【文章內容簡介】 ) 然后從貼現(xiàn)函數(shù)中計算出樣本債券的理論價格 由此便可以計算出所要的收益率。 第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 ttt?????1?ntttPC ??? ?31 ? 另外收益率曲線的經驗最佳擬合曲線形式如下： 其中 表示債券 J的到期收益率； 表示債券 J的到期期限； 是參數(shù)。由此擬合出的收益率曲線在不同參數(shù)下的圖形如下圖所示。 向上傾斜的收益率曲線圖 向下傾斜的收益率曲線 水平的收益率曲線 31 2 4() JatJJy a a t e a?? ? ?Jy Jt1 2 3 4, , ,a a a a?? ?? ??到 期 日收益到 期 日收益到 期 日收益第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 32 ? 需要注意的是，在利率期限結構中， 收益率曲線并沒有把利率及其所適用的時期聯(lián)系起來， 而是把到期收益率與相應的時期聯(lián)系起來， 這使收益率曲線不完善。但是從另一方面看， 它在一定程度上也提供了對利率期限結構的一種估計， 因為到期收益率如上節(jié)討論所述是實際遠期利率的幾何平均值， 因而它一方面能在某種程度上代表實際利率， 另一方面又模糊了債券的基本決定因素。 第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 33 ? 在任一時點上，有四種可能因素影響期限結構，它們是： (1)對未來利率變動方面的市場預期； (2)債券預期收益中可能存在流動性溢價； (3)市場效率低下或資本從長期 (或短期 )市場同短期 (或長期 )市場流對可能存在障礙； (4) ? 因此有四種期限結構理論：市場預期理論、流動偏好理論、市場分割理論和優(yōu)先置產理論。在每一種理論中，上述四種因素中的一種起主要作用。 第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 34 二、期限結構的基本理論 ? 1．市場預期理論 ? 2．流動性偏好理論 ? 3．市場分割需求理論 ? 4．優(yōu)先置產理論 第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 35 1．市場預期理論 ? 市場預期理論認為，遠期利率等于市場整體對未來短期利率的預期。如果我們用 表示市場整體在第二期對未來一期的短期利率的預期，則 因而有 (略去高階項 ) 返回 122 ()2y E ry ??22 1 2( 1 ) ( 1 ) ( 1 ( ) )y y E r? ? ? ?2()Er第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 36 更一般地有 于是得到預期理論的基本命題： 長期利率相當于在該期限內人們預期出現(xiàn)的所有短期利率的平均值。 1 2 3 1( ) ( ) ( )nny E r E r E ryn?? ? ? ??第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 37 ?預期理論解釋了利率期限結構隨著時間不同而變化的原 (1) 收益率曲線向上傾斜時， 短期利率預期在未來呈上升趨勢。由于長期利率水平在短期利率之上， 未來短期利率的平均數(shù)預計會高于現(xiàn)行短期利率， 這種情況只有在短期利率預計上升時才會發(fā)生。 第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 38 (2) 收益率曲線向下傾斜時， 短期利率預期在未來呈下降趨勢。由于長期利率水平在短期利率之下， 未來短期利率的平均數(shù)預計會低于現(xiàn)行短期利率， 這種情形只有在短期利 (3) 當收益率曲線呈水平狀態(tài)時， 短期利率預期在未來保持不變。 第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 39 ? 此外，預期理論也解釋了長期利率與短期利率一起變動的原因。一般而言，短期利率有這樣一個特征，即短期利率水平如果今天上升，那么往往在未來會更高。因此， 短期利率水平的提高會提高人們對未來短期利率的預期。由于長期利率相當于預期的短期利率的平均數(shù)，因此短期利率水平的上升也會使長期利率上升， 從而導致短期利率與長期利率同方向變動。 第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 40 ? 按照預期理論的解釋，在證券市場上，固定利息收入的參與者是理性的投資人，其投資組合的內容會隨著他們對市場利率變動的預期進行調整。如果預期利率水平上升，由于長期債券的價格比短期證券的價格對利率更加敏感，下降幅度更大，所以投資人會在投資組合中，減少長期證券數(shù)量，增加短期證券的持有量，從而導致短期證券價格上升，長期證券價格下跌。反之，如果預期利率下降，投資人會在其投資組合中增加長期證券數(shù)量，減少短期證券持有量，從而導致短期證券價格下降，長期證券價格上升。 第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 41 2．流動性偏好理論 ? 流動偏好理論從投資者最初對購買短期債券有興趣的意向入手。雖然一些投資者對債券的持有期較長，但他們仍然有偏愛短期債券的傾向。為什么會出現(xiàn)傾向呢 ? ? 我們仍去考查對零息票債券投資的兩個策略： 策略 1 投資于一期債券，在期末獲得本息。這個策略， 策略 2 投資于二期債券，而在第二期開始時，再賣掉債券以獲得本息。這個策略，稱為展期策略。 返回 第二節(jié) 利率期限結構與期限結構理論 42 ? 在策略 1下， 一期債券的現(xiàn)價為 其中 為一期利率， 這時他的收益率為 這是完全確定的。 0 , 1111P r?? ? ?0 , 1110 , 11 PRrP???????1r第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 43 ? 在策略 2下， 兩期債券的現(xiàn)價為 其中， 是兩期利率， 為第二期遠期利率，設 是第二期的預期利率，這樣我們則有下一期債券價格的預期 0 , 2 22 1 1 211( 1 ) ( 1 ) ( 1 )P y r f?? ??? ? ?2y 12f 1, 2()Er??1 , 11 , 21()( 1 ( ) )EP Er?? ??? ?第二節(jié) 利率期限結構與期限結構 理論 44 因為假設沒有息票支付，則投資者從二期債券投資中得到的一 期預期收益為 1 , 1 0 , 21 , 20 , 2()() E P PERP?? ????????1 , 2 1 1 21 1 211 1 2 1 , 21 , 2111 ( ) ( 1 ) ( 1 )1( 1 ) ( 1 )( 1 )( ( ) )( 1 ( ) )E r r frfrr f E