【文章內(nèi)容簡介】 、通脹和經(jīng)濟增長等各種因素的變化，不同金融資產(chǎn)的風險和收益也會隨之變化，資產(chǎn)持有人就必須相應在資產(chǎn)市場，繼而在外匯市場上調(diào)整資產(chǎn)組合，從而導致匯率的變動。當整個市場的的調(diào)整行為都已完成，資產(chǎn)市場就處于均衡狀態(tài)，并形成均衡匯率。 因此，預期收益率（包括匯率）或相對風險的變動是引起市場匯率變動的根本原因。在短期內(nèi)，資產(chǎn)市場的均衡狀況決定著匯率水平。一旦資產(chǎn)的風險和收益出現(xiàn)變化，資產(chǎn)持有人就會重新調(diào)整其資產(chǎn)組合，匯率也隨之變動。 ◆ 利率平價說 利率平價說說明了匯率與利率之間的關(guān)系。兩者間的關(guān)系則通過國際資金套利來實現(xiàn)，反映了國際資本流動對于匯率決定的作用。 ? 古典利率平價理論：凱恩斯（ 1923年）最初提出利率平價說時，主要用以說明遠期差價的決定。 ?現(xiàn)代利率平價理論：艾因齊格（ Einzig， 1937）等人補充提出了利率平價說的“互交原理”，揭示了即期匯率、遠期匯率、利率、國際資本流動之間的相互影響。 抵補利率平價理論 (Covered Interest Parity) 抵補是指投資者在現(xiàn)貨市場買進（或賣出）外匯進行套利時，為防止未來的匯率風險，同時要在遠期市場上進行相反的操作。 假定：投資者現(xiàn)有 1單位的本幣，可以即期匯率 eS換得 eS 數(shù)量的外幣（間接標價法下）。經(jīng)過一定期限的投資后，可以獲得本息為 (1+if) eS 的外幣收入。 為避免匯率風險，同時 在遠期外匯市場上做出反向操作，即賣出數(shù)量為 eS (1+if) 的外匯，到期時按照遠期匯率 eFE把投資獲得的外幣賣出，換成本幣，所得的本幣數(shù)量 為 eS (1+if)/eFE；而如果直接 將 1單位的本國貨幣投資在本國貨幣市場上，經(jīng)過投資后，可得本息為 1+id 即有 eS (1+if) = eFE (1+id) 整理可得 (eFE eS) / eS = (if id) / (1 + id) (eFE eS) / eS = if id ? 匯率的升水率是由各國利率差異決定的；高利率貨幣在外匯市場上表現(xiàn)為貼水，低利率貨幣為升水。 ? 抵補利率平價理論說明的不僅僅是遠期差價的決定，也揭示了通過套利性資金活動，各國利率、遠期匯率、即期匯率之間的相互影響。 ? 套利性資金活動不僅會影響匯率也會改變各國利率。 ? 抵補利率平價理論的缺陷： ? 沒有考慮交易成本。 ? 假定資金在國際間具有高度的流動性。但事實上，只有少數(shù)發(fā)達國家才存在完善的遠期外匯市場。 ? 假定套利資金規(guī)模是無限的，套利者能不斷進行拋補套利，直到利率平價成立。但能夠用于拋補套利的資金往往是有限的。 ◆ 換匯成本說 20世紀 70年代，中國學者在 PPP理論 基礎上，結(jié)合我國國情發(fā)展出來的一種匯率決定學說。 該學說將 PPP理論 中的不可貿(mào)易商品加以剔除，僅用國際貿(mào)易品的價格對比來說明匯率的決定，即認為匯率由進出口的換匯成本來決定。 出口換匯成本 = ————————————— 進口換匯成本 = —————————————— （ 1+預期利潤率） x 一定時期內(nèi)以人民幣計算的出口總成本 一定時期內(nèi)以美元衡量的出口總收入 一定時期內(nèi)進口商品在國內(nèi)市場的人民幣銷售總收入（含利潤） 一定時期內(nèi)以美元表示的進口商品總值 影響匯率變動的主要因素 （一）利率 通常情況下，一國利率水平較高，其金融資產(chǎn)收益率也相對較高；這會吸引大量國際資本流入；在外匯市場上外匯的供給增加，導致本幣升值。 所以，各國利率的變化，尤其是國內(nèi)外利差，是影響匯率的一個十分重要的因素。由于國際短期資本對利率的高低十分敏感，利率對匯率的影響可很快顯現(xiàn)。 各國往往通過提高利率以穩(wěn)定本國貨幣匯率。 假設預期通脹率保持不變，根據(jù)費雪效應，本幣真實利率上升導致名義利率升高，導致本幣升值。 當預期通脹率上升導致本幣名義利率上升時，本幣將會貶值。 （二）國際收支 一國國際收支發(fā)生順差，這意味著外匯收入大于支出，這在外匯市場就表現(xiàn)為外匯供過于求，本幣匯率有升值壓力?？梢?，國際收支狀況及其失衡程度對匯率有很大的影響。 但是，由于國際收支差額對匯率的影響須通過外匯市場上的供求狀況的變化才能逐步體現(xiàn)出來，這就需要一個時間過程。 因此，國際收支對匯率主要具有中期的影響作用。 （三）價格水平 一國價格水平上升，將造成進口增加，出口減少，使國際收支出現(xiàn)逆差，以至外匯市場出現(xiàn)外匯供不應求的現(xiàn)象，進而導致該國貨幣匯率貶值。 由于價格水平的變動須通過國際收支，進而是外匯供求才能對匯率產(chǎn)生影響，況且價格水平的變動本身具有趨勢特征，因此，價格水平對匯率具有長期的影響，往往成為影響匯率變動趨勢的長期基本因素。 （四）中央銀行的直接干預 各國中央銀行為了避免匯率變動，尤其是短期內(nèi)的劇烈起伏波動對國內(nèi)經(jīng)濟造成不利影響，往往對匯率進行干預，在外匯市場上買賣外匯。 當外匯匯率過高時賣出外匯，回籠本幣；而在外匯匯率過低時則買進外匯，拋售本幣，使匯率變動有利于本國經(jīng)濟。 央行采取擴張性的貨幣政策，本國貨幣供應增加，將導致本幣貶值。 第三節(jié) 匯率、價格和國際競爭力 根據(jù)匯率的真實水平，可將匯率分為： ?名義匯率，是指公布的、可直接觀察到的匯率。 ?實際匯率，是考慮各國為獎出限入而附加在進出口商品上的財政補貼、減免稅或各類附加稅后的真實水平的匯率，即： 實際匯率 =名義匯率 177。 財政補貼、稅收減免或附加 ?實際匯率的另一概念是考慮通貨膨脹率因素。 實際匯率在研究匯率調(diào)整、反傾銷調(diào)查和反傾銷措施、考察貨幣的實際購買力時，經(jīng)常被用到。 ? 類似于名義利率與實際利率，由于通脹（當然也包括通縮）的存在，匯率也有名義匯率 (nominal exchange rate)與實際匯率 (real exchange rate)之區(qū)別。 ? 實際匯率是一國從事國際經(jīng)濟活動時最主要的價格指標，反映了該國的相對國際競爭力水平，并對國際收支狀況、經(jīng)濟主體的行為、宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生重要影響。 ? 對實際匯率的認識與計算有著直接的政策實踐意義。 ? 布雷頓森林體系解體后，匯率波動加劇，國際經(jīng)貿(mào)聯(lián)系日益緊密和多元化，對實際匯率的討論隨之增多。 ? 在普遍滿足 LOOP（一價 法則）時，（兩國間名義）匯率取決于兩國貨幣購買力的相對關(guān)系，這是 PPP理論的基本思想。 ? 在理想狀態(tài)下，若 PPP成立，則以價格指數(shù)（或生產(chǎn)成本）衡量的各國商品的國際競爭力不僅不變，且將趨于相等，相互貿(mào)易的各國間將沒有商品價格優(yōu)勢。 ? 但實際上，各國商品價格的國際競爭力絕非常數(shù)，并存在很大差異。偏離 PPP的現(xiàn)實往往反映了一國相對競爭力的變化狀況。 ? 因此，實際匯率概念可作為衡量一國商品價格的國際競爭力，也即是與 PPP偏差程度的主要指標。 ? （間接標價法的）實際匯率可表示為： rer = =ner P / P* 其中， ner、 P 、 P*分別為（間接標價法的）名義匯率、本國價格、外國價格。 ppner*? 實際匯率受到越多來越的重視，以了解對外價值的綜合購買力。 ? 實際匯率根據(jù)外國與本國價格水平的差異，對本幣名義匯率進行調(diào)整后得到，可以比較貨幣的相對價值。 ? 實際匯率升值表示本國產(chǎn)品在外國市場上的實際價格上升，競爭力下降。這一定義與計算方法被廣泛采用。 ? 實際匯率 升值可通過名義匯率升值和 /或本國物價相對上漲的方式進行。 布雷頓森林體系解體后，國際經(jīng)濟聯(lián)系日益緊密和多元化，僅使用雙邊匯率是遠遠不夠的。 人們開始使用有效匯率，來觀察某種貨幣的總體波動程度及其在國際貿(mào)易和金融領域中的總體地位： A幣的有效匯率 = ? A國貨幣對 各 國貨幣的匯率 權(quán)重 普遍是基于貿(mào)易加權(quán)（“有效”的意思是加權(quán)）。與名義匯率不同，實際匯率、有效匯率無法直接在市場上觀察到，而是需要測算。 人民幣實際有效匯率的實證測算 看待人民幣問題很大程度上需轉(zhuǎn)向人民幣有效匯率視角 。 IMF測算人民幣有效匯率時選取了中國前 16名貿(mào)易伙伴 。 測算人民幣有效匯率首先需要選擇一藍子有代表性的貨幣；為人民幣對各個代表性貨幣的雙邊匯率確定權(quán)重；由于中國尚未完全開放資本市場 ， 人民幣匯率主要與對外貿(mào)易有直接的相關(guān)性 ， 權(quán)重可根據(jù)與這些經(jīng)濟體雙邊貿(mào)易量的大小確定 。 第四節(jié) 匯率的影響與匯率風險 匯率 對國民經(jīng)濟的各個方面都有影響： ◎ 可以影響進出口 ▼ 本幣 對外貶值，使出口商品的以外幣計的價格下跌，有利于增強本國出口商品的 競爭力；導致 進口商品的價格上漲 而抑制 進口，增強國內(nèi)進口替代品的需求 。 ▼ 本幣對外貶值能否改善外貿(mào)收支狀況還要看其它因素的作用，例如：進出口需求的匯率彈性（只有進出口匯率彈性之和大于 1，貶值本幣才有助于改善本國國際收支），匯率政策作用的“時滯效應”（會產(chǎn)生“ J” 形曲線效應，見下圖），出口品供給的（價格）彈性等。 0 T(時間） e（本幣匯率） 國際收支狀況 “J”形曲線圖 ◎ 影響市場價格 匯率變動影響進出口品價格和國內(nèi)供求關(guān)系，對經(jīng)濟增長和商品、服務、要素、資產(chǎn)價格均產(chǎn)生影響。 一國貨幣升值時，該國商品在國外會變貴，而外國商品在本國會變便宜。 ◎ 可以影響資本流動 即期匯率變動對國內(nèi)外投資者的資產(chǎn)選擇或貨幣替代行為產(chǎn)生影響，進而對短期資本流動、外匯供求、遠期匯率、產(chǎn)出與就業(yè)有較大影響。 ◎ 影響人們對金融資產(chǎn)的選擇 實際上是匯率波動影響資本國際流動的一個傳導機制。 匯率發(fā)揮作用需要一定的條件： 除了因需求價格彈性、出口供給彈性、貨幣對內(nèi)購買力不變、競爭對手不反擊等以外，還會因各國的經(jīng)濟體制、市場條件、市場運行機制、對外開放程度的不同而異。 一國的對外開放度越高，市場調(diào)節(jié)機制發(fā)育越充分，外匯市場與其他金融市場和商品市場的相關(guān)度越高，國內(nèi)市場與國際市場的聯(lián)系越密切，外貿(mào)依存度越高，則微觀經(jīng)濟主體與經(jīng)濟變量對匯率的反應才越靈敏，匯率變動對社會經(jīng)濟各層面的影響才越能效地發(fā)揮。 匯率的變動給交易人帶來的損失或盈利，稱為匯率風險。 ● 匯率風險主要表現(xiàn)在： 進出口貿(mào)易的匯率風險； 國際支付與結(jié)算的風險； 外匯儲備（資產(chǎn)）風險； 外債風險 …… ● 為避免或減輕匯率風