【文章內(nèi)容簡介】 格對期權(quán)要約回購。經(jīng)過兩年的發(fā)展，比克公司發(fā)展成為國內(nèi)該領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。2003年底。比克公司股東對公司進(jìn)行增資并進(jìn)行股份制改造，經(jīng)過協(xié)商，“高新投”同意比克公司以118萬元的價格對2％的期權(quán)進(jìn)行回購。在例子中比克公司通過“擔(dān)保換期權(quán)”獲得了創(chuàng)業(yè)期亟須的融資支持，而風(fēng)險投資公司不僅獲得了擔(dān)保費收入，同時也分享了擔(dān)保給比克公司帶來的收益成果，雙方實現(xiàn)了完美雙贏。 從上述例子中可以看出，“擔(dān)保換期權(quán)模式”與“橋隧模式”有很多相通之處，雙方都通過引入“未來一定條件下獲取被擔(dān)保公司一定比例股權(quán)”的期權(quán)合約設(shè)計實現(xiàn)了擔(dān)保方或第四方機構(gòu)在風(fēng)險收益上的平衡。但不同的是，“擔(dān)保換期權(quán)模式”并沒有引入第四方，而是由風(fēng)險投資公司直接扮演了擔(dān)保機構(gòu)的角色，所以“擔(dān)保換期權(quán)模式”是一種典型的把信用擔(dān)保業(yè)務(wù)與風(fēng)險投資業(yè)務(wù)直接結(jié)合起來的融資擔(dān)保創(chuàng)新模式，它更直接地改變了信用擔(dān)保業(yè)務(wù)的風(fēng)險收益結(jié)構(gòu)。 圖2 “擔(dān)保換期權(quán)模式”的典型案例融資關(guān)系示意圖 “擔(dān)保換期權(quán)模式”主要有以下兩個創(chuàng)新點： 。與“橋隧模式”不同，在“擔(dān)保換期權(quán)模式”中風(fēng)險投資公司實現(xiàn)擔(dān)保機構(gòu)的部分功能，由此減少搜尋第四方機構(gòu)的成本，在現(xiàn)實中更具可行性和可復(fù)制性。 。從期權(quán)這種衍生金融工具的特性中可以看出，擔(dān)保合約本身不嚴(yán)格地說就可視作一份看跌期權(quán)，其中合約的標(biāo)的物是企業(yè)資產(chǎn)或某特定擔(dān)保物，而合約的執(zhí)行價格就是企業(yè)的貸款額度。擔(dān)保公司為企業(yè)承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任，實際上就是對企業(yè)賣出了一份看跌期權(quán)，承擔(dān)理論上的無限損失；而企業(yè)可以根據(jù)資產(chǎn)或擔(dān)保物價值的變動情況相機選擇是否執(zhí)行期權(quán)，給擔(dān)保公司有限的收益。由于期權(quán)費定價是在信息對稱的情況下依據(jù)無風(fēng)險套利原則精算出來的，體現(xiàn)了風(fēng)險收益對稱的特征。但擔(dān)保期權(quán)受制于擔(dān)保機構(gòu)與企業(yè)的信息不對稱，期權(quán)費（即擔(dān)保費）無法完全覆蓋風(fēng)險，影響了擔(dān)保公司的可持續(xù)經(jīng)營能力，這也是傳統(tǒng)擔(dān)保方式的一個弊端所在。而“擔(dān)保換期權(quán)模式”則利用“價值發(fā)現(xiàn)”這一期權(quán)產(chǎn)品的基本功能，通過買入看漲期權(quán)，通過有效的期權(quán)組合實現(xiàn)了擔(dān)保業(yè)務(wù)風(fēng)險收益的平衡和對企業(yè)遠(yuǎn)期無限獲益價值的發(fā)掘。因此，“擔(dān)保換期權(quán)模式”實際上是一種有助于推動參與各方實現(xiàn)共贏的方式。模式中三方參與者的利益關(guān)系可進(jìn)一步分析如下： 第一，銀行方面，通過有實力的風(fēng)險投資公司的積極介入，分散了對高風(fēng)險高成長性企業(yè)授信的風(fēng)險，銀行因此可以獲得較低風(fēng)險的資產(chǎn)收益。同時通過增大貸款范圍，對有潛力中小企業(yè)的更積極地介入，作為其貸款銀行，將可能獲得未來更大價值的合作機會； 第二，企業(yè)方面，通過買入未來股本低凈值時的看跌期權(quán)，即通過引入信用擔(dān)保，增強了其信用額度，獲得了銀行更多信貸資金支持。同時企業(yè)也通過賣出未來股本高凈值時的看漲期權(quán)，較大提高了獲取融資擔(dān)保的可能性。另外通過對期權(quán)的回購設(shè)計，以一定的代價保障了企業(yè)股權(quán)未來不被稀釋的權(quán)利，保留了企業(yè)通過積極經(jīng)營獲取未來全額權(quán)益的機會： 第三，風(fēng)險投資公司方面，通過買入企業(yè)未來股本高凈值時的看漲期權(quán)，未來在公司成長良好時，可通過行權(quán)獲得公司股權(quán)，并在適當(dāng)時機通過上市、并購或轉(zhuǎn)讓等方式套現(xiàn)以分享公司成長帶來的好處；又因為賣出了企業(yè)未來股本低凈值時的看跌期權(quán)，在獲得固定擔(dān)保金收入的同時，也為銀行、間接為企業(yè)承擔(dān)了現(xiàn)金流不暢造成的主要風(fēng)險。所以兩個期權(quán)的組合，使風(fēng)險投資公司協(xié)議獲得的擔(dān)保費收入和期權(quán)收益與可能承擔(dān)的因企業(yè)經(jīng)營失敗造成的代償風(fēng)險基本相當(dāng)，從而有效改變了傳統(tǒng)擔(dān)保模式中風(fēng)險收益不平衡的痼疾，有助于進(jìn)一步提高風(fēng)險投資公司為中小企業(yè)實施信用增級的積極性④。 需要進(jìn)一步延伸說明的是，在“擔(dān)保換期權(quán)模式”的實務(wù)操作中，有關(guān)期權(quán)定價是最艱難的工作之一。但如果專業(yè)擔(dān)保公司同時具有風(fēng)險投資的背景或經(jīng)驗，則其可以依托自身的專業(yè)優(yōu)勢，通過高度精細(xì)的調(diào)研和精算，挖掘企業(yè)未來的成長價值并進(jìn)行合理估價，并在此基礎(chǔ)上，通過與企業(yè)的協(xié)商談判，對讓渡的期權(quán)比例和行權(quán)的價格做出合理約定，從而將難題轉(zhuǎn)化為盈利的機會。 （三）福建“行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”——傳統(tǒng)行業(yè)的擔(dān)保創(chuàng)新 “行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”是在福建福安等地區(qū)率先實踐的一種創(chuàng)新?lián)ＤＪ剑渲饕枷胧且劳行袠I(yè)協(xié)會、同業(yè)公會等組織成立為區(qū)域同行業(yè)企業(yè)融資服務(wù)的行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保公司，行業(yè)內(nèi)企業(yè)將一定的資金以入股或繳納信用保證金的方式投入到擔(dān)保公司，擔(dān)保公司在要求企業(yè)提供一定數(shù)量資產(chǎn)作為反擔(dān)保的前提下，按其投入資金數(shù)額放大一定倍數(shù)（通常為5倍以下）為其提供融資擔(dān)保。 “行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”的最大特色在于發(fā)揮了行業(yè)協(xié)會、同業(yè)公會對融資企業(yè)的信息優(yōu)勢，并利用反擔(dān)保資產(chǎn)易于在行業(yè)內(nèi)部實現(xiàn)最大價值變現(xiàn)的特征，有效降低了傳統(tǒng)行業(yè)中小企業(yè)融資擔(dān)保風(fēng)險。福建福安最早成立的電機行業(yè)專業(yè)擔(dān)保公司——恒實擔(dān)保有限公司從1999年成立至今未發(fā)生一筆擔(dān)保代償損失就是體現(xiàn)該模式風(fēng)險防控優(yōu)勢的一個典型例證⑤。 具體而言，“行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”的風(fēng)險防控優(yōu)勢主要體現(xiàn)在其可以有效降低“監(jiān)控成本”和“違約損失及處置成本”，使擔(dān)保機構(gòu)的擔(dān)保資金可以在風(fēng)險可控的條件下實現(xiàn)較優(yōu)的利用。調(diào)查監(jiān)控成本降低，是由于行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)多是依托行業(yè)協(xié)會建立的，所以行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)在對企業(yè)核保調(diào)查等方面具有很大的優(yōu)勢，據(jù)此可以較大程度減輕信息不對稱給擔(dān)保公司造成的風(fēng)險。同時由于各股東、會員企業(yè)間的利益緊密相聯(lián)，因此行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)中的中小企業(yè)間會實施相互監(jiān)督，這些特點綜合決定了行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)可以實現(xiàn)更小的調(diào)查監(jiān)控成本；違約損失及處置成本較低，是由于行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)在對企業(yè)無形資產(chǎn)的控制上有著較為明顯的優(yōu)勢，其可以有效運用各種正式和非正式的手段對企業(yè)的無形資產(chǎn)（如商業(yè)信譽等）進(jìn)行控制，從而降低對反擔(dān)保資產(chǎn)的要求。同時由于股東企業(yè)行業(yè)相近，擔(dān)保機構(gòu)在抵押品的處置上也有相當(dāng)便利性。這些優(yōu)勢綜合決定了行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)具有較強的反擔(dān)保控制能力，反擔(dān)保品有機會實現(xiàn)最大程度的價