普通股價(jià)值分析(編輯修改稿)
2024-08-31 16:59 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 g a g n 股息增長(zhǎng)率 (g t) 時(shí)間 (t) 圖 61：三階段股息增長(zhǎng)模型 A B 階段 1 階段 2 階段 3 股息的增長(zhǎng)率為一個(gè)常數(shù) (g a) 股息增長(zhǎng)率以線性的方式從 ga 變化為 gn) 期限為 B之后 股息的增長(zhǎng)率為一個(gè)常數(shù) (g n) ，是公司長(zhǎng)期的正常的增長(zhǎng)率 三階段增長(zhǎng)模型 (ThreeStageGrowth Model) ? 由莫洛多斯基 (N. Molodovsky， 1965) 提出 ，現(xiàn)在仍然被許多投資銀行廣泛使用 。 ? 三個(gè)不同的階段 ： g a g n 股息增長(zhǎng)率 (g t) 時(shí)間 (t) 圖 61：三階段股息增長(zhǎng)模型 A B 階段 1 階段 2 階段 3 ? ? ? ?? ? ( 9 )t a a n tAg g g g BA?? ? ? ?三階段增長(zhǎng)模型 ? 在滿足三階段增長(zhǎng)模型的假定條件下 ， 如果已知 g a ,g n ,A , B 和初期的股息水平 D0， 就可以根據(jù)式 （ 10）計(jì)算出所有各期的股息；然后 ， 根據(jù)貼現(xiàn)率 ， 計(jì)算股票的內(nèi)在價(jià)值 。 三階段增長(zhǎng)模型的計(jì)算公式為： ? ? ?? ?? ?? ? ? ?B1110 111111 ( 1 0 )1 11tAt t B natBt t A nD g D ggVDy y y y g????? ? ??? ???? ?? ? ?????? ? ? ??? ????模型的缺陷： ?根據(jù)式 (10)，在已知當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格的條件下，無(wú)法直接解出內(nèi)部收益率，因此很難運(yùn)用內(nèi)部收益率的指標(biāo)判斷股票價(jià)格的低估或高估。 ?式 (10) 中的第二部分，即轉(zhuǎn)折期內(nèi)的現(xiàn)金流貼現(xiàn)計(jì)算也比較復(fù)雜。 ? 二 、 H模型 ? 佛勒和夏的 H模型假定：股息的初始增長(zhǎng)率為 g a ， 然后以線性的方式遞減或遞增；從 2H期后 ，股息增長(zhǎng)率成為一個(gè)常數(shù) g n， 即長(zhǎng)期的正常的股息增長(zhǎng)率；在股息遞減或遞增的過(guò)程中 ， 在H點(diǎn)上的股息增長(zhǎng)率恰好等于初始增長(zhǎng)率 g a和常數(shù)增長(zhǎng)率 g n的平均數(shù) 。 當(dāng) g a 大于 g n時(shí) ， 在2H點(diǎn)之前的股息增長(zhǎng)率為遞減 ， 見圖 112。 ? 在滿足上述假定條件情況下 ， 佛勒和夏證明了H模型的股票內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算公式為： （ ） ? ? ? ? ? ?0 1 n a nnDV g H g gyg? ? ? ??????? 圖 113形象地反映了 H模型與三階段增長(zhǎng)模型的關(guān)系。 ? 與三階段增長(zhǎng)模型的公式 （ ） 相比 ， H模型的公式 （ ） 有以下幾個(gè)特點(diǎn)： ? （ 1） 在考慮了股息增長(zhǎng)率變動(dòng)的情況下 ， 大大簡(jiǎn)化了計(jì)算過(guò)程； ? （ 2） 在已知股票當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格 P的條件下 ， 可以直接計(jì)算內(nèi)部收益率： ? （ ） ? （ 3） 在假定 H位于三階段增長(zhǎng)模型轉(zhuǎn)折期的中點(diǎn) （ 換言之 ， H位于股息增長(zhǎng)率從 g a變化到 g n的時(shí)間的中點(diǎn) ）的情況下 ， H模型與三階段增長(zhǎng)模型的結(jié)論非常接近 。 ? ? ? ?0 1 n a n nDI R R g H g g gP? ? ? ? ?????（ 4） 當(dāng) g a 等于 g n時(shí) ， 式 （ ） 等于式 （ ） ， 所以 ， 不變股息增長(zhǎng)模型也是 H模型的一個(gè)特例； （ 5） 如果將式 （ ） 改寫為 （ ） 可以發(fā)現(xiàn)，股票的內(nèi)在價(jià)值由兩部分組成： 式（ ）的第一項(xiàng)是根據(jù)長(zhǎng)期的正常的股息增長(zhǎng)率 決定的現(xiàn)金流貼現(xiàn)價(jià)值； 第二項(xiàng)是由超常收益率 g a決定的現(xiàn)金流貼現(xiàn)價(jià)值，并且這部分價(jià)值與 H成正比例關(guān)系。 ? ?? ?? ?? ?001 n a nnnD g D H g gVy g y g??????第五節(jié) 股息貼現(xiàn)模型之四：多元增長(zhǎng)模型（ MultipleGrowth Model） ? 多元增長(zhǎng)模型假定在某一時(shí)點(diǎn) T之后股息增長(zhǎng)率為一常數(shù) g， 但是在這之前股息增長(zhǎng)率是可變的 。 多元增長(zhǎng)模型的內(nèi)在價(jià)值計(jì)算公式為： () 下面用一個(gè)案例說(shuō)明多元增長(zhǎng)模型。 (見書） ? ? ? ? ? ?11 11Tt TtTtD DVy y g y????? ? ?? 第 六節(jié) 市盈率模型之一：不變?cè)鲩L(zhǎng)模型 ? 在運(yùn)用當(dāng)中，市盈率模型具有以下幾方面的優(yōu)點(diǎn)： （ 1）由于市盈率是股票價(jià)格與每股收益的比率，即單位收益的價(jià)格，所以，市盈率模型可以直接應(yīng)用于不同收益水平的股票的價(jià)格之間的比較； （ 2）對(duì)于那些在某段時(shí)間內(nèi)沒(méi)有支付股息的股票，市盈率模型同樣適用，而股息貼現(xiàn)模型卻不能使用； （ 3）雖然市盈率模型同樣需要對(duì)有關(guān)變量進(jìn)行預(yù)測(cè)，但是所涉及的變量預(yù)測(cè)比股息貼現(xiàn)模型要簡(jiǎn)單。 ? 市盈率模型也存在一些缺點(diǎn)： （ 1）市盈率模型的理論基礎(chǔ)較為薄弱，而股息貼現(xiàn)模型的邏輯性較為嚴(yán)密； （ 2）在進(jìn)行股票之間的比較時(shí)，市盈率模型只能決定不同股票市盈率的相對(duì)大小，卻不能決定股票絕對(duì)的市盈率水平。 不變?cè)鲩L(zhǎng)模型 ? 不變?cè)鲩L(zhǎng)的市盈率模型的一般表達(dá)式： （ ） ? 從式（ ）中可以發(fā)現(xiàn)，市盈率取決于三個(gè)變量：派息比率 (payout ratio)、貼現(xiàn)率和股息增長(zhǎng)率。市盈率與股票的派息比率成正比，與股息增長(zhǎng)率正相關(guān)，與貼現(xiàn)率負(fù)相關(guān)。 ? 派息比率
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