【文章內(nèi)容簡介】 ，這對于我國開發(fā)運價指數(shù)期貨以發(fā)現(xiàn)和指導航運運價具有借鑒意義。國內(nèi)學者對運價指數(shù)衍生品的研究主要包括三大方面。第一方面主要是對運價指數(shù)的研究，而且這方面的研究相對較多，陳麗江、余思勤（2004）分析了我國運價指數(shù)的編制方法，并提出了改進的建議；呂靖（2003）研究了海運運價指數(shù)的波動規(guī)律，并利用時間序列模型模擬了波羅的海運價指數(shù)；李序穎（2005）利用協(xié)整理論研究了中國集裝箱運價指數(shù)和波羅的海運價指數(shù)二者間的關系，得出中國集裝箱運價指數(shù)和波羅的海干散貨指數(shù)一樣適合作為金融衍生品的標的物。第二方面是對運價指數(shù)的應用研究，宮進(2000)中從BIFFEX期貨價格的長期有效性檢驗入手，分析了這一期貨交易的期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的長期關系，考察了BFI指數(shù)日收益率的尖峰厚尾特征，并建立了相應的條件異方差模型進行擬合和預測，以幫助航運經(jīng)營者更好地把握干散貨航運市場規(guī)律，在價格風險面前力爭掌握主動；劉晶（2008）詳細地分析了如何利用波羅的海運價指數(shù)預測運價的方法。第三方面是對運價指數(shù)衍生品的相關研究，這方面國內(nèi)的研究相對較少，且不是很系統(tǒng)。章長江（2003）撰文指出，中國應該具有中國的運價指數(shù)期貨，并分析了開發(fā)運價指數(shù)期貨的重大意義，蔣惠園（2003）研究了利用遠期合約進行運費保值的方法，并比較了和運價指數(shù)期貨的保值的區(qū)別。從以上的分析可知，國內(nèi)關于運價指數(shù)衍生品的研究主要集中在運價指數(shù)本身以及運價指數(shù)衍生品的簡單應用上，而對于運價指數(shù)衍生品如何設計等基礎問題很少有涉及，而這正是本研究的關注的重點，因為如果運價指數(shù)衍生品的設計不完善，將直接影響其應用。第二節(jié) 航運金融衍生品及股指期貨的實踐研究一、波羅的海運費指數(shù)期貨(BIFFEX)海運市場運費價格瞬息萬變，風險難以掌控。為規(guī)避運費風險，海運衍生品應運而生。波羅的海運費指數(shù)期貨(BIFFEX)、遠期運價協(xié)議(FFA)和運費期權(Freight Options)是國際航運市場上三種最主要的海運運價金融衍生品。隨著海運界第一個期貨產(chǎn)品——波羅的海運費指數(shù)期貨的出現(xiàn)，海運衍生品市場也正式步入高速發(fā)展時期。1985年，波羅的海航交所開設波羅的海國際運價期貨市場(BIFFEX)，開始波羅的海運費指數(shù)期貨交易，其標的為波羅的海運費指數(shù)。參與者使用BIFFEX提供的標準格式合約，利用11條標準航線計算得出的波羅的海運費指數(shù)進行套期保值。BIFFEX一度得到市場的追捧，但其固有的套期保值效率低和流動性不足等問題，最終導致BIFFEX在2002年退出交易市場。如同一般的期貨產(chǎn)品一樣，BIFFEX作用是套期保值和價格發(fā)現(xiàn)，為參與者們提供了一個靈活方便的規(guī)避風險的方式，明顯體現(xiàn)出了強于傳統(tǒng)期船市場的優(yōu)越性。但在不斷的市場實踐中，BIFFEX也出現(xiàn)了這樣一些缺點：相比其他期貨產(chǎn)品，其對沖效應仍然較低，而交叉對沖問題導致了更低的對沖效應；流動性較差，交易數(shù)量不足，市場無法吸引足夠的參與者；市場參與者對衍生品不甚了解，并且準備不足。以上缺點導致了BIFFEX過早的推出了歷史舞臺。圖22 展示了BIFFEX從1985年創(chuàng)立之初到1999年的年交易量萎縮情況。資料來源：Baltic Exchange圖22 BIFFEX的年交易量萎縮二、遠期運價協(xié)議(FFA)1991年，Clarksons首次提出FFA的概念，即買賣雙方針對將來某一特定時期內(nèi)，具體航線上的具體船型制定的一種遠期運價協(xié)議。協(xié)議規(guī)定具體的航線、價格、數(shù)量、交割時期、交割價格計算方法等，雙方約定在未來某一時點，收取或支付依據(jù)波羅的海航交所的官方運費指數(shù)價格與合同約定價格的運費差額。目前，干散貨FFA交易的航線發(fā)展到波羅地海干散貨24條航線，液體散貨的交易航線也擴大到15條原油航線和6條成品油航線。FFA的清算業(yè)務在ImarexNOS、LCH、NYMEX和SGX等多家清算行進行。FFABA統(tǒng)計顯示，2006年，全年累計成交165萬票，累計市場價值高達560億美元。2007年上半年，干散貨FFA已累計成交759459票。2006年，臺灣TMT航運公司為了支持其在FFA的多頭頭寸，將其控制的10條好望角型船“曬太陽”，造成運力緊張的假相，從而推高現(xiàn)貨的指數(shù)。該公司也在那一年的FFA交易中獲得了10億美元的收益。作為一個“零和博弈”的市場，自然有虧損者。 2008年金融危機以來，隨著BDI指數(shù)一路暴跌，中國遠洋收錄涉足FFA市場至今的最大虧損。中遠公布的2008年第四季報披露，其FFA交易公允價值變動損失達39億元。三、股指期貨（Stock Index Futures）股指期貨的全稱是股票價格指數(shù)期貨，也可稱為股價指數(shù)期貨、期指，是指以股價指數(shù)為標的物的標準化期貨合約，雙方約定在未來的某個特定日期，可以按照事先確定的股價指數(shù)的大小，進行標的指數(shù)的買賣。作為期貨交易的一種類型，股指期貨交易與普通商品期貨交易具有基本相同的特征和流程。中國滬深300股指期貨合約自2010年4月16日起正式上市交易。滬深300指數(shù)期貨合約以滬深300指數(shù)為標的。在合約時間的設計上，采取當月、近月、季月三種形式的合約。滬深300指數(shù)期貨在價格限制設計上包括兩個方面的內(nèi)容，一個是漲跌停板限制，另外一個是吸取國外經(jīng)驗引進的熔斷制度。在交易時間的設計方面，滬深300指數(shù)期貨采用比現(xiàn)貨股票市場早開一刻鐘，晚收一刻鐘的交易時段。對于合約設計的其他方面，同樣采取吸取國際經(jīng)驗和結合國內(nèi)實際的考量方法。在最小價格波動單位上，使對現(xiàn)貨指數(shù)市場的變化刻畫的更為細致；在每日結算價上，確定為滬深300指數(shù)期貨選擇最后一小時期貨合約的成交量加權平均價。防止市場可能的操縱行為，并盡量避免每日結算價和期貨收盤價、現(xiàn)貨開盤價以及第二天的期貨開盤價之間的偏差太大。第三節(jié) 運價指數(shù)期貨理論與實踐研究對我國開展運價指數(shù)期貨的指導意義一、加強交易制度創(chuàng)新在航運市場上，通過運價指數(shù)期貨合約只能利用市場上的總體情況進行對沖，卻很難為需要的航線進行套期保值，就像股票指數(shù)期貨在規(guī)避市場風險時存在交易對象不對應的問題那樣。原因在于合約標的指數(shù)對應于每條具體的航線時，兩者之間的變動趨勢和變動幅度不一定相同，尤其當一個航線的價格波動在指數(shù)波動中得不到體現(xiàn)或兩者產(chǎn)生的波動相關性很差時，期貨套期保值的目的就無法實現(xiàn)。例如，當為某一航線進行期貨套期保值時，該航線的價格指數(shù)實際下降了150點，但是標的指數(shù)僅僅下降了100點，所以期貨市場獲利的100點無法彌補價格上漲帶來的損失。正是因為這些原因導致BIFFEX合約的市場影響力逐步下降，其交易量逐年萎縮，市場流動性嚴重不足，至1999年該期貨合約的成交量已經(jīng)低于了開始設立的1985年的成交量。這也是倫敦國際金融期貨和期權交易所(LIFFE)停止了BIFFEX合約交易的原因。因此，我國在進行運價指數(shù)期貨交易規(guī)則設計的時候應該充分考慮交易對象同現(xiàn)貨市場的對應，并應該加強交易制度的創(chuàng)新以吸引用戶、增加產(chǎn)品的流動性。二、提升現(xiàn)貨市場建設FFA的簽訂本身幾乎不需要成本，風險較大，目前國內(nèi)參與的公司很少，主要為航運商和貿(mào)易商。而在國際上，隨著套期保值和套利需求的發(fā)展，F(xiàn)FA早已成為一個成熟的商品。但BDI的暴跌讓一些參與炒作的投行和航運對沖基金資金鏈出現(xiàn)斷裂，對市場形成了坍塌效應?，F(xiàn)貨市場的景氣與否直接關系到期貨市場的交易情況。我國在推行運價指數(shù)期貨的同時應該加強航運市場建設，提升港口建設，完善航運金融相關配套設施建設。三、加強風險管理FFA具有套期保值的功能，合理操作FFA，總體來說，能夠控制住市場波動的影響，使船隊能夠獲得比較穩(wěn)定的期租水平，起到穩(wěn)定收益的目的。但中國遠洋的做法顯示其主要是在做多，并未明顯體現(xiàn)出該金融衍生產(chǎn)品套期保值的功能。當前國際航運價格指數(shù)衍生品市場已形成了船東、貨主、貿(mào)易商和金融公司四大類參與群體互相博弈的局面，交易的目的也由最初的回避運費風險，派生出投機套利的資本炒做。這些機構在賺取利潤之時，帶給航運市場更多的是運費風險。而我國企業(yè)對運費衍生品市場還不是很熟悉，參與也比較少，也就是說無論從理論還是實踐上與運費衍生品市場的發(fā)展還不是很匹配。尤其是海運市場需求的“中國因素”，并沒有給中國帶來多大的收益，相反運費上漲由國內(nèi)生產(chǎn)廠商或消費者最后買單。國際市場運費波動也越來越大，如何提升航運業(yè)的風險管理技術，轉嫁運費風險，把運費市場上的“中國因素”轉變?yōu)榉e極因素，需要我們把風險管理提高到戰(zhàn)略層次，并迎頭趕上。四、推動產(chǎn)品設計創(chuàng)新我國股指期貨是國際上股指期貨設計經(jīng)驗和中國的實際國情相結合的產(chǎn)物，對于我國運價指數(shù)期貨的設計具有很好的借鑒意義。我國股指期貨所采用的熔斷制度和最小價格波動制度都可以作為運價指數(shù)期貨的風險管理方式。第三章 我國開發(fā)集裝箱運價指數(shù)期貨的必要性和可行性第一節(jié) 我國開發(fā)集裝箱運價指數(shù)期貨的必要性分析 隨著全球一體化與世界經(jīng)濟的迅猛發(fā)展,世界范圍內(nèi)的貿(mào)易不斷擴大。由于航運價格受到許多因素的影響而變化,它的變動對貨主、船東與雇船者帶來許多不確定的風險,通過航運運價指數(shù)期貨可以降低航運業(yè)的風險,從而保障航運市場的穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展。因此，在我國開展集裝箱運價指數(shù)期貨以規(guī)避航運運價波動風險顯得極為重要。一、航運業(yè)規(guī)避風險的需要國際航運市場存在很多的風險，受國際貿(mào)易形勢以及國際商品價格等諸多因素的影響。因此，國際航運市場價格存在較大波動性，給航運相關的行業(yè)帶來了經(jīng)營的不確定性。2008年受美國次貸危機擴散引發(fā)的金融危機影響，世界經(jīng)濟和國際貿(mào)易增長大幅減緩。歐元區(qū)經(jīng)濟已經(jīng)陷入衰退，日本經(jīng)濟在08年和09年出現(xiàn)持續(xù)負增長。美國經(jīng)濟在09年也出現(xiàn)負增長。新興市場和發(fā)展中國家承擔著世界經(jīng)濟增長助推器作用，但也出現(xiàn)放緩的跡象。表31 20062011年世界經(jīng)濟和國際貿(mào)易增長趨勢單位：%2006年2007年2008年2009年2010年2011年世界經(jīng)濟發(fā)達國家美國歐元區(qū)日本新興市場和發(fā)展中國家國際貿(mào)易注：2010年和2011年為預測值。資料來源：IMF，《世界經(jīng)濟展望（更新）》，2010年4月。2008年以來，國際商品市場跌宕起伏，價格波動劇烈，主要大宗商品價格在7月中旬創(chuàng)出歷史新高后，開始大幅回調(diào)。2009年下半年以來，全球經(jīng)濟正在進入比預期更為強勁的復蘇，但是，各地區(qū)的復蘇速度不盡相同。繼發(fā)生近代歷史上最嚴重的全球衰退之后，經(jīng)濟增長已穩(wěn)固下來，并在2009年下半年延伸到先進經(jīng)濟體。預計2010年的世界產(chǎn)出將增長4%，與2009年10月期《世界經(jīng)濟展望》相比。以過去的標準衡量，預計大多數(shù)先進經(jīng)濟體的復蘇將繼續(xù)乏力；而在許多新興經(jīng)濟體和發(fā)展中經(jīng)濟體，主要在強勁內(nèi)部需求的帶動下，預計經(jīng)濟活動將較強勁。政策須促進全球需求的平衡調(diào)整；在復蘇尚不穩(wěn)固的國家，政策需繼續(xù)保持寬松。由于國際貿(mào)易形勢的變動，國際商品價格的漲跌，航運市場價格也跌宕起伏，變幻莫測。價格上的大幅度波動對航運市場的各方參與者來說都是無法承受的巨大風險。但長期以來，由于缺少相關的套期保值工具來為企業(yè)規(guī)避市場風險，中國企業(yè)在進出口航運市場上只能被動的接受價格的波動，時刻處在航運市場的系統(tǒng)風險之中。在目前看來，傳統(tǒng)的市場的經(jīng)營模式是不能夠適應現(xiàn)代化的管理需求的，也無法保證航運行業(yè)健康穩(wěn)定的發(fā)展。推出符合國情的航運指數(shù)期貨，可以為航運市場的廣大參與者提供套期保值的金融工具，提高這些參與者的抗風險能力，從而促進航運業(yè)的健康發(fā)展。二、 增強我國航運控制權的需要海上運輸作為中國能源的重要輸入方式，其價格波動直接影響著中國進口能源的價格，進而對整個國民經(jīng)濟產(chǎn)生影響。國家決策層對能源海運的問題是相當重視的。早在2003年，國家發(fā)改委、交通部就聯(lián)合提出“國油國運”政策，規(guī)劃到2010年中國石油和大宗原材料由中國船運輸比例由當時的不到9%提高到50%以上，到2015年更將提高到80%左右。該計劃隨后得到了國務院的認可，列入國家能源發(fā)展規(guī)劃。另一方面是鐵礦石，由于國內(nèi)需求的不斷增長，使得近年來中國無論是在鐵礦石的產(chǎn)量和進口量上都是世界第一位的。根據(jù)圖31提供的數(shù)據(jù)來看，自2001年以來，還是無法滿足國內(nèi)對鐵礦石的需求。%增加到了2007年的35%。資料來源：國家統(tǒng)計局，海關總署圖31 近年來鐵礦石國產(chǎn)量和進口量壯大中國船舶工業(yè)的實力，目的就是要實現(xiàn)國家對能源運輸環(huán)節(jié)上的控制權，進而加強對國家經(jīng)濟命脈的控制。但是，這只是解決現(xiàn)在面臨問題的一種途徑，是一種“硬”實力。但是僅僅依靠提高硬件運輸能力來應對運價波動是不夠的，還需要依靠相關的金融工具來提升航運產(chǎn)業(yè)的“軟”實力。推出航運市場的相關價格指數(shù)期貨產(chǎn)品是構建國家航運“軟”實力的重要方面。航運價格指數(shù)期貨的推出，可以通過廣大參與者對價格走勢施加強大的影響力，從而使中國在國際航運市場上積極的爭奪航運定價權，與國際航運定價主體之間形成制衡力量，最終實現(xiàn)國家對航運市場的控制力度。三、 適應經(jīng)濟開放新形勢，推進兩個中心建設的需要 在2006年3月發(fā)布的十一個五年規(guī)劃中明確提出：加強船舶自主設計能力、船用裝備配套能力和大型造船設施建設，優(yōu)化散貨船、油船、集裝箱船三大主力船型，重點發(fā)展高技術、高附加值的新型船舶和海洋工程裝備。在環(huán)渤海、長江口和珠江口等區(qū)域建設造船基地，引導其他地區(qū)造船企業(yè)合理布局和集聚發(fā)展中國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展十一五規(guī)劃綱要 第十一章 振興裝備制造業(yè) 第三節(jié)　壯大船舶工業(yè)實力。2009年4月，國務院發(fā)表《國務院關于推進上海加快發(fā)展現(xiàn)代服務業(yè)和先進制造業(yè)建設國際金融中心和國際航運中心的意見》，從全國政策的高度支持上海兩個中心的建設。國際航運中心是港口高度集約化的產(chǎn)物，是經(jīng)濟、金融、貿(mào)易中心的基本依托和基礎，是一個國家參與國際經(jīng)濟交往和國際航運市場競爭、發(fā)展本地經(jīng)濟的重要樞紐。國際航運中心絕不僅僅是船舶與集裝箱的聚集地，更為重要的是，作為海上貨物運輸和陸上貨物運輸?shù)慕Y合點，航運中心城市具有利用外部資源發(fā)展本地區(qū)經(jīng)濟的獨特優(yōu)勢，可以依托廣闊的經(jīng)濟腹地和港口這一參與全球競爭的高效便捷的通道，將各地的能源、資源和