽嘗試， 2020年下半年，隨著中信信托和西安國際信托成立的私募股權(quán)投資企業(yè)在天津成功落地，信托公司探索以有限合伙人（ LP）的身份參與 PE 業(yè)務(wù)成功破冰，主要目的是通過創(chuàng)新模式能夠?qū)崿F(xiàn)“隔離”功能，最終打破此前信托 PE 以 IPO方式退出的障礙。中信信托與西安國信在 9月份，分別在天津泰達(dá)開發(fā)區(qū)設(shè)立了四家股權(quán)投資合伙企業(yè)。這四家股權(quán)投資合伙企業(yè)中，三家由中信信托與上海華岳投資有限公司合伙設(shè)立，分別為博道信元 股權(quán)投資合伙企業(yè)，華辰佳業(yè)股權(quán)投資合伙企業(yè)和御道元誠股權(quán)投資合伙企業(yè)。另一家名為天津大 本資 料來自 石洞穩(wěn)健股權(quán)投資基金合伙企業(yè)，由西安國際信托和江西鄱陽湖產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司合伙設(shè)立。四家 PE 合伙企業(yè)的注冊資本分別為博道信元 23400 萬元人民幣，華辰佳業(yè) 26100萬元人民幣，御道元誠 20300萬元人民幣，大石洞穩(wěn)健 70100 萬元人民幣。西安信托在 9 月間，分別發(fā)行了西安信托 .長安投資 5 號和 6 號分層式集合資金信托計(jì)劃，資金總規(guī)模上億，其投資領(lǐng)域均明確為“合伙企業(yè)股權(quán)投資”。 （二）信托系 QDII產(chǎn)品低調(diào)“試水”。 2020年 1月 12日國家外匯管理局正式批準(zhǔn)中誠信托、上海國際信托和中海信托三家公司分別獲得了 2億美元的 QDII 投資額度。這是國內(nèi)的信托公司自 2020年取得 QDII資格后，首次獲批 QDII 額度。對信托公司來說，它開展的各項(xiàng)理財(cái)業(yè)務(wù)都有了一個(gè)新的渠道、市場和空間，可以拓展到境外。而信托公司的合格投資者一般是 100 萬元以上的高端客戶，對他們來說，量身定做投資計(jì)劃的需求更大， QDII額度的獲批解決了境外市場的這一需求，但這三家公司的業(yè)務(wù)開展可能還需要一個(gè)摸索的階段。信托公司 QDII 產(chǎn)品的實(shí)質(zhì)是“專戶理財(cái)”，其目標(biāo)客戶主要 是高凈值的私人銀行客戶和機(jī)構(gòu)投資者，門檻是 1000 萬元人民幣。信托公司 QDII 產(chǎn)品的投資范圍遠(yuǎn)比銀行、基金公司、保險(xiǎn)公司的寬泛，再加上其私募性質(zhì)的特點(diǎn)，客戶需求非常個(gè)性化，“小規(guī)模、多批量、個(gè)性化”會(huì)成為信托公司 QDII產(chǎn)品的一大特色。 獲批的三家信托公司對 QDII 業(yè)務(wù)作了充分準(zhǔn)備，與傳統(tǒng)的公募產(chǎn)品投資一些傳統(tǒng)的金融產(chǎn)品，例如股票、債券等相比，信托公司的 QDII產(chǎn)品則不同，其發(fā)行的對象是風(fēng)險(xiǎn)和專業(yè)化程度相對較高的高端私人客戶或機(jī)構(gòu)客戶，產(chǎn)品方案也是和這些客戶的需求緊密相連并量身定制 本資 料來自 的，產(chǎn)品成立的路徑較短。因 此在市場時(shí)機(jī)的選擇上會(huì)比公募產(chǎn)品更占優(yōu)勢。而且信托 QDII 產(chǎn)品投資標(biāo)的“多元化”的特點(diǎn)，在客觀上也會(huì)分散市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。即便部分投資產(chǎn)品出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，但由于這些單一客戶的特定需求往往是長期的，如海外上市公司的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。因此，市場短期的波動(dòng)并不影響這些客戶的實(shí)際投資效果。其中中海信托公司提出信托系的 QDII 產(chǎn)品主要?jiǎng)?chuàng)新思路包括： 拓展投資品種范圍。對于傳統(tǒng)的證券類投資產(chǎn)品，除了原有公募產(chǎn)品的組合管理策略之外，我們還會(huì)考慮引入少量的對沖工具，幫助投資管理人實(shí)現(xiàn)真正意義上的“絕對收益”； 調(diào)整投資比例。傳統(tǒng) 的公募產(chǎn)品在投資比例上比較分散，而我們是專戶管理，將來投資標(biāo)的將會(huì)比較集中，更多地帶有為高凈值客戶量身定制的特色； 進(jìn)行財(cái)富管理。信托公司的 QDII產(chǎn)品，可以成為客戶財(cái)富管理的一種投資手段，幫助其實(shí)現(xiàn)境內(nèi)外資產(chǎn)的跨境配置，通過不同的市場和標(biāo)的獲取配置收益，并分散風(fēng)險(xiǎn)。如在內(nèi)地和香港市場上，存在大量同一投資標(biāo)的在某些階段價(jià)格差異很大的情況。我們的 QDII產(chǎn)品將為部分偏好在兩地市場套利的投資者提供機(jī)會(huì)。 與此同時(shí)，獲批的信托公司還在人才、組織結(jié)構(gòu)、管理制度和投資策略等諸多方面作了充分準(zhǔn)備。例如，中海信托已經(jīng)在 資產(chǎn)管理總部架構(gòu)下設(shè)立了國際業(yè)務(wù)部，負(fù)責(zé)受托境外理財(cái)業(yè)務(wù)的管理、研究、監(jiān)督、運(yùn)作、評估、客戶服務(wù)及市場開拓等工作；成立了 QDII 投資決策委員會(huì)，專門負(fù)責(zé) QDII 重大事項(xiàng)的研究決策；完善了硬件設(shè)備及應(yīng)用系統(tǒng)等。該公司還從境外聘請了擁有豐富產(chǎn)品設(shè)計(jì)經(jīng)驗(yàn)的專家加盟我們的QDII業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)，也在前期摸索了一套行之有效的 QDII產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資流程。中海信托擬開發(fā)的 QDII產(chǎn)品包括“中海中國概念證券投資計(jì)劃”、 本資 料來自 “中海股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃”、“中海另類收益權(quán)信托計(jì)劃”三個(gè)系列的代客境外理財(cái)信托產(chǎn)品。將利用中海信托在人民幣信托產(chǎn)品上 積累的產(chǎn)品創(chuàng)新能力經(jīng)驗(yàn)，豐富優(yōu)質(zhì)的客戶資源，在上述系列產(chǎn)品的范疇內(nèi)，針對每個(gè)專有客戶特定的需求，為客戶提供“專戶理財(cái)”方案。上海信托則放眼海外，在 2億 QDII額度獲批后，該公司于 2020年成立了國內(nèi)首只信托QDII 產(chǎn)品“上海信托鉑金系列”，在國內(nèi)信托資金對外投資領(lǐng)域做出了有益的探索和嘗試。上國信托首只信托 QDII 是聯(lián)合了凱石投資公司合作成立的。凱石投資的實(shí)力雄厚，由雅戈?duì)柤瘓F(tuán)與一批原公募基金人士創(chuàng)立，注冊資本 10 億，雅戈?duì)柤瘓F(tuán)占 60％，公司管理團(tuán)隊(duì)占 40％，自2020年 10 月成立以來，資產(chǎn)管理規(guī)模已達(dá) 100億人民幣。上海信托首款 QDII 產(chǎn)品將在獲批投資付匯額度之內(nèi)進(jìn)行海外市場投資，主要包括香港市場的股票、債