【文章內(nèi)容簡介】 ，在大多數(shù)證券公司屬于證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的增值服務(wù)，如何將投資顧問與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)相隔離？另外，對于證券投資顧問在公開咨詢業(yè)務(wù)中的行為，如何確保其不受客戶利益的影響？除了信息隔離墻制度之外，我們還應(yīng)當(dāng)建立相應(yīng)的補充機制，以便更好的防范和避免利益沖突。 信息隔離機制 證券投資顧問業(yè)務(wù)現(xiàn)有的信息隔離機制包括三個層面： 10 一是公司高管層的隔離，根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會證券公司信息隔離墻制度指引，證券公司高級管理人員原則上不得分管可能產(chǎn)生利益沖突的業(yè)務(wù)或部門，若公司由于成本、人員等因素 限制在 無法避免的情況下，高管人員不得參與具體證券的投資建議或決策。 二是公司各業(yè)務(wù)板塊或部門之間的隔離，具體而言包括：投資顧問業(yè)務(wù)與資產(chǎn)管理、投資銀行、證券自營業(yè)務(wù)之間的信息隔離，各部門人員相互之間不得兼任，部門辦公場所物理隔離，部門業(yè)務(wù)信息不得交流，員工跨部門流動應(yīng)遵守靜默期和跨墻管理相關(guān)規(guī)定。 三是證券投資顧問與證券分析師之間的隔離。證券投資顧問與證券分析師之間的隔離如前所述，根據(jù)各自是否接觸客戶敏感信息劃分 ，投資顧問屬于墻內(nèi)人員，而證券分析師則處于墻外。 隔離并不能解決所有問題 上述三個層面的信息隔離墻機制能夠很好的解決投資顧問業(yè)務(wù)與公司自營業(yè)務(wù)、投資銀行業(yè)務(wù)之間的利益沖突，但是，對于投資顧問客戶與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)之間的利益沖突，投資顧問客戶與公眾（非公司客戶）之間的利益沖突，信息隔離墻并不能解決根本問題。 首先，投資顧問面臨客戶利益與公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)利益沖突的問題，光靠信息隔離墻無法解決。投資顧問與證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)之間有著直接的關(guān)聯(lián)關(guān)系，目前投資顧問的客戶主要集中在證券公司的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，其業(yè)務(wù)發(fā)展主要根植于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，所以對于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)而言，投資顧問屬于其敏感信息的“墻內(nèi)人員”。在投資顧問對外咨詢服務(wù)過程中，必然產(chǎn)生持續(xù)跨墻或身處墻上的情況。如前所述，投資顧問作為公司的員工，公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)業(yè)績與其有直接或間接的利害關(guān)系，如何平衡客戶投資收益與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金收入的關(guān)系，這是其不可避免的利益沖突。 其次，對于客戶利益與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的利益沖突，信息隔離墻同樣難以解決。根據(jù)現(xiàn)有制度安排，投資顧問與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)在物理、人員、信息上是相互隔離的，但是，一些公司的投資顧問在銷售本公司資產(chǎn)管理產(chǎn)品的時候，同樣會面臨客戶利益與公司利益 的沖突，是否會按照客戶適當(dāng)性原則，指導(dǎo)客戶認(rèn)購合適的產(chǎn)品，這同樣是信息隔離難以解決的。此外，根據(jù)現(xiàn)有制度的前瞻性安排，投資顧問業(yè)務(wù)在未來必然會發(fā)生分化或深化，與境外接受全權(quán)委托的投資顧問相接軌，該類投資顧問實際上兼有投資顧問和客戶資產(chǎn)管理職能，客戶利益與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的利益沖突更是不可避免了。 再次，由于部分投資顧問同時實施對外咨詢，面對“收費的”客戶和“免費的”公眾，相互利益如何權(quán)衡，這也是隔離機制無法完全解決的問題。投資顧問掌握客戶的持倉及交易情況，該信息會不會左右其對外咨詢行為？在處理客戶利益與非客戶的 公眾利益時，投資顧問可以做到對客戶信息保密，嚴(yán)格遵守信息隔離墻制度，比如，在對某一股票進行評價時，投資顧問并不會披露客戶的持倉或交易情況，但是，他會不會利用自身的影響力對該股票走勢進行暗示或引導(dǎo)呢？進一步，如果其核心客戶尚未建倉或待買進的品種，此時，并不屬于敏感信息，投資顧問在公眾咨詢過程中給予 相關(guān)行業(yè) 正面評價，在達到一定的市場影響之前，建議客戶建倉，這一行為同樣不在信息隔 11 離墻制度的管轄范圍。 （四） 信息 隔離之外的補充機制 除了信息隔離之外，我們還要尋求相應(yīng)的補充機制。根據(jù)《指引》的相關(guān)規(guī)定，在信息隔離不足 以避免和有效管理利益沖突的情況，強制信息披露和業(yè)務(wù)限制是必要的補充機制，此外，相應(yīng)的合規(guī)檢查、評價與問責(zé)機制也是信息隔離墻制度的有效補充。 信息披露。 在信息無法隔離的情況下，公開披露相關(guān)信息，實現(xiàn)投資者及客戶之間的信息對等和公平。具體到投資顧問業(yè)務(wù)，投資顧問應(yīng)當(dāng)公開其自身的基本信息，以供投資者決策判斷，其具體內(nèi)容包括： （ 1）投資顧問的執(zhí)業(yè)資格及基本經(jīng)歷； （ 2）其所推薦產(chǎn)品的基本特征和風(fēng)險性質(zhì)； （ 3）投資顧問與其推薦的產(chǎn)品有無關(guān)聯(lián)關(guān)系等。 在境外，投資顧問尚需披露其自身及其所在公司持有或投資相關(guān)股 票的情況。 業(yè)務(wù)限制。 在信息隔離和披露仍然難以避免利益沖突的情況下，對投資顧問或其所在公司的業(yè)務(wù)進行限制。具體包括： （ 1）靜默期。投資顧問在參與投資銀行等跨墻業(yè)務(wù)后一段時間內(nèi)，對于相關(guān)證券不得對外發(fā)表任何咨詢意見或報告。 （ 2）限制清單。這里有兩個方向的限制，一是投資顧問對外推薦的證券品種，在一定期限（一般為一至三天）內(nèi)，限制公司自營業(yè)務(wù)或資產(chǎn)管理業(yè)務(wù) 進行反向交易 ；二是對于公司自營重倉買入或賣出的股票，主動列入限制清單，在一定期限內(nèi)限制對外發(fā)表咨詢意見或報告。 對于投資顧問而言，對于其核心客戶重倉持 有的證券，是否有必要進行對外咨詢或推薦方面的限制，目前的《指引》沒有詳述，筆者認(rèn)為，對于核心或重點客所持有的股票，證券公司不妨將其首先列入觀察名單，對投資顧問的對外咨詢行為進行監(jiān)督。如果投資顧問 在對其他客戶實施投資建議或者公開投資報告之時 ，對相關(guān)證券給以不合理的評級，有操縱市場資訊之嫌，則應(yīng)立即列入限制清單，禁止其對外發(fā)表意見，以免操縱或影響股票的市場走勢。 合規(guī) 管理 機制。 投資顧問業(yè)務(wù)的信息隔離機制只是管理其利益沖突的手段之一，除此之外， 公司應(yīng)當(dāng)設(shè)立必要的檢查、監(jiān)督和考核機制， 涵蓋證券投資顧問的內(nèi)部控 制、業(yè)務(wù)流程、業(yè)務(wù)審核與備案、檢查和問責(zé)等多個方面。下面我們詳細討論一下證券投資顧問業(yè)務(wù)的合規(guī)管理要點。 12 （五）證券投資顧問業(yè)務(wù)合規(guī) 管理 要點 證券投資顧問業(yè)務(wù)的 合規(guī)管理從本質(zhì)上說是圍繞投資顧問業(yè)務(wù)的職責(zé)履行和業(yè)務(wù)實施展開的 。 具體執(zhí)業(yè)過程中， 證券投資顧問 及其所在機構(gòu) 應(yīng)當(dāng) 切實遵守相應(yīng)的規(guī)則，并切實履行 對客戶、對公司、對市場甚至 對 社會公眾的法定 和約定的責(zé)任或 義務(wù) 。 我們以投資顧問的基本職責(zé)要求為切入點，探討其合規(guī)管理的要點。 基本原則 和概括性 義務(wù) （ 1） 健全內(nèi)部控制，防范利益沖突 ，公平對待客戶 。 除了信息隔離 之外，尚包括內(nèi)部授權(quán)與分權(quán)機制、決策與監(jiān)督之間的制衡機制、內(nèi)外部問責(zé)與考核機制等。 由防范利益沖突引申出客戶與客戶的利益沖突防范問題，即公平對待客戶的原則。 具體見 《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》 第三 條 ： 第三條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)從事證券投資顧問業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)和本規(guī)定，加強合規(guī)管理，健全內(nèi)部控制，防范利益沖突，切實維護客戶合法權(quán)益。 （ 2） 誠信、勤勉、忠實義務(wù) 誠信、勤勉、忠實義務(wù)是基于 代理關(guān)系而產(chǎn)生傳統(tǒng)法定義務(wù)。 投資顧問及其所在機構(gòu)作為客戶的受托人，應(yīng)當(dāng)忠實于委托人的利益，以客戶利益 優(yōu)先為原則，將客戶利益視同己出。 境外相當(dāng) 數(shù)量的判例涉及投資顧問這一義務(wù)問題，如在某一證券的急速下跌過程中，如果有充分理由相信投資顧問已對該趨勢有充分的判斷， 則應(yīng)當(dāng)對所有客戶作出利空的建議；如果 投資顧問已對大部分客戶作出了賣出建議， 卻怠于 或因疏忽未 提醒 另外的 客戶減倉，則法院會判定投資顧問 對后者 承擔(dān)一定的賠償義務(wù) ，因為其對這部分客戶未盡到勤勉義務(wù) 。 由誠信和忠實義務(wù)衍生出反欺詐、 反 操縱和 防止 內(nèi)幕交易的基本職責(zé)。 具體規(guī)定 《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第 四、五 條： 第四條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)及其人員應(yīng)當(dāng)遵循 誠實信用原則 ，勤勉、審慎地為客戶提供證券投資顧問服務(wù)。 第五條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)及其人員提供證券投資顧問服務(wù)，應(yīng)當(dāng)忠實客戶利益，不得為公司及其關(guān)聯(lián)方的利益損害客戶利益；不得為證券投資顧問人員及其利益相關(guān)者的利益損害客戶利益；不得為特定客戶利益損害其他客戶利益。 13 業(yè)務(wù)實施中的 具體 要求 （ 1） 信息公開 、風(fēng)險揭示 證券投資顧問業(yè)務(wù)開展過程中，應(yīng)當(dāng)公開公司或機構(gòu)的業(yè)務(wù)資質(zhì)、投資顧問的注冊情況或其基本信息 ，此外，還應(yīng)當(dāng)向客戶進行充分的風(fēng)險揭示，由客戶簽收風(fēng)險揭示書 。 美國有所謂的 小冊子規(guī)則 (the brochure rule)： 一般要求投資顧問 向客戶 交付一份書面說明或所謂 的 小冊子，內(nèi)容 主要 描述該投資顧問 所在機構(gòu)的經(jīng)營情況、投資顧問的 教育、實務(wù)經(jīng)驗等信息。 為了避免利益沖突 ， 境外一些證券自律組織還要求證券 投資顧問還應(yīng)當(dāng)公開 所有 與其 報酬 有關(guān)的 重要訊息 。 例如是否該顧問 的 收費高于提供類似 服務(wù)的 一般收費標(biāo)準(zhǔn) 。 此外，投資顧問 還 必須揭 露所有 可能 存 在的 利益沖突情形 。 例如，對于向客戶推薦的股票或基金，公司或投資顧問 本人是否與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系？投資顧問是否會從客戶的買賣行為中獲益？ 是否會獲得傭金或業(yè)績獎勵？ 《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》 第十二條 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)向客戶提供證券投資顧問服務(wù)，應(yīng)當(dāng)告知客戶下列基本信息： （一）公司名稱、地址、聯(lián)系方式、投訴電話、證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格等； （二）證券投資顧問的姓名及其證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格編碼； （三）證券投資顧問服務(wù)的內(nèi)容和方式； （四）投資決策由客戶作出，投資風(fēng)險由客戶承擔(dān)； （五）證券投資 顧問不得代客戶作出投資決策。 證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)應(yīng)當(dāng)通過營業(yè)場所、中國證券業(yè)協(xié)會和公司網(wǎng)站，公示前款第（一）、（二）項信息，方便投資者查詢、監(jiān)督。 （ 2） 了解 你的 客戶 和適當(dāng)性義務(wù) 了解客戶是投資顧問業(yè)務(wù)開展中的重要原則，境外同行稱為 了解你的客戶（ KYC 原則 ），是指證券公司在客戶開戶、交易和客戶維護過程中需要 了解客戶的真實身份、客戶資產(chǎn)狀況、風(fēng)險承受能力、投資偏好甚至家庭背景、秉性和喜好等基本情況，當(dāng)這些情況變化時，能夠及時了解，并調(diào)整對客戶的服務(wù)方式、內(nèi)容等。 在 了解客戶的基礎(chǔ)上，將合適的產(chǎn)品和服 務(wù)以適當(dāng)?shù)姆绞酵扑]和提供給合適的客戶，為適當(dāng)性 （ suitable） 原則。 KYC 和適當(dāng)性原則源于信托法上對受托人責(zé)任的基本要求。根據(jù)普通法和衡平法的基本理論，受托人責(zé)任包括對委托人及其信托財產(chǎn)的注意義務(wù)、對信托財產(chǎn)的謹(jǐn)慎處置義務(wù)、作為受托人應(yīng)有的勤勉、誠信義務(wù)等。 KYC 和適當(dāng)性是受托人注意義務(wù)、謹(jǐn)慎義務(wù)的自然延伸。 14 20 世紀(jì) 80 年代中期的 歐美國家的 傭金自由化改革，加劇了行業(yè)內(nèi)競爭，證券公司在爭奪客戶資源的同時，埋下了一系列風(fēng)險和糾紛的隱患，法院偏向于客戶的判例促使券商不得不注重客戶風(fēng)險管理，提出了了解你的客 戶和適當(dāng)性原則。該階段出現(xiàn)的典型案例 如 Varcoe 案，投資顧問Sterling 由于忽視了客戶在投資期間失業(yè)、離婚等現(xiàn)實困難，仍然為其從事期貨等高風(fēng)險的投資交易，法官認(rèn)定該 投資顧問 負有注意義務(wù)，應(yīng)承擔(dān)客戶的損害賠償責(zé)任。 由于客戶糾紛的增加，許多證券經(jīng)紀(jì)商在 投資顧問 業(yè)務(wù) 開展過程中 不得不詳細引入 KYC 和適當(dāng)性原則，使這兩個原則得到了很好的推廣和細化。 《暫行規(guī)定》 第十五條 證券投資顧問應(yīng)當(dāng)根據(jù)了解的客戶情況，在評估客戶風(fēng)險承受能力和服務(wù)需求的基礎(chǔ)上，向客戶提供適當(dāng)?shù)耐顿Y建議服務(wù)。 （ 3） 審核 與備案 流程 A、 公司內(nèi)部審核 與備案 證券投資顧問向客戶發(fā)布的投資建議應(yīng)當(dāng)經(jīng)業(yè)務(wù)部門或合規(guī)部門審核，當(dāng)然，審核的形式和內(nèi)容可以根據(jù)公司自身的管理實踐而有所差異，但是，其基本內(nèi)容至少應(yīng)當(dāng)包括這樣幾點： a、是否在限制清單之列； b、是否包含客戶敏感信息； c、是否侵犯第三方權(quán)利（如侵犯知識產(chǎn)權(quán)，抄襲或未標(biāo)注資料來源的大量引用） d、出具的建議是否有合理依據(jù)，是否有夸大或不實之處； e、是否披露了必要的信息，包括執(zhí)業(yè)資格、投資顧問與公司或客戶的關(guān)聯(lián)關(guān)系、必要的風(fēng)險提示等 。 對于證券投資顧問 通過廣播、電視、網(wǎng)絡(luò) 、報刊等公眾媒體 進行 宏觀經(jīng)濟、行業(yè)狀況、證券市場變動情況 的分析、評論的 ，公司內(nèi)部審核部門應(yīng)注意審核：其外部審核與備案情況、其內(nèi)容 不得 包含 買入、賣出或者持有具體證券的投資建議 。 B、 外部 審核與 備案 根據(jù)《暫行規(guī)定》及證券投資咨詢業(yè)務(wù)相關(guān)規(guī)定，投資顧問通過廣播、電視、網(wǎng)絡(luò)進行公開咨詢與投資顧問業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng) 提前 5 個工作日 報 住所地、