講宏觀政策下發(fā)ppt課件(編輯修改稿)
2025-06-08 13:15 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 4講宏觀政策盧鋒 25 核心通脹概念也有誤導(dǎo)作用！ ? 整體 CPI（ headline) 衡量比用核心 CPI衡量，負(fù)值實(shí)際利率問(wèn)題更為嚴(yán)重！換言之，就負(fù)利率可能導(dǎo)致嚴(yán)重失衡而言，這一指標(biāo)帶來(lái)誤導(dǎo)及后果比它在技術(shù)層面表面具有的優(yōu)越性要大得多！ 用核心通脹率 ( C o r e C P I ) 衡量的美國(guó)實(shí)際利率（ 1 9 9 5 0 1 2 0 0 8 0 7 ）21012345671 9 9 5 M 1 1 9 9 7 M 1 1 9 9 9 M 1 2 0 0 1 M 1 2 0 0 3 M 1 2 0 0 5 M 1 2 0 0 7 M 1FFOR e a l F F O ( c o r e C P I )c o r e C P I用整體通脹率( h e a d l i n e C P I ) 衡量的美國(guó)實(shí)際利率（ 1 9 9 5 0 1 2 0 0 8 0 7 ）3210123456781 9 9 5 M 1 1 9 9 7 M 1 1 9 9 9 M 1 2 0 0 1 M 1 2 0 0 3 M 1 2 0 0 5 M 1 2 0 0 7 M 1FFOR e a l F F OC P I原理 24講宏觀政策盧鋒 26 貨幣政策偏差與房地產(chǎn)泡沫關(guān)系 ? 上述經(jīng)驗(yàn)證據(jù)顯示，從事實(shí)比較、負(fù)實(shí)際利率、操作規(guī)則偏差角度看，美聯(lián)儲(chǔ)世紀(jì)初貨幣政策確實(shí)存在過(guò)于寬松問(wèn)題。 ? 那么過(guò)低利率對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫形成是否有某種推動(dòng)作用？對(duì)此可以利用美國(guó)房地產(chǎn)走勢(shì)與短期利率數(shù)據(jù)進(jìn)行考察。 原理 24講宏觀政策盧鋒 27 美國(guó)住宅市場(chǎng)走勢(shì) ? 年新房開工數(shù)約 160萬(wàn)套，半個(gè)世紀(jì)沒(méi)有明顯趨勢(shì)變動(dòng)。 90年代以來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)，從 1991年 100萬(wàn)套左右增長(zhǎng)到 202206年約210萬(wàn)，僅次于 1973年前后歷史峰值。 ? 實(shí)際房?jī)r(jià)年均增長(zhǎng)率不到 1%。 1990年代以來(lái)增長(zhǎng)率波動(dòng)上升， 2022年前后超過(guò) 6%，僅次于1977年前后 %峰值。泡沫破滅后 20222022年實(shí)際房?jī)r(jià)大幅下跌。 圖6 、美國(guó)實(shí)際房?jī)r(jià)與新建房屋（1 9 6 4 Q 1 2 0 0 8 Q 3 , y o y % ；千套 / 年） 1 2 1 08642024681012141964Q11966Q11968Q11970Q11972Q11974Q11976Q11978Q11980Q11982Q11984Q11986Q11988Q11990Q11992Q11994Q11996Q11998Q12000Q12002Q12004Q12006Q12008Q1 1 0 0 0 5 0 005001000150020222500實(shí)際房?jī)r(jià)（左軸）新屋開工（右軸）原理 24講宏觀政策盧鋒 28 美國(guó)住宅市場(chǎng)走勢(shì) ? 實(shí)際房?jī)r(jià)與開工量之間存在正向關(guān)系。常識(shí)性解釋是，當(dāng)房地產(chǎn)需求受到外生因素沖擊變動(dòng)時(shí)，房屋開工指標(biāo)衡量的供給增量會(huì)做出顯著反應(yīng)；然而房屋供給短期彈性較小，房地產(chǎn)價(jià)格會(huì)伴隨需求沖擊而上升。 圖7 、實(shí)際房?jī)r(jià)與新建房屋散點(diǎn)圖（同比增長(zhǎng)率 % ；千套 / 年）y = 6 7 . 8 6 x + 1 5 1 4 . 5R2 = 0 . 4 0 8 150070090011001300150017001900210023002500 1 2 9 6 3 0 3 6 9實(shí)際房?jī)r(jià)新屋開工原理 24講宏觀政策盧鋒 29 美國(guó)住宅市場(chǎng)走勢(shì) ? 美國(guó)實(shí)際房?jī)r(jià)與實(shí)際利存在明顯反向關(guān)系。幾次房?jī)r(jià)高漲都對(duì)應(yīng)實(shí)際利率偏低或負(fù)利率。 ? 19751979年出現(xiàn)戰(zhàn)后最嚴(yán)重負(fù)利率，同期實(shí)際房?jī)r(jià)發(fā)生最大幅度上漲。 1970年代初負(fù)利率也伴隨實(shí)際房?jī)r(jià)高漲。 ? 世紀(jì)初利率從 2022年 %降到 2022年 3季度 %，實(shí)際房?jī)r(jià)同期從接近零增長(zhǎng)上升到超過(guò) 6%。 圖8 、美國(guó)實(shí)際利率與房?jī)r(jià)（1 9 6 4 / Q 1 2 0 0 8 / Q 3 。 % ）4202468101214161964Q11966Q11968Q11970Q11972Q11974Q11976Q11978Q11980Q11982Q11984Q11986Q11988Q11990Q11992Q11994Q11996Q11998Q12000Q12002Q12004Q12006Q12008Q1 1 4 1 2 1 086420246810實(shí)際利率（左軸）實(shí)際房?jī)r(jià)（右軸）原理 24講宏觀政策盧鋒 30 美國(guó)住宅市場(chǎng)走勢(shì) ? 兩個(gè)指標(biāo)散點(diǎn)圖，更直觀顯示二者存在顯著統(tǒng)計(jì)關(guān)系。 ? 另外實(shí)際利率與新房開工量變動(dòng)也有類似關(guān)系。 圖9 、實(shí)際利率與房?jī)r(jià)散點(diǎn)圖（1 9 6 4 2 0 0 8 , % ）y = 0 . 6 2 1 4 x + 1 . 8 2 8 9R2 = 0 . 3 8 5 964202468104 2 0 2 4 6 8 10 12實(shí)際利率實(shí)際房?jī)r(jià)原理 24講宏觀政策盧鋒 31 考察初步結(jié)論 ? 1）以近半個(gè)世紀(jì)利率變動(dòng)事實(shí)為比較背景，世紀(jì)初美聯(lián)儲(chǔ)利率下調(diào)具有底部極低和降幅最大特點(diǎn)。 ? 2）從負(fù)實(shí)際利率、規(guī)則偏離角度看，當(dāng)時(shí)貨幣政策過(guò)于寬松。 ? 3）過(guò)低短期利率與實(shí)際房?jī)r(jià)及新房開工量超常增長(zhǎng)顯著相關(guān)，提示貨幣政策對(duì)
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