【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 消息、似是而非的概念滿(mǎn)天飛，短線的獲利誘惑讓 眾多 的投資者迷失了方向。那些堅(jiān)守理性投資理念，堅(jiān)持基本面投資的投資人可能會(huì)成為一時(shí)的失意者，但是偉大的投資最 最 需要的就是偉大的 寂寞的堅(jiān)持。 互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)代，有華爾街知名的分析師提出了以點(diǎn)擊率取代傳統(tǒng)估值模型的論點(diǎn)，巴菲特由于秉承其一貫的價(jià)值投資理念沒(méi)有參與互聯(lián)網(wǎng)的投資熱潮，因此一段時(shí)間其投資回報(bào)落后市場(chǎng)而受到投資者的 非議 。 為此， 巴菲特有史以來(lái)第一次向他的投資人道歉，但是他沒(méi)第一重境界，“昨夜西風(fēng)凋碧樹(shù)。獨(dú)上高樓，望盡天涯路?！? 第二重境界，“衣帶漸寬終不悔，為伊 消得人憔悴?！? 第三重境界，“眾里尋他千百度，驀然回首，那人卻在 燈火闌珊處 ?！? 有 因 此放棄自己信奉并堅(jiān)持了幾十年的價(jià)值投資理念。結(jié)果呢，當(dāng)泡沫吹破，那些沒(méi)有業(yè)績(jī)支撐 、 一度風(fēng)光十足的互聯(lián)網(wǎng)公司灰飛湮滅，而低調(diào)寂寞的巴菲特繼續(xù)享有著他看似平淡實(shí)則偉大的年均 23%的回報(bào)率。 有了業(yè)績(jī)?yōu)榛?，我們才無(wú)懼泡沫。業(yè)績(jī) 以及 業(yè)績(jī)的可持續(xù)增長(zhǎng)將是 2020下半 年股票投資最為關(guān)鍵和重要的關(guān)注點(diǎn)。 行業(yè)配置 遵循業(yè)績(jī) 以及 業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)為基石的原則，我們確認(rèn)以下投資主題作為 2020年下半年投資方向，我們認(rèn)為以這些投資主題為思路和線索，可以挖掘和找到符合我們投資標(biāo)準(zhǔn)的目標(biāo)。 1． 密切關(guān)注和高度重視政府宏觀和產(chǎn)業(yè)政策信號(hào)， 2020年面對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，經(jīng)濟(jì)發(fā)展耗能高、污染嚴(yán)重，國(guó)際貿(mào)易糾紛加劇的形 勢(shì) ， 政府 相繼出臺(tái)了相關(guān)政策應(yīng)對(duì)這些問(wèn)題，旨在引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)沿著可持續(xù)性、減少環(huán)境污染，創(chuàng)造良好國(guó)際合作環(huán)境的方向發(fā)展。 節(jié)能減排政策： 無(wú)錫太湖嚴(yán)重污染并威脅到居民飲 用水安全再一次給中國(guó)敲響了警鐘，減少污染、治理污染已經(jīng)到了刻不容緩的地步，此次污染事件也強(qiáng)化了政府環(huán)境治理的意愿和決心。我們認(rèn)為專(zhuān)注于污水處理、固體廢物處理等環(huán)保企業(yè)，節(jié)能降耗的風(fēng)力發(fā)電和風(fēng)電設(shè)備 企業(yè) 以及煤化工企業(yè)將獲得長(zhǎng) 足 的發(fā)展空間。 成渝特區(qū)政策： 浦東開(kāi)發(fā)和浦東綜合配套 改革 發(fā)展政策對(duì)浦東的發(fā)展居功至偉，過(guò)去十幾年浦東日新月異發(fā)展有目共睹，并造就了諸如陸家嘴、浦東金橋、東方明珠等明星上市公司。我們同樣 有理由 相信“國(guó)家城鄉(xiāng)統(tǒng)籌發(fā)展試驗(yàn)區(qū)”政策將加速成渝地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，該地區(qū)的相關(guān)上市專(zhuān)注 于污水處理、固體廢物處理等環(huán)保企業(yè)，節(jié)能降耗的風(fēng)力發(fā)電和風(fēng)電設(shè)備企業(yè)以及煤化工企業(yè)將獲得長(zhǎng)足的發(fā)展空間。 公司 將 因此 受惠于本地 區(qū)經(jīng)濟(jì)的騰飛。 2． 我們建議重點(diǎn)投資于以鋼鐵、石化行業(yè)為代表的估值相對(duì)安全的藍(lán)籌股。在當(dāng)前股票價(jià)格普遍高企的格局下，鋼鐵、石化行業(yè)相對(duì)低估值顯得彌足珍貴?？紤]到其行業(yè)的成長(zhǎng)性，這類(lèi)股票既具有安全性又具有 一定 的成長(zhǎng)性。 3． 未來(lái)成長(zhǎng)可期的高端服務(wù)業(yè)，金融（銀行、證券、保險(xiǎn)）、地產(chǎn)、旅游等；高端消費(fèi)行業(yè)如白酒，品牌服裝、零售等。隨著人民生活水平的提高，財(cái)富效應(yīng)的顯現(xiàn)，高端服務(wù)和高端消費(fèi)成為增長(zhǎng)最快的領(lǐng)域，同時(shí) 高端服務(wù)和消費(fèi)的贏利能力遠(yuǎn)高于普通服務(wù)和消費(fèi)，并且較少受到經(jīng)濟(jì)周期的影響。 4． 上游資源行業(yè)如石油、煤炭業(yè)是長(zhǎng)期的投資品種。國(guó)內(nèi)城鎮(zhèn)化和重工業(yè)化趨勢(shì)以及國(guó)際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)于能源和礦產(chǎn)等資源的依賴(lài)程度不斷加深，國(guó)家已經(jīng)深刻認(rèn)識(shí)到保護(hù)資源、節(jié)約使用資源對(duì)保障經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的重要性。石油資源稅的收取和煤炭稅費(fèi)改革，都表明了廉價(jià)獲取資源的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去。資源品的價(jià)格將長(zhǎng)期得到支撐。受中國(guó)和其它新興國(guó)家龐大需求的影響，全球資源價(jià)格將長(zhǎng)期處于高位。資源類(lèi)上市公司在資源價(jià)格上漲周期中將明顯受益。 5． 最具有中國(guó)比較優(yōu)勢(shì)同時(shí)具有一定技術(shù)優(yōu)勢(shì)，在國(guó)際市場(chǎng)具有高性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)的企業(yè)如機(jī)械 裝備、汽車(chē)及配件以及部分機(jī)電等中端技術(shù)行業(yè)，這些行業(yè)兼具勞動(dòng)密集型和資本密集型特點(diǎn)，是中國(guó)比較優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)的代表，在自主創(chuàng)新的促動(dòng)下將最終從替代 進(jìn)口 走向了出口導(dǎo)向，這將是中國(guó)成為真正的全球制造業(yè)中心的重要標(biāo)志。 6． 關(guān)注實(shí)質(zhì)性的資產(chǎn)注入，整體上市、并購(gòu)和產(chǎn)業(yè)整 合機(jī)會(huì)，尤其是央企的整合 機(jī)會(huì)。中央企業(yè)作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)命脈的主導(dǎo)力量，必然是大型企業(yè)合并整 合 的主導(dǎo)者。當(dāng)然資本市場(chǎng)中企業(yè)并購(gòu)事件都存在難以預(yù)測(cè)、信息不對(duì)稱(chēng)的投資難題，但是國(guó)資委制定了較為明確的 關(guān)于央企整合的主要思路。我們認(rèn)為 以 國(guó)資委的指導(dǎo)意見(jiàn)作 為研究的出發(fā)點(diǎn)，結(jié)合國(guó)家產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策以及其他企業(yè)成功的并購(gòu)路徑的研究，我們能夠找到央企可能的整 合 方向和路徑，進(jìn)而指導(dǎo)我們的投資。 關(guān)注實(shí)質(zhì)性的資產(chǎn)注入，整體上市、并購(gòu)和產(chǎn)業(yè)整合機(jī)會(huì)，尤其是央企的整合機(jī)會(huì)。 三． 行業(yè)分析 銀行業(yè) 銀行股在 2020上半年里，大幅跑輸指數(shù)，也遠(yuǎn)落后于金融行業(yè)內(nèi)的另兩個(gè)子行業(yè)，保險(xiǎn)和證券。這一期間，股價(jià)走勢(shì)的低迷更多的來(lái)自于不斷緊縮的貨幣政策信號(hào)所導(dǎo)致的市場(chǎng)對(duì)宏觀調(diào)控措施擔(dān)憂的心理因素，而并非行業(yè)基本面的因素。 展望 2020下半年，雖然緊縮政策預(yù)期的影響仍然存在，但基于行業(yè)內(nèi)公司受益于外部環(huán)境不斷改善過(guò)程所帶來(lái)的業(yè) 績(jī)超預(yù)期可能，我們對(duì)行業(yè)持樂(lè)觀看法。 主要行業(yè)上半年區(qū)間漲跌幅統(tǒng)計(jì)% （0 7 / 1 / 4 0 7 / 6 / 1 8 ）61111 114116122128134154159165172179183293310050100150200250300350銀行業(yè)信息傳播服務(wù)業(yè)保險(xiǎn)業(yè)食品、飲料旅游業(yè)計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)通信及相關(guān)設(shè)備制造業(yè)零售業(yè)造紙、印刷機(jī)械、設(shè)備、儀表農(nóng)業(yè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)與經(jīng)營(yíng)業(yè)證券、期貨業(yè)金融信托業(yè)專(zhuān)業(yè)、科研服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)源： Wind資訊 國(guó)民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展為銀行奠定健康成長(zhǎng)的基石。 銀行業(yè)通常是反映一國(guó)經(jīng)濟(jì)的晴雨表。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的長(zhǎng)期趨勢(shì)下，人民幣步入升值通道，企業(yè)盈利能力增強(qiáng)，銀行不良貸款率顯著下降，存貸利差有所放大，投資收益穩(wěn)定增長(zhǎng)。在這一系列良好因素的帶動(dòng)下，國(guó)內(nèi)銀行業(yè)的盈利能力將得到顯著提升。短期內(nèi)上市銀行業(yè)績(jī)超預(yù)期的因素部分來(lái)自于預(yù)期中的稅賦和撥備的降低。 混業(yè)經(jīng)營(yíng)的進(jìn)展或可成為下半年銀行業(yè)啟動(dòng)的觸發(fā)因素。 在金融業(yè)向綜合經(jīng)營(yíng)階段發(fā)展的大背景下，銀行業(yè)有望成為先行者。目前 銀行已可涉足資產(chǎn)管理、投資銀行、保險(xiǎn)、金融租賃公司，混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式指日可待。無(wú)論是參與投行，還是保險(xiǎn)、基金，銀行以其不可動(dòng)搖的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，和長(zhǎng)期以來(lái)參與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)所建立的雄厚客戶(hù)基礎(chǔ)，使其將來(lái)成為現(xiàn)有市場(chǎng)參與者的最有力競(jìng)爭(zhēng)者。 仍然最為看好創(chuàng)新能力突出的銀行。 創(chuàng)新是銀行利潤(rùn)增長(zhǎng)的重要來(lái)源。我們看中具有自主業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力、中間業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)能力和細(xì)分零售業(yè)務(wù)市場(chǎng)突出控制能力的銀行。這類(lèi)銀行機(jī)制靈活，在市場(chǎng)化進(jìn)程中具備更多的靈活性和主動(dòng)性，在未來(lái)行業(yè)進(jìn)一步市場(chǎng)化的競(jìng)爭(zhēng)格局中，他們有能力搶占更多的市場(chǎng)份額。其中典型的代表 便是招行和民生。我們給這類(lèi)銀行定義為可充分分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、應(yīng)該長(zhǎng)期享受估值溢價(jià)的企業(yè)代表。 莫要忽視四大行的后發(fā)優(yōu)勢(shì)。 四大國(guó)有商業(yè)銀行雖然在體制上落仍然最為看好創(chuàng)新能力突出的銀行 。 后于中小銀行，創(chuàng)新動(dòng)力也略顯不足，但不可忽視的是他們的規(guī)模優(yōu)勢(shì)和戰(zhàn)略地位。遍布全國(guó)的網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)是中小銀行 望塵莫及 的，多年來(lái)積累下來(lái)的穩(wěn)定龐大客戶(hù)資源在短期內(nèi)也難以被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手超越，全行范圍內(nèi)信息技術(shù)的改造對(duì)大規(guī)模銀行帶來(lái)的效益是最多的，也是在混業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中受惠最大的一個(gè)群體。因此我們建議對(duì)工行和中行進(jìn)行適當(dāng)配置，這類(lèi)銀行我們定義為具有超強(qiáng)規(guī)模和資源、期待改善型的公 司。規(guī)模和資源為這類(lèi)銀行將來(lái)超越競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手奠定了牢固的基石，雖然過(guò)程的長(zhǎng)短有很大的不確定性。 總之，銀行股經(jīng)歷了 07年上半年的停滯不前之后，相對(duì)其它行業(yè)已盡顯其估值優(yōu)勢(shì)，我們相信在多重利好的外部環(huán)境和行業(yè)內(nèi)企業(yè)業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)過(guò)程中，市場(chǎng)對(duì)宏觀緊縮預(yù)期的陰霾終將散去。 地產(chǎn)行業(yè) 2020年上半年房地產(chǎn)行業(yè)景氣依舊 面臨政府一系列的調(diào)控政策， 2020年上半年房地產(chǎn)市場(chǎng)依然延續(xù)了 2020 年增長(zhǎng)的勢(shì)頭，銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售額同比分別增長(zhǎng) %和%。同時(shí)，各地房?jī)r(jià)加速上漲。重點(diǎn)區(qū)域市場(chǎng)，除上海和重慶之外，其 余省市都達(dá)到了兩位數(shù)的增長(zhǎng)。 圖 1：房地產(chǎn)市場(chǎng)歷年銷(xiāo)售面積 面臨政府一系列的調(diào) 控政策，2020 年上半年房地產(chǎn)市場(chǎng)依然延續(xù)了 2020 年增長(zhǎng)的勢(shì)頭，銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售額同比 分別增長(zhǎng)%和 %。 圖 2：房地產(chǎn)市場(chǎng)歷年銷(xiāo)售額 數(shù)據(jù)來(lái)源： 中信證券 ， FTS 地產(chǎn)行業(yè)在 2020年下半年無(wú)疑會(huì)面臨一系列更嚴(yán)厲的調(diào)控措施，因此我們對(duì)行業(yè)下半年的整體表現(xiàn)持中性看法。 房地產(chǎn)行業(yè)的高位景氣帶來(lái)了一系列的負(fù)面效應(yīng)：房?jī)r(jià)的大幅上漲抑制了其他消費(fèi)，財(cái)富效應(yīng)拉大了貧富差距，多數(shù)人買(mǎi)不起房可能造成社會(huì)的不安定，開(kāi)發(fā)商享有了太多的土地增值收益，隨著城市化的進(jìn)程，落后地區(qū)的財(cái)富迅速通過(guò)購(gòu)房的形式向發(fā)達(dá)地 區(qū)轉(zhuǎn)移，加大了地區(qū)間的不平衡等等。一系列的負(fù)面效應(yīng)以及房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)于中央和地方政府的重要性，使得我們有理由認(rèn)為政府絕對(duì)不會(huì)對(duì)房?jī)r(jià)的飛速上漲以及房地產(chǎn)市場(chǎng)超出正常范圍的波動(dòng)置之不理，未來(lái)會(huì)有一系列更嚴(yán)厲的調(diào)控措施出臺(tái)。而且，從目前的情況來(lái)看，未來(lái)的宏觀調(diào)控會(huì)有以下幾個(gè)新的特點(diǎn)： 1）時(shí)間較往年有所提前； 2）調(diào)控手段更明確地指向了開(kāi)發(fā)商的高利潤(rùn)；以及 3）執(zhí)行力度加大，更明確地致力于理順地方上的執(zhí)行環(huán)節(jié)。 投資主題：一線藍(lán)籌、資產(chǎn)注入和商業(yè)地產(chǎn) 嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控政策，尤其是土地政策和預(yù)售政策的收緊，使得地產(chǎn)商 拿地成本增加，對(duì)地產(chǎn)公司資金運(yùn)營(yíng)能力的要求大大提高，從而在根本上抬高了行業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻，加速了行業(yè)整合的速度，提高了行業(yè)的集中度。我們認(rèn)為 2020年下半年地產(chǎn)行業(yè)的投資中，應(yīng)該特別關(guān)注以下三個(gè)投資主題： 1）行業(yè)整合集中度提高的最大受益者 一線藍(lán)籌公司； 2）資產(chǎn)注入改善上市公司質(zhì)量，提升公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；和 3）能夠抵擋宏觀調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)的商業(yè)地產(chǎn)公司。 關(guān)注一線藍(lán)籌、有資產(chǎn)注入題材的公司以及商業(yè)地產(chǎn)中的龍頭企業(yè) 2020年下半年，我們會(huì)重點(diǎn)關(guān)注以下幾家公司： 1）萬(wàn)科（ 000002）：嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控政策，尤 其是土地政策和預(yù)售政策的收緊，使得地產(chǎn)商拿地成本增加，對(duì)地產(chǎn)公司資金運(yùn)營(yíng)能力的要 求大大提高。 住宅地產(chǎn)龍頭，行業(yè)整合的受益者； 2） 中華企業(yè)（ 600675）：受益于上海地產(chǎn)的復(fù)蘇以及市場(chǎng)對(duì)其資產(chǎn)注入的預(yù)期； 3）金融街（ 000402）：商業(yè)地產(chǎn)中的龍頭企業(yè)，未來(lái)宏觀調(diào)控的避風(fēng)港。 商業(yè)零售 行業(yè) 零售板塊上半年明顯跑贏市場(chǎng)指數(shù) 。 截至 2020年 6月 22日，滬深 300 指數(shù)本年漲幅 ％ ,上證綜指 ％ ,新華富時(shí) A 股指數(shù)％，中信標(biāo)普貿(mào)易零售指數(shù) ％，零售指數(shù)大幅跑贏市場(chǎng)指數(shù)。漲幅居前的主要為具有資產(chǎn)注入或者券商概念的題材股。 2020年 5月的社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng) %，達(dá)到 2020年以來(lái)的最高增速。 零售類(lèi)上市公司經(jīng)營(yíng)狀況也持續(xù)改善，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和凈利潤(rùn)保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。 42家零售類(lèi)上市公司 (剔除虧損公司 )20202020年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別增長(zhǎng) %、 %和 %；凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng) %、 %和 %，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)大大快于主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)。 消費(fèi)品零售總額月度增速 數(shù)據(jù)來(lái)源： Wind資訊， FTS 我們對(duì)零售行業(yè)持十分樂(lè)觀的態(tài)度 受宏觀經(jīng)濟(jì)良好走勢(shì)和資產(chǎn)市場(chǎng)景氣的影響，國(guó)內(nèi)居民可支配收入不斷增加，消費(fèi)能力持續(xù)上升。而人口紅利因素和城市化進(jìn)程加快消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)的步 伐，也促使商業(yè)景氣繼續(xù)保持。預(yù)計(jì) 2020年社會(huì)消費(fèi)品零售總額將保持 16%左右的快速增長(zhǎng)。而支撐零售企業(yè)利潤(rùn)快速受宏觀經(jīng)濟(jì)良好走勢(shì)和資產(chǎn)市場(chǎng)景氣的影響，國(guó)內(nèi)居民可支配收入不斷增加，消費(fèi)能 力持續(xù)上升。 增長(zhǎng)的主要因素除外部環(huán)境向好、零售企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的議價(jià)能力進(jìn)一步提高等外部因素外，內(nèi)部因素也發(fā)揮重要作用：外延式的規(guī)模擴(kuò)張和通過(guò)提高管理營(yíng)運(yùn)水平實(shí)現(xiàn)的內(nèi)生性增長(zhǎng)雙重因素推動(dòng)零售公司業(yè)績(jī)大幅提高。整體上觀察，零售 行業(yè)進(jìn)入一輪明確的景氣周期，行業(yè)內(nèi) 企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)均將有良好表現(xiàn)。這體現(xiàn)為投資者給 予 零售類(lèi)上市公司的估值水平不斷提高，目前對(duì)于優(yōu)質(zhì)零售企業(yè)的估值已經(jīng)達(dá)到了 2020年 40倍以上的市盈率水平。 著重看好百貨連鎖 百貨子行業(yè)充分分享消費(fèi)升級(jí)收益，差異化商品和服務(wù)導(dǎo)致價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)不激烈，行業(yè)毛利率較高。此外百貨業(yè)物業(yè)自有比例較高，商圈壁壘較高，外資企業(yè)紛紛撤離，競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)溫和。盡管百貨業(yè)整體上可以保持穩(wěn)定的內(nèi)生性增長(zhǎng)，但具有快速擴(kuò)張能力和品牌優(yōu)勢(shì)的大型連鎖百貨企業(yè)，未來(lái)的業(yè)績(jī)爆發(fā)力更為強(qiáng)大?；谝陨戏治?，我們看好具有跨區(qū)域連鎖布局和良好品牌的大商股份和王府井的長(zhǎng)期投資價(jià)值。同時(shí)我們對(duì)同樣具有優(yōu)秀的大規(guī)模連鎖經(jīng)營(yíng)管理能力的超市類(lèi)公司：華聯(lián)綜超和武漢中百表示關(guān)注。