【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 和升幅，上市成本和上市后的維持成本，企業(yè)管理層對(duì)于海外市場(chǎng)及其背景的認(rèn)識(shí)、熟悉程度，市場(chǎng)規(guī)模，市場(chǎng)流通性以及平均 發(fā)行量和發(fā)行市盈率。 北京交通大學(xué)畢業(yè)論文 9 根據(jù)對(duì)世界主要股票市場(chǎng)的運(yùn)行特征、上市要求和市場(chǎng)條件的綜合比較和分析，可以得出一些基本看法：規(guī)模較大，國(guó)際知名度較高的企業(yè)應(yīng)優(yōu)先選擇美國(guó)、倫敦股票市場(chǎng)上市，以充分利用這兩個(gè)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)；規(guī)模較小，以工程、資源為主的公司在澳大利亞市場(chǎng)上市是較好的選擇 。中等規(guī)模、市場(chǎng)集中在國(guó)內(nèi)的企業(yè)，可考慮在香港市場(chǎng)上市，因?yàn)橄愀叟c內(nèi)地聯(lián)系日益緊密，在投資者理解這些公司方面比較容易；產(chǎn)品主要在國(guó)際市場(chǎng)，中小規(guī)模、運(yùn)作規(guī)范的企業(yè)可考慮在新加坡上市，以充分利用該市場(chǎng)的各種優(yōu)勢(shì)；日本市場(chǎng)相對(duì)獨(dú)立，適應(yīng)規(guī)模較大，與 日本企業(yè)或市場(chǎng)有密切聯(lián)系的公司可考慮在日本上市；規(guī)模小，知名度高的高科技企業(yè)可以考慮選擇 NASDAQ 上市，這樣可以充分利用美國(guó)投資者對(duì)高科技的青睞融資；規(guī)模小，知名度高，市場(chǎng)主要集中在大中華圈的 私 營(yíng)企業(yè)、高科技企業(yè)，選擇在香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市較佳 。規(guī)模不大，致力于開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)特別是歐洲市場(chǎng)的企業(yè)，歐洲的 EASDAQ 和 AIM 也是可以考慮的對(duì)象。當(dāng)然，這些看法并不是一成不變的，而應(yīng)隨著有關(guān)市場(chǎng)情況的變化，企業(yè)條件的變化而進(jìn)行適時(shí)調(diào)整。 我國(guó) 私 營(yíng)企業(yè)海外上市的方式主要有以下幾種： 海外直接上市。除了可以采取國(guó)內(nèi)注冊(cè) 公司直接海外上市以外，還可以采取下列方式達(dá)到海外直接上市目的：在海外注冊(cè)一家投資公司，投資控股國(guó)內(nèi)的中國(guó)企業(yè)，然后控股公司在海外交易所申請(qǐng)上市，所籌資金投回到控股之中國(guó)企業(yè)，從而達(dá)到中國(guó)企業(yè)間接海外上市的目的 (海外證券交易所要求申請(qǐng)采取這種方式發(fā)行股票的 私 營(yíng)企業(yè)應(yīng)對(duì)其外匯來(lái)源提供合理的解釋 )，如紅籌股上市。 海外二次上市。即一家企業(yè)在一家證券交易所 (往往是母國(guó)的證券交易所 )上市后，該股票同時(shí)以增量或存量的方式在另外一家證券交易所上市交易。增量方式，即一家企業(yè)通過(guò)增資發(fā)行代表母國(guó)的存托憑證的形式于海外交易所申 請(qǐng)上市。存量方式，則是采取介紹的方式上市，也即其已發(fā)行證券毋須做任何銷售安排而在海外交易所申請(qǐng)上市的方式。這種方式假定該證券已有相等數(shù)量為廣泛的社會(huì)公眾所持有，故可預(yù)測(cè)其在二次上市后會(huì)有足夠的流通量。 海外買殼上市。買殼上市是指中國(guó)企業(yè)憑借收購(gòu)海外上市公司的控制性權(quán)益與主要股權(quán)，取得上市公司的實(shí)際管理權(quán)，注入國(guó)內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)而實(shí)現(xiàn)購(gòu)買上市的目的。買殼上市至少可以有兩個(gè)作用 ： 一是中國(guó)企業(yè)利用買殼上市方式，可以即期或短期內(nèi)注入國(guó)內(nèi)企業(yè)于被收購(gòu)公司，實(shí)現(xiàn)收購(gòu)上市的目的；二是可以避免海外證券交易所上市規(guī)則中對(duì)新申請(qǐng)人身 份的限制，節(jié)省時(shí)間，盡快上市。我國(guó)企業(yè)曾經(jīng)多次在香港以買殼方式成功上市。我國(guó)北京交通大學(xué)畢業(yè)論文 10 企業(yè) —— 漢楓集團(tuán)以買殼方式首家獲得在加拿大成功上市的 私 營(yíng)企業(yè)，開(kāi)拓了我國(guó) 私 營(yíng)企業(yè)在加拿大成功上市的先例。 以投資基金的形式間接上市。利用投資基金的形式實(shí)現(xiàn)中國(guó)企業(yè)在海外的間接上市，即通過(guò)設(shè)立中外合資的基金管理公司，然后在海外募集設(shè)立國(guó)家基金，且申請(qǐng)?jiān)诤Ｍ馍鲜?，所籌資金適度分散投資于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，使得國(guó)內(nèi)企業(yè)也能利用投資基金的集資功能，實(shí)現(xiàn)中國(guó)企業(yè)在海外的間接上市。 私 營(yíng)企業(yè)在海外市場(chǎng)上市，除可突破制約企業(yè)發(fā)展的資金瓶頸，特別是突破外匯資 金不足的瓶頸；還可以得到兩方面國(guó)內(nèi)無(wú)法獲得的幫助，一方面是真正實(shí)現(xiàn)規(guī)范與科學(xué)管理，與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)接軌。隨著國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的加劇，率先按國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范的公司在即將到來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)中將更有實(shí)力。另一方面海外上市可以提升國(guó)內(nèi)企業(yè)的知名度，為企業(yè)拓展國(guó)際市場(chǎng)奠定了良好的基礎(chǔ)。 在 私 營(yíng)企業(yè)選擇海外上市的時(shí)候，需要挑選適合企業(yè)自身?xiàng)l件的海外上市地點(diǎn)，這是企業(yè)成功在海外上市的重要因素，根據(jù)對(duì)世界主要股票市場(chǎng)的運(yùn)行特征、上市要求和市場(chǎng)條件的綜合比較和分析，可以得出一些基本看法：規(guī)模較大，國(guó)際知名度較高的企業(yè)應(yīng)優(yōu)先選擇美國(guó)、倫敦股票市場(chǎng)上市， 以充分利用這兩個(gè)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)；規(guī)模較小，以工程、資源為主的公司在澳大利亞市場(chǎng)上市是較好的選擇；中等規(guī)模、市場(chǎng)集中在國(guó)內(nèi)的企業(yè)，可考慮在香港市場(chǎng)上市，因?yàn)橄愀叟c內(nèi)地聯(lián)系日益緊密，在投資者理解這些公司方面比較容易 。產(chǎn)品主要在國(guó)際市場(chǎng)，中小規(guī)模、運(yùn)作規(guī)范的企業(yè)可考慮在新加坡上市，以充分利用該市場(chǎng)的各種優(yōu)勢(shì)；日本市場(chǎng)相對(duì)獨(dú)立，適應(yīng)規(guī)模較大，與日本企業(yè)或市場(chǎng)有密切聯(lián)系的公司可考慮在日本上市；規(guī)模小，知名度高的高科技企業(yè)可以考慮選擇 NASDAQ 上市，這樣可以充分利用美國(guó)投資者對(duì)高科技的青睞融資；規(guī)模小，知名度高，市場(chǎng)主要 集中在大中華圈的民營(yíng)企業(yè)、高科技企業(yè)，選擇在香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市較佳；規(guī)模不大，致力于開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)特別是歐洲市場(chǎng)的企業(yè)，歐洲的 EASDAQ 和 AIM 也是可以考慮的對(duì)象。當(dāng)然，市場(chǎng)是隨時(shí)變化的，企業(yè)的融資渠道應(yīng)隨著有關(guān)市場(chǎng)情況的變化，企業(yè)條件的變化而進(jìn)行適時(shí)調(diào)整。 股權(quán)上市融資存在的主要問(wèn)題 （ 1） 私 營(yíng)企業(yè)上市仍然面臨著政策上的障礙。目前股票發(fā)行實(shí)行核準(zhǔn)制，但并不意味著完全實(shí)施國(guó)際通行意義上的核準(zhǔn)制，限于現(xiàn)階段我國(guó)證券市場(chǎng)的政策任務(wù)和規(guī)模尚北京交通大學(xué)畢業(yè)論文 11 小、難以承受大規(guī)模擴(kuò)容沖擊等特征，我國(guó)在今后相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間在股票 發(fā)行上只能實(shí)行標(biāo)準(zhǔn)控制和規(guī)模控制相結(jié)合的核準(zhǔn)制。《公司法》規(guī)定，股份有限公司申請(qǐng)上市必須己經(jīng)連續(xù)三年盈利，上市公司所流通股本應(yīng)該在 5000 萬(wàn)元以上，按其最低比例 25 計(jì)算，總股本要達(dá)到 2億元左右，而且目前國(guó)家鼓勵(lì)大中型企業(yè)上市，限制規(guī)模較小的企業(yè)上市。而大部分的 私 營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模都較小，產(chǎn)業(yè)層次較低，與國(guó)家規(guī)定的企業(yè)上市規(guī)模和優(yōu)先產(chǎn)業(yè)有一定的距離。這客觀上加大了 私 營(yíng)企業(yè)上市融資的困難。這種規(guī)?？刂圃诤艽蟪潭壬显斐晒墒械墓┬杳芎褪袌?chǎng)價(jià)位的不合理，使得符合條件但規(guī)模較小的 私 營(yíng)企業(yè)無(wú)法上市。因此，許多高成長(zhǎng)性的 私 營(yíng) 企業(yè)只能到境外證券市場(chǎng)的創(chuàng)業(yè)板上市，但創(chuàng)業(yè)板發(fā)行市盈率偏低，融資成本較高，加大了企業(yè)籌資成本。 （ 2）資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和層次單一化的缺陷，使得 私 企上市融資缺乏支撐平臺(tái)。 私 營(yíng)企業(yè)上市融資難的一個(gè)重要原因是，資本市場(chǎng)制度創(chuàng)新長(zhǎng)期處于滯后狀態(tài)，股票市場(chǎng)乃至整個(gè)資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)缺陷和層次單一化缺陷，把絕大部分 私 營(yíng)企業(yè)拒絕在直接融資市場(chǎng)之外， 私 營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展缺乏相應(yīng)的一個(gè)完整、合理的資本市場(chǎng)層次結(jié)構(gòu)體系支撐?？梢哉f(shuō)，資本市場(chǎng)層次結(jié)構(gòu)存在的單一化缺陷是抑制 私 營(yíng)企業(yè)發(fā)展、導(dǎo)致民間資本流向不暢、形成民間資本供求雙方無(wú)法實(shí)現(xiàn)順利耦合的 體制性因素。同樣海外證券市場(chǎng)認(rèn)知中國(guó) 私 營(yíng)企業(yè)的支撐體系很不完備，也制約了 私 營(yíng)企業(yè)到海外上市。 （ 3） B 股市場(chǎng)有限的融資能力。我國(guó) B股市場(chǎng)是在這樣特定的環(huán)境下和特定性的目的要求下創(chuàng)立的，從而決定了 B 股市場(chǎng)必定有其特殊的市場(chǎng)功能及作用。 B 股市場(chǎng)特別的功能在于有效解決了非完全開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下的資本進(jìn)出機(jī)制性問(wèn)題，它既為國(guó)際資本尤其是投機(jī)資本對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)可能造成的負(fù)面影響培育了良好的監(jiān)管機(jī)制，又為境內(nèi)資本市場(chǎng)的國(guó)際化形成了緩沖與對(duì)接的機(jī)制。 B 股市場(chǎng)制度本身是造成 B 股市場(chǎng)長(zhǎng)期疲軟的一個(gè)重要原因。從 B 股歷史市場(chǎng)功能上看， 管理層對(duì) B 股市場(chǎng)的定位是“開(kāi)辟引進(jìn)外資的渠道”，其出發(fā)點(diǎn)是在人民幣不能自由兌換的條件下吸引境外資金的特定市場(chǎng)安排，這種市場(chǎng)定位帶有濃厚的過(guò)渡性色彩，而且越來(lái)越強(qiáng)烈地受到海外上市融資方式的沖擊。海外上市融資渠道的多樣化擠占了 B 股市場(chǎng)的生存空間，使 B 股市場(chǎng)的籌資功能下降。紅籌股公司大都是各地政府或部委在香港的“窗口”公司，雄厚的政府背景及不斷的資金輸人賦予其很大的想象空間。 H 股公司是以國(guó)企為主體，由于國(guó)企的主力地位以及政策方面的扶持， H 股市場(chǎng)成為國(guó)企籌集外資的主要場(chǎng)所，受到市場(chǎng)關(guān)注。香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)定位于高新技術(shù) 企業(yè)。而 B 股市場(chǎng)沒(méi)有一個(gè)明確的優(yōu)北京交通大學(xué)畢業(yè)論文 12 勢(shì)，上市主體的多元化使得 B股市場(chǎng)無(wú)法形成一定的市場(chǎng)概念，從而影響了市場(chǎng)籌資功能的正常發(fā)揮。那么相應(yīng)的， 私 營(yíng)企業(yè)在 B 股市場(chǎng)上的融資能力也是有限的。 （ 4）購(gòu)并市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，買殼上市操作難度大。 私 營(yíng)企業(yè)直接上市存在著某些政策和法規(guī)上的障礙，在實(shí)際實(shí)行購(gòu)并、買殼上市等間接上市的操作中也至少面臨著三大難題：出讓方股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，收購(gòu)方不易獲取控股權(quán)地位；二是收購(gòu)方資金實(shí)力有限，難以承受過(guò)大的收購(gòu)成本；三是國(guó)內(nèi)購(gòu)并市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，購(gòu)并交易難以及時(shí)、有效完成。 因?yàn)橹靼迨袌?chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)一直堅(jiān)持把為 國(guó)有企業(yè)改革服務(wù)作為首要任務(wù)，所以， 私 營(yíng)企業(yè)想在主板直接上市還是有一定的困難，故大多數(shù) 私 營(yíng)企業(yè)主要采取買殼上市的方式進(jìn)入股票市場(chǎng)。分析其原因，主要是受到當(dāng)前股票市場(chǎng)制度框架的影響，我國(guó)股票存在流通股和非流通股兩塊，企業(yè)買殼上市的主要方式是場(chǎng)外收購(gòu)或稱非流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓，一般是在其每股凈資產(chǎn)的基礎(chǔ)上加一個(gè)溢價(jià)，但是融資則是參考二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)，實(shí)際上就形成了低價(jià)買殼、高價(jià)融資的框架，再加上國(guó)有資本從多個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)撤退的宏觀經(jīng)濟(jì)背景的存在，這些因素都加大了 私 營(yíng)企業(yè)買殼上市的動(dòng)力。這也使 私 營(yíng)企業(yè)買殼上市后的資本操作動(dòng)機(jī)性強(qiáng)，帶來(lái)資本的頻繁運(yùn)作，對(duì)市場(chǎng)造成一定的不利影響。 （ 5）中小企業(yè)板塊解決 私 營(yíng)企業(yè)融資困難的能力有限。中小企業(yè)板為中小企業(yè)打開(kāi)了直接融資的渠道。然而，中小企業(yè)板雖然較集中地推進(jìn)中小企業(yè)上市，但在整體上還是難以使中小企業(yè)融資“解渴”。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，到目前為止，我國(guó)在工商注冊(cè)的中小企業(yè)已超過(guò) 1200 萬(wàn)家，占全國(guó)企業(yè)總數(shù)的 99%。深圳證交所即便短期內(nèi)“速成”，使中小企業(yè)板上市的公司數(shù)量達(dá)到 500 家以上，對(duì)解決中小企業(yè)融資難也只是“杯水車薪”。特別是我國(guó)目前設(shè)立的中小企業(yè)板，是以“相 關(guān)法律法規(guī)不變、發(fā)行上市條件不變、上市規(guī)則不做大幅修改”為前提，已上市及擬上市的中小企業(yè)，都稱得上中小企業(yè)中的“大企業(yè)”。就這些中小企業(yè)中的“大企業(yè)”而言，獲得間接融資相對(duì)容易。因此，在一定意義上說(shuō)，中小企業(yè)板是大型民營(yíng)企業(yè)融資的又一渠道，但其還難以從整體上化解中小企業(yè)融資難。 （ 6） 私 營(yíng)企業(yè)自身素質(zhì)亟待提高。目前一些 私 營(yíng)擬上市公司存在著這樣或那樣的問(wèn)題，一個(gè)較為普遍的問(wèn)題就是 私 營(yíng)企業(yè)自身素質(zhì)有待進(jìn)一步提高。其中最主要的是創(chuàng)新能力、治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)者素質(zhì)等三個(gè)方面：第一，創(chuàng)新能力不強(qiáng)，特別是技術(shù)創(chuàng)新能力不強(qiáng)。 許多 私企 雖然規(guī)模不小，但大多從事的只是產(chǎn)業(yè)鏈的中、下游，甚至是最低級(jí)的簡(jiǎn)單組裝和加工，沒(méi)有核心技術(shù)，導(dǎo)致大量企業(yè)在低水平上重復(fù)建設(shè)、產(chǎn)品類同。第二，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者素質(zhì)、企業(yè)管理水平 亟待提高。據(jù)抽樣調(diào)查，比較突出的是文化程度偏低。從管理上看，北京交通大學(xué)畢業(yè)論文 13 私企的管理理念、風(fēng)格和方式過(guò)于粗放。在履行具體政策中，不少私企缺乏嚴(yán)格的監(jiān)管體系措施和具體可行并可量化的管理政策。一些私企 管理中的一個(gè)突出問(wèn)題就是組織內(nèi)部往往缺少職責(zé)分工體系。第三，家族制色彩濃厚，股權(quán)關(guān)系復(fù)雜，治理結(jié)構(gòu)有待完善。在擬上市的 私 營(yíng)企業(yè)中，公司高管人員特別是董事長(zhǎng) 與總經(jīng)理存在親屬關(guān)系的較多。實(shí)際控制權(quán)集中，所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)多未分離，家長(zhǎng)式管理模式占據(jù)主導(dǎo)地位 ,大股東之間的關(guān)聯(lián)度增加。一般而言， 私 營(yíng)企業(yè)股權(quán)較為集中，由于運(yùn)作的透明度較低，經(jīng)理層與董事會(huì)權(quán)責(zé)界限尚不分明，監(jiān)事會(huì)作用薄弱，制度建設(shè)滯后，“人治”色彩濃厚，其家族制管理方式難以適應(yīng)現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的需要，往往導(dǎo)致投資的隨意性和非持續(xù)性。 國(guó)內(nèi)銀行貸款現(xiàn)狀 及問(wèn)題 （ 1） 、國(guó)內(nèi)銀行貸款 國(guó)內(nèi)銀行貸款是指企業(yè)向在中國(guó)境內(nèi)的銀行融入資金的行為。主要包括流動(dòng)資金貸款，固定資產(chǎn)貸款，銀團(tuán)貸款，貿(mào)易貸款，綜合授信等。 （ 2） 、 私 營(yíng)企業(yè)國(guó)內(nèi)銀行貸款現(xiàn)狀 從全國(guó)的情況看，在 2020 年全國(guó)銀行貸款總規(guī)模中，國(guó)有企業(yè)貸款比重達(dá) 65%，私營(yíng)企業(yè)的貸款比重只有 35%，其中，鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)只占 %，個(gè)體私營(yíng)企業(yè)基本是 占 10%，從貸款的結(jié)構(gòu)來(lái)看， 私 營(yíng)企業(yè)較容易獲得流動(dòng)資金貸款，取得技術(shù)改造貸款和基建貸款等長(zhǎng)期貸款的比率很低，從貸款利率上看， 私 營(yíng)企業(yè)取得貸款的利率也普遍高于國(guó)有企業(yè)。從全國(guó)看，正規(guī)金融對(duì) 私 營(yíng)企業(yè)的貸款比重低，個(gè)體私營(yíng)企業(yè)的比重最少；以銀行信貸為主的正規(guī)金融，是中小企業(yè)外源融資的首選，但滿足銀行信貸條件較難；對(duì)以民營(yíng)經(jīng)濟(jì)為主體的 中小企業(yè)貸款，大銀行與中小金融機(jī)構(gòu)的態(tài)度和做法存在很大反差；非正式金融仍是 私 營(yíng)企業(yè)解決創(chuàng)業(yè)和企業(yè)運(yùn)作資金的重要渠道。 （ 3） 、主要問(wèn)題和成因 第一， 落后的銀行體制。林毅夫等的研究結(jié)果表明 ：大型的金融機(jī)構(gòu)通常更愿意為大型企業(yè)提供融資服務(wù)，而不愿為資金需求規(guī)模小的中小企業(yè)提供融資服務(wù)；中小型金融機(jī)構(gòu)比較愿意為中小企業(yè)提供融資服務(wù)。這除了因?yàn)樗鼈冑Y金少、無(wú)力為大企業(yè)融資外，主要因?yàn)橹行〗鹑跈C(jī)構(gòu)在為中小企業(yè)提供服務(wù)方面擁有信息上的優(yōu)勢(shì)。這樣，如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)中金融業(yè) (尤其是銀行 )比較集中，中小企業(yè)的融資就會(huì)比較困難。 而我國(guó)的 私 營(yíng)企業(yè)絕大部分是中小企業(yè)，筆者認(rèn)為 ，私 營(yíng)企業(yè)融資困難是和我國(guó)的銀行體制有關(guān)的。我國(guó)的銀北京交通大學(xué)畢業(yè)論文 14 行體制是分支行制。 1978 年后，我國(guó)開(kāi)始了金融體制改革， 80 年代末基本實(shí)現(xiàn)了中央銀行與專業(yè)銀行的分設(shè)，且各專業(yè)銀行在業(yè)務(wù)上已沒(méi)有嚴(yán)格的區(qū)分，由于各專業(yè)銀行追求“小而全”、“大而全”，從而在機(jī)構(gòu)設(shè)置上偏重向外延擴(kuò)張，造成了我國(guó)金融機(jī)構(gòu)點(diǎn)多面廣的現(xiàn)狀。我國(guó)每家國(guó)有商業(yè)銀行擁有的分支行從 3000 多個(gè)到 5000 多個(gè)不等，而且還有數(shù)量龐大的分