【正文】 % % % % % % % % 古井貢酒 % % % % % % % % % % % 酒鬼酒 % % % % % % % % % % % 五糧液 % % % % % % % % % % % *ST皇臺 % % % % % % % % % % % 伊力特 % % % % % % % % % % % 金種子酒 % % % % % % % % % % % 貴州茅臺 % % % % % % % % % % % 老白干酒 % % % % % % % % % % % 沱牌曲酒 % % % % % % % % % % % 水井坊 % % % % % % % % % % % 山西汾酒 % % % % % % % % % % % 洋河股份 % % % % % % % % % % % 2022年 8月 1日執(zhí)行國家稅務(wù)總局 《 關(guān)于加強(qiáng)白酒消費(fèi)稅征收管理的通知 》 ： 生產(chǎn)企業(yè)消費(fèi)稅計(jì)稅價格低于銷售單位對外銷售價格 70%的，由稅務(wù)機(jī)關(guān)按生產(chǎn)規(guī)模、白酒品牌、利潤水平等情況，在 50%至 70%范圍內(nèi)核定。我國的高端白酒和高端紅酒擁有這個能力； 價格 營銷策略 銷售市場 全國 區(qū)域 品牌 高端白酒 高端紅酒 啤酒 乳業(yè) 黃酒 中低檔 端紅酒 中低檔端白酒 肉制品 19 “民族的就是世界的” 六大子行業(yè)文化推動力對比分析 資料來源 ：中信證券研究所 文化推動力： ?高端白酒源自中國文化，現(xiàn)在是中國在世界影響力不斷提升的時期，歷史賦予高端白酒從全國性品牌走向世界性品牌。黃酒目前狀態(tài)是要全國范圍內(nèi)接受其口感和文化訴求，然后才能在國際化中賺取除了名聲，還有品牌國際化過程中的公司高成長； ?葡萄酒源于西方文化，講求的是一個浪漫情懷。 29 ：人均消費(fèi)量農(nóng)村 VS全國、全國 VS世界均有巨大空間 2. 74. 56. 28. 89. 611. 111. 712. 61. 21. 72. 02. 93. 13. 5 3. 4 3. 6024681012142022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022E全國液體乳人均消費(fèi)量（公斤 / 人） 農(nóng)村液體乳人均消費(fèi)量（公斤 / 人） 138131119116109 10710594 928783 806444 44393513020406080100120140160丹麥愛爾蘭荷蘭 挪威西班牙澳大利亞英國 德國加拿大法國 美國 瑞士意大利韓國阿根廷南非 日本 中國人均消費(fèi)量約為世界水平 1/6 資料來源 ：中信證券研究所 農(nóng)村人均消費(fèi)量是全國水平 1/3 三元%銀鷺%旺旺%光明%其他%蒙牛%伊利%蒙牛 /伊利占液態(tài)奶市場 % 在液態(tài)奶中的常溫奶，蒙牛 /伊利占 80%份額 30 乳業(yè)二次騰飛恰逢行業(yè)競爭放緩 /成本快速上升階段接近尾聲 元 /人 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 城鎮(zhèn)人均收入 城鎮(zhèn)乳業(yè)支出 農(nóng)村人均收入 城鎮(zhèn)人均收入突破 1000美元的 02年之后乳業(yè)支出呈現(xiàn)快速增長，農(nóng)村 2022年突破 1000美元 資料來源 ：中信證券研究所 09/01 09/02 09/03 09/04 09/05 09/06 09/07 09/08 09/09 09/10 09/11 09/12 10/01 10/02 10/03 10/04 10/05原奶價格短期大幅上漲動力減弱 看好乳業(yè)發(fā)展 ?農(nóng)村人均收入突破 1000美元導(dǎo)致的消費(fèi)升級； ?原奶價格短期內(nèi)很難再大幅度上漲； ?行業(yè)已經(jīng)被伊利 /蒙牛寡頭壟斷，外資因奶源問題很難進(jìn)入液態(tài)奶市場； ?蒙牛相對于伊利三個優(yōu)勢不再具備，減弱行業(yè)競爭壓力 31 ：穩(wěn)健成長 amp。此外，汾酒營銷團(tuán)隊(duì)從去年 300人擴(kuò)充到目前 550人，向 1/2千人短期目標(biāo)靠攏，提升營銷能力； ?更多看點(diǎn)： 杏花村品牌運(yùn)作成功；銷售公司 40%股權(quán)注入；配置酒 竹葉青有新突破；股權(quán)激勵； ?預(yù)測 2022~2022年 EPS為 、 ，買入。 公司總產(chǎn)能 40萬噸， 2022年總銷量為 ，在中低端出現(xiàn)銷量增速明顯提升的背景下，預(yù)計(jì)未來 5年復(fù)合增長率為 20%。我們預(yù)計(jì)，分產(chǎn)品來看， 130億的收入目標(biāo)可以分解為： 1）國窖 1573實(shí)現(xiàn) 40個億； 2）老窖特曲實(shí)現(xiàn) 60億以上； 3）頭曲 /二曲等大眾酒做到 30億； ?銷量穩(wěn)定增長，推出老窖年份酒。最新情況是河南、山東、安徽和上海銷售已超億元，北京、湖北、廣東等地 2022年有望突破億元大關(guān)；第三階段是 2022年，要求所有省份收入超億元，重點(diǎn)省份超 5 億元，營銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋到所有縣級城市； ?管理層激勵到位。表現(xiàn)為： 1）發(fā)展百年酒窖，打造公司最頂尖產(chǎn)品并限量生產(chǎn)； 2）酒莊酒，未來三年內(nèi)從目前 7個擴(kuò)張到 10個，并且酒莊酒年產(chǎn)量從 4000噸提升到五年后的 1萬噸； 3）解百納產(chǎn)品未來五年做到 5萬噸； 4）總量五年時間將從目前的 10萬噸提升到 25萬噸水平； ?釀酒葡萄全國框架已成。燕京：產(chǎn)能擴(kuò)張支撐未來成長 資料來源 ：中信證券研究所 青島啤酒 VS燕京啤酒 ?青啤高管近期頻繁增持。我們認(rèn)為，這是表明公司長期看好未來發(fā)展的態(tài)度； ?燕京啤酒：可轉(zhuǎn)債規(guī)模由 12億調(diào)節(jié)到 ，原有補(bǔ)充流動資金項(xiàng)目刪除。預(yù)計(jì)到 2022年底，張?jiān)Ｔ谌珖钠咸鸦貙⑦_(dá)到 25萬畝，占國家規(guī)劃的釀酒葡萄種植面積的 1/4； ?營銷體系改革初試， 2022年繼續(xù)深化。 出廠價 終端價 海之藍(lán) 118 168 天之藍(lán) 268 368 夢之藍(lán) 528 738 夢 3 488 638 夢 6 688 988 夢 9 1680 2022 洋河出廠價 42 ：處在快速成長通道 資料來源 ：中信證券研究所 再融資有利于白酒業(yè)務(wù)擴(kuò)大 ?產(chǎn)品定位明確，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)清晰。 2022年公司推出特曲年份酒，目標(biāo)定位在 300500元的次高端白酒市場。 五糧液醬酒新品 020220400006000080000100000120220140000160000180000202200中低價位酒 其他高價位酒 五糧液五糧液 6700 9700 11200 9500 9800其他高價位酒 1300 1500 1500 5000 5000中低價位酒 132900 178500 85100 61300 695002022 2022 2022 2022 2022五糧液歷史銷量分拆 39 ：確定性成長 /2022年受困消費(fèi)稅 資料來源 ：中信證券研究所 零售價持續(xù)上漲， 1000元指日可待 ?銷量增長確定： 未來 5年銷量預(yù)計(jì)可達(dá) 15%增長幅度； ?提價預(yù)期穩(wěn)定： 公司價差幅度 70%高于行業(yè)平均 30%水平；提價具備穩(wěn)定且持續(xù)能力； ?產(chǎn)能擴(kuò)張 1倍至 ，消化途徑有兩條： 增加專賣店數(shù)量。 飛天茅臺 499元 52176。未來看整合 02 04 06 08 010 012 014 016 018 0 捷克 愛爾蘭 德國 澳大利亞 奧地利 英國 比利時 丹麥 芬蘭 盧森堡 斯洛伐克 西班牙 美國 克羅地亞 荷蘭 新西蘭 匈牙利 波蘭 加拿大 葡萄牙 保加利亞 南非 俄羅斯 委內(nèi)瑞拉 羅馬尼亞 塞浦路斯 瑞士 加蓬 挪威 墨西哥 瑞典 日本 巴西 大韓民國 哥倫比亞中國 總銷量 占有率 主品牌 占比 雪花啤酒 837 % 724 % 青島啤酒 591 % 295 % 百威英博 489 % 燕京啤酒 467 % 268 % 合計(jì) 2384 % 總產(chǎn)量 4294 人均消費(fèi)量 32升與世界水平 31升基本相當(dāng) 資料來源 ：中信證券研究所 加麥價格處在歷史低位，年底會有翹尾行情 行業(yè)前四占據(jù)行業(yè)過半份額 收入 毛利率 銷售 管理率 三項(xiàng) 利潤率 0111 % % % % % 0211 % % % % % 0311 % % % % % 0411 % % % % % 0511 % % % % % 0611 % % %