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正文內(nèi)容

工商管理畢業(yè)論文(編輯修改稿)

2024-10-21 00:33 本頁面
 

【文章內(nèi)容簡介】 公司的一個制造齒輪部件的分廠。KKR公司與目標公司的管理層攜手,以每股一美元的價格對該分廠實施了MBO(管理人員持股20%,KKR公司控股80%),收購后由于改進了庫存品的管理,加強了收賬制度,削減了不必要的費用開支,使公司的現(xiàn)金大量增加。5年后,以每股22美元的價格賣給其他公司,KKR公司和管理人員取得豐厚的回報。MBO在美國的活動主要經(jīng)過三個階段:第一階段,20世紀7080年代,由于經(jīng)濟持續(xù)增長,各種并購活動頻繁,并通過立法鼓勵MBO的發(fā)展,這一時期的MBO具有兩個基本特征:一是MBO的產(chǎn)生通常是銷售額受國民生產(chǎn)總值波動影響較小,而且具有有限成長機會的成熟產(chǎn)業(yè),如食品加工業(yè)、零售業(yè)、服裝業(yè)等;二是這些風險較小、可杠桿化資產(chǎn)較多的產(chǎn)業(yè)的大量現(xiàn)金或被低估的資產(chǎn)增強了經(jīng)理人員的舉債能力。第二階段,20世紀90年代初期,由于1990——1992年發(fā)生了經(jīng)濟衰退,公司的收入增長和盈利能力受到影響。同時,80年代迅速發(fā)展的管理層收購使許多機構的價格/預期現(xiàn)金流倍數(shù)大幅增加,需要相應的調整,因此,這一時期的MBO活動大幅下降。第三階段,1992年以后,美國經(jīng)濟又開始了持續(xù)的增長,股價連續(xù)創(chuàng)新高,債券市場規(guī)模擴大,金融產(chǎn)品不斷創(chuàng)新,使MBO的操作人員能獲得更多、更靈活的資金。MBO的交易呈現(xiàn)由成熟產(chǎn)業(yè)向高科技產(chǎn)業(yè)轉移的趨勢。自20世紀80年代以來,在美國企業(yè)并購浪潮中,MBO被視為減少公司代理成本,完善公司治理結構的一種有效手段而成為并購的一種重要方式,這次并購浪潮不僅帶動美國經(jīng)濟走出低谷,更促進了美國企業(yè)制度和金融制度的演變。MBO的涵義與特點(l)MBO的概念MBO(Management Buyouts)即管理層收購是指目標公司的管理層包括董事、監(jiān)事和總經(jīng)理等,利用借貸融資的方式籌措資金收購本公司股份,從而改變本公司的所有權結構、控制權結構和資產(chǎn)結構,進而達到重組公司的目的,并獲得預期收益的一種收購行為。通過收購,完成了企業(yè)經(jīng)營者向所有者的轉變,使經(jīng)營者與企業(yè)的發(fā)展緊密聯(lián)系在一起,實現(xiàn)了所有權與經(jīng)營權的統(tǒng)一。因而,MBO在激勵內(nèi)部人積極性,降低代理成本,改善企業(yè)經(jīng)營狀況等方面起到了積極的作用。(2)MBO的主要特點MBO作為一種新型的企業(yè)并購方式和制度創(chuàng)新形式,有其自身的一些特點,主要包括: 收購主體的特定性。MBO與其他并購方式相比最大的區(qū)別在于其收購主體最終是本企業(yè)的管理層,企業(yè)實施MBO后,采取的是所有者與經(jīng)營者合一的方式解決經(jīng)營者激勵與約束機制,這種方式有利于管理層擺脫過去的盲目指揮和過多限制,全身心地經(jīng)營好屬于自己的資產(chǎn),這實際上是對現(xiàn)代企業(yè)制度的一種反叛。收購價格的公允性。MBO完全按照市場化原則公開競爭定價,應回避管理層收購過程中的單邊交易,建立一個公開、公正的市場,增加買方數(shù)量,民營資本、外資資本、社會法人資本和管理層資本都是合法的收購主體,享有平等的待遇。因此,實施MBO應采取市場化定價,通過競爭最終形成一個合理的收購價格。主要收購資金的外部性。MBO所需資金一般依靠銀行貸款、債券為主體的外部組合融資來完成。MBO屬于杠桿收購(LBO)的一種,一般情況下,90%以上的收購資金來源于外部融資。管理層在全面考慮資金成本和使用效率的前提下,融集足夠的資金來進行收購,是成功實施MBO的關鍵。同時,實施MBO還需要中介機構、財務顧問進行必要的指導。目標公司具有潛在的效率性。MBO多發(fā)生在擁有穩(wěn)定現(xiàn)金流和具有良好經(jīng)營潛力的行業(yè),而且目標公司又存在管理效率低下的狀況,具有巨大的資產(chǎn)增值潛力和潛在的管理效率空間。一方面,管理層可以采用協(xié)議收購的方式用較少的資本獲得對公司的相對控制權,再通過重組和降低代理成本的方式,提升公司的整體管理效率,為公司的股東創(chuàng)造更大的價值。另一方面,管理層為了償還收購過程中借入的巨額債務,通常會出售部分目標公司的非核心資產(chǎn)或業(yè)務來滿足對現(xiàn)金流入的需求,從而提高資源的利用效率,使企業(yè)獲得更高的收益。管理層目標的一致性。成功地實施MBO的企業(yè)必須具有顯著的人力資本特性。一方面,企業(yè)管理層應具有企業(yè)家精神,有良好的素質和強烈的事業(yè)進取心。另一方面,企業(yè)管理層必須是一個很好的合作團隊,團隊成員之間的目標必須一致,有良好的合作心態(tài),最大限度地發(fā)揮每個成員的聰明才智。(3)MBO的相關概念MBO與ESO的區(qū)別。ESO(Executive Stock Options)經(jīng)理股票期權是指經(jīng)營者可以按照約定的價格和數(shù)量在約定的期限內(nèi)購買本公司股票,并有權在一定時間后將所購的股票在證券市場上出售,但股票期權本身不可轉讓。期權買方(Option Buyer)以支付一定數(shù)量的期權費(Premium)為代價而擁有股票期權,但不承擔必須買進或賣出一定數(shù)量某種股票的義務:期權賣方(Option seller)則在收取了一定數(shù)量的期權費后,承擔在一定期限內(nèi)服從期權買方的選擇,賣出或買進一定數(shù)量某種股票的義務。在國外,解決股權來源一般有三種方法,一是原股東將其股權出讓給經(jīng)營者。二是公司增發(fā)新股給經(jīng)營者。三是公司自二級市場回購股票來滿足經(jīng)理股票期權的要求。MBO和ESO都是對管理層實施激勵的模式,但股票期權與MBO并不是一回事,前者是利用股權激勵,解決經(jīng)理人激勵約束問題的一種機制,而后者在以收購方式獲得股權的過程中則必須按照一般的市場原則面對其他收購者的競爭。ESO存在著管理層最終是否購買股票的選擇權,即使在行權購入股票時,也不會產(chǎn)生公司控制權的轉移,而實施MBO的管理層則是為了獲得本公司的股票所有權和對公司的實際控制權。MBO與ESOP的區(qū)別。ESOP(Employee Stock Owner ship plans)員工持股計劃是指由公司內(nèi)部員工通過自籌或借債所融資金購買本公司部分股份,從而以勞動者和所有者的雙重身份參與公司生產(chǎn)經(jīng)營管理和所有者分配的一種制度。ESOP的目的不在于籌集資金,而旨在擴大資本所有權,使公司普通職工可以同時獲得勞動收入和資本收入,從而增強職工的參與意識,調動職工的積極性,同時,在一定程度上有利于完善監(jiān)督機制,改善公司治理結構。當實施ESOP后使公司實際控制權發(fā)生轉移時,這在本質上與MBO是一致的,屬于并購的完成,不同的僅僅是收購主體。當收購主體不僅包括目標公司管理層,還包括公司職工時,此種收購又演變成為管理層職工收購(Management amp。 Employee Buy一outs,MEBO),由此可見,MBO可以與ESOP同時實施。(二)MBO在我國的產(chǎn)生與發(fā)展MBO在我國的產(chǎn)生是為了解決經(jīng)濟轉軌時期的產(chǎn)權問題,尤其是在入世后國有企業(yè)結構調整和業(yè)務戰(zhàn)略性重組的客觀要求下,催生了國家對國有企業(yè)控股政策變革的政策背景。1995年,中央提出“抓大放小”的思路,要求“區(qū)別不同情況,采取改組、聯(lián)合、兼并、股份合作制、租賃、承包經(jīng)營和出售等形式,加快國有小企業(yè)改組步伐”。此外,在企業(yè)激勵機制普遍存在嚴重不足和扭曲的情況下,如何進一步降低企業(yè)運營成本,挖掘企業(yè)人力資本潛能,建立健全行之有效的激勵約束機制,以充分提高管理層的工作積極性和企業(yè)經(jīng)營效益。在這種情況下,MBO被認為是國有股權退出的重要渠道,有助于明晰企業(yè)產(chǎn)權,完善公司治理結構,解決所有者缺位和內(nèi)部人控制等問題的一種企業(yè)并購方式及制度創(chuàng)新形式而產(chǎn)生了。1998年,在香港上市的四通集團被認為是中國第一例成功實施MBO的企業(yè)。四通集團是典型的民營企業(yè),但其性質卻長期被確定為鄉(xiāng)鎮(zhèn)集體所有制企業(yè)。四通集團的管理層和員工出資成立了職工持股會,職工持股會共有會員616人,注冊資金5100萬元,段永基、沈國等管理層實際認股份額超過50%,再由職工持股會出資51%與原四通集團共同組建四通投資有限公司。繼而,四通投資有限公司通過借貸等形式收購原四通的資產(chǎn),%的股權,也就是在原四通公司之外搭建一個產(chǎn)權完全清晰的平臺,再將原四通公司拉入這個平臺,實現(xiàn)整個企業(yè)的產(chǎn)權明晰。1999年9月,黨的十四屆五中全會通過了《關于國有企業(yè)改革和發(fā)展若干問題的決定》,國有經(jīng)濟布局按照“堅持有進有退,有所為有所不為”的原則,上市公司國有股轉讓的案例開始出現(xiàn)。2000年粵美的公司管理層和職工持股會共同出資組建美托投資有限公司,%,股份轉讓后,%,取代了代表政府的第一大股東原順德市美的控股有限公司而成為粵美的集團第一大法人股東?;浢赖募瘓F管理層通過控股美托投資有限公司間接持有粵美的集團股份有限公司的股權,成為我國第一起上市公司MBO成功運作的案例。2001年,上市公司宇通客車總經(jīng)理湯玉祥為收購宇通客車國有股與22名自然人(其中21名自然人是宇通客車職工)一起,共同設立了上海宇通創(chuàng)業(yè)投資有限公司,這家由湯玉祥任法人代表的企業(yè),借助于拍賣,繞過了國資委的審批,并最終通過司法途徑于2003年1月5日完成MBO。這被認為是第一家由國有管理者實施MBO的案例。2002年6月24日,鑒于當時證券市場極其低迷的狀況,中國證監(jiān)會發(fā)布了《關于停止國有股減持的通知》,提到“恢復國有股向非國有資本的協(xié)議轉讓”。黨的十六大報告也明確強調:“除少數(shù)必須由國家獨資經(jīng)營的企業(yè)外,積極推行股份制,發(fā)展混合所有制經(jīng)濟,實行投資主體多元化”。在“國退民進”政策背景下,深方大、伊利股份、勝利股份等多家上市公司相繼推出了MBO計劃。最近,國資委《關于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見》出臺后,該辦法第一次對管理層收購MBO問題進行了明確表態(tài)并提出了基本規(guī)劃。自此,越來越多公司的MBO與外資并購、民營企業(yè)收購并列成為我國證券市場三大并購題材。(三)上市公司MBO運作的意義解決所有者缺位,優(yōu)化股權結構長期以來,國有股所占比例過高,處于控股地位或第一大股東地位,國有股“一股獨大”和國有出資人虛置,實際上成為“內(nèi)部人控制”的產(chǎn)權基礎。根據(jù)黨的十六大提出的改革國有資產(chǎn)管理體制的方針,國有經(jīng)濟的戰(zhàn)略性調整已是當前經(jīng)濟改革的一大主題,其最終目的是要使國有企業(yè)通過體制轉軌或機制改造后獲得更高的效率。MBO作為一種制度創(chuàng)新,通過協(xié)議收購國有股權,使股權結構趨于多元化,國有股“一股獨大”的局面將有所改變,開辟了一條國有資本的戰(zhàn)略退出通道,有利于解決國有企業(yè)所有者缺位,優(yōu)化股權結構,對國有企業(yè)的產(chǎn)權改革具有重要的意義?,F(xiàn)行的僵化的國有資產(chǎn)只能保值增值,不能流動的思維癥結,客觀上造成了國有資產(chǎn)流失的“冰棍”效應,通過實施MBO,一方面,國有資本的跨所有制流動,社會資產(chǎn)總量并沒有減少,非但不會造成國有資產(chǎn)流失,反而盤活了原來的國有資產(chǎn),大大促進了社會資源的有效配置,最終有利于國有資產(chǎn)增值。另一方面,國家出售中小企業(yè)所有權所獲得的資金可充實社會保障基金或投向關系國計民生的重要行業(yè),逐步從競爭性領域退出,促進國有經(jīng)濟進行戰(zhàn)略性結構調整,實現(xiàn)國有資產(chǎn)的合理布局。降低企業(yè)代理成本,提高企業(yè)運營效率代理問題產(chǎn)生于現(xiàn)代企業(yè)制度中所有權與經(jīng)營權的分離,根據(jù)代理理論,“代理關系存在于一切組織、一切合作性活動中,存在于企業(yè)內(nèi)部的每一個管理層次上”。代理關系產(chǎn)生的經(jīng)濟基礎是公司股東向經(jīng)營者(代理人)授予經(jīng)營管理權可降低公司的成本,但是代理關系的確定又必然產(chǎn)生代理成本。代理成本是指因經(jīng)營者偷懶、不勤勉盡責,偏離股東目標和以種種手段從公司獲得財富等而發(fā)生的成本。由于我國國有股“一股獨大”和“內(nèi)部人控制”的存在,極易產(chǎn)生經(jīng)濟學中的“道德風險”和“逆向選擇”現(xiàn)象,代理成本的存在會影響公司經(jīng)營效率,甚至可能威脅公司的存續(xù)。詹森(Jensen)和麥克林(Meckling)認為管理者持有公司股份越少,他們?nèi)粘V械耐祽谢虿汇∈芈氊煹膭訖C就越強烈。通過實施MBO,可以使企業(yè)的經(jīng)營者同時成為企業(yè)的所有者,由內(nèi)部人控制轉變成內(nèi)部人參股,有助于降低公司運作的代理成本,使經(jīng)營者和公司的整體目標和利益相一致。同時,經(jīng)營者用較少的自有資金和大部分借貸資金收購企業(yè)產(chǎn)權,這種高負債的融資結構迫使管理層減少對自由現(xiàn)金流的分配,有利于進一步約束經(jīng)營者的經(jīng)營行為,提升企業(yè)管理效率以及增強提供融資支持的金融機構的外部有效監(jiān)督。優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部結構,促進企業(yè)業(yè)務調整任何企業(yè)都是在動態(tài)的環(huán)境中經(jīng)營,經(jīng)濟周期的變化、技術的進步、產(chǎn)權發(fā)展趨勢及政策的改變等都可能使企業(yè)目前的內(nèi)部結構與業(yè)務安排成為低效率的組合。隨著我國加入世貿(mào)組織,社會分工越來越細,企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營更應放在全國乃至全球范圍內(nèi)的協(xié)同與合作,傳統(tǒng)的“小而全”的經(jīng)營理念正越來越不適應全球競爭的需要,企業(yè)的經(jīng)營方向與戰(zhàn)略目標也應做出相應的調整和改變,企業(yè)尤其是國有企業(yè)應積極參與全球分工與協(xié)作,剝離和分立那些缺乏效益或發(fā)展優(yōu)勢不足的子公司以及不適應企業(yè)主營業(yè)務發(fā)展的部門,而MBO正是用于此類公司的資產(chǎn)剝離、業(yè)務分拆等。通過實施MBO可以有效地促進企業(yè)結構調整,重新整合經(jīng)營性業(yè)務,以使公司的經(jīng)營重點集中于主營業(yè)務,重構企業(yè)的核心競爭力。培養(yǎng)企業(yè)家隊伍,實現(xiàn)企業(yè)家才能企業(yè)家(人力資本所有者)是企業(yè)最重要和最有活力的生產(chǎn)要素,是先進、生產(chǎn)方式的開拓者和創(chuàng)造者,是社會化大生產(chǎn)的具體組織者。在資本、勞動力、土地和企業(yè)家才能這四大生產(chǎn)要素中,應更加注重企業(yè)家的才能,20世紀90年代以來,高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和風險投資的興起使得企業(yè)家雇傭資本成為可能,企業(yè)家的定位、職業(yè)經(jīng)理人市場的形成等使企業(yè)家的地位、價值和作用日益顯現(xiàn),企業(yè)實施MBO有利于培養(yǎng)和造就一批專業(yè)化、高素質的企業(yè)家隊伍。企業(yè)家作為企業(yè)經(jīng)營管理的決策者,他的才能能否充分發(fā)揮是企業(yè)能否實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的重要前提。由于國有企業(yè)普遍存在的產(chǎn)權不明晰、政企不分等原因,企業(yè)家往往不能充分發(fā)揮自己的才能,人力資本受到了抑制。而MBO為管理者實現(xiàn)企業(yè)家才能開辟了一條嶄新的途徑,極大地激發(fā)了管理者的創(chuàng)業(yè)熱情,充分地施展企業(yè)家才能,有利于形成一大批充滿活力、富有想象力和創(chuàng)造精神的企業(yè)家群體。二、管理層收購的基本理論(一)委托代理理論委托代理關系的產(chǎn)生在企業(yè)發(fā)展的最初時期,由于企業(yè)規(guī)模比較小,生產(chǎn)所需的資本極其有限,企業(yè)所有者通??梢詣偃纹髽I(yè)的經(jīng)營管理工作,企業(yè)的所有者與經(jīng)營者往往是合二為一的,即業(yè)主經(jīng)理。但隨著企業(yè)的進一步發(fā)展,生產(chǎn)規(guī)模的擴大,社會分工的日益復雜,尤其是在19世紀末20世紀初,股份公司逐漸發(fā)展成為一種典型的企業(yè)組織形態(tài)以后,由于眾多的企業(yè)經(jīng)營者無法有效地直接參與公司決策與生產(chǎn)經(jīng)營管理,同時,客觀上存在著企業(yè)所有者管理才能與企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模明顯的不對稱,促使企
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