【文章內(nèi)容簡介】 與公司治理 資本結(jié)構(gòu)與公司治理 制度環(huán)境與公司治理 3/1/2023 52 制度與治理■ 制度（ Institutions）－ 既已形成的、作為有組織社會的一項要素的秩序、原則、法律或慣例。 ……… Webster’s Dictionary－ 人為設(shè)計出來構(gòu)建政治的、經(jīng)濟的和社會的互動關(guān)系的規(guī)范，由 非正式 的約束（ 獎懲、禁忌、習俗、傳統(tǒng)及行為準則 ）和 正式 的規(guī)則（ 憲法、法律、產(chǎn)權(quán) ）組成。 ………… Douglas North ●制度 的定義：制約人們相互關(guān)系和人們行為的規(guī)范 。3/1/2023 53 制度與治理●制度的兩個層面 － 一般的社會規(guī)則（ 制度環(huán)境 ） － 特定的組織形式（ 制度安排 或 治理制度 ）＃市場組織與行政組織＃政府組織與非政府組織（ NGO）＃營利性組織與非營利性 （ NotforProfit） 組織3/1/2023 54 制度與治理■企業(yè)制度 憲法 合同法權(quán)利意識證券法企業(yè)組織的制度安排(治理制度 )職業(yè)道德規(guī)范市場機制企業(yè)法3/1/2023 55觀 點n不同國家的公司治理規(guī)則不可能是相同的n不同組織的治理安排應(yīng)該是有差異的n有效的治理結(jié)構(gòu)應(yīng)該是權(quán)變的3/1/2023 56 產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理l 產(chǎn)權(quán)的定義l 產(chǎn)權(quán)的性質(zhì)l 產(chǎn)權(quán)的類型l 產(chǎn)權(quán)的作用l 企業(yè)制度的產(chǎn)權(quán)分析l 改善治理的產(chǎn)權(quán)安排l 實證研究：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效3/1/2023 57● 產(chǎn)權(quán)的定義產(chǎn)權(quán)所有制關(guān)系的法律體現(xiàn) 占有權(quán)處置權(quán)轉(zhuǎn)讓權(quán)收益權(quán)使用權(quán)3/1/2023 58● 產(chǎn)權(quán)的性質(zhì)u一種經(jīng)濟和社會關(guān)系u（不同程度的） 排他性u可分離性u可分割性 3/1/2023 59● 產(chǎn)權(quán)的類型與比較產(chǎn)權(quán)類型 產(chǎn)權(quán)主體 排他性 可分割性 可轉(zhuǎn)讓性 可分離性私有產(chǎn)權(quán) 個人 完全 是 是 是社團共有產(chǎn)權(quán)社團成員全體內(nèi)部不具有對外具有否 受限制 是公共產(chǎn)權(quán) 社會成員全體否 否 ？ 否國有產(chǎn)權(quán) 國家 未經(jīng)授權(quán)不可分享否 是，但產(chǎn)權(quán)性質(zhì)改變 是3/1/2023 60● 產(chǎn)權(quán)的作用促進社會資源的合理配置和社會經(jīng)濟的運行效率促使資源從低生產(chǎn)力所有者向高生產(chǎn)力所有者轉(zhuǎn)移產(chǎn)權(quán)的排他性選擇和選擇結(jié)果的緊密結(jié)合對產(chǎn)權(quán)主體行為產(chǎn)生約束和激勵對產(chǎn)權(quán)主體行為選擇形成合理預(yù)期為企業(yè)和社會的合理運作提供保證產(chǎn)權(quán)的權(quán)利規(guī)定產(chǎn)權(quán)的可轉(zhuǎn)讓性3/1/2023 61l股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效3/1/2023 62o股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效：一個未解之迷uBerle Means(1932):股權(quán)分散化 ?經(jīng)營者控制 ?委托人對代理人的有效監(jiān)督程度降低 ?企業(yè)股東利益最大化的實現(xiàn)程度降低uJensen Meckling(1976):公司內(nèi)部股東持股比例越高 ?公司市場價值越大3/1/2023 63u McConnell Servaes(1990):公司價值與股權(quán)結(jié)構(gòu)之間具有 非線性 關(guān)系； 管理層持股比重與公司盈利及市場表現(xiàn)存在著 反向的 U型關(guān)系 。u Mehran(1995):股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效 無顯著相關(guān) 關(guān)系u Han Suk(1998): 公司績效與外部大量持股股東的股權(quán)比例 正相關(guān)u MyeongHyeon Cho(1998): 股權(quán)結(jié)構(gòu)影響投資，進而影響企業(yè)價值 u Pederson Thomsen(1999): 公司股權(quán)集中度與公司凈資產(chǎn)收益率 顯著正相關(guān) 3/1/2023 64u 周業(yè)安（ 1999）：國有股權(quán)的集中對提高公司績效有正面影響u 張紅軍（ 2023）：國有股對公司績效有負面影響u 許小年和王燕（ 1999）：法人股比例與公司績效正相關(guān)；大股東持股比例與公司績效正相關(guān)；國家股與公司績效負相關(guān)u 孫永權(quán)和黃祖輝（ 1999）：相對控股股東的存在最有利于公司治理機制發(fā)揮作用，公司業(yè)績也趨于最大3/1/2023 65 資本結(jié)構(gòu)與公司治理n公司資本結(jié)構(gòu)的財務(wù)含義— 資本結(jié)構(gòu)與公司市場價值n公司資本結(jié)構(gòu)的治理含義— 資本結(jié)構(gòu)與公司控制權(quán)3/1/2023 66u公司資本結(jié)構(gòu)及其選擇?資本結(jié)構(gòu) 公司負債與股東權(quán)益的比例?資本結(jié)構(gòu)決策 選擇最優(yōu)的股票與債券的結(jié)構(gòu)，使公司總價值達到最大?資本結(jié)構(gòu)選擇的 傳統(tǒng)分析 對融資選擇的風險 收益替換分析?資本的成本?風險，特別是破產(chǎn)的風險3/1/2023 67u莫迪利安尼 米勒定理（ MM定理 ） 在一定條件下，企業(yè)是通過募股還是舉債來籌措資本是無關(guān)緊要的。因為，公司的目標是市場價值最大化，而企業(yè)的市場價值并不取決于債務(wù)和股票是如何組合的。 假定：公司投資和融資政策相互獨立沒有公司和個人的所得稅沒有交易成本沒有破產(chǎn)風險資本市場充分有效3/1/2023 68u現(xiàn)實中的公司為什么非常關(guān)心資本結(jié)構(gòu) ?破產(chǎn)風險?稅收?對經(jīng)理的激勵 ?市場對企業(yè)價值的看法3/1/2023 69u公司融資選擇中的啄食順序理論?通過銀行或通過發(fā)行企業(yè)債券或直接從投資者那里籌借資金?發(fā)行新的股票?保留贏利的一部分用于再投資啄食順序理論啄食順序理論 留利 → 債務(wù)融資 → 股權(quán)融資3/1/2023 70u公司資本結(jié)構(gòu)的治理含義?公司的名義控制權(quán)與有效（實際）控制權(quán)?銀行融資與公司控制權(quán)?債券融資與公司控制權(quán)?發(fā)行新股票與公司控制權(quán)： 優(yōu)先股 VS普通股?利潤再投資與公司控制權(quán)3/1/2023 71u決定公司資本結(jié)構(gòu)的制度因素 ?證券市場的發(fā)達程度?法律對銀行業(yè)務(wù)的限制?稅收安排?公司吸引股權(quán)投資的可能?制度環(huán)境 → 公司資本結(jié)構(gòu) → 公司實際控制權(quán)3/1/2023 72 決策機制與公司治理n公司治理目標的思考： 超越利益機制n關(guān)于公司治理的兩個故事：Ford 和 Compaqn總裁生命周期理論n結(jié)構(gòu)化的公司決策規(guī)則3/1/2023 73n公司治理目標： 超越利益機制u 搞好公司治理，必須解決兩個方面的問題 ：o 第一是 利益機制 方面的問題，主要解決什么樣的企業(yè)制度最有利于確保投資者在上市企業(yè)中的資產(chǎn)得到應(yīng)有的保護和獲得合理的回報的問題。o 第二是 決策機制 方面的問題，主要解決如何構(gòu)架企業(yè)內(nèi)部的領(lǐng)導(dǎo)體系，來防止因企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)層（總裁、董事會）的管理能力、思想方式與環(huán)境要求錯位而引起的決策失誤，確保企業(yè)關(guān)鍵人事安排和重大決策正確有效的問題。梁能：《公司治理：中國的實踐和美國的經(jīng)驗》3/1/2023 74n關(guān)于公司治理的兩個故事u觀察o 在一些企業(yè)，并不存在所有權(quán)與控制權(quán)分離的問題，所有者和管理者是 同一個人 （如福特汽車公司）。o 在一些企業(yè)，所有權(quán)與控制權(quán)只是部分分離，總裁本身即是創(chuàng)業(yè)者和 /或 主要股東 （如康柏）。o 在一些企業(yè)，盡管所有權(quán)與控制權(quán)是 分離 的，但公司經(jīng)營非常有效（如 GE）。3/1/2023 75案例： Ford Motor Companyo Henry Ford（ 1863—1947 ），汽車大王o Ford的汽車o Ford Motor Company：合伙企業(yè)福特家族和早期投資人內(nèi)部控股的非上市公司上市公司（ 1956）o Ford的經(jīng)營輝煌： 1920S早期，美國汽車市場的 60%以上，全球的 50%左右下降至破產(chǎn)邊緣： 1937年 21%； 1946年月虧損達 $ 1 000萬 o 經(jīng)驗：公司內(nèi)部缺乏制衡 Henry Ford的治理機制，決策隨意性極大3/1/2023 76n總裁生命周期理論u觀點：除了利益機制外，企業(yè)經(jīng)營中發(fā)生的許多問題來自總裁的思維方式和企業(yè)的決策機制。u1991年，美國哥倫比亞大學的 Donald C. Hambrick (漢布瑞克 )和 Gregory D. S. Fukutomi (?？送鞋?)，對總裁任職期間領(lǐng)導(dǎo)能力的變化規(guī)律及其原因，提出了一個總裁生命周期的五階段假說。3/1/2023 77u總裁管理生命周期的五個季節(jié) 變化階段變化因素受命上任 探索改革 形成風格 全面強化 僵化阻礙認知模式的剛性中強 或弱或強 中強 強且上升 非常強職務(wù)知識 知之甚少上升很快 大體熟悉迅速上升 非常熟悉緩慢上升 非常熟悉緩慢上升 非常熟悉緩慢上升信息源寬窄 來源廣未過濾 來源廣 過濾 依賴少數(shù) 信息源過濾加劇依賴少數(shù)信息源高度過濾非常少的信息源高度過濾任職興趣 高 高 中高 中高但是下降 中低下降權(quán)力 弱，上升 中，上升 中，上升 強，上升 非常強 失控產(chǎn)生3/1/2023 78★ 結(jié)論 : 一個好的利益機制并不能代替一個好的決策機制，有遠見的企業(yè)家和投資者應(yīng)當重視決策機制的建設(shè)。u導(dǎo)致總裁領(lǐng)導(dǎo)能力變化的主要因素o 認知模式的剛性o 信息源的寬窄和信息的質(zhì)量⊕既得利益3/1/2023 79n結(jié)構(gòu)化的公司決策規(guī)則u決策機制設(shè)計的基本內(nèi)容 o決策權(quán)力o決策程序u決策規(guī)則體系o管理決策的 規(guī)則o影響 管理決策規(guī)則的 規(guī)則o關(guān)于 誰有資格制定 和 如何制定 規(guī)則的規(guī)則3/1/2023 80 制度環(huán)境與公司治理n制度環(huán)境與治理理念n制度環(huán)境與治理目標n制度環(huán)境與治理方式n制度環(huán)境與治理水平? 制度環(huán)境的內(nèi)涵：市場、法律、政治、文化 （習俗、傳統(tǒng)、道德、社會價值觀等） 以及專業(yè)組織、中介機構(gòu)等3/1/2023 81n制度環(huán)境與治理理念216。 產(chǎn)權(quán)保護重要嗎？產(chǎn)權(quán)可保護嗎？216。 權(quán)力制衡重要嗎？權(quán)力如何制衡？權(quán)力由誰制衡？216。 商業(yè)誠信重要嗎？經(jīng)商能講誠信嗎？不講誠信受懲罰嗎？懲罰足夠重嗎？216。 虛假上市無關(guān)緊要嗎？虛假上市受懲罰嗎？懲罰足夠重嗎？216。 政府參與作假受懲罰嗎？懲罰足夠重嗎？216。 …………216。 公司治理重要嗎？制度環(huán)境市場法律政治文化專業(yè)組織中介機構(gòu)3/1/2023 82n制度環(huán)境與治理目標公司治理目標 II 決策機制：確保企業(yè)重大決策的 正確有效公司治理的目標 I 利益機制 :股東利益？