【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 周轉(zhuǎn)頭寸的上下限：當(dāng)一家銀行持有頭寸低于下限時(shí)，必須從外匯市場(chǎng)買入；當(dāng)持有外匯頭寸超出上限時(shí)，則必須在外匯市場(chǎng)賣出，外匯指定銀行不得根據(jù)外匯市場(chǎng)情況自主決定頭寸。因此，在近年我國(guó)國(guó)際收支持續(xù)順差的情況下，銀行間市場(chǎng)出現(xiàn)了所有外匯指定銀行持有的結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸都超出上限的現(xiàn)象，致使中央銀行成為唯一買家，動(dòng)用基礎(chǔ)貨幣在外匯市場(chǎng)上吸納外匯，這直接導(dǎo)致了我國(guó)外匯儲(chǔ)備的高增長(zhǎng)。第三，人民幣釘住匯率制度——早在1986年，IMF就把人民幣匯率列入“其它管理浮動(dòng)”類。1994年，我國(guó)實(shí)現(xiàn)匯率并軌，宣布人民幣匯率實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。亞洲金融危機(jī)后，～，1999年IMF正式將人民幣匯率列入釘住匯率類,也就是釘住美元。2005年7月21日，我國(guó)對(duì)匯率制度進(jìn)行改革，實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，有管理的浮動(dòng)匯率制度。擴(kuò)大了匯率的浮動(dòng)彈性。在國(guó)際收支連年巨額順差這一源頭的作用下，我國(guó)外匯市場(chǎng)外匯長(zhǎng)期供大于求，中國(guó)人民銀行為了維持住人民幣的匯率穩(wěn)定，必須在外匯市場(chǎng)購(gòu)入外匯，其結(jié)果必然是外匯儲(chǔ)備的增加。 境外熱線的不斷流入“新全球化”時(shí)代的到來(lái)，使得美歐和日本等發(fā)達(dá)國(guó)家將勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)向中國(guó)等亞洲新型工業(yè)化國(guó)家。這一商機(jī)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的不斷提高，貿(mào)易順差逐年遞增。由于我國(guó)外匯儲(chǔ)備中大部分是以美元形式持有的，同時(shí)我國(guó)在匯率制度改革前一直盯住美元，在美元不斷貶值的情況下，勢(shì)必造成我國(guó)外匯儲(chǔ)備名義的增長(zhǎng)。再加上人們普遍對(duì)人民幣有升值預(yù)期，一部分國(guó)際游資也出于套利目的被吸引到國(guó)內(nèi)，試圖從人民幣升值中獲取利益的境外投機(jī)者不斷將資本輸入我國(guó)。市場(chǎng)對(duì)人民幣升值的強(qiáng)烈預(yù)期，使得大量國(guó)外短期投機(jī)資本繞過(guò)資本管制進(jìn)入我國(guó)，導(dǎo)致該國(guó)資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)大量泡沫。這些投機(jī)資本不僅可以享受貨幣升值的收益，還可以分享資產(chǎn)價(jià)格上升帶來(lái)的收益。根據(jù)北京師范大學(xué)金融研究中心主任鐘偉的計(jì)算，截至2005年年底，在我國(guó)的“熱錢”超過(guò)3200億美元，2006年年底和2007年年底分別為4000億美元和5000億美元，預(yù)計(jì)到今年和明年年底，國(guó)內(nèi)的“熱錢”規(guī)模很有可能突破6500億美元和8000億美元。這些短期投機(jī)資本當(dāng)中有很大部分轉(zhuǎn)為央行的外匯儲(chǔ)備?！?guó)際熱錢流入的后果“危害巨大”。首先，國(guó)際熱錢的流入加劇了人民幣基礎(chǔ)貨幣投放的壓力，進(jìn)一步惡化了流動(dòng)性過(guò)剩的局面；其次，國(guó)際熱錢自身追逐短期投機(jī)利潤(rùn)的特性，決定了其規(guī)模的大起大落，這會(huì)對(duì)金融當(dāng)局的貨幣政策產(chǎn)生嚴(yán)重干擾；再次，國(guó)際熱錢的大量流入流出會(huì)對(duì)我國(guó)的金融安全造成一定的威脅；最后，熱錢的流入還違背了我國(guó)利用外資的目的，助長(zhǎng)了投機(jī)之風(fēng)。央行為了穩(wěn)定人民幣匯率，不得不大量買進(jìn)外幣，從而促使人民幣升值壓力進(jìn)一步增大。 吸引外商直接投資對(duì)新增外匯儲(chǔ)備的貢獻(xiàn)率不斷上升近年來(lái)．我國(guó)不斷推進(jìn)和完善外商投資管理體制改革．積極有效地利用外資．成為世界上吸引外資最多的國(guó)家之一．并且連續(xù)13年成為吸引外資最多的發(fā)展中國(guó)家。截至2006年10月，我國(guó)實(shí)際吸收外商直接投資總額累計(jì)達(dá)7767．38億美元。2007年，F(xiàn)DI已經(jīng)超過(guò)了800億美元。據(jù)有關(guān)方面統(tǒng)計(jì)，近年來(lái)，與經(jīng)常項(xiàng)目順差對(duì)新增外匯儲(chǔ)備的貢獻(xiàn)度呈下降趨勢(shì)相反．資本順差的貢獻(xiàn)度逐漸上升。但值得關(guān)注的是．大部分外商直接投資的進(jìn)入．只是利用我國(guó)廉價(jià)的勞動(dòng)力形成了龐大的出口加工業(yè)．并沒有帶來(lái)先進(jìn)的技術(shù)設(shè)備．大規(guī)模流入的國(guó)際資本沒有完全被實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門吸收．相當(dāng)一部分滯留在金融系統(tǒng)內(nèi)成為相對(duì)過(guò)剩的資本．直接導(dǎo)致了外匯儲(chǔ)備的增加。 人民幣升值預(yù)期導(dǎo)致大量國(guó)際短期資本進(jìn)入市場(chǎng)對(duì)人民幣加快升值的預(yù)期．不斷吸引大量國(guó)際短期投機(jī)資本流入我國(guó)。這些投機(jī)資本不僅可以享受貨幣升值的收益，還可以分享資產(chǎn)價(jià)格上升帶來(lái)的收益。以房地產(chǎn)市場(chǎng)為例．大量海外資金進(jìn)入．以期人民幣升值獲利．成為我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格虛高的主要原因之一．而且其財(cái)富示范效應(yīng)會(huì)吸引更多的海外資金進(jìn)入。雖然政府已出臺(tái)政策對(duì)境外資金投資房地產(chǎn)進(jìn)行了限制．但由于存在管理漏洞．效果難以在短期內(nèi)體現(xiàn)。這些國(guó)際短期資本在我國(guó)資本流人中占有很大比重．其中很大一部分最終轉(zhuǎn)化為央行的外匯儲(chǔ)備。另外．我國(guó)存在著長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景也是吸引國(guó)際游資進(jìn)入的原因之一。4 外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)的效應(yīng)分析 外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的正面效應(yīng)分析 充足的外匯儲(chǔ)備有力地促進(jìn)了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展一是充足的外匯儲(chǔ)備能夠提高我國(guó)對(duì)外融資能力，降低境內(nèi)機(jī)構(gòu)進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)的融資成本，鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)企業(yè)“走出去”，尋求更優(yōu)的投資環(huán)境和更大的利潤(rùn)空間；二是充足的外匯儲(chǔ)備在深化經(jīng)濟(jì)改革、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、提高生產(chǎn)技術(shù)等方面都能發(fā)揮重要作用。隨著我國(guó)加入世貿(mào)組織，對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展大大加速，充足的外匯儲(chǔ)備可以滿足進(jìn)口先進(jìn)技術(shù)設(shè)備的需求；三是能夠更大程度地滿足居民正常用匯需求。 外匯儲(chǔ)備是提高我國(guó)國(guó)際資信的重要推動(dòng)力外匯儲(chǔ)備是體現(xiàn)一國(guó)綜合國(guó)力的重要指標(biāo)。標(biāo)志著我國(guó)對(duì)外支付能力和調(diào)節(jié)國(guó)際收支實(shí)力的增強(qiáng)，為我國(guó)舉借外債以及債務(wù)的還本付息提供了可靠保證，對(duì)維護(hù)我國(guó)在國(guó)際上的良好信譽(yù)，吸引外資，爭(zhēng)取國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。在國(guó)際金融市場(chǎng)中，外匯儲(chǔ)備更是成為信心指標(biāo)，雄厚的儲(chǔ)備是一種財(cái)富擁有的象征，在主觀、客觀上穩(wěn)固了本幣在國(guó)際間的信譽(yù)，提高了投資者對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的信心。近年來(lái)，人民幣匯率穩(wěn)中有升，在東亞周邊鄰國(guó)及地區(qū)幾乎已經(jīng)成為和美元無(wú)異的“硬通貨”。 外匯儲(chǔ)備是實(shí)現(xiàn)人民幣可自由兌換的重要工具從1994年1月1日起，我國(guó)外匯管理體制進(jìn)行了重大改革，制定長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)是使人民幣的可兌換的貨幣。而國(guó)際貨幣基金組織研究報(bào)告中認(rèn)為，一國(guó)貨幣的可兌換性大致可以分為三個(gè)階段：一是經(jīng)常項(xiàng)目的可兌換，即政府不對(duì)私人部門因商品和服務(wù)貿(mào)易等的交易進(jìn)行匯兌限制。二是資本項(xiàng)目可兌換，即政府不對(duì)私人部門因投資和金融交易進(jìn)行根本性的匯兌限制。第三階段是政府推動(dòng)本幣的國(guó)際化，使其成為其他國(guó)家可廣泛接受的硬通貨，從而實(shí)同可自由兌換。我國(guó)在1996年12月已經(jīng)成功完成第一階段的工作，而要順利完成剩余兩階段工作，實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo)，外匯儲(chǔ)備有一種“定心丸”的效果。 外匯儲(chǔ)備是維護(hù)本國(guó)金融安全的重要屏障充足的外匯儲(chǔ)備可以使我國(guó)中央銀行有效干預(yù)外匯市場(chǎng)，支持本幣匯率。一國(guó)所擁有的外匯儲(chǔ)備表明了其干預(yù)外匯市場(chǎng)和維持本幣匯率的能力。各國(guó)中央銀行可以通過(guò)在外匯市場(chǎng)上拋售外匯或收購(gòu)本幣來(lái)影響外匯供求關(guān)系，達(dá)到調(diào)節(jié)外匯市場(chǎng)、穩(wěn)定匯率的目的。干預(yù)外匯市場(chǎng)所需的資金具有時(shí)間不確定、數(shù)額巨大的特點(diǎn)，因此，充足的外匯儲(chǔ)備可以保證我國(guó)能夠從容應(yīng)對(duì)突發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)，滿足有效干預(yù)外匯市場(chǎng)、維護(hù)本幣匯率穩(wěn)定的需求。這一點(diǎn)在1997年亞洲金融危機(jī)時(shí)期得到了充分體現(xiàn)。 外匯儲(chǔ)備過(guò)高的負(fù)面效應(yīng)分析 過(guò)多的外匯儲(chǔ)備增加了持有成本第一，外匯儲(chǔ)備過(guò)多，國(guó)家儲(chǔ)備資產(chǎn)管理承受的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)加大，主要表現(xiàn)為承擔(dān)巨大的利息損失和儲(chǔ)備縮水。我國(guó)的大部分外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)是以國(guó)際商業(yè)銀行存款和美國(guó)政府債券形式持有的。銀行存款和債券投資的收益率遠(yuǎn)低于國(guó)內(nèi)的平均資本投資的收益率，而持有借入儲(chǔ)備的融資成本高，我國(guó)持有巨額外匯儲(chǔ)備的同時(shí)每年還以高成本從國(guó)外大量引進(jìn)外資和借取外債，其潛在的損失是明顯的。第二，當(dāng)今國(guó)際金融市場(chǎng)的利率和匯率波動(dòng)劇烈，增加了外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)貶值的風(fēng)險(xiǎn)。由于我國(guó)外匯儲(chǔ)備中美元所占的比例較大，而近年來(lái)美元的不斷貶值，已使我國(guó)的外匯儲(chǔ)備不斷縮水。第三，持有外匯儲(chǔ)備還包括隱性的機(jī)會(huì)成本。外匯儲(chǔ)備實(shí)際上是對(duì)國(guó)外實(shí)際資源的購(gòu)買力，若得到有效利用就可以增加國(guó)內(nèi)投資和加快經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，因此一國(guó)持有外匯儲(chǔ)備，是將這些資源儲(chǔ)備起來(lái)，犧牲和放棄了利用它來(lái)加快本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的機(jī)會(huì)。 我國(guó)貨幣供應(yīng)結(jié)構(gòu)的改變加大了通貨膨脹壓力外匯儲(chǔ)備作為一種金融資產(chǎn)，它的增加需要相應(yīng)的人民幣來(lái)置換。外匯儲(chǔ)備增加越多，人民幣的發(fā)放增長(zhǎng)越快。因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備是由中央銀行購(gòu)買并持有的，其在中央銀行帳目上的對(duì)應(yīng)科目就是外匯占款，外匯占款的增加直接增加了基礎(chǔ)貨幣量，然后再通過(guò)貨幣乘數(shù)效應(yīng)，造成了貨幣供應(yīng)量的大幅增長(zhǎng)。我國(guó)的外匯儲(chǔ)備主要是由貨幣當(dāng)局購(gòu)買并持有。貨幣當(dāng)局在購(gòu)買外匯儲(chǔ)備時(shí)，投放了大量的人民幣，這已經(jīng)構(gòu)成了我國(guó)基礎(chǔ)貨幣投放的主體部分。而外匯儲(chǔ)備的一再增加，導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣投放的大量增加．加劇了通貨膨脹的壓力。央行往往采取發(fā)行國(guó)債的方式來(lái)回籠貨幣。但高速增長(zhǎng)的基礎(chǔ)貨幣，要求有十分強(qiáng)有力的回購(gòu)措施與之對(duì)應(yīng)。而可供進(jìn)行回購(gòu)操作的工具有限，并且有很多現(xiàn)實(shí)局限性。因此，高額增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備給我國(guó)通貨膨脹帶來(lái)了巨大壓力，并影響到了我國(guó)貨幣政策的有效性。此外，由于近期美元疲軟，為了維護(hù)人民幣對(duì)美元匯率的穩(wěn)定，央行不外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)，買進(jìn)美元，增加了人民幣的投放量，從而又引起外匯占款的增加，同時(shí)也增加了基礎(chǔ)貨幣的投放量，進(jìn)而也增加了廣義貨幣的供應(yīng)量，使我國(guó)的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加劇。近年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)踐表明，外匯儲(chǔ)備在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的環(huán)境下只會(huì)給通貨膨脹“火上澆油”。雖然央行采取多種措施進(jìn)行沖銷，但壓力依然較大，從長(zhǎng)期看，沖銷政策難以持續(xù)。 外匯儲(chǔ)備的匯率風(fēng)險(xiǎn)中國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備中主要以美元為儲(chǔ)備貨幣，美元匯率的變動(dòng)，往往帶來(lái)外匯儲(chǔ)備價(jià)值的變動(dòng)。近幾年來(lái)，隨著美國(guó)財(cái)政赤字和貿(mào)易赤字的不斷增大，為了改善國(guó)際收支狀況，美國(guó)政府在一定程度上采取了縱容美元貶值的貨幣政策，美元對(duì)其他國(guó)家貨幣的匯率不斷降低，使我國(guó)蒙受了巨額的外匯損失。由于匯率變動(dòng)的頻繁性，高外匯儲(chǔ)備的匯率風(fēng)險(xiǎn)加大。我國(guó)人民幣匯率實(shí)行盯住美元的政策，外匯儲(chǔ)備以美元儲(chǔ)備為主，美元匯率的變化往往帶來(lái)外匯儲(chǔ)備價(jià)值的變化。當(dāng)美元貶值時(shí)，高外匯儲(chǔ)備的損失就更大。近兩年來(lái)，持續(xù)多年的美元堅(jiān)挺局面發(fā)生明顯變化，美元逐步走低，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)多次暗示美國(guó)匯率政策已經(jīng)發(fā)生變化，假如按我國(guó)有5,000億的美元儲(chǔ)備來(lái)算，美元每貶值1%，我們就損失50億美元，代價(jià)巨大。自從2005年7月21日人民幣匯率形成機(jī)制改革以來(lái)，美元對(duì)人民幣匯率持續(xù)走跌。2007年7月中國(guó)進(jìn)行了第二次匯率改革，實(shí)施以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。新的匯率政策放寬了對(duì)人民幣匯率的管制，人民幣對(duì)美元開始穩(wěn)步升值，2008年以來(lái)人民幣對(duì)美元匯率已先后41次創(chuàng)出新高，%，人民幣對(duì)美元的升值造成了我國(guó)外匯儲(chǔ)備中美元資產(chǎn)的縮水。此外，次級(jí)房貸危機(jī)和世界能源危機(jī)的爆發(fā)嚴(yán)重的打擊了美國(guó)經(jīng)濟(jì),導(dǎo)致美元疲軟?？傊?，美元的持續(xù)貶值加劇了我國(guó)外匯儲(chǔ)備的匯率風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)外匯儲(chǔ)備越多，則暴露在匯率風(fēng)險(xiǎn)面前的潛在損失越高，外匯風(fēng)險(xiǎn)越大。 不利于實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向內(nèi)需主導(dǎo)型模式的轉(zhuǎn)變我國(guó)高額外匯儲(chǔ)備的形成，主要是政府鼓勵(lì)出口、鼓勵(lì)招商引資等政策因素和人民幣升值預(yù)期因素在起主要作用。外匯儲(chǔ)備激增是在國(guó)內(nèi)居民需求不足，消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)拉動(dòng)作用不足的背景下實(shí)現(xiàn)的，也是我國(guó)通過(guò)付出高昂資源和犧牲環(huán)境，不斷壓低出口成本，大量出口資源類初級(jí)產(chǎn)品換取的。如果繼續(xù)依靠這種低層次的出口結(jié)構(gòu)和“以量取勝”的貿(mào)易增長(zhǎng)方式來(lái)保持經(jīng)常項(xiàng)目順差，會(huì)損害經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的潛力和后勁，不利于經(jīng)濟(jì)的健康可持續(xù)發(fā)展。 加大了人民幣升值的壓力持續(xù)擴(kuò)大的國(guó)際收支順差，造成了外匯市場(chǎng)供求關(guān)系的明顯失衡，在中國(guó)的外匯管理體制和匯率政策操作下，其結(jié)果就是外匯儲(chǔ)備的不斷積累，這使人民幣處于不斷增大的升值壓力下。目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備的規(guī)模和增長(zhǎng)速度一定程度上導(dǎo)致了國(guó)際上要求人民幣升值的呼聲加大，尤其是美日等國(guó)更是極力地鼓吹人民幣升值。大量資金通過(guò)各種渠道進(jìn)入我國(guó)，而且過(guò)去外逃的資金也在回流，期待人民幣升值后獲利。事實(shí)上，盡管人民幣升值問題的出現(xiàn)在一定程度上反映了國(guó)際經(jīng)濟(jì)利益的矛盾和沖突，但必須承認(rèn)，經(jīng)常項(xiàng)目與資本和金融項(xiàng)目“雙順差”的存在是人民幣升值壓力形成的關(guān)鍵和根源所在。而人民幣的升值勢(shì)必給中國(guó)的出口帶來(lái)不利影響，從而對(duì)促進(jìn)就業(yè)和保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速發(fā)展帶來(lái)很大的負(fù)面影響。在2007年的最后一個(gè)交易周里，、再次向市場(chǎng)傳達(dá)出人民幣將加快升值的步伐。2008年首個(gè)交易日，人民幣匯率果然延續(xù)了去年年底的漲勢(shì)，人民幣單日升幅為50個(gè)基點(diǎn)。近幾年，不僅美國(guó)、日本大力鼓吹人民幣升值，而且過(guò)去外逃的資金也在回流，甚至有大量投機(jī)熱錢“潛渡”我國(guó)?！盁徨X”大量進(jìn)入增加了央行金融調(diào)控的難度，也成為推動(dòng)房?jī)r(jià)節(jié)節(jié)走高的