【文章內(nèi)容簡介】 19952022年中國工程機(jī)械進(jìn)出口情況 583 858 1045 976 1370 1 1 8 4 4 8 . 9 % 4 9 . 9 % 3 4 . 1 % 4 2 . 8 % 4 . 8 % 5 0 . 9 % 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 2022 2022 2022 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 出口金額 進(jìn)口金額 出口增長率 進(jìn)口增長率 圖表 2022－ 2022年全國機(jī)械產(chǎn)品進(jìn)出口情況（單位：億美元） ?05年我國機(jī)械工業(yè)出口 元，增長 %；進(jìn)口 元，增長 %，逆差由 2022年的到 。 ?中國東盟自由貿(mào)易區(qū)的形成，將有望進(jìn)一步推動我國諸如發(fā)電設(shè)備、機(jī)床、工程機(jī)械、通用機(jī)械、軸承等相關(guān)產(chǎn)品的出口增長。 從產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的趨勢上看，機(jī)械制造業(yè)有望加速向中國轉(zhuǎn)移，由此也為我國機(jī)械設(shè)備的需求增長以及技術(shù)水平和管理水平的提升，帶來新的機(jī)遇。 圖表 世界機(jī)械制造業(yè)有望加速向中國轉(zhuǎn)移 問題：宏觀調(diào)控的影響？ ? 宏觀調(diào)控的目的在于防止經(jīng)濟(jì)過熱，并不是要改變整體經(jīng)濟(jì)的中長期運(yùn)行格局。 ? 無論是從加息，還是最新出臺的連續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，我們都可以看到，與前 2年相比，本輪宏觀調(diào)控的力度相對溫和，對整體經(jīng)濟(jì)的實(shí)質(zhì)性沖擊預(yù)期也將有限。 ? 對于銀行而言，在國內(nèi)銀行業(yè)全面對外開放前，國家對銀行更多的是扶持。我們預(yù)期，國家在宏觀調(diào)控政策的選擇上，將顧及到銀行的利益和承受能力。比如，上調(diào)貸款利率，反而提升了商業(yè)銀行的存貸利差。 ? “ 十一五 ” 計(jì)劃、新農(nóng)村建設(shè)以及眾多國家級工程項(xiàng)目的啟動，使得，未來相當(dāng)長一段時期內(nèi)，中國的固定資產(chǎn)投資增速仍然有望維持在 20%以上 —— 很大程度上，投資仍然是帶動中國經(jīng)濟(jì)增長的主要力量。 銀行、機(jī)械設(shè)備行業(yè)均受到宏觀調(diào)控的直接沖擊，短期難免受壓。但以更長久視野做理性判斷，我們認(rèn)為宏觀調(diào)控不會改變銀行和機(jī)械設(shè)備的行業(yè)運(yùn)行趨勢。 從 “ 成長 ” 轉(zhuǎn)向 “ 價(jià)值 ” ?下半年市場的表現(xiàn)和活躍度要遜于上半年，市場的波動風(fēng)險(xiǎn)加大。 ?上半年市場對 “ 成長性 ” 的熱捧，提高了投資者對于 A股公司的業(yè)績預(yù)期，并使得不少品種的成長性已被透支 —— 市場對成長性的炒作已經(jīng)過度。 ?在市場逐步回復(fù)常態(tài)，以及上市公司中期業(yè)績基本明朗之后，投資者對業(yè)績的預(yù)期修正，將使得部分業(yè)績不達(dá)市場預(yù)期的行業(yè)和品種，面臨 “ 成長性不足 ” 的回歸壓力。 ?除了銀行、機(jī)械設(shè)備等確定性的成長性機(jī)會外，我們預(yù)期下半年市場的機(jī)會更多來自對估值低估品種的價(jià)值挖掘。 ?在市場整體市盈率已提升至 20倍，甚至新股的發(fā)行市盈率都已經(jīng)超過 20倍的情況下， A股市場中仍然有不少品種的市盈率水平維持在 10倍左右。雖然市盈率不是評價(jià)公司價(jià)值和作出投資選擇的唯一標(biāo)準(zhǔn)，但從這些低估值公司中，尋找那些行業(yè)基本面穩(wěn)定、盈利情況良好的優(yōu)質(zhì)品種，可能成為抵御下半年市場調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的一個重要防御策略。 尋找 10倍 PE的優(yōu)質(zhì)潛力股，可能成為下半年的重要防御策略 交通運(yùn)輸：比價(jià)優(yōu)勢明顯，理想防御品種 ?目前 A股市場上交通運(yùn)輸類的優(yōu)勢公司市盈率普遍在 15倍以內(nèi)，不管是相對香港市場，還是相對 A股市場的其他品種，估值優(yōu)勢明顯。 ?下半年市場活躍度可能降低，使得這些業(yè)績穩(wěn)定，波動風(fēng)險(xiǎn)相對較低的品種有望重新獲得主流資金的關(guān)注。 ?大連港的 IPO以及 PSA高溢價(jià)收購和黃的股權(quán)，預(yù)期將成為鹽田港、上港集箱等 A股市場優(yōu)勢港口公司的估值參考。 （詳細(xì)分析請參閱交通運(yùn)輸行業(yè)研究員撰寫的《積極防御策略下的戰(zhàn)略建倉機(jī)會》報(bào)告） 1. 機(jī)會成本正在變小 ? 下半年，我們對 A股市場的整體策略轉(zhuǎn)向積極防御。 ? 隨著市場的整體上漲，投資基建類股票的機(jī)會成本正在變小。 ? 1年來港口、公路的漲幅均落后于指數(shù) 30%以上。 圖表 1年來港口走勢與上證指數(shù)比較 圖表 1年來公路走勢與上證指數(shù)比較 2. 足夠的安全邊際：估值低于理論水平 ? 假設(shè)公路車流量不再增長，業(yè)績保持在現(xiàn)有水平，那么 20年的收費(fèi)權(quán)貼現(xiàn)對應(yīng)的 PE水平是 （回報(bào)率 8%） 。 ?沒有包含折舊收回的現(xiàn)金。 ?沒有考慮到目前大部分公路不足 60%的使用率。 ?沒有考慮汽車保有量不斷增長的事實(shí)。 ? 同樣我們假設(shè)港口公司業(yè)績也不再增長， 8%的回報(bào)率對應(yīng)的 PE水平為 ，赤灣已經(jīng)低于這個指標(biāo)。 ?事實(shí)上，在鄰近廣州港強(qiáng)力的價(jià)格戰(zhàn)下，赤灣港吞吐量仍保持了 20%的增長。 ?2022年起，馬士基首次掛靠深圳西部港區(qū)，未來合作將更加緊密。 2. 足夠的安全邊際：估值低于國際水平 A 股價(jià)格 (R MB ) H 股價(jià)格 (H K D ) 折價(jià) 皖通高速 5. 28 5. 73 12% 深高速 3. 91 3. 79 0% 寧滬高速 5. 06 4. 50 8% 中海發(fā)展 6. 33 6. 44 5% 圖表 部分 A股公司對比 H股已經(jīng)出現(xiàn)折價(jià) 2. 足夠的安全邊際 ：估值低于并購價(jià)值 ? 高盛財(cái)團(tuán) 28億英鎊競購英國港口公司， 28倍 PE， 05年港口盈利增長僅 6%。 ? 迪拜 39億英鎊收購 Pamp。O港口，30倍 PE， 港口業(yè)務(wù) 04年收入增長 8%。 ? PSA44億美元收購和黃 20%港口管理公司股權(quán)， 32倍 PE， 非控制權(quán)的收購更可看作是財(cái)務(wù)投資。 多宗港口購并案例定價(jià) ? 鹽田港：未來 2年預(yù)期增長 10%，目前 。 ? 深赤灣：未來 2年預(yù)期增長 10%，目前 。 ? 天津港：未來 2年預(yù)期增長 20%，目前 。 ? 上港：未來 2年預(yù)期增長 15%，發(fā)行 PE33倍。 我國港口的成長性和定價(jià)水平 VS 3. 健康的成長指標(biāo)：港口增速趨于平穩(wěn)，集裝箱增速保持在 20%以上 ? 過去 3年港口增速雖然不斷放緩，但是仍保持在 20%以上。 ? 06年前 6個月，集裝箱港口增長速度為 %,增速有趨于平穩(wěn)的趨勢。 ? 我國的集裝箱吞吐量增長是全球最快的。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022貨物吞吐量增長 集裝箱吞吐量增長0%10%20%30%40%上海深圳迪拜漢堡鹿特丹新加坡釜山高雄洛杉磯香港2 0 0 4 年增長率2 0 0 5 年增長率圖表 港口吞吐量增速趨于平穩(wěn) 圖表 我國集裝箱吞吐量增速位列全球 10大港口之首 3. 健康的成長指標(biāo)：部分公路公司收入增長仍達(dá)到 15%以上 ? 2022年公路運(yùn)輸增長保持平穩(wěn)、汽車保有量增速加快。 ? 部分公路公司收入同比提升在 15%以上。 ? 大修支出減少，利潤提升明顯。 40481216201997 1998 1999 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022%客運(yùn)周轉(zhuǎn)量 貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量 汽車保有量0%10%20%30%40%50%Ｇ深高速 Ｇ贛粵 Ｇ閩高速 Ｇ現(xiàn)投股 Ｇ皖通收入 利潤圖表 公路運(yùn)輸以及汽車保有量增長率 圖表 4. 收購和整合帶來新的投資機(jī)會 ? 公路 ?贛粵高速： 2022年 6月收購九景高速、溫厚高速。 ?山東基建： 2022年底或 2022年初完成濟(jì)德高速的收購。 ?深高速： 2022年至今收購了一系列項(xiàng)目，未來可能收購龍大高速。 ?福建高速： 2022年底前注入羅源－寧德高速公路 +浦南公司部分股權(quán)。 ?中原高速： 2022年底或 08年初將完成新鄭高速的收購。 ? 水運(yùn) ?中海發(fā)展：可能收購目前托管的母公司在廣州及大連的運(yùn)力。此外大量VLCC運(yùn)力的投放使得未來幾年產(chǎn)能大幅增長。 ?中遠(yuǎn)航運(yùn)：可能收購資產(chǎn)規(guī)模遠(yuǎn)在于其上的中遠(yuǎn)油運(yùn)資產(chǎn)大連遠(yuǎn)洋。 4. 收購和整合帶來新的投資機(jī)會 ? 鐵路 ?鐵龍股份未來可能通過再融資擴(kuò)建沙鲅貨運(yùn)線，并參與集裝箱場站建設(shè) ?大秦鐵路除了原有路線進(jìn)一步由目前的 2億噸提高到 3億噸，遠(yuǎn)期繼續(xù)提高到4億噸以外，還可能進(jìn)一步收購太原局的候月線、石太客運(yùn)線等資產(chǎn)。 ?廣深鐵路會在 06年底或 07年初通過增發(fā) A股收購廣州局下面的廣坪鐵路。 ? 港口 ?上港集團(tuán) 06年內(nèi)將通過上港集箱整體上市。 ?招商局可能會對包括赤灣在內(nèi)的蛇口港區(qū)進(jìn)行整合。 ?天津港集團(tuán)仍有南區(qū)油碼頭，東疆港集裝箱碼頭等資產(chǎn)注入。 ?鹽田港在鹽田國際的投資比例可能從 27%提升至 35%，而鹽田 3期項(xiàng)目存在進(jìn)入上市公司可能。 戰(zhàn)略建倉的良好機(jī)會！ ? 估值給予了足夠的安全邊際 ? 大多數(shù)公司仍保持健康的增長 ? 潛在的整合與收購等刺激因素不斷增強(qiáng) ? 機(jī)會成本正在變小 結(jié) 論 潛力公司：贛粵高速 中海發(fā)展、深高速、大秦鐵路、福建高速、鹽田港、深赤灣 優(yōu)勢鋼鐵股：持有價(jià)值突出 但我們?nèi)匀粚︿撹F股中長期的表現(xiàn)保持樂觀： 宏觀調(diào)控、鋼鐵價(jià)格再度回落以及關(guān)于鋼鐵出口退稅降低等一些不利傳聞，對近期鋼鐵股的表現(xiàn)普遍構(gòu)成較大壓力 與國際鋼材價(jià)格相比，國內(nèi)價(jià)格仍有上升空間。 目前全球鋼材價(jià)格指數(shù)也已創(chuàng)出近兩年新高。雖然年初以來，我國的鋼材價(jià)格也出現(xiàn)了 20%以上的上漲，但相對國際市場而言，其漲幅仍然較小，我國鋼材價(jià)格指數(shù)與國際鋼材價(jià)格指數(shù)的差額不斷擴(kuò)大。 2 0 0 5 年 1 月～ 2 0 0 6 年 6 月國內(nèi)外價(jià)格指數(shù)變化情況1 3 8 . 31 0 0 . 69 4 . 21 2 3 . 71 3 5 . 31 3 1 . 9 1 3 2 . 19 3 . 31 2 9 . 51 0 3 . 51 0 5 . 21 1 6 . 61 2 3 . 9