【文章內(nèi)容簡介】 所不同。如果現(xiàn)金流量屬于普通股權益，則稱為股權自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型（free cash flow to equity discount model）；如果現(xiàn)金流量屬于整個企業(yè)，則稱為自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型（free cash flow to firm discount model）。下面分別予以簡單介紹。表示股權價值的股權自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型（一下簡稱為FCFE模型）的一般形式為： （32）其中，F(xiàn)CFE為屬于股權的自由現(xiàn)金（free cash flow to equity）；R為股權的資本成本（cost of equity）。屬于股權的自由現(xiàn)金定義如下：其中，為凈利潤； 為折舊；為資本性支出； 為非現(xiàn)金營運資本的變化量； 為負債的增加。所謂屬于股權的自由現(xiàn)金流量，表示企業(yè)獲得的現(xiàn)金流量中在滿足在投資和償還負債的需要后剩余的現(xiàn)金（若有優(yōu)先股，應扣除優(yōu)先股股利和新優(yōu)先股發(fā)行）。它是可以用來支付股利（包括購回股票）的現(xiàn)金。假設FCFE在n年后以固定的增長率g變動，則FCFE模型變?yōu)椋? （33） 這是一個在實際應用中常用到的模型。注意到，F(xiàn)CFE一般并不等于股利。所以，F(xiàn)CFE模型與股利貼現(xiàn)模型可能得出不同結果。如果FCFE大于股利，多余的部分現(xiàn)金投資于凈現(xiàn)值小于0的項目，這是，F(xiàn)CFE模型估計的價值高于股利貼現(xiàn)模型估計的價值；如果FCFE小于股利，不足的部分有發(fā)行新股票或舉債獲得，那么，股票發(fā)行費用會加少股權價值，舉債帶來的過度杠桿也會導致價值損失，這時，F(xiàn)CFE模型估計的價值低于股利貼現(xiàn)模型估計的價值。一般情況下，F(xiàn)CFE模型估計的價值高于股利貼現(xiàn)模型估計的價值，高出的部分稱為“控制企業(yè)”的價值。Damodaran（2002）認為，如果資本市場上企業(yè)隨時可能被收買或控制，股權的價值應由FCFE模型來估計；當企業(yè)由于規(guī)模、法律或市場的限制等原因無法變更控制權時，它的價值應用股利貼現(xiàn)模型來評價。前面已經(jīng)指出，要評估股票的價值，可以首先評估企業(yè)的價值。企業(yè)價值減去負債就是股票價值。表示企業(yè)價值的現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型（一下簡稱為FCFF模型）的一般形式為： （34）其中，F(xiàn)CFF為流入企業(yè)的自由現(xiàn)金（free cash flow to firm）； WACC為加權平均資本（weighted average cost of capital）。 屬于企業(yè)的自由現(xiàn)金定義如下： 其中，EBIT為息稅前利潤； x為稅率； D為折舊； CE為資本性支出； 為營運資本的變化量。如果企業(yè)經(jīng)過n年的高速發(fā)展以后自由現(xiàn)金流量開始以一個固定的增長率（g）增加，則FCFF模型變?yōu)椋? （35） 利用FCFF模型估計出整個企業(yè)的價值后，股權的價值為： （36） 其中，為負債（含優(yōu)先股）的價值。與FCFE模型相比，F(xiàn)CFF模型的優(yōu)點不需考慮負債對現(xiàn)金流量的影響(FCFF模型僅需要負債率和利率等信息以便估計加權資本成本)。但是利用FCFF模型估計出的股權價值可能會不一致。要使二者一直，需滿足以下條件；（36）中的負債價值和股權價值保持一致；；。這一步需要利用無杠桿資本成本來作為貼現(xiàn)率。無杠桿貝塔計算方法（Hamada，1972）：其中，為企業(yè)現(xiàn)行的股權貝塔；x為稅率；D/E為現(xiàn)行負債率。。假設負債的節(jié)稅額為常數(shù)，則：負債的節(jié)稅價值=（稅率負債成本負債額）/負債成本 =稅率負債額=其中，為企業(yè)的邊際稅率。第三步：估計負債風險的現(xiàn)值。負債風險的現(xiàn)值=破產(chǎn)概率破產(chǎn)費用的現(xiàn)值=其中，為破產(chǎn)概率（需要歷史統(tǒng)計數(shù)據(jù)）； BC為破產(chǎn)費用的現(xiàn)值。第四步：估計杠桿企業(yè)的價值。杠桿企業(yè)的價值=無杠桿企業(yè)的價值+優(yōu)點：最貼近價值的定義，容易理解。特別適用于進行企業(yè)控制、購買或兼并時的價值評估。缺點：；；，則無法進行價值估計；。 股利貼現(xiàn)模型的表達式投資性資產(chǎn)之所以具有價值，是因為它可以帶來未來凈現(xiàn)金流量。那么，股票帶給持有者的現(xiàn)金流量就是股利（包括股票回購，清算所得等），按照內(nèi)在價值的定義，股票的價值可以表示為： （37）其中，r為股票的資本成本，（i=1,2,…）為股利。令為期望終值，則： （38）假設T期后股利保持不變，則： （39）考慮到留存收益逐漸增加，可設T期后股利按速度g增加（），則： （310）這一模型稱為股利增長模型（dividend growth model）。特別是，當T=0時，成為戈登增長模型（Gordon growth model），即： （311）假設股利在第一至第T期以高速增長，T期以后以為永久增長速度，則得出如下兩階段模型： （312） 為了將股利與企業(yè)的收益聯(lián)系起來，一般假定股利與收益保持一定的比例關系，這樣的模型稱為固定分配率模型。令現(xiàn)在時刻t=0，每股收益為，在投資收益率為常數(shù)ROE，收益留存率為b(1b為股利分配率)，記,股利的計算方法為：表31 收益、股利表收益股利t=0t=1t=2所以，股利貼現(xiàn)模式（37）變?yōu)椋? （313） 設=第t期收益，=第t期股利，=第t期再投資，則，其中，為調(diào)整項。當，表示收益被用于再投資和股利發(fā)放。此時，股東獲得的現(xiàn)金為：；當，表示投資和股利超出了收益，不足部分由發(fā)行新股彌補。此時，股東獲得的現(xiàn)金為：；當，表示除再投資和股利外，收益還有剩余，由于購回發(fā)行在外普通股。此時，股東獲得的現(xiàn)金為：，所以，股利貼現(xiàn)模型可以轉化為： （314）特別地，如果再投資，則轉化為如下收益貼現(xiàn)價值模型： （315）令常數(shù)，則： （316）可以看出，有P/E來評估股票的價值忽略了再投資的影響。 股利貼現(xiàn)模型的優(yōu)缺點優(yōu)點：簡單易懂，短期可預測。適用于固定分配率的企業(yè)。缺點：：股票的價值依賴于未來股利，但理論上未來有限期的股利卻與價值無關；，終值的預測缺乏可靠性；（如凈資產(chǎn)，收益等）進行預測（只依賴于企業(yè)分配政策。）