【文章內(nèi)容簡介】 大型國企，產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)尤其是四大央企試點交易單位和這些企業(yè)都有著長期合作的關(guān)系，這些企業(yè)的資信材料都在產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)的數(shù)據(jù)庫里，這就有利于銀行和并購企業(yè)間的相互選擇。銀行方面在貸款前希望能夠早介入，提前了解目標(biāo)企業(yè)是不是符合放貸的條件和要求。由于大多數(shù)銀行都很看重國有企業(yè)的并購，而國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)又必須通過產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)進行進場轉(zhuǎn)讓”，那么天然地，產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)就擁有了豐富的項目儲備和巨大的項目資源。因此，產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)在貸前就可以給并購方提供咨詢服務(wù)，設(shè)計交易方案。在貸中，產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)可以起到質(zhì)押物權(quán)益轉(zhuǎn)移的作用。因為貸款沒發(fā)出來之前，并購企業(yè)不能拿到被并購方的股權(quán)，而沒拿到貸款之前，并購對象也不會將股權(quán)質(zhì)押給銀行，所以中間有一段懸空期，產(chǎn)權(quán)市場的股權(quán)托管業(yè)務(wù)完全可以解決這一問題，這是產(chǎn)權(quán)市場可以參與的一個關(guān)鍵點。當(dāng)然，由于并購貸款的周期比較長，可以達到五年，而企業(yè)隨時可能發(fā)生變化。如果企業(yè)的變化超過了銀行的風(fēng)險控制，那么銀行就要承擔(dān)很大風(fēng)險。比如并購對象的資產(chǎn)折損超過了50%，那么銀行就會受到損失，所以產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)可以為銀行在并購貸款中作定期的信息披露，把并購企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)、運行情況匯總給銀行，便于銀行的風(fēng)險控制。在貸后，當(dāng)風(fēng)險真的出現(xiàn)并且無法控制，產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)會啟動資產(chǎn)處置程序。由于并購活動存在一定的風(fēng)險，如果在并購過程中發(fā)現(xiàn)問題，產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)可以有效預(yù)警；如果形成了不良貸款，產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)可以協(xié)助處置不良資產(chǎn)。總的來說，在貸款發(fā)放中，產(chǎn)權(quán)市場的三大作用就是：覆蓋其他中介機構(gòu)、做第三方保證平臺、協(xié)助股權(quán)質(zhì)押。在并購貸款發(fā)放后，產(chǎn)權(quán)市場又是股權(quán)退出的良好通道，因為是第四方平臺，公開透明有保證，也有利于監(jiān)管部門管理并購貸款。應(yīng)該說，產(chǎn)權(quán)市場能夠大大提升并購市場的流動性，也會使產(chǎn)權(quán)市場優(yōu)化配置資源的功能在并購市場得到體現(xiàn)。另外，銀行業(yè)在并購業(yè)務(wù)方面經(jīng)驗豐富，產(chǎn)權(quán)市場積極參與并購貸款有利于其在并購重組業(yè)務(wù)上的規(guī)范運作，有利于產(chǎn)權(quán)市場的并購業(yè)務(wù)向金融市場體系靠攏。最高法對不良金融資產(chǎn)處置的相關(guān)規(guī)定2009年4月3日，最高人民法院下發(fā)了題為《關(guān)于審理涉及金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓案件工作座談會紀(jì)要》（以下簡稱《紀(jì)要》），也被業(yè)內(nèi)簡稱為“海南紀(jì)要”?！昂Ｄ霞o(jì)要”明確，為了防止在通過債權(quán)轉(zhuǎn)讓方式處置不良債權(quán)過程中發(fā)生國有資產(chǎn)流失，相關(guān)地方人民政府或者代表本級人民政府履行出資人職責(zé)的機構(gòu)、部門或者持有國有企業(yè)債務(wù)人國有資本的集團公司可以對不良債權(quán)行使優(yōu)先購買權(quán)。 這項規(guī)定對于產(chǎn)權(quán)市場的核心作用是“地方政府的優(yōu)先購買權(quán)”直接影響了不良資產(chǎn)在產(chǎn)權(quán)市場的交易積極性。為依法妥善公正地審理涉及金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓案件，防止國有資產(chǎn)流失，保障金融不良債權(quán)處置工作的順利進行，維護和促進社會和諧穩(wěn)定，維護社會公共利益和相關(guān)當(dāng)事人的合法權(quán)益，最高法院于2005年1月正式起草制定關(guān)于審理涉及金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓案件的司法政策性文件。該文件的起草、論證、溝通、協(xié)調(diào)工作歷時四年有余，不僅梳理了最高法院以往發(fā)布的相關(guān)司法解釋和司法解釋性文件，而且總結(jié)了各級法院的審判實踐，更吸納了國家相關(guān)主管部門的意見。 為貫徹落實中央確定的解決金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中國有資產(chǎn)流失問題精神，最高法院邀請全國人大常委會法制工作委員會、中共中央政法委員會、國務(wù)院法制辦公室、國家財政部、國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會、中國人民銀行和國家審計署等單位，于2008年10月14日在海南省海口市召開了全國法院審理金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓案件工作座談會。以前期已經(jīng)起草比較成熟的司法政策性文件為藍本，并根據(jù)與會代表就關(guān)于審理涉及金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓案件的主要問題所取得的一致意見，最高法院于2009年4月3日公布了法發(fā)〔2009〕19號《關(guān)于審理涉及金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓案件工作座談會紀(jì)要》。該《紀(jì)要》共計12部分，主要規(guī)定了審理此類案件的原則、案件的受理、債權(quán)轉(zhuǎn)讓生效條件的法律適用和自行約定的效力、地方政府等優(yōu)先購買權(quán)、國有企業(yè)的訴權(quán)及相關(guān)訴訟程序、不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓合同無效和可撤銷事由的認定、不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓無效合同的處理、舉證責(zé)任分配和相關(guān)證據(jù)審查、受讓人收取利息、訴訟或執(zhí)行主體變更、既有規(guī)定的適用以及紀(jì)要的適用范圍等問題。近年來，由于金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓類案件規(guī)則模糊、政策各異，很多法院不得不采取“暫緩受理、暫緩審理和暫緩執(zhí)行”的做法?！都o(jì)要》明確，凡符合民事訴訟法規(guī)定的受理條件以及《紀(jì)要》有關(guān)規(guī)定精神涉及的此類案件，人民法院應(yīng)予受理。在案件受理方面，原國有商業(yè)銀行能否成為被告，可謂實務(wù)中最具爭議的問題。《紀(jì)要》明確，金融資產(chǎn)管理公司與國有銀行就政策性金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓協(xié)議發(fā)生糾紛起訴到人民法院的，或者受讓人自金融資產(chǎn)管理公司受讓不良債權(quán)后，以不良債權(quán)存在瑕疵為由起訴原國有銀行的，人民法院不予受理。同樣，受讓人在對國有企業(yè)債務(wù)人的追索訴訟中，主張追加原國有銀行為第三人的，人民法院亦應(yīng)不予支持。國有商業(yè)銀行在兩種例外情形下獲得不當(dāng)?shù)美麜r可以被起訴：一是不良債權(quán)已經(jīng)剝離至金融資產(chǎn)管理公司又被轉(zhuǎn)讓給受讓人后，國有企業(yè)債務(wù)人知道或者應(yīng)當(dāng)知道不良債權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)讓而仍向原國有銀行清償?shù)?，國有企業(yè)債務(wù)人在對受讓人清償后可以向原國有銀行提起返還不當(dāng)?shù)美V；二是國有企業(yè)債務(wù)人不知道不良債權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)讓而向原國有銀行清償并以此對抗受讓人追索之訴的，受讓人可以向國有銀行提起返還不當(dāng)?shù)美V。對產(chǎn)權(quán)市場金融資產(chǎn)交易來說，最直接的影響是《紀(jì)要》中的這層表述：為了防止在通過債權(quán)轉(zhuǎn)讓方式處置不良債權(quán)過程中發(fā)生國有資產(chǎn)流失，相關(guān)地方人民政府或者代表本級人民政府履行出資人職責(zé)的機構(gòu)、部門或者持有國有企業(yè)債務(wù)人國有資本的集團公司可以對不良債權(quán)行使優(yōu)先購買權(quán)。簡單說，就是政府國企可以優(yōu)先購買金融不良資產(chǎn)。這樣，由于政府國企的優(yōu)先受讓權(quán)是在場外行使的，因此原來進入產(chǎn)權(quán)市場進行市場化處置的金融不良資產(chǎn)出現(xiàn)了大幅度的減少。關(guān)于不良債權(quán)市場的“國有資產(chǎn)流失”爭議，實際上由來已久；早在?？跁h前，“不良資產(chǎn)處置過程中，給予地方政府或國有企業(yè)優(yōu)先處置權(quán)”的提法就已經(jīng)有了。2007年10月，在最高法院向國務(wù)院提交的《關(guān)于解決債權(quán)轉(zhuǎn)讓中國有資產(chǎn)流失問題的意見》中，一項重要內(nèi)容就是賦予地方人民政府、國有資產(chǎn)監(jiān)管機構(gòu)對AMC轉(zhuǎn)讓的國企債權(quán)享有優(yōu)先購買權(quán)。最高法的提法遭到當(dāng)時財政部、銀監(jiān)會等部門的一致反對，它們認為優(yōu)先購買權(quán)規(guī)定并不適用于不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓，而且必定破壞市場秩序，對其他競買者不公平。業(yè)內(nèi)人士認為，盡管最高法院保護國有資產(chǎn)的初衷是對的，但在具體操作層面上，有關(guān)優(yōu)先購買權(quán)的規(guī)定尚存在諸多不清晰之處。有分析認為，《紀(jì)要》的出臺更是使得整個不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的二級市場已然成為了一個單邊市場，只有供給而沒有需求，或者說有供給而不敢需求，2009年進入產(chǎn)權(quán)市場的金融不良資產(chǎn)大幅減少，也從側(cè)面說明《紀(jì)要》對處置不良資產(chǎn)的規(guī)定尚有需完善之處。業(yè)務(wù)分化 2009年，從中國產(chǎn)權(quán)市場業(yè)務(wù)拓展的角度來看，政策頻出既為產(chǎn)權(quán)市場的創(chuàng)新奠定了較為堅實的基礎(chǔ)，同時也帶來了一些難以回避的消極影響。本章以不良資產(chǎn)處置、金融股權(quán)交易、并購貸款三大業(yè)務(wù)模塊為例，對新政策下的產(chǎn)權(quán)市場金融資產(chǎn)交易進行分析。不良金融資產(chǎn)處置在金融不良資產(chǎn)處置領(lǐng)域，政策變化特別是“海南紀(jì)要”給產(chǎn)權(quán)市場帶來的變化與政策預(yù)期是一致的，地方政府的優(yōu)先購買權(quán)使得通過產(chǎn)權(quán)市場交易的市場化金融不良資產(chǎn)數(shù)量急劇下滑，交易量萎縮嚴重。另一方面，由于金融危機的影響，雖然擬處置的金融不良資產(chǎn)潛在項目在增大，但真正進入產(chǎn)權(quán)市場的交易量很小，且處置難度加大；投資者的投資意向更趨謹慎，投資偏好不明確。再一方面，隨著這幾年金融不良資產(chǎn)的大量處置，這個領(lǐng)域出現(xiàn)了業(yè)務(wù)量的自然萎縮。歷史累積的金融不良資產(chǎn)通過不同的途徑已經(jīng)大部分得到消化，而新增的金融不良資產(chǎn)數(shù)量有限，進行市場化處置的更少。不良金融資產(chǎn)，是指銀行業(yè)金融機構(gòu)和金融資產(chǎn)管理公司經(jīng)營中形成、通過購買或其他方式取得的不良信貸資產(chǎn)和非信貸資產(chǎn)，如不良債權(quán)、股權(quán)和實物類資產(chǎn)等。不良金融資產(chǎn)處置是指銀行業(yè)金融機構(gòu)和金融資產(chǎn)管理公司對不良金融資產(chǎn)開展的資產(chǎn)處置前期調(diào)查、資產(chǎn)處置方式選擇、資產(chǎn)定價、資產(chǎn)處置方案制定、審核審批和執(zhí)行等各項活動，以及與不良金融資產(chǎn)處置相關(guān)的資產(chǎn)剝離（轉(zhuǎn)讓）、收購和管理等活動。應(yīng)該說，2008年以及之前的5年，產(chǎn)權(quán)市場在金融資產(chǎn)交易領(lǐng)域的業(yè)務(wù)主要集中在不良資產(chǎn)處置方面。由于擁有功能強大的交易系統(tǒng)平臺，能夠聚攏各類市場投資人資源，同時具有規(guī)避道德風(fēng)險、節(jié)省時間成本、減少處置成本等特點，產(chǎn)權(quán)市場逐漸發(fā)展成為包括AMC在內(nèi)的各類金融資產(chǎn)持有人青睞的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓平臺。2003年，北京產(chǎn)權(quán)交易交所率先同四大資產(chǎn)管理公司聯(lián)合搭建了專門處置銀行不良金融資產(chǎn)的交易平臺——“金融資產(chǎn)超市”，中國華融資產(chǎn)管理公司成為第一家加盟“金融超市”的資產(chǎn)管理公司。這意味著從2003年開始，產(chǎn)權(quán)市場即與四大資產(chǎn)管理公司開始合作，通過公開市場尋找不良金融資產(chǎn)投資人，發(fā)現(xiàn)不良金融資產(chǎn)的市場價值。此后隨著不良資產(chǎn)在產(chǎn)權(quán)市場交易案例的增多，產(chǎn)權(quán)市場的優(yōu)越性也逐步體現(xiàn)出來，它有效地規(guī)避了AMC在自行處置不良資產(chǎn)時可能出現(xiàn)的道德風(fēng)險，同時擴大了市場投資人的范圍，提高了不良資產(chǎn)的處置效率，成為不良金融資產(chǎn)二級市場轉(zhuǎn)讓的理想平臺。基于產(chǎn)權(quán)市場具有的各種優(yōu)勢，各資產(chǎn)管理公司紛紛開始與產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)合作，通過產(chǎn)權(quán)市場進行不良資產(chǎn)的處置。但是隨著金融危機的爆發(fā)及其后最高院“海南紀(jì)要”的出臺，產(chǎn)權(quán)市場金融資產(chǎn)交易業(yè)務(wù)急轉(zhuǎn)直下。以北交所為例，2009年以前，通過北交所處置的金融不良資產(chǎn)以每年超過100%的速度迅猛增長，而2009年的業(yè)務(wù)情況則進入明顯低潮，較2008年僅增長10%，基本回到了2005年的水平。表2 北交所不良金融資產(chǎn)掛牌交易情況（20052009年）時間累計掛牌項目（含資產(chǎn)包）處置資產(chǎn)累計處置資產(chǎn)（從2003年開始）2005年度428項2006年度568項2007年度648項2008年度683項2009年度807項3300億元據(jù)調(diào)查2009年所有產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)均在不同程度和范圍內(nèi)開展了金融不良資產(chǎn)交易業(yè)務(wù)，并均與至少兩家以上的資產(chǎn)管理公司有業(yè)務(wù)合作。這與2008年時的調(diào)查狀況相比發(fā)生了巨大的變化。2008年調(diào)查顯示，在參與調(diào)查的產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)中只有不到30%的機構(gòu)有金融不良資產(chǎn)交易業(yè)務(wù)，這充分說明，雖然整個市場在金融不良資產(chǎn)交易領(lǐng)域萎縮，但業(yè)務(wù)量卻在快速的分化。它一方面說明產(chǎn)權(quán)市場在金融不良資產(chǎn)交易領(lǐng)域的業(yè)務(wù)能力、服務(wù)功能得到了市場的認可，也說明產(chǎn)權(quán)市場內(nèi)的競爭在加劇。開展不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)數(shù)量對比64家22家0102030405060702008年2009年整個產(chǎn)權(quán)市場在金融不良資產(chǎn)交易領(lǐng)域的低潮，應(yīng)該說主要受到兩個方面因素的影響。政策面上，“海南紀(jì)要”嚴重打擊了金融不良資產(chǎn)進場交易的積極性；宏觀環(huán)境面上，金融危機的影響造成買賣雙向的觀望情緒，交易不活躍。從近年