【正文】 元 /股的價(jià)格，受讓天堂硅谷和浙江天堂硅谷恒通創(chuàng)業(yè)投資有限公司所持有的浙江天堂硅谷鯤鵬創(chuàng)業(yè)投資有限公司股權(quán)。但無(wú)論如何通過(guò)有限合伙制實(shí)現(xiàn)私募基金的“自我陽(yáng)光化”是一種有益的嘗試。該基金摒棄了私募以投資顧問(wèn)身份借助信托平臺(tái)發(fā)行產(chǎn)品的模式，通過(guò)成立有限合伙企業(yè)，以普通合伙人的身份發(fā)起基金。光大銀行、郵儲(chǔ)行等金融機(jī)構(gòu)都相繼推出了“陽(yáng)光私 本資 料來(lái)自 募基金寶”等產(chǎn)品。雖然通過(guò)銀行進(jìn)行募資，銀行除了獲得銷售費(fèi)以及托管費(fèi)外，還將獲得產(chǎn)品的部分管理費(fèi)以及私募的部分提成收益，但由于銀行渠道有自己的客戶數(shù)據(jù)庫(kù)，能最快地達(dá)到精準(zhǔn)銷售，這為雙方的合作提供了契機(jī)，未在監(jiān)管約束范圍之列的私人銀行加大了與私募的合作力度。其中不少是為了打新股設(shè)置的。此前操作的如火如荼的打新股 信托產(chǎn)品或?qū)⒅饾u萎縮乃至滅失。因此，許多以證券投資為主要業(yè)務(wù)之一的信托公司，就不得不謀求一些“繞行”的辦法。 本資 料來(lái)自 有悖公平原則，產(chǎn)生新的歧視待遇。而一向領(lǐng)跑的華潤(rùn)信托同期僅發(fā)行了 15 只證券信托產(chǎn)品。據(jù)統(tǒng)計(jì)，證券投資的集合類信托產(chǎn)品在 2020年 6 月份時(shí)，發(fā)行數(shù)量高達(dá) 86只，但 7月份驟降 本資 料來(lái)自 至 34 只， 10月份只有 17只。此后不久，中登公司停止了信托公司開設(shè)證券投資股東賬戶，陽(yáng)光私募模式遭遇了誕生以來(lái)的最大挫折。當(dāng)然，這需要有一個(gè)過(guò)程，特別需要提醒的是，實(shí)踐之前要在人才、技術(shù)、法律、市場(chǎng)等方面做好充分的 準(zhǔn)備。中海信托擬開發(fā)的 QDII產(chǎn)品包括“中海中國(guó)概念證券投資計(jì)劃”、 本資 料來(lái)自 “中海股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃”、“中海另類收益權(quán)信托計(jì)劃”三個(gè)系列的代客境外理財(cái)信托產(chǎn)品。對(duì)于傳統(tǒng)的證券類投資產(chǎn)品，除了原有公募產(chǎn)品的組合管理策略之外，我們還會(huì)考慮引入少量的對(duì)沖工具，幫助投資管理人實(shí)現(xiàn)真正意義上的“絕對(duì)收益”； 調(diào)整投資比例。信托公司 QDII 產(chǎn)品的實(shí)質(zhì)是“專戶理財(cái)”，其目標(biāo)客戶主要 是高凈值的私人銀行客戶和機(jī)構(gòu)投資者，門檻是 1000 萬(wàn)元人民幣。另一家名為天津大 本資 料來(lái)自 石洞穩(wěn)健股權(quán)投資基金合伙企業(yè)，由西安國(guó)際信托和江西鄱陽(yáng)湖產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司合伙設(shè)立。一般來(lái)說(shuō)，信托公司管理 PE 信托，可收取管理費(fèi)和業(yè)績(jī)報(bào)酬，管理費(fèi)一般為當(dāng)期資金的 2％～ %；而有限合伙制企業(yè)， GP一般會(huì)收取 2％～ 3%的管理費(fèi)。因?yàn)樵谠撃Ｊ较?，待上市企業(yè)的股東將體現(xiàn)為有限合伙企業(yè)，而不是信托。還可以為比較成熟的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域發(fā)行產(chǎn)業(yè)基金，聯(lián)合各種專業(yè)機(jī)構(gòu)管理相應(yīng)產(chǎn)業(yè)基金。信托公司應(yīng)積極制定應(yīng)對(duì)措施，大膽探索創(chuàng)新，學(xué)習(xí)和借鑒先進(jìn)發(fā)達(dá)國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施基金的運(yùn)作模式和成功經(jīng)驗(yàn)，建立具有中國(guó)特色的產(chǎn)業(yè)基金化基礎(chǔ)設(shè)施信托產(chǎn)品。具體而言，政信合作中地方政府投融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在以下方面：第一，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于地方政府官員而言，誰(shuí)借的越多，誰(shuí)在任期內(nèi)的政績(jī)就越大，一些地方政府知道自己根本沒(méi)有償債能力，但是他們更看重的是這種難逢的發(fā)展機(jī)遇。有的省份甚至明確提出建立省市縣三級(jí)政府投融資體系，以解決融資困境。所謂政府投融資是指政府為實(shí)現(xiàn)一定的產(chǎn)業(yè)政策和財(cái)政政策目標(biāo)，在不以盈利為直接目的的前提下，通過(guò)信用方式籌集和使用資金，采取直接或間接方式投入經(jīng)濟(jì)建設(shè)的一種活動(dòng)。 ●兩頭在外，主體在我，全程介入，主動(dòng)管理。當(dāng)然因?yàn)椤锻ㄖ芬?guī)定了融資類銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)余額占銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)余額的比例不得高于 30%的剛性要求，因 此一些超標(biāo)的信托公司需立即停止開展該項(xiàng)業(yè)務(wù)，直至達(dá)到規(guī)定比例。因此，監(jiān)管部門希望信托公司能夠盡快提升資產(chǎn)管理能力，把激勵(lì)機(jī)制建立起來(lái)，引進(jìn)人才，往高層次發(fā)展。信托公 司投資于銀行所持的信貸資產(chǎn)、票據(jù)資產(chǎn)等資產(chǎn)的，應(yīng)當(dāng)采取買斷方式，且銀行不得以任何形式回購(gòu)。此外，還有信托公司為適應(yīng)《辦法》實(shí)施后的新形勢(shì)和新要求，將公司可供分配利潤(rùn)、任意盈余公積、董事會(huì)基金轉(zhuǎn)增資本。 研發(fā)先行，不斷提升公司產(chǎn)品創(chuàng)新能力。此次凈資本管理辦法的出臺(tái)，是對(duì)信托業(yè)整體發(fā) 展模式的重大調(diào)整，信托公司應(yīng)盡快認(rèn)清形勢(shì)，根據(jù)自身優(yōu)勢(shì)，迅速調(diào)整公司發(fā)展戰(zhàn)略，重新布局公司業(yè)務(wù)體系，盡快培育自身核心能力，在新形勢(shì)下獲得發(fā)展的主動(dòng)。限制評(píng)級(jí)水平較低公司盲目擴(kuò)張的同時(shí)，為鼓勵(lì)信托公司積極創(chuàng)新，在新產(chǎn)品或新業(yè)務(wù)的監(jiān)管規(guī)定上預(yù)留了空間。為此，曾就銀信、信政和房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)下發(fā)風(fēng)險(xiǎn)提示，但銀信合作業(yè)務(wù)在年底仍然達(dá)到 萬(wàn)億元，創(chuàng)出歷史新高。就《信托公司凈資產(chǎn)管理辦法》而言，其主要指導(dǎo)思想包括下面幾個(gè)方面。監(jiān)管者明確引導(dǎo)信托公司盡快實(shí)現(xiàn)從“廣種薄收”、“以量取勝”片面追求規(guī)模的粗放式經(jīng)營(yíng)模式，向“精耕細(xì)作”、提升業(yè)務(wù)科技含量和產(chǎn)品附加值內(nèi)涵發(fā)展的經(jīng)營(yíng)模式升級(jí)轉(zhuǎn)型的深層考量和戰(zhàn)略意圖。 （四）少數(shù)公司創(chuàng)新乏力，錯(cuò)選粗放外延型模式。 我們把信托公司沒(méi)有主動(dòng)、系統(tǒng)地進(jìn)行項(xiàng)目開發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、交易結(jié)構(gòu)安排和風(fēng)險(xiǎn)控制措施，不直接、親自參與信托資產(chǎn)管理，僅僅是將外部資產(chǎn)通過(guò)信 托合同的形式在信托公司履行一個(gè)文件性流程，業(yè)務(wù)回報(bào)率極低的這一類業(yè)務(wù)通稱為“通道型”或“平臺(tái)型”或被動(dòng)管理型業(yè)務(wù)。這一時(shí)期，信托業(yè)發(fā)展方向得以明確、經(jīng)營(yíng)模式得以確立、經(jīng)營(yíng)機(jī)制得以轉(zhuǎn)換、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)得以升級(jí)、人的思想得到徹底解放，短短四年中管理信托資產(chǎn)突破 3萬(wàn)億，新增信托資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)歷史總額。 信托公司在此期間管理的信托資產(chǎn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，主要導(dǎo)因包括下述幾個(gè)方面。信托新政的頒布，標(biāo)志著監(jiān)管部門對(duì)中國(guó)既有商業(yè)信托制度“顛覆性”制度創(chuàng)新的完成。由于第一次在信托行業(yè)引入評(píng)級(jí)分類監(jiān)管，所以缺乏經(jīng)驗(yàn)，一些條款過(guò)于籠統(tǒng)，對(duì)信托公司管理的資產(chǎn)規(guī)模沒(méi)有具體劃分主動(dòng)管理型資產(chǎn)和被動(dòng)管理型資產(chǎn)，而是“一刀切”，例如評(píng)級(jí)分類監(jiān)管辦法第四部分資產(chǎn)管理第二條第三款第一點(diǎn)“信托業(yè)務(wù)規(guī)?！敝幸?guī)定：信托業(yè)務(wù)規(guī)模得分 12 分，其評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定為：根據(jù)公司管理的受托財(cái)產(chǎn)規(guī)模與行業(yè)平均值之間的比值得分，比值 300％以上得 12 分；比值 20%（含） 300%得分＝信托業(yè)務(wù)規(guī)模 /行業(yè)平均值 12/3 分（得分四舍五入）；比值 20%以下得分為 0分。 一些信托公司的控股股東為了迅速提高信托公司的分類等級(jí)，使其信托資產(chǎn)規(guī)模短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)，便通過(guò)利益輸送的方式將相關(guān)資產(chǎn)作為信托資產(chǎn)委托控股的信托公司進(jìn)行資產(chǎn)管理，雖然信托公司報(bào)酬極低，但資產(chǎn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)。顯然，此類粗放型的業(yè)務(wù)，外延式發(fā)展的模式是難以為繼的。 本資 料來(lái)自 系列二：凈資本管理實(shí)施在即，“二次轉(zhuǎn)型”迫在眉睫 《信托公司凈資本管理辦法》的實(shí)施將成為我國(guó)信托業(yè)發(fā)展的進(jìn)入歷史新階段的一個(gè)重要標(biāo)志，它將與《信托法》《信托公司管理辦法》《信托公司集合資金信托業(yè)務(wù)管理辦法》一道，將中國(guó)信托業(yè)正式引入一個(gè)以“一法三規(guī)”為信托業(yè)監(jiān)管主要政策依據(jù)的全新的歷史發(fā)展時(shí)期。在我國(guó)，繼商業(yè)銀行全面實(shí)施了凈資本管理辦法之后， 2020年中國(guó)證監(jiān)會(huì)也正式頒布實(shí)施《證券公司凈資本管理辦法》，對(duì)所有證券公司實(shí)行凈資 本資 料來(lái)自 本管理，實(shí)踐證明，效果良好，收益明顯，有效的體現(xiàn)了監(jiān)管部門的監(jiān)管思路和監(jiān)管理念。 辦法的出臺(tái)將推動(dòng)信托公司建立并完善內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和控制機(jī)制，通過(guò)對(duì)凈資本等風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)動(dòng)態(tài)監(jiān)控、定期敏感性分析和壓力測(cè)試等手段，逐步實(shí)現(xiàn)信托風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量和監(jiān)控。歸納起來(lái)凈資本管理主要內(nèi)容為凈資本、風(fēng)險(xiǎn)資本和風(fēng)險(xiǎn)控制三個(gè)方面。所謂的自主管理能力，就是信托公司從項(xiàng)目開發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、交易結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)控制、存續(xù)資產(chǎn)監(jiān)控、信托資產(chǎn)收回，全程自主操作，擁有話語(yǔ)權(quán)和定價(jià)權(quán)，主動(dòng)掌控，不再“受制于人”，為投資者獲取令人滿意的投融資收益和資產(chǎn)保值增值，利用信托公司業(yè)務(wù)人員的行業(yè)經(jīng) 驗(yàn)和專業(yè)知識(shí)進(jìn)行積極有效的自主專業(yè)化管理，識(shí)別潛在風(fēng)險(xiǎn)并利用豐富多樣的控制手段進(jìn)行調(diào)節(jié)。因此，信托公司必須改變過(guò)去只顧急功近利，忽略前瞻研究的短視行為，進(jìn)一步加大公司的研發(fā)投入和研發(fā)力度，大力引進(jìn)和培養(yǎng)業(yè)務(wù)研發(fā)人才，設(shè)立專門的研發(fā)機(jī)構(gòu)，組建一支高水平的研發(fā)團(tuán)隊(duì)，將產(chǎn)品研發(fā)與《辦法》出臺(tái)后新形勢(shì)下公司創(chuàng)新業(yè)務(wù)的目標(biāo)和需求緊密結(jié)合起來(lái)，從而不斷提升 公司信托產(chǎn)品的科技含量和附加值，為公司走內(nèi)涵式的發(fā)展道路奠定基礎(chǔ)。 中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì) 2020年 12月 23 日印發(fā)《銀行與信托公司業(yè)務(wù)合作指引》的通知（銀監(jiān)發(fā)〔 2020〕 83號(hào)，簡(jiǎn)稱“指引”），明確指出制定《指引》的主要目的，一是 為了滿足銀行與信托公司業(yè)務(wù)發(fā)展的需要。 （二）《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀信合作有關(guān)事項(xiàng)的通知》（銀監(jiān)發(fā)〔 2020〕111 號(hào)）。 （三）《關(guān)于規(guī)范銀信理財(cái)合作業(yè)務(wù)有關(guān)事項(xiàng)的通知》。且一旦銀行并購(gòu)信托公司或政策允許可以組建信托機(jī)構(gòu)，或放寬商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品的投資領(lǐng)域，則此類業(yè)務(wù)立刻大幅萎縮乃至滅失。 ●私人銀行、個(gè)人信托，財(cái)富管理，制度安排。即政府投融資一般都是通過(guò)信用方式籌集和使用資金，與資金來(lái)源方約定歸還本金的條件和期限，到期按照約定加以償還 。據(jù)一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)表明，中部某省有一個(gè)地級(jí)市，目前，市直政府債務(wù)總額達(dá) 億元，相當(dāng)于 2020 年市直財(cái)政一般預(yù)算收入的 7倍之多。因此， 2020年已有多家商業(yè)銀行暫停通過(guò)信托機(jī)構(gòu)對(duì)非自償性政府融資平臺(tái)發(fā)放信托貸款，暫停 本資 料來(lái)自 發(fā)行投向他行非自償性政府融資平臺(tái)貸款的理財(cái)產(chǎn)品。即在政府融資平臺(tái)對(duì)債務(wù)資金使用過(guò)程中，由于市場(chǎng)波動(dòng)、外部環(huán)境變化或者制度缺陷管理不善等因素導(dǎo)致項(xiàng)目投融資資金收益下降、損失甚至出現(xiàn)呆壞賬，而難以償還本金、利息的各種風(fēng)險(xiǎn)；第三，其他風(fēng)險(xiǎn)。進(jìn)入 交易中心 的交易標(biāo)的物為基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的股權(quán)或債權(quán)，交易主體分為項(xiàng)目建設(shè)方和資金供應(yīng)方。近期，一直走在私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)前沿的中信信托探索出“信托 PE+有限合伙”的創(chuàng)新模式。該新模式的具體運(yùn)作方式是，放棄以往成立 PE 資金池直投項(xiàng)目的做法，轉(zhuǎn)而由信托公司募集客戶資金先成立信托計(jì)劃，在此基礎(chǔ)上成立合伙制創(chuàng)投公司，以信托計(jì)劃作為 LP（有 本資 料來(lái)自 限合伙人）進(jìn)入有限合伙企業(yè)，將信托資金轉(zhuǎn)為創(chuàng)投公司資本金，并由有限合伙企業(yè)進(jìn)行私募股權(quán)投資。對(duì)于運(yùn)作成功的 PE 來(lái)說(shuō)，高于 4%的 ROE不是個(gè)問(wèn)題。 （二）信托系 QDII產(chǎn)品低調(diào)“試水”。因 此在市場(chǎng)時(shí)機(jī)的選擇上會(huì)比公募產(chǎn)品更占優(yōu)勢(shì)。如在內(nèi)地和香港市場(chǎng)上，存在大量同一投資標(biāo)的在某些階段價(jià)格差異很大的情況。上國(guó)信托首只信托 QDII 是聯(lián)合了凱石投資公司合作成立的。 自 2020年深國(guó)投創(chuàng)新證券投資信托模式以來(lái)，陽(yáng)光私募的發(fā)展逐步得到壯大。新政策改變了原來(lái)大機(jī)構(gòu)、大資金中簽 率高的不公平狀況，有利于保護(hù)中小投資者的利益。所謂留存賬戶最大一部分是信托公司過(guò)去開設(shè)的證券投資賬戶和專為打新開設(shè)的賬戶，還有一些陽(yáng)光私募產(chǎn)品到期清盤后的空置賬戶。 部門利益保護(hù)色彩濃厚，不利于我國(guó)資本市場(chǎng)環(huán)境的和諧發(fā)展。衍生出的負(fù)面效應(yīng)是，“一人生病，全家吃藥”凍結(jié)范圍一刀切，在凍結(jié)極少數(shù)違規(guī)運(yùn)作的信托公司的同時(shí)，絕大多數(shù)規(guī)范運(yùn)作的信托公司也無(wú)辜受到牽連，維護(hù)了一方面的公正性，但卻造成一種新的不公正。無(wú)論老賬戶的改頭換面，還是“ TOT”，都增加了信托公司和私募基金的運(yùn)營(yíng)成本，并攤低了投資者的應(yīng)得收 益。這對(duì)原有大量依靠資金量?jī)?yōu)勢(shì)盈利的打新股信托業(yè)務(wù)產(chǎn)生有效約束。 2020年以來(lái)，私募與銀行的合作逐漸成為市場(chǎng)的熱點(diǎn)。這并非是私人銀行首次與私募聯(lián)合推出新品，早在去年8 月份，光大銀行聯(lián)手北京星石、上海尚雅等 5家業(yè)內(nèi)頂尖私募，推出創(chuàng)新型產(chǎn)品“陽(yáng)光私募基金寶”，開創(chuàng)了銀行與私募基金聯(lián)手的全新模式。隨著私募產(chǎn)品規(guī)模爆發(fā)式增長(zhǎng)，銀行順勢(shì)而為與信托和投資顧問(wèn)聯(lián)起手來(lái)，為客戶提供服務(wù)是水到渠成和大勢(shì)所趨。首先是合伙制私募基金如何“陽(yáng)光化”；其次，合伙制私募基金如何解決進(jìn)出問(wèn)題。 證券投資信托業(yè)務(wù)一直是國(guó)內(nèi)信托理財(cái)市場(chǎng)上的主力軍，曾經(jīng)占信托理財(cái)市場(chǎng)發(fā)行量近一半。 該信托產(chǎn)品的主要特點(diǎn)是，該信托以股權(quán)方式投資于上述創(chuàng)投資公司，而這個(gè)公司資金的投資方向正是國(guó)內(nèi)上市公司定向增發(fā)項(xiàng)目和國(guó) 內(nèi)A 股大宗交易等。從整體看，一些風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者會(huì)更加關(guān)注這一款信托產(chǎn)品。平安信托采用科學(xué)的評(píng)級(jí)方法對(duì)其平臺(tái)上投資顧問(wèn)的投資風(fēng)格和業(yè)績(jī)進(jìn)行了深入的分析和研究，為已合作 的及部分潛在合作伙伴建立了完整的投資顧問(wèn)檔案，并進(jìn)行持續(xù)跟蹤分析。 2020年 5月、 6月房地產(chǎn)貸款新增額比 14月月均新增額分別下降 %、 %。 2020 本資 料來(lái)自 年 7月初，按照監(jiān)管部門的統(tǒng)一安排，各信托公司此前對(duì)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)啟動(dòng)了壓力測(cè)試，目前各家信托公司自查階段基本結(jié)束，相關(guān)信托公司已相繼將壓力測(cè)試結(jié)果上報(bào)到監(jiān)管部門。《通知》下發(fā)以來(lái)，已有部分房地產(chǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)過(guò)猛的信托公司調(diào)整了房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的節(jié)奏和規(guī)模。 《上漲通知》下發(fā)后的三個(gè)月間，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品發(fā)行總數(shù)達(dá) 115 支，占集合信托產(chǎn)品發(fā)行總量的%，發(fā)行規(guī)模達(dá) 億，占總發(fā)行規(guī)模的 %。第二個(gè)特點(diǎn)是大型開發(fā)商和信托公司的合作呈現(xiàn)零散化，合作的偶然性和機(jī)會(huì) 性 本資 料來(lái)自 較為明顯，未發(fā)現(xiàn)某大型開發(fā)商與一家信托公司結(jié)成戰(zhàn)略性合作伙伴的跡象。經(jīng)過(guò) 2020年貸款類信托計(jì)劃的大量發(fā)行后，不少信托公司 2020 年年初的信托貸款占比已超過(guò)30%，從而不得不采用貸款以外的資金運(yùn)用方式。但是，其余的大部分公司則不具備這種實(shí)力，增資擴(kuò)股或?qū)で笞①Y則很可能成為其所選擇的道