【文章內(nèi)容簡介】 ? 在這一時期，企業(yè)管理的一切皆圍繞著生產(chǎn)或技術(shù)問題來運行。典型者如著名的泰羅制管理。 ? 企業(yè)的最高管理層大多由專業(yè)技術(shù)人員所構(gòu)成。 ? 我國自 1980年代以后，受“科學(xué)技術(shù)是第一生產(chǎn)力”觀念的影響，企業(yè)管理極為關(guān)注生產(chǎn)、技術(shù)管理。至今，技術(shù)人員仍是我國企業(yè)界管理人員的主體。 2021/6/8 50 營銷導(dǎo)向管理模式 ? 營銷導(dǎo)向的確立標志著人們對企業(yè)機能認識的飛躍，是財務(wù)導(dǎo)向企業(yè)管理模式形成的前奏和基礎(chǔ)。 ? 銷售額對于企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展具有極為重大的意義。銷售額增長速度的不同標志著企業(yè)發(fā)展區(qū)間的不同。 ? 銷售額的巨大差異決定了企業(yè)不同的運營特征。因此，按照銷售額劃分企業(yè)類型便成為國際上通行的慣例。 2021/6/8 51 鮑莫爾理論與銷售額最大化 ? 威廉 鮑莫爾（ William ） 為普林斯頓大學(xué)教授，著名經(jīng)濟學(xué)家。他習(xí)慣于用基礎(chǔ)性的理論去驗證實際的問題。現(xiàn)金管理的所謂鮑莫爾模型即為他創(chuàng)建。 ? 鮑莫爾認為，公司應(yīng)追求其總銷量的重大化而不是利潤的最大化。 ? 鮑氏理論可視為營銷導(dǎo)向的一種經(jīng)濟學(xué)分析。 2021/6/8 52 鮑莫爾模型 ? 追求最大銷售額的企業(yè)的產(chǎn)量水平高于追求利潤最大化的企業(yè)； ? 最大銷售額企業(yè)的產(chǎn)品價格低于最大利潤企業(yè)； ? 最大銷售額企業(yè)的利潤低于最大利潤企業(yè)的水平； ? 固定成本的增加將影響最大銷售額企業(yè)的均衡狀態(tài)。鮑氏認為，固定成本增加時，最大銷售額企業(yè)通過提高價格，把增加的固定成本轉(zhuǎn)嫁給消費者。 2021/6/8 53 鮑莫爾模型的庸俗解釋 ? 有證據(jù)表明，經(jīng)理階層的工資和其他報酬與銷售額的相關(guān)度大于與利潤的相關(guān)度； ? 銀行和其他金融機構(gòu)密切關(guān)注的往往是企業(yè)的銷售額，只要銷售額能夠持續(xù)增加，就樂意向企業(yè)提供各項服務(wù)； ? 銷售額增加，各級雇員的收入相應(yīng)增加，人際關(guān)系也較易處理； ? 經(jīng)理寧愿穩(wěn)步實現(xiàn)令人滿意的銷售額，而不愿首先實現(xiàn)引人注目的最大利潤指標； ? 如果銷售額下降，企業(yè)的市場份額必然下降，競爭力也將遭受重創(chuàng)。 2021/6/8 54 利潤最大化假設(shè) ? 利潤最大化是傳統(tǒng)廠商理論的基本假設(shè)之一。 ? 所謂利潤最大化企業(yè)，是指投入量與產(chǎn)出量的選擇均以獲得最大限度的利潤 —— 總營業(yè)收入與總營業(yè)成本的差額 —— 為唯一目標。 ? 利潤最大化與的邊際主義（ marginalism）有著密切的聯(lián)系。 2021/6/8 55 Modigliani教授論利潤最大化 “我想說的是，企業(yè)的經(jīng)營目標不是利潤最大化，因為利潤是一種不確定的預(yù)計的可能性 ??。利潤的標準沒有經(jīng)過很好的規(guī)定，說某某利潤是 90%是不足以使人信服的。所以，利潤不是一個有價值的觀念你應(yīng)該做的是使公司的價值最大化，那是 MM理論最重要的貢獻，即指出了經(jīng)營管理的核心是什么：不應(yīng)是基于這毫無意義的利潤最大化的觀念，而是更有意義的觀念，即努力使股東所擁有的公司的價值最大?！? 2021/6/8 56 21世紀的世界：經(jīng)濟金融化 ? 現(xiàn)代金融產(chǎn)業(yè)完成形態(tài)的標志有三：各類金融機構(gòu)的大量設(shè)立和以經(jīng)營獲利為目的；金融工具的不斷涌現(xiàn)并稱為金融商品；金融商品的價格形成服從市場規(guī)律。 ? 經(jīng)濟的金融化程度可定義為金融工具或金融資產(chǎn)與國民財富的比率即金融相關(guān)比率。 ? 經(jīng)濟金融化對企業(yè)的重大影響：便于企業(yè)融資，提高融資效率；金融市場的完善和不斷發(fā)展為，企業(yè)經(jīng)營績效的評價提供了一個極其科學(xué)的定價機制。 2021/6/8 57 新經(jīng)濟與企業(yè)經(jīng)營績效評價 ? 企業(yè)經(jīng)營績效評價趨于市場化； ? 在企業(yè)績效評價過程中，風(fēng)險成為一個極其關(guān)鍵的要素； ? 對企業(yè)績效的評價更加關(guān)注企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。 2021/6/8 58 股東財富最大化目標分析 ? 在某一時點上，股東財富為： 將當(dāng)期每股股利乘以持有的股票數(shù)量； 將當(dāng)時股票價格乘以持有的股票數(shù)量，即股票的 市場價值； 加總 1和 2，即可得出股東財富。 ? 以股東財富最大化作為理財目標，最大的問題在于股票價格的不可控性。 ? 人們一般認為股票價格最大化與股東財富最大化是一回事。 2021/6/8 59 股東財富的計算 ? 例如， W公司在 2021年初股票價格為 23元， 2021年末升至 26元。全年股利為每股 。某投資者持有 W公司股票計 1000股，則其收益為： – 股利報酬率＝ ／ 23＝ ％ – 資本利得報酬率＝（ 26－ 23）／ 23＝ ％ 股票投資報酬率＝ ＋ ＝ ％ 股票投資報酬＝（ ＋ 26） 1000＝ 26900元 2021/6/8 60 美國：股東財富最大化 ? 在美國，有要求公司管理當(dāng)局追求股東財富最大化的傳統(tǒng)。如果沒有實現(xiàn)，管理層會面臨著來自董事會和股東的巨大壓力，甚至面臨被惡意收購的危險。 ? 沒有明顯的證據(jù)表明，以股東財富最大化為理財目標會傷害到其他利益相關(guān)者的利益。 ? 有證據(jù)表明，以股東財富最大化為理財目標的企業(yè)比其對手往往生產(chǎn)率更高，股東財富增加更多，員工收入也越豐厚。 2021/6/8 61 股東財富最大化的美國環(huán)境 ? 金融市場尤其是股票市場極度發(fā)達，市場效率很高。在這種狀態(tài)下，股票價格能夠基本反映公司管理當(dāng)局的管理績效。 ? 投資者高度分散。股東財富最大化目標可以有效地聚攏投資者的心氣和資金。 ? 有高效的激勵機制促使管理當(dāng)局謀求股票價格的持續(xù)上升。 2021/6/8 62 企業(yè)價值最大化目標分析 ? 企業(yè)價值是企業(yè)未來經(jīng)營現(xiàn)金流量按照企業(yè)總資本成本進行折現(xiàn)的現(xiàn)值。 ? 能夠使企業(yè)價值最大化的最重要因素就是力爭使企業(yè)經(jīng)營活動所帶來的現(xiàn)金流量達到最大。從一定意義上講，企業(yè)價值最大化就是現(xiàn)金流量最大化。 ? 最近數(shù)十年來，企業(yè)價值最大化作為理財目標獲得了越來越多的認可與支持。 2021/6/8 63 公司估價 : 公司擁有的兩類資產(chǎn) ? 經(jīng)營中資產(chǎn) ? 金融，非經(jīng)營中資產(chǎn) 2021/6/8 64 經(jīng)營中資產(chǎn) ? 經(jīng)營中資產(chǎn)是有形資產(chǎn) , 比如建筑物、機器，存貨等 . ? 一般會隨著時間的延續(xù)增加 . ? 它們會創(chuàng)造自由現(xiàn)金流量 . ? 以企業(yè)的加權(quán)平均資本成本（ WACC）對經(jīng)營活動的自由現(xiàn)金流量進行貼現(xiàn)，以得出企業(yè)的經(jīng)營價值。 2021/6/8 65 企業(yè)經(jīng)營價值 ??? ??1tttOp)W A CC1(F CFV2021/6/8 66 非經(jīng)營中資產(chǎn) ? 有價證券 ? 以非控制為目的的在其他企業(yè)中的投資。 ? 非經(jīng)營中資產(chǎn)的價值極為接近于資產(chǎn)負債表中所披露的價值 . 2021/6/8 67 公司總價值 ? 公司總價值包括 : – 企業(yè)經(jīng)營價值 – 非經(jīng)營資產(chǎn)價值 2021/6/8 68 對企業(yè)價值的索償權(quán) ? 債權(quán)人具有第一索償權(quán) . ? 優(yōu)先股對企業(yè)價值的索償權(quán)次之 . ? 任何剩余價值均屬于普通股股東 . 2021/6/8 69 公司估價模型的應(yīng)用 ? 編制預(yù)測財務(wù)報表 . ? 計算預(yù)期的自由現(xiàn)金流量 . ? 公司估價模型的實際應(yīng)用需要一定的假設(shè)條件，比如公司不支付現(xiàn)金股利，等等 . 2021/6/8 70 估價所用數(shù)據(jù) ? 自由現(xiàn)金流量（ FCF0 ） = $20 百萬 ? 加權(quán)平均資本成本（ WACC） = 10% ? 增長率（ g） = 5% ? 有價證券 = $100 百萬 ? 債務(wù) = $200 百萬 ? 優(yōu)先股 = $50 百萬 ? 股權(quán)資本帳面價值 = $210 百萬 2021/6/8 71 經(jīng)營價值估價 : 固定增長情況下 如果公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流量按照 g固定增長 . ? ?? ????????????1ttt01tttOpW A C C1)g1(FC FW A C C1FC FV2021/6/8 72 固定增長估價公式 ? 注意括號內(nèi)的數(shù)據(jù)小于 1，且 t 越大，該值越小 . 當(dāng) t足夠大時，該數(shù)值趨于 0. ????????????1tt0OpW A C C1g1F C FV2021/6/8 73 固定增長估價公式 ? 固定增長估價公式可調(diào)整為下式（即戈登模型） : ? ?? ?gW A C C)g1(FC FgW A C CFC FV01Op?????2021/6/8 74 經(jīng)營價值的計算 ? ?? ?4 2 0)(20VgW A C C)g1(FC FVOp0Op???????2021/6/8 75 股權(quán)資本價值 ? 公司價值的來源 – 經(jīng)營活動價值 = $420百萬 – 非經(jīng)營資產(chǎn)價值 = $100百萬 ? 對公司價值的索償權(quán) – 債務(wù)價值 = $200百萬 – 優(yōu)先股價值 = $50百萬 – 股權(quán)資本價值 = ? 2021/6/8 76 股權(quán)資本價值 公司總價值 = 經(jīng)營活動價值 + 有價證券價值 . = $420 + $100 = $520 百萬 股權(quán)資本價值 = 總價