【文章內容簡介】 買單》，載《比較》，第7期，中信出版社，2003年版，參見下面各表。，因此，年金積立金的不良貸款為271＝，271/357＝?！∮捎谀杲鸱e立金和郵政儲蓄資金混在一起使用，因此，得出計算結果的前提假設是年金積立金和儲蓄資金處于同等的償付地位。但事實上如果考慮到年金儲備資產(chǎn)的性質，則其產(chǎn)生壞賬損失的可能性更為嚴重。在資金運用部的資金來源中，郵政儲蓄資金來自私人儲戶的存款，債權是明確的，需要按期償還；而年金積立金則是一項現(xiàn)收現(xiàn)付制下的公共養(yǎng)老儲備基金，基金資產(chǎn)投資管理的風險責任集中由政府承擔。因此，在這種情況，如果財投機構出現(xiàn)呆壞賬，可以預見這些呆壞賬首先會擠占年金資金。日本學者森宏一郎對與年金積立金使用有關的27個財投機構（包括政府公庫和特殊公團）的經(jīng)營狀況進行了分析 參見森宏一郎：《年金積立金的過去和未來：年金積立金的意義和將來的模擬》，日醫(yī)綜研工作論文，No. 49，2001年7月。，　圖3是27個特殊法人機構信用等級的統(tǒng)計情況，信用等級為CC以下的機構意味著必須通過再貸款才能支付利息和需要償還的費用，即處于“以貸還息”的狀態(tài)，在27個機構中，24個信用等級在CC以下。2000年，這些“以貸還息”狀態(tài)的機構從資金運用部的借款總額是184萬億日元，可以說這184萬億日元都已變成了不良貸款。對于約142萬億日元的年金積立金來說，上述27家機構的呆壞賬約有184萬億日元，因此有理由判斷投向這24家機構的年金積立金全部已變成了呆壞賬。此外，年金積立金不僅借給了上述的特殊法人機構，還借給了地方政府和國家特別會計，這兩部分資金也存在大量的不良貸款，因此年金積立金的實際壞賬損失情況要比以上估算數(shù)字嚴重得多。圖3：財投機構信用等級統(tǒng)計結果 　　　　　　　　　　　　　　　　資料來源：《特殊法人（年金積立金的使用者）的財務研究 ～年金資金哪里去了～》 ，日醫(yī)總研報告書，第27號，2001年?！　?虛假的投資收益年金積立金特殊法人等財政投融資機構一般會計、特別會計、地方公共團體經(jīng)營不健全以貸還息的狀態(tài)實質上是用補助金、出資金等在償還利息。也有一些是以貸還息?！　　　　　　　　D4：年金積立金運用收入的來源　　 　運用　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　 　　　 支付利息 　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　眾多的補助金、出資金 資料來源：《特殊法人（年金積立金的使用者）的財務研究 ～年金資金哪里去了～》，日醫(yī)總研報告書，第27號，2001年。年金積立金投資運用的名義收入主要來源于在資金運用部的寄存利息。按規(guī)定，年金積立金的寄存期間一般為7年，但其寄存利率通常設定為10年長期國債的名義利率（為了保證年金財政的安定，當市場利率較低時還會多少提高些年金寄存資金的利率）。根據(jù)森宏一郎的計算，到1999年末，，（），來自年金的運用收入 森宏一郎：《年金積立金的過去和未來 年金積立金的意義和將來的模擬》，日醫(yī)綜研工作論文，No. 49，2001年7月?！〉?jīng)過分析可以判斷，這部分運用收入并不是真正來自年金積立金投資獲得的收益，圖4說明了年金運用收入的真實來源情況，從實質上說，它來自于政府對國家一般會計、特別會計和地方公共團體等財投機構的出資和補助金等。表4說明了政府對圖3中財投機構的出資額與補助金情況。到1998年度末，；。表4：政府對借款方財政投融資機構的出資額及補助金 （單位：百萬日元）項 目1998年度1999年度1998年度1999年度財政投融資機構信用等級信用等級政府出資額補助金等住宅金融公庫CCCC1522001120000年金福祉事業(yè)團DCC105934855927日本政策投資銀行CC82368616840 *日本開發(fā)銀行CC6896250 *北海道東北公庫CC13406116840國際協(xié)力銀行CC6376344836 *日本輸出入銀行 CC9855000 *海外經(jīng)濟協(xié)力基金5381844836都市基盤整備公團CC/DCC/D489826278502日本道路公團CCCC160272597865國民生活金融公庫CC25667180960 *國民金融公庫CC24191475976 *環(huán)境衛(wèi)生金融公庫CC147574984農林漁業(yè)金融公庫CCCC30323785635中小企業(yè)金融公庫CCCC27771564228運輸設施整備事業(yè)團BB39。14860168036社會福祉醫(yī)療事業(yè)團CCCC25255042318沖繩振興開發(fā)金融公庫CCCC529188852首都高速道路公團CCCC2476470阪神高速道路公團CCCC2026000水資源開發(fā)公團BBBB23920電源開發(fā)株式會社CCCC470830日本鐵道建設公團CCCC6418065595本州四國聯(lián)絡橋公團CC4102440日本育英會CCCC116658石油公團DCC161196919136綠資源公團BBBB5917791953 *森林開發(fā)公團5903441242 *農用地整備公團1435710環(huán)境事業(yè)團CCCC96004712地域振興整備公團CCCC11039813760帝都高速度交通團營BBCC3103457581日本私立學校振興共濟事業(yè)團CCCC48119362544新東京國際空港公團BCC2701560日本下水道事業(yè)團CCCC1483合計153017762662527注1：對于信用等級統(tǒng)計參照：日醫(yī)總研報告書 第27號 《特殊法人（年金積立金的使用者）的財務研究～年金資金哪里去了～》 2001年。僅登載了與年金積立金有關的財政投融資機構。注2：補助金等指的是補助金（從一般會計或特別會計中得到）、補給金、政府交付金、地方公共團體補助金?！　　∽?：政府出資額的數(shù)據(jù)來自《決算統(tǒng)計 平成610年度》會計檢查院事物總長官房調查課；補助金的數(shù)據(jù)來自《特殊法人總覽 平成12年版》總務廳行政管理局監(jiān)修。資料來源：森宏一郎，“年金積立金的過去和未來 年金積立金的意義和將來的模擬”，日醫(yī)綜研工作論文，No. 49，2001年7月。分析以上過程可以看出，年金積立金投資收益的實際情況只不過是從年金積立金借出的資金，又以運用收入的名義回到了年金積立金，并且在出現(xiàn)虧損的情況下，年金積立金的本金還要靠再貸款來償還。在這種狀態(tài)下，年金積立金表面看上去像在增加，但實際上卻是“新賬”還“舊賬”，陷入“投入－虧損－彌補虧損－再投入”的惡性循環(huán)之中。因此，在這樣的運作機制下，包括運用收入在內的年金儲備資產(chǎn)正處于消失殆盡的危險狀態(tài)之中。只不過由于年金給付采用現(xiàn)收現(xiàn)付的方式，目前還未動用年金儲備資產(chǎn)，所以現(xiàn)在虧空的問題還沒有顯露出來。 投資資本市場出現(xiàn)虧損　前文提到，在還原融資計劃中，年金積立金大約有1/5的資產(chǎn)直接投資于資本市場。這部分年金資產(chǎn)的投資管理主體是年金福祉事業(yè)團，它在厚生省的指導下制定相應的資產(chǎn)投資策略，年金資產(chǎn)可以投資于國債、公司債券、國內股票、國外債券、國外股票等金融產(chǎn)品，按政策規(guī)定，資產(chǎn)投資組合基本上遵從5：3：3：2的比例原則，即：投資于國債等固定收益類金融工具不少于50%，投資于國內股票和國外流動性金融工具的份額各限定在30%以內，投資不動產(chǎn)在20%以內。表5提供了1995年制定的資產(chǎn)投資組合方案和2001年3月資產(chǎn)投資的分布狀況。在1986至2001年的15年期間，%。%，投資收益扣除借款利息后出現(xiàn)虧損（見表6），到2001年3月為止， Masaharu Usuki：The New Investment Management Scheme for Japan’s Public Pension Fund, NLI　.?！∮捎谕顿Y運作上的失敗，在2001年3月的財投制度改革中，原年金福祉事業(yè)團被解散，年金積立金的投資運營由新成立的“年金運用基金”(Government Pension Investment Fund)來承擔。表5：年金福祉事業(yè)團的資產(chǎn)投資組合方案1995年制定的投資政策至2001年3月資產(chǎn)投資分布情況范圍限制（%）數(shù)額（萬億日元）比例（%）國內債券51－63可轉換債券0－15國內股票17－29國外股票6－18國外債券0－10現(xiàn)金0－6總計26100資料來源：Masaharu Usuki：The New Investment Management Scheme for Japan’s Public Pension Fund, NLI　。 表6：年金資產(chǎn)投資收益率與同期借款利率比較（%）　　　　年份收益率199519961997199819992000平均19862000平均資產(chǎn)收益率借款平均利率凈收益率　資料來源：Masaharu Usuki：The New Investment Management Scheme for Japan’s Public Pension Fund, NLI　。 3．　年金