自由現(xiàn)金流量fcf三大難題(編輯修改稿)
2025-06-18 09:29 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 強制性分紅或者股票回購應(yīng)該是控制自由現(xiàn)金流量的好辦法之一。 管理者基于控制資源和不愿資金受到剛性而愿意持有它。他認為， “ 從效率的角度看，這些資金應(yīng)回報給股東，比如增加分紅或購回股份。 ” ? Jensen倡導的手段之二：負債約束。債權(quán)人的硬約束讓經(jīng)營者背上 “ 資本市場監(jiān)督的枷鎖 ” ?！?債務(wù)可以作為股利的一種替代品，它迫使管理者吐出現(xiàn)金來，而不是把它浪費掉 ” 。 Jensen倡導的手段之三：被并購威脅 ? 囤積自由現(xiàn)金流量的公司效率下降，成為其他公司的目標。 Raiders從事資本結(jié)構(gòu)套利活動，上市公司不合理的財務(wù)行為會受到約束。 ? 錢多人傻、價格低現(xiàn)金富裕 …… 《 “獵食者 ” 與我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化 》 ，《 會計師 》 2021年第 1期。干勝道等。 自由現(xiàn)金流量控制之新招 ? 公司財務(wù)治理的完善。機構(gòu)投資者對上市公司的股權(quán)再融資、利潤分配、重大財務(wù)決策用手投票，獨立董事要發(fā)揮作用，國有資本明確所有者財務(wù)主體等 。 自由現(xiàn)金流量控制新招 ? 完善信息披露機制，消除股東與經(jīng)營者之間的信息不對稱。 ? 引入經(jīng)濟增加值（ EVA），引導經(jīng)營者財務(wù)行為優(yōu)化。 一個例子 ? 某上市公司的去年凈資產(chǎn)是 100億，其中 20億為留存收益，凈資產(chǎn)收益率約為 12%，無銀行貸款，銀行一年期貸款利率為 8%，有 15億資金長期處于閑置狀態(tài)，公司財務(wù)部門將其存放于銀行，年利息收入為 ，經(jīng)營利潤約為 。假設(shè)公司董事會決定，自新年度開始采取經(jīng)濟增加值來評價經(jīng)營者，股東要求的機會成本為 12%，經(jīng)濟增加值每達 1億元管理團隊可獲得 3000萬元獎金。假設(shè)該企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境不變，行業(yè)平均有息負債率為 42%，則： ? 方案一：將 15億自由現(xiàn)金流量仍然保留于企業(yè)，經(jīng)濟增加值 =12億 100億 12%=0； ? 方案二：將 15億自由現(xiàn)金流量通過分紅給股東，占用股東的資本減為 85億元，則經(jīng)濟增加值 = 85億 12%=。 ? 方案三：將 15億自由現(xiàn)金流量通過分紅給股東，并回購 35億股本，占用股東資本 50億，同時向銀行借入 35億元 1年期貸款，資產(chǎn)負債率為 %，則經(jīng)濟增加值 = 35億 8%50億 12%=。 自由現(xiàn)金流量：實證研究 ? 從三個方面檢驗：從融資 \投資 \股利分配 ? Michael(2021)結(jié)論 :負債能夠約束管理層的隨意性 \能夠優(yōu)化資本結(jié)構(gòu) \能夠增加企業(yè)價值 ? Lang\Stulz\Walking\(1991):他們用 Tobin’s q來代表公司的投資機會 ,按照 FCF理論則預(yù)期 :對于高現(xiàn)金流、低 q(小于 1)的公司更容易從事毀損公司價值的并購活動 ,這樣的公司在發(fā)布收購公告時將被投資者視為 “ 利空 ” 而導致股價下跌。結(jié)論：支持。其他學者對過度投資及其效果進行過實證檢驗 . 自由現(xiàn)金流量：實證檢驗 ? Vogt(1994)發(fā)現(xiàn) :股利支付率較低的公司中 ,有形資產(chǎn)投資高的大型公司容易存在自由現(xiàn)金流量代理問題。 (主要體現(xiàn)在實物資產(chǎn)上 ) ? 國別檢驗 :Lingling Wu(2021)采用 833家日本上市公司 19922021年的數(shù)據(jù) ,結(jié)論 :公司的負債比例與 FCF呈顯著正相關(guān) (主要是債權(quán)性自由現(xiàn)金流量，與我國上市公司主要是股權(quán)自由現(xiàn)金流量不同。提示 :注意日本特殊的公司治理 ) 自由現(xiàn)金流量：國別檢驗 ? Schwetzler\Reimund(2021)考察了那些連續(xù) 3年均持有大量現(xiàn)金的德國公司 ,發(fā)現(xiàn)這些公司的經(jīng)營業(yè)績較差 ,這從側(cè)面說明了自由現(xiàn)金流量代理成本的存在。 ? Yuanto(2021)以在新加坡上市的 230家公司為樣本 ,證實公司治理機制是現(xiàn)金持有量的主要決定因素 ,在內(nèi)部人控制、缺乏機構(gòu)投資者等公司治理機制不完善的情況下 ,公司持有較多現(xiàn)金 ,而且管理層隨意地開支 ,使代理問題更加嚴重 ,中小投資者意識到以后降低了對企業(yè)價值的評估。 FCF與隨意性支出四象限分析 ? 圖 隨意性支出 自由現(xiàn)金流量 I II III IV FCF與隨意性支出四象限分析 ? 第 I象限企業(yè)：存在大量自由現(xiàn)金流量 ，并且隨意性支出也較大 ， 表明企業(yè)的自由現(xiàn)金流代理成本較高 ， 從股東的角度看 ， 資本收益率逐步降低 ， 企業(yè)業(yè)績滑坡 。 既有充裕的閑置資金 ， 同時又進行了大量投資與亂花錢 。 FCF與隨意性支出四象限分析 ? Ⅱ 象限企業(yè)：不存在自由現(xiàn)金流量 ， 甚至缺少企業(yè)維持或發(fā)展的資金 ， 而又能夠進行較大的隨意性支出 。這類企業(yè)在現(xiàn)實環(huán)境中難以存在 ， 即使有 ， 也不可能持久經(jīng)營下去 ， 最終會被市場競爭所淘汰 。 能力差 、決策水平低 。 ? Ⅲ 象限企業(yè)：不存在自由現(xiàn)金流量 ， 且不存在隨意性支出 ， 表明企業(yè)幾乎沒有自由現(xiàn)金流代理成本 ， 資本使用效率高 ， 業(yè)績穩(wěn)定而優(yōu)良 ，能夠持續(xù)地 、 最大限度地回報股東 。 這類企業(yè)的決策行為是正常的 、 是企業(yè)應(yīng)該追求的目標 。 FCF與隨意性支出四象限分析 ? Ⅳ 象限企業(yè)：存在大量自由現(xiàn)金流量 ， 但不存在隨意性支出 。 在中國該
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