【文章內容簡介】 什么是控制權與現(xiàn)金流權？– 一般而言，股東具有兩個最基本的權利：一是投票權（決策控制），很多時候是 “一股一票 ”；二是收益權（獲得股利），一般也是 “一股一利 ”—— 換言之，擁有一份股票，即您的投票權與收益權是對稱的！– 但是， LLS（ 1999）卻發(fā)現(xiàn)，股東的投票權（或控制權）與收益權（現(xiàn)金流權）是分離的，即：不是對稱的！48? 什么造成了股東之間控制權與現(xiàn)金流權的分離？– 金字塔股權結構（ Pyramidstructure）– 交叉持股結構– 類別股份結構49I：金字塔結構? 注：存在一定的股權分散– A擁有 B公司 50%的股權– B擁有 C公司 50%的股權– C擁有 D公司 50%的股權? A的控制權 =50%? A的現(xiàn)金流權? =**? ==%A個人B公司C公司D公司50– —— 如果某個人 A出了 100萬 ，則控制了 B公司 200萬的資產；繼而，基于 B公司控制 C公司 400萬的資產；然后，再通過 C公司，最終控制了 D公司 800萬 的資產– —— 但個人 A在 D公司的實際出資額，卻相當于只有100萬– 所以： A個人是 D公司的最終控制人，由于控制權與現(xiàn)金流權分離，則 A個人會以最終控制人股東身份，對 D公司采用各種 “剝奪 ”或 “掏空 ”：例如， 將轉移 D公司的資產以低價轉移給 A自己所開的全資公司 H51II：金字塔與 交叉持股最終控制者 甲A上市公司 B上市公司5%6%20%30%52III：類別股份? 本質在于：– —— 通過公司章程等手段實行差別投票權：? 例如：– —— 發(fā)行各種不同投票權的優(yōu)先股與普通股53案例：集團母公司掏空上市子公司： “猴王 ”變空殼 ? 1993年，猴王焊接股份公司從猴王集團中 “剝離 ”出去，改組為猴王股份公司上市，猴王集團公司成為猴王股份公司的第一大股東。但此次資產重組實際上只是一種形式上的 “剝離 ”，猴王集團和猴王股份從未在人員、資產和財務上實施真正意義上的分開剝離。這也就為后來的猴王集團破產以及猴王股份演變?yōu)?“空殼 ”公司埋下了禍根。 54? 猴王股份公司上市以來，經營狀況江河日下， 1999年開始出現(xiàn)虧損，財務報表也顯示出不同尋常的高額應收賬款和長期負債。當初的一塊優(yōu)質資產淪落到如此凄慘境地，而公司過去披露的信息根本無法自圓其說，怎不讓人疑竇叢生？迫于強大的輿論壓力，猴王股份公司 2022年 6月 15日公布了其與集團公司的債務往來：55? 自 1994年以來，借貸給猴王集團的長期借款高達，到目前為止未還款數(shù)額為 ；自1998年 4月以來，為集團公司及其下屬企業(yè)提供信用擔保金額 ，由于日前猴王集團突然宣告破產，將有近 3億元的擔保金額血本無歸。這兩項數(shù)額累計達近 9億元。而根據(jù)猴王公司2022年度中期報告的數(shù)據(jù)，猴王公司的總資產總共才 93408萬元。也就是說， 隨著猴王集團的破產，猴王股份已經變成了一家空殼公司，幾乎沒有什么凈資產可言了。廣大中小股東此時才方知真相，連呼 “中計 ”。 56? 從實質意義上講，無論是猴王公司的董事會，還是其經營管理層，都只是猴王集團的一個 橡皮圖章 ，公司經營決策權以及激勵、監(jiān)督權都掌握在集團公司手中。二者在人員、資產以及財務上的千絲萬縷的聯(lián)系，為猴王集團惡意控制股份公司創(chuàng)造了條件。猴王集團本身企業(yè)負擔重、創(chuàng)利能力差，只能指望上市公司猴王股份不斷為其輸血。如此一來，不但造成了國有資產的流失，也將猴王股份廣大中小股東的命運捆綁到了與其并無直接聯(lián)系的猴王集團的滾滾下墜的車輪上。 猴王集團經營不善，無以為繼，只好鯨吞猴王股份的資產，自然嚴重的損害著猴王股份的廣大中小股東的利益。 57? 猴王集團和股份公司的不正當關聯(lián)交易，僅有一個 “橡皮圖章 ”式的董事會還遠遠不夠，只有避開證監(jiān)會和廣大利益相關者（尤其是猴王股份的廣大中小股東）的監(jiān)督，才會實現(xiàn)上述的惡意控制行為。那么猴王集團及猴王股份又是怎么做的呢？ 58? 2022年 8月份，猴王集團就開始秘密著手一系列破產準備工作。 ? 2022年 1月 9日，猴王集團召開職工代表大會，討論同意企業(yè)申請破產。 – 1月 11日猴王集團主管部門 宜昌市經貿委同意猴王集團申請破產。 – 1月 18日猴王集團正式向宜昌市中級人民法院提出破產申請。 – 2月 27日猴王集團破產案開庭審理，猴王集團宣告破產。直至當日， 《 湖北日報 》 才用小篇幅文章予以了報道。 – 2月 28日，猴王 A（ 0535）發(fā)布董事會公告，稱公司原第一大股東猴王集團已宣告破產，公司巨額債務面臨嚴重壞賬風險59? 在長達半年多的時間里，猴王股份的廣大中小股東并不知曉內情，因為公司從未發(fā)布正式消息披露此事。而在此期間，財政部批準猴王集團所持有的全部猴王 A國家股資產經營公司持有。其根本用意在于避免猴王集團的破產而帶來的國有資產的流失，可 廣大中小股東卻被蒙蔽其中，他們的資產在白白流失卻無人保護 。 60? 注意兩類剝奪問題：– 第一類，終極控制人為大股東（例如直接占有公司 60%的股份），去剝削小股東： —— 這存在于中國的 國有企業(yè) 之中？ —— 實際上，大股東自己更多股份剝削小股東， 似乎很不理性 ？– 第二類，為什么說以 民營資本 為核心存在的剝奪的情況， 一定是小股東控制 ？61? 如何解決剝奪問題？– 增加信息的透明度– 增加個人信譽機制建設：例如個人信用體系– 增加對小股東的法律保護– 等等? 實際上，經濟學家們找出了這類剝奪型問題的實質，但是如何有效地解決，恐怕更多地依靠法律學家們去設計有效的法律手段！62四、外部公司治理? 外部公司治理：– I：公司控制權市場– II：利益相關者治理– III：信息透明度等法規(guī) /制度環(huán)境63? 第 4道防線：公司控制權市場– 如果公司經理、董事會、以及大股東沒有把公司治理好，則導致中小投資利益受損；那么，中小投資者就會 “用腳投票 ”，拋售股票走人– 如果股東大量拋售公司股票，則股價下跌，這時候會引來資本市場上的那些 戰(zhàn)略投資者 ，繼而導致對公司的 “收購 ”或 “接管 ”（ Takeover）64– 一旦發(fā)生 “收購 ”或 “接管 ”，隨之而來的往往是公司董事會改組與公司經理層的變更！ —— 這就是公司控制權發(fā)生變更，給管理層帶來的壓力！– 所以，以公司控制權變更的資本市場收購活動構成了公司的外部治理機制之一 —— 這種機制可以有效地督促公司管理層把公司管理好，否則，他也會被趕走！– 這一公司治理的模式就是典型的： 英美模式 —— 以市場收購為核心65? 第 5道防線：利益相關者治理– 公司的利益相關者可能很多，包括：? 股東 [已討論 ]? 債權人 ? 供應商? 銷售商? 管理層與員工 [已討論 ]– 顯然，供應商和銷售商是沒有更好的激勵去監(jiān)督公司的，所以：似乎只有靠 債權人 了！66– 所以，在一般情況下，我們考慮利益相關者治理，更多就是在考慮：債權人參與公司治理，這樣一種情況。– 進一步，公司債權人根據(jù)融資，可以分為兩個基本的類別：? 一是資本市場的公司債券持有人，但是往往表現(xiàn)為散戶持有者，多是搭便車者；? 二是以直接借款給公司的機構，更多時候，表現(xiàn)為銀行 。67? 所以，當前的理論與學術界：– 利益相關者治理 —— 往往是指債權人治理 ——又往往多研究以 “銀行 ”作為債權人的公司治理– —— 這一模式就是典型的：日德模式 —— 以銀行為企業(yè)主要融資者，且承擔更多的監(jiān)督企業(yè)的公司治理責任68? 銀行參與公司治理的特點：日德情況– 銀行提供大量資金給企業(yè)– 銀行往往通過持有公司股票和擁有股票投票權，向公司董事會派出代表控制企業(yè)。– 所謂：銀行干預公司 —— 主導銀行制的公司治理機制69? 一個值得深思考的問題 ：– 英美模式與日德模式，哪一個更優(yōu)？70? 第 6道防線：信息透明度等法規(guī) /制度環(huán)境– 信息透明度與披露， 包括：強制性與自愿性的披露相結合，例如：會計報表披露、公司重大事件披露– 中介機構的責任與義務： 例如，會計師事務所、資產評估機構、投行、交易所等等，應該：獨立性、公正性– 有效的政府管制： 政府應該有所作為– 新聞媒體、學者： 為公眾服務的宗旨，獨立性– 立法程序與法規(guī)建設： 進一步完善71一個小結—— 這里之前的部分，我們側重以生產性公司或企業(yè)為標的，介紹了這些公司或企業(yè)的公司治理機制?！?下一部分，我們將簡單地討論，一個典型的非生產性公司的治理 —— 銀行公司治理72五、銀行公司治理專題? 銀行公司治理的興起：– 20世紀 90年代末期，亞洲金融危機、南美金融危機等出現(xiàn)的世界性的銀行危機和破產現(xiàn)象，引起了人們對銀行公司治理（ CorporateGovernanceofBanks）的特別關注。– 巴塞爾銀行監(jiān)管委員會： 《 加強銀行機構公司治理 》 （ 1999， 2022）– MaceyandO’Hara（ 2022） ：正式提出銀行公司治理的概念73? 為什么專門強調銀行的公司治理？– 銀行：是以存款、貸款、匯兌、儲蓄等業(yè)務，承擔信用中介的金融機構。– —— 銀行的特殊性74? I： 資產負債結構的特