【正文】 Y e a ry e ar s 其中折現(xiàn)率按 計(jì)算，即假設(shè)投資者要求的股權(quán)回報(bào)率為 10%。 而預(yù)計(jì) 20xx 年的 GDP 增長(zhǎng)速度仍將保持 9%左右。 如下表所示： 項(xiàng)目名稱 金地集團(tuán) 萬(wàn)科集團(tuán) 金融街 權(quán)重 備注 行 業(yè) 吸 引 力 行業(yè)概況 市場(chǎng)規(guī)模 8 8 8 1 市場(chǎng)集中度 3 3 3 1 需求增長(zhǎng)預(yù)測(cè) 9 9 8 1 價(jià)格決定 對(duì)供貨商的定價(jià)權(quán) 8 8 3 1 對(duì)顧客的定價(jià)權(quán) 9 9 3 1 行業(yè)壁壘 技術(shù)壁壘 4 4 5 1 資本壁壘 5 5 7 1 潛在進(jìn)入者 3 3 3 退出壁壘 8 8 7 替代品威脅 8 8 9 平 均 競(jìng) 爭(zhēng) 實(shí) 力 市場(chǎng)地位 市場(chǎng)份額 6 9 5 1 競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手實(shí)力 8 9 6 1 Ramp。 數(shù)據(jù)來(lái)源：海通證券研究所 自 20xx年 7月以來(lái)，央行、國(guó)務(wù)院、發(fā)改委等機(jī)構(gòu)發(fā)布一系列政策，如控制信貸總量、上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，提高固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金率等，在一定程度上調(diào)控房地產(chǎn)增長(zhǎng)的速度，這些政策對(duì)房 地產(chǎn)行業(yè)的影響目前已經(jīng)初步顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)下半年將進(jìn)一步顯現(xiàn)。 20xx/8/23 央行 存款 準(zhǔn)備金率由 6%上調(diào)到 7%， 9 月 21 日實(shí)施。 (b)房地產(chǎn)細(xì)分市場(chǎng)及商品房市場(chǎng)供求 圖 3 04年 16月房地產(chǎn)細(xì)分市場(chǎng)投資 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)房地產(chǎn)信息網(wǎng) 圖 4 04年 16月商品房住宅竣工銷售面積 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)房 地產(chǎn)信息網(wǎng) 04年 16月房地產(chǎn)細(xì)分市場(chǎng)開(kāi)發(fā)投資份額基本不變，其中 %開(kāi)發(fā)投資來(lái)自住宅投資，略高于 03年同期的比例； %的開(kāi)發(fā)投資來(lái)自商業(yè)營(yíng)業(yè)用房， 5%的開(kāi)發(fā)投資來(lái)自辦公樓投資，均高于去年同期的比例?？罩妹娣e比近 3 年竣工面積之和稱為空置率，國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)是 10%。我國(guó) 80%的土地購(gòu)置和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)自銀行信貸。收入房?jī)r(jià)比的合理水平是 5∶1 ，但上海、北京、廣州為 ∶1 、 ∶1 、 ∶1 ，全國(guó)平均 ∶1 。而浙江興業(yè)銀行 1931 年帳面上的房地產(chǎn)購(gòu)入額也高達(dá) 880 余萬(wàn)元 (當(dāng)時(shí)貨幣，下同 )，占 上海各家銀行存款總額的 7％。銀行的影響力所及，不僅是對(duì)工商業(yè)，而且直接影響到了個(gè)人消費(fèi)。 房地產(chǎn)業(yè)在其形成與發(fā)展過(guò)程中，一開(kāi)始就與金融業(yè)的參與密不可分。 金昊地產(chǎn)經(jīng)過(guò)縝密的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，北京高檔酒店分布極不均衡，東部地區(qū)相對(duì)集中，而西部地區(qū)的高檔客房資源有限。協(xié)議的執(zhí)行將對(duì)公司 20xx年及未來(lái)幾年的業(yè)績(jī)產(chǎn)生積極影響。 (3)金融街 20xx年 9月 7日 北京金融街創(chuàng)造房地產(chǎn)新紀(jì)錄 來(lái)源：經(jīng)濟(jì)參考報(bào) 本報(bào)訊 從北京西城地稅局獲悉，今年以來(lái)，金融街地區(qū)房地產(chǎn)業(yè)顯示出了強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭， 1至 7月共上繳各項(xiàng)地方稅款 ，占到了金融街地區(qū)地方稅收總收入的近四成。 攜手國(guó)際巨頭實(shí)現(xiàn)雙贏 。由于該協(xié)議是在近期國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)收縮信貸并將資本金比例提高到 35%的背景下簽署的，所以很多人不禁要問(wèn)，萬(wàn)科是否缺少資金？對(duì)此，萬(wàn)科有關(guān)人士肯定地告訴記者，這次簽約除去一般意義上的與國(guó)際融資渠道接軌之外，更多的是萬(wàn)科與國(guó)際資本的一次嶄新的融資嘗試。 另外，出于探索房地產(chǎn)投資的新盈利模式，以及尋求有戰(zhàn)略意義的房地產(chǎn)投資機(jī)會(huì)的目的，金地集團(tuán)決定與摩根士丹利房地產(chǎn)基金 IV和上海盛融投資有限公司共同組建公司，投資于中國(guó)的房地產(chǎn)不良資產(chǎn)。 董事會(huì)決定于 20xx 年 10 月 18 日上午召開(kāi) 20xx 年第二次臨時(shí)股東大會(huì)，審議以上及其他相關(guān)事項(xiàng)。同樣一個(gè)項(xiàng)目，房產(chǎn)開(kāi)發(fā)的利潤(rùn)是土地開(kāi)發(fā)的 4倍，房屋租賃的利潤(rùn)是土地開(kāi)發(fā)的 7倍，公司經(jīng)營(yíng)模式的變化將導(dǎo)致業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)。根據(jù)《資產(chǎn)置換協(xié)議》公司將全部資產(chǎn)與北京金融街建設(shè)集團(tuán)進(jìn)行等值置換，并變更主營(yíng)業(yè)務(wù)。1997 年，萬(wàn)科董事會(huì)進(jìn)一步明確提出對(duì)非核心業(yè)務(wù)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓和清算，集中集團(tuán)資源，以住宅開(kāi)發(fā)為核心業(yè)務(wù)的房地產(chǎn)專業(yè)化發(fā)展戰(zhàn)略。該公司 于 1993年取得房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)資格，開(kāi)始從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。股份公司設(shè)立時(shí)總股本為 11000萬(wàn)股，注冊(cè)資本為 11000萬(wàn)元。 1992 年。 至 20xx 年 6 月 30 日止，萬(wàn)科企業(yè)股份有 限公司已成為總資產(chǎn)132 億、凈資產(chǎn) 億元的房地產(chǎn)行業(yè)龍頭企業(yè)。注冊(cè)資本為壹億貳仟伍佰玖拾萬(wàn)陸仟肆佰元整，法定代表人為王功偉，經(jīng)營(yíng)范圍為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、物業(yè)管理、高新技術(shù)及產(chǎn)品項(xiàng)目和技術(shù)開(kāi)發(fā)、技術(shù)服務(wù)、停車服務(wù)。國(guó)貿(mào)模式：公司計(jì)劃在金融內(nèi)自留 30 萬(wàn)平方米物業(yè)用于出租，每年的凈利潤(rùn)維持在 3 億左右（ 20xx 年為 億）；萬(wàn)科模式：跨區(qū)域房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，目前公司在重慶、天津、南昌等地的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備已基本談定，總儲(chǔ)備規(guī)模達(dá)數(shù)百萬(wàn)平方米，其中重慶項(xiàng)目 20xx 年就可有利潤(rùn)。 20xx年上半年， 金地集團(tuán)的房地產(chǎn)銷售情況良好、結(jié)算項(xiàng)目較多?？梢?jiàn)，金地集團(tuán)有構(gòu)筑更加穩(wěn)健的資本結(jié)構(gòu)的緊迫性和必要性。 在過(guò)去一年間，萬(wàn)科連續(xù)進(jìn)入了廣州、中山、東莞，完成了華南區(qū)域 的擴(kuò)張版圖；今年上半年，又揮戈進(jìn)入昆山、無(wú)錫，加緊長(zhǎng)三角區(qū)域的戰(zhàn)略布局。 萬(wàn)科管理層認(rèn)為，通過(guò)這次合作，萬(wàn)科不僅實(shí)現(xiàn)了與海外資本的接軌，更重要的是獲取多元化融資的經(jīng) 驗(yàn)，并嘗試在國(guó)際化標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管要求下提高項(xiàng)目的管理操作水平。 經(jīng)過(guò)十年開(kāi)發(fā)后，建筑面積達(dá)到 120 萬(wàn)平方米的金融街南區(qū)已基本建成。由于酒店項(xiàng)目投資具有資金大、周期長(zhǎng)、投資回收慢、管理難度大的特點(diǎn)，為了控制公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，公司決定不直接投資建設(shè) B3酒店項(xiàng)目，而是將其列為重點(diǎn)招商項(xiàng)目，通過(guò)土地轉(zhuǎn)讓吸引其他公司投資建設(shè) B3酒店項(xiàng)目。它集酒店和服務(wù)公寓為一體，包括500 間豪華酒店客房和 216 間服務(wù)公寓 ，將近 2510 平方米的會(huì)議空間，以及餐廳、運(yùn)動(dòng)與休閑設(shè)施和零售中心等。 50 年代初到 70 年代初、二次大戰(zhàn)結(jié)束后發(fā)達(dá)資本主義國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快的這一段時(shí)間為例： 隨著銀行規(guī)模的不斷擴(kuò)大、銀行分支機(jī)構(gòu)的不斷增多、銀行業(yè)務(wù)的不斷多元化，一方面，居民個(gè)人儲(chǔ)蓄逐漸成為借貸資本的重要來(lái)源，美國(guó)從 50 年代中期起，個(gè)人儲(chǔ)蓄占到凈投資額的三分之二。當(dāng)時(shí)，各殖民主義國(guó)家紛紛到中國(guó)開(kāi)設(shè)洋行，成立房地產(chǎn)公 司，依仗特權(quán)牟取暴利。當(dāng)時(shí)被稱為摩天大樓的上海國(guó)際飯店，就是由 “ 北四行 ”( 金城銀行、大陸銀行、鹽業(yè)銀行、中南銀行 )下設(shè)的 “ 四行儲(chǔ)蓄會(huì) ” 吸收存款后直接建造的。更大數(shù)量的居民購(gòu)買新房以后把舊房出租，以房 租支付新房貸款，其實(shí)這也是投資行為。 不少消費(fèi)者只認(rèn)首付比 例低，對(duì)于自己未來(lái)收入的預(yù)期或者過(guò)于樂(lè)觀，或者沒(méi)有認(rèn)真考慮還款，于是購(gòu)置住房的面積不斷擴(kuò)大。不少地方在征地拆遷方面出現(xiàn)了對(duì)居民個(gè)人財(cái)產(chǎn)野蠻非法的剝奪，這是權(quán)力資本化和權(quán)力承包最為野蠻的方式。 (c)主要省市房地產(chǎn)市場(chǎng) 圖 5 04年 16月商品房和住宅供求 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)房地產(chǎn)信息網(wǎng) 圖 6 04年 16月主要城市住宅投資增長(zhǎng) 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)房地產(chǎn)信息網(wǎng) 圖 7 主要城市住宅竣工銷售情況 圖 8 主要城市土地開(kāi)發(fā)狀況 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)房地產(chǎn)信息網(wǎng) 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)房地產(chǎn)信息網(wǎng) 從北京、上海、廣東等主要城市住宅投資數(shù)據(jù)看，北京、上海住宅投資仍呈現(xiàn)增長(zhǎng)勢(shì)頭，但均低于其房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速（分別為 %和 %），分別同比增長(zhǎng) %和 %，廣東則同比下降 %(其房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速為 %)。 20xx/4/9 國(guó)務(wù)院 國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出必須進(jìn)一步采取有針對(duì)性的調(diào)控措施，控制投資過(guò)快增長(zhǎng)。 行業(yè) 面臨的 主要 問(wèn)題： (a)土地屬于企業(yè)經(jīng)營(yíng)所必需的原材料，購(gòu)置土地在會(huì)計(jì)核算中屬于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)；同時(shí)財(cái)政開(kāi)支房地產(chǎn)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)周期較長(zhǎng)，導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)必須在較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)持有大量的土地。 五、國(guó)內(nèi)外同業(yè)橫向的 P/E 分析（ P/B） 將房地產(chǎn)行業(yè)幾家具有代表性的上市公司 PE 數(shù)據(jù)列示如下： 表 51 房地產(chǎn) 行業(yè) P/E、 P/B 分析 代碼 公司名稱 價(jià)格P(元 ) 每股凈資產(chǎn)（元 ) EPS（元） EPS(E)（元） P/E P/E(E) P/B（ X） 備注 600383 金地集團(tuán) 000002 萬(wàn)科 A