【正文】 百分號。一年后，1986年1月8日。正是這種行為的普遍化造成了我國股市目前的“漫漫熊市”。 但是，由于股指期貨推出改變了市場投資人的盈利模式，從而導致投資人對既定的市場預期產(chǎn)生一定的修正，一部分投資人可能通過新的交易工具獲利或者避險，這種改變意味著市場短期的非理性大跌和大漲可能會得到一定程度的修正，股份公司的內(nèi)在投資價值會受到重視，極端瘋狂的投機性交易可能會有所收斂。一旦兩種市場上的價格均出現(xiàn)下跌態(tài)勢時，投資者們就會認為這兩個市場上的價格都不對頭，于是感到恐慌，更多地拋售，這就是1987年10月美國紐約股票市場所出現(xiàn)的狀況。如日本在1988 年9月推出股指期貨后，股指期貨市場的成交量遠遠超過了現(xiàn)貨市場，最高時曾達現(xiàn)貨市場的10倍，而同一時期作為股指期貨標的現(xiàn)貨市場的交易日見清淡。如前所述，股指期貨的推出將提高股市交易的活躍程度，擴大交易量，增加莊家操縱股市的難度，緩解集中拋售對股票價格的沖擊，提高市場承接大筆交易的能力，從而提高證券市場的深度。這樣，做多者與做空者就有了平等表達對市場預期的機會，增加了市場平衡的制約力量，有利于形成市場價格的內(nèi)斂性機制，有利于加速股票價格向其價值回歸。人民幣可自由兌換后，匯率將更加穩(wěn)定，中國資產(chǎn)也成為更重要的金融工具，屆時對外匯期貨的需求將呈爆發(fā)式增長。再次，利率期貨將推動利率市場化目標盡快達成。當前中國期貨與債券市場正處于從量的擴張向質(zhì)的提升轉(zhuǎn)變的關鍵時期，在良好的政策環(huán)境下，開展利率期貨交易的條件正在逐步形成。二．　中小指數(shù)合約箭在弦上由于滬深300指數(shù)成分股中金融地產(chǎn)等超大市值股票占據(jù)半壁江山，因此，股指期貨上市以來對于整體指數(shù)起到了有效的穩(wěn)定作用，大盤指數(shù)的年化波動率大幅降低。開展股票指數(shù)期貨交易有利于活躍市場和防范系統(tǒng)性風險, 在沒有指數(shù)期貨的情況下, 下跌行情沒有短線客的生存空間, 所以股價只要不漲, 大市就變得死氣沉沉, 如果推出指數(shù)期貨, 則其杠桿作用及其可雙向操作、雙向盈利的靈活性, 必然會深受以投機為主的炒手歡迎, 在指數(shù)期貨市場上, 投機人士通過承擔長線投資者不愿承擔的風險, 對資本市場的運作可起到非常積極的作用。同時證券市場基礎設施不斷完善, 應用目前國際上最先進的衛(wèi)星和光纜技術, 建起了覆蓋全國, 輻射海外, 并由128K 雙向衛(wèi)星高速通訊系統(tǒng)、數(shù)字式數(shù)據(jù)傳輸網(wǎng)構筑成的通訊網(wǎng)絡體系, 將股市信息及時傳遞到我國每一個角落和世界大部分地區(qū)?，F(xiàn)在, 只有20 多年發(fā)展歷史的金融期貨的年交易量, 已大大超過具有百余年歷史的商品期貨的年交易量, 占整個期貨年交易量的70%以上。一種觀點認為, 西方股指期貨的成功, 有其發(fā)達的市場背景。由于兩種期貨合約的關聯(lián)性，許多不確定的供求關系只會造成兩種合約價格的同漲同跌，對價差的影響不大，對這一類供求關系就可以忽略了。而套利不一樣，它有收益穩(wěn)定、低風險的特點，所以它具有更吸引人的收益/風險比率，從而更適宜大資金的運作。一個做反了的單邊交易者在能夠平倉之前會損失慘重。由于套利行為的存在以及套利者之間的競爭選擇，期貨合約之間的價格偏差會得到糾正。由于套利交易博取的是不同合約的價差收益，而價差的一個顯著有點是通常具有更低的波動率，于是套利者面臨的風險更小。對沖者出售期貨合約，這便可固定未來現(xiàn)金售價及把價格風險從持有股票組合者轉(zhuǎn)移到期貨合約買家身上。若獲利和損失相等，該類對沖就叫做完全對沖。通常遠期合約對市場的反應是較短期合約和指數(shù)為大。另一個基本的套期保值策略是所謂的多頭保值。因為每天把賬面盈虧都已經(jīng)結(jié)算給投資者了，因此和股票的成本價計算不同，股指期貨的持倉成本價每天都在變。這個例子里，第一天交易后持倉是10手股指期貨空頭，第二天交易后持倉是10手股指期貨多頭。首次買入合約叫建立多頭頭寸，首次賣出合約叫建立空頭頭寸。當個別結(jié)算會員出現(xiàn)違約時，在動用完該違約結(jié)算會員繳納的結(jié)算擔保金之后，可要求其他會員的結(jié)算擔保金要按比例共同承擔該會員的履約責任。限倉數(shù)量是指交易所規(guī)定結(jié)算會員或投資者可以持有的、按單邊計算的某一合約的最大數(shù)額。交易所結(jié)算結(jié)果通知結(jié)算會員后，結(jié)算會員再根據(jù)交易所的結(jié)算結(jié)果對非結(jié)算會員及客戶進行結(jié)算，并將結(jié)算結(jié)果及時通知非結(jié)算會員及客戶。當投資者判斷股市將要上漲時，則可購入期貨合約，進行多頭投機；當預測未來股市將要下跌時，可賣出期貨合約，進行空頭投機。據(jù)有關數(shù)據(jù)顯示，美、英、%、%、%，%。在股指期貨推出前，我國股市一直處于“單邊市”的狀態(tài)，投資者只能單方做多，沒有可用于對沖風險的做空機制。(一) 股指期貨可發(fā)現(xiàn)未來現(xiàn)貨價格從本質(zhì)上看，股指期貨是金融衍生產(chǎn)品中的一種，與其它金融種類的期貨合約有著共同點，其價格應取決于標的資產(chǎn)當前現(xiàn)貨價格，并隨現(xiàn)貨價格的變化而變化。由于股指期貨具有的套期保值、價格發(fā)現(xiàn)等職能, 逐漸發(fā)展為資本市場交易的主流, 成為全球第二大金融衍生工具。股指期貨的推出順應了資本市場發(fā)展的趨勢, 滿足了投資者避險的需求, 促進了投資多元化組合, 對市場發(fā)展產(chǎn)生了良好的穩(wěn)定和推動作用。我國有商品期貨市場，有農(nóng)業(yè)的期貨市場，還有一些金屬期貨市場以及基本油品。當時，監(jiān)管層為了盡快地活躍市場，促進國債的發(fā)行和交易，設定的國債期貨入市門檻非常低，投資者交易1手2萬元的國債期貨合約，僅需500元保證金即可，杠桿率最高可達70倍?！　∥覈谏鲜兰o90年代試水金融期貨交易，上證交易所在1993年10月25日推出了國債期貨。2010年4月16日，首批4個滬深300股指期貨合約掛牌交易，這意味著我國金融期貨在沉寂了近15年后再次登上資本市場舞臺。我國金融衍生產(chǎn)品經(jīng)歷了曲折發(fā)展的過程, 股指期貨的推出標志著我國金融衍生產(chǎn)品進入了新的發(fā)展階段。例如, 標準普爾股票價格指數(shù)期貨系列、道瓊斯指數(shù)期貨系列、金融時報證券交易所100種股票價格指數(shù)等。 股指期貨功能作用股指期貨之所以能成為期貨市場的新貴, 不僅有著社會主義市場經(jīng)濟這一對經(jīng)濟資源配置日益發(fā)揮基礎作用的重要制度作為產(chǎn)生背景, 而且得益于她自身所具有的獨特功能作用, 其在轉(zhuǎn)移和化解股市風險過程中, 發(fā)揮著其他金融工具不可替代的作用。(二)股指期貨可規(guī)避市場系統(tǒng)性風險股指期貨作為風險管理的工具，可起到穩(wěn)定市場的作用，這主要表現(xiàn)在，一方面，它可為市場提供避險工具；另一方面，可構建市場的雙向交易機制，從而將股市的系統(tǒng)性風險進行成功的剝離、轉(zhuǎn)移和再分配。中國股市的一個顯著特點就是波動幅度大，系統(tǒng)性風險較大。對于一些風險愛好型投資者來說，雙向交易機制使其可利用對未來價格變化的預期來進入市場交易。交易所在每日交易結(jié)束后，按當日結(jié)算價格結(jié)算所有未平倉合約的盈虧、交易保證金及手續(xù)費用，對應付的款項同時劃轉(zhuǎn)，相應增加或減少會員的結(jié)算準備金。四、持倉限額制度交易所為了防范市場操縱和少數(shù)投資者風險過度集中的情況，對會員和客戶手中持有的合約數(shù)量上限進行一定的限制，這就是持倉限額制度。七、結(jié)算擔保金制度結(jié)算擔保金是指由結(jié)算會員依交易所的規(guī)定繳存的，用于應對結(jié)算會員違約風險的共同擔保資金。買賣期貨合約的時候，雙方都需要向結(jié)算所繳納一小筆資金作為履約擔保，這筆錢叫做保證金。一天交易結(jié)束后手頭沒有平倉的合約叫持倉。對于當天開倉的合約，持有成本價等于開倉價，對于當天以前開倉的歷史合約，其持有成本價等于前一天的結(jié)算價。這就是所謂的空頭保值。同樣可以利用同一指數(shù)但不同合約月份來達到。若在該組合內(nèi)的股票價格的漲跌跟隨著價格的變動，投資一方的損失便可由另一方的獲利來對沖。沽出對沖是用來保障未來股票組合價格的下跌。利用期指與現(xiàn)指之間的不合理關系進行套利的交易行為叫無風險套利，利用期貨合約價格之間不合理關系進行套利交易的稱為價差交易。套利交易是唯一具有有限風險的期貨交易方式。因為政治事件、天氣和政府報告等等，期貨價格可以暴漲暴跌，有時甚至引起漲跌停，價格封死在漲跌停板上而無法成交。長期而言，做單邊交易盈利的只占少數(shù)。而預測價差的變化，則不必考慮所有影響供求關系的因素。股指期貨產(chǎn)生的原因是股票市場存在著風險, 為避免或降低非系統(tǒng)性風險, 人們將期貨機制引入股票市場, 于是出現(xiàn)了單個股票的期貨交易和股指期貨的交易。除美國芝加哥商品交易所及其它傳統(tǒng)的期貨交易所內(nèi)部設立金融交易分部之外, 大多數(shù)商品期貨所沒有開展金融期貨交易。我國是在改革開放和借鑒西方國家成熟發(fā)達股票市場經(jīng)驗的條件下建立股票市場的, 從1984 年第一只股票發(fā)行到現(xiàn)在, 我國股票市場雖然只經(jīng)過20多年的運行, 但已獲得快速的、大規(guī)模的發(fā)展。如果推出股票價格指數(shù)期貨交易, 長線投資者可在股票價格指數(shù)期貨市場做與股票市場相反的交易, 從而鎖定其持股成本, 規(guī)避股價下跌的風險, 從而可以無憂無慮地長期當股東, 以收取股息的方式取得投資回報。隨著投資者對股指期貨認識的深入，期指持倉與成交規(guī)模將在目前穩(wěn)定的基礎上繼續(xù)擴大，股指期貨對沖風險、穩(wěn)定市場、促進價格發(fā)現(xiàn)等功能也將得以更好體現(xiàn)。為了達成這一目標，政府部門將積極配合減少行政管制、鼓勵金融制度與工具的創(chuàng)新，并且會在信息披露、信用評級、會計、稅收等方面進行制度和體制改革。推出利率期貨可以在很大程度上改善這種局面，由于期貨市場采用保證金交易并引進做空機制，一方面使得現(xiàn)有投資者在利率變動時可以主動規(guī)避風險，而不是采取被動持有的策略；另一方面還可以吸引更多的投資者和投機者進入債券市場，改變債券現(xiàn)貨市場投資者分布不均的局面，擴大債券需求，改善債券流動性，促進利率期限結(jié)構趨向合理，進而推動債券市場不斷發(fā)展成熟。根據(jù)央行貨幣政策委員會委員李稻葵在近期舉行的夏季達沃斯論壇上的講話，人民幣自由兌換不再是一個空想，如果沒有大的不確定性發(fā)生，未來5年人民幣將基本成為可兌換貨幣。而股指期貨的推出，使做空成為了可能。第三，有利于拓展證券市場的深度。二、股指期貨對證券市場的消極影響(一) 交易轉(zhuǎn)移　　股票指數(shù)期貨交易對于股票現(xiàn)貨交易而言具有交易成本低、保證金比例低、杠桿倍數(shù)高等優(yōu)點，并且借助于程序交易的存在，其指令執(zhí)行的速度較現(xiàn)貨市場更為快捷，因此在期貨市場推出上市交易初期，會吸引一部分純粹投機者或偏愛高風險的投資者的部分交易由股票現(xiàn)貨市場轉(zhuǎn)移至股指期貨市場，甚至會產(chǎn)生期貨的市場交易規(guī)模超過現(xiàn)貨市場的情況，進而減少了現(xiàn)貨市場的流動性，這就是所謂的“交易轉(zhuǎn)移”現(xiàn)象。　　(四) 可能影響現(xiàn)貨市場投資者的心理，引起市場恐慌性拋售，進而出現(xiàn)市場的大幅動蕩　　投資者通過指數(shù)套利、投資保險等交易策略，把股指期貨市場與賣出指數(shù)期貨的標定現(xiàn)貨市場緊密地聯(lián)系在一起，從而這兩個市場在很大程度上是一個市場，當它們失去聯(lián)系時，就如同一個投資者在一種股票上被給予了兩種價格。這點已經(jīng)為世界各國的股票市場的事實所驗證。在缺乏股指期貨之類對沖工具的情況下，一旦股票指數(shù)處于相對低位，場內(nèi)投資者人人自危，爭相出逃，場外投資者持幣觀望，不敢入市。從恒生指數(shù)的走勢圖可以看出，自1985年5月27日中英聯(lián)合聲明生效開始，香港經(jīng)濟得益于內(nèi)地的支持，股市也穩(wěn)步上揚。從1985年9月22日廣場協(xié)議簽署開始，日本經(jīng)歷了一場包含股市資產(chǎn)快速狂飆。1998年7月21日，臺灣期貨交易所推出臺灣加權指數(shù)期貨。通過對臺灣相關股票指數(shù)期貨的成交金額與臺灣加權指數(shù)現(xiàn)貨總市值進行對比分析，從圖4和表1中，我們可以發(fā)現(xiàn)在股指期貨推出的前2 年股指期貨成交額約為現(xiàn)貨股票市場成交額的30%，之后三年的年平均增長率也為30%左右。假設我是基金的話，手上拿著很多大盤藍籌股，一看情況不對，股指期貨的跌勢比較兇，跌幅比現(xiàn)貨大一點點，我肯定是以賣出為主，以做空為主。根據(jù)新興市場開辦股指期貨初期的情況看，往往也驗證了這種交易轉(zhuǎn)移效應，原有的股票交易的流動性大為降低。所以，從長遠看，我國推出股指期貨后經(jīng)過一段時間的過度，市場流動性最終還是有望增加。　　形成這一現(xiàn)象的原因是，推出股指期貨會吸引套利者、套期保值者加入市場，促進股市與期市互相推動。股指期貨推出以后，機構投資者的避險和套利操作將使其對現(xiàn)貨市場上的指標股需求大量增加，推動指標股價格上漲，指標股價格的上漲又會吸引大量散戶跟進，進一步推動股價的上漲；而非指標股活躍程度會日漸萎縮，小盤股的流動性將會逐漸減少，甚至逐漸被邊緣化，除非針對小盤股指數(shù)的股指期貨推出。股指期貨推出以后，機構投資者的避險和套利操作將使其對現(xiàn)貨市場上的指標股需求大量增加，推動指標股的價格上漲，指標股價格的上漲又會吸引大量散戶跟進，進一步推動股價的上漲；而非指標股活躍程度會日漸萎縮，小盤股會逐漸的被邊緣化。有了股指期貨后, 無論市場漲跌, 投資者只要判斷正確就可盈利?；?現(xiàn)貨價格期貨價格。因為，股票指數(shù)設計中的綜合性，以及設計中權重因素的考慮，使得在股票現(xiàn)貨組合中，當股票品種和權數(shù)完全與指數(shù)一致時，才能真正做到完全鎖定風險，而這在實際操作中的可行性幾乎是零。 3．操作風險 　　指因人員、系統(tǒng)內(nèi)部控制不完善等方面的缺陷而導致?lián)p失的風險，若股指期貨賬戶滿倉操作，反向波動達到1%就會造成爆倉，因此對于如何規(guī)避股指期貨的風險顯得非常重要。 5．連帶風險 　 為投資者進行結(jié)算的結(jié)算會員或同一結(jié)算會員下的其他投資者出現(xiàn)保證金不足、又未能在規(guī)定的時間內(nèi)補足，或因其他原因?qū)е轮薪鹚鶎υ摻Y(jié)算會員下的經(jīng)紀賬戶強行平倉時，投資者的資產(chǎn)可能因被連帶強行平倉而遭受損失。而純粹套利者則須在建立現(xiàn)貨部位上付出比較高的套利成本。 　　 　　由于在用滬深300指數(shù)期貨合約套利時完全復制滬深300指數(shù)比較困難，而且復制成本較高。較小價格變化也會導致較大風險，市場狀況惡化時，他們可能無力支付巨額虧損而發(fā)生違約。股指期貨的風險是客觀的、不確定的、可放大的,但仍可以預測和控制。 　　 　　期貨保證金存管的安全性是期貨市場持續(xù)發(fā)展的基石。完善資本市場信息披露規(guī)范體系。加強與有關部門溝通協(xié)商，探索境外企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行上市的制度安排。構建行政監(jiān)管、自律監(jiān)管和市場約束為一體的監(jiān)管體系。做好派出機構實施行政處罰試點工作，創(chuàng)新行政處罰委工作機制，探索引入外部委員。完善打擊非法證券活動工作協(xié)調(diào)機制，加強對重點地區(qū)監(jiān)督預警，防止非法證券活動擴散蔓延。股指期貨的推出順應了資本市場發(fā)展的趨勢, 滿足了投資者避險的需求, 促進了投資多元化組合, 對市場發(fā)展產(chǎn)生了良好的穩(wěn)定和推