【正文】 .............. 51 風險因素 ............................................................................................................ 51 面對持續(xù)疲軟的國內(nèi)消費市場，服裝業(yè)零售自 2020 年下半年逐漸喪失提價支撐力后，各類產(chǎn)品消費均出現(xiàn)增長乏力的跡象，特別是體育用品行業(yè)經(jīng)歷了不小的調(diào)整。 探路者作為目前國內(nèi)戶外用品市場的第一大品牌，通過對品牌、產(chǎn)品、渠道及供應鏈管理體系的不斷完善，目前，在大眾戶外市場已具有較高市場份額。按照現(xiàn)有特性簡單劃分，戶外運動可細分為專業(yè)戶外運動及大眾輕戶外休閑運動。發(fā)展之初，專業(yè)性探索的戶外運動愛好者對場地及設備的專業(yè)要求較高，且對其所使用的戶外用品已形成自己的品牌偏好，細分程度極高。 據(jù) OIF 2020 年發(fā)布的研究報告顯示，美國戶外用品市場的年零售額達到 460 億美元（整個產(chǎn)業(yè)的零售額，包括戶外用品衍生的各類用品配件和服務的零售額）。而除了一些功能性很強的針對極限戶外運動項目的裝備以外，大眾化的戶外產(chǎn)品，如戶外服裝等市場發(fā)展迅速。其中，這主要是因專業(yè)戶外運動者對于產(chǎn)品的選擇，更多的是受產(chǎn)品專業(yè)性能、產(chǎn)品組合豐富及專賣店所提供的專業(yè)性服務所吸引，他們更為看重產(chǎn)品的價值，如品牌、質量及服務，對自身需求劃分較為 細化，對于價格的敏感度不高，具有固定的品牌偏好。由此，可以映射出我國戶外用品及戶外休閑用品企業(yè)的發(fā)展?jié)撡|。同期凈利潤由 億美元增至 億美元，年均復合增長率達到 %。 強大的產(chǎn)品力推升 Columbia 在中國市場的單店表現(xiàn)。 ② 偏戶外風格的休閑品牌 Timberland：夾縫市場的優(yōu)秀代表者 Timberland 所處的市場，其實是戶外休閑市場（泛戶外）與休閑市場之間的一個夾縫市場，本質上是 帶有戶外風格的休閑品牌市場。 1987 年至 2020 年 9 月收購之前，公司銷售收入由 億美元擴大了近 13 倍，達到 億美元， 23 年間年均復合增長率達到%。而在大眾消費者心中，對戶外運動及戶外用品的認知度更是幾乎為零。其中，商場渠道大約在 2020 年左右發(fā)展到高峰，此后，戶外用品店和商場店成為我國戶外用品銷售的主要渠道。自 1995 年中國第一家戶外用品商店在北京落戶以來僅有短短十余年歷史，隨著國民收入的提高，越來越多的國人投身戶外運動，產(chǎn)業(yè)在這十余年里得到了迅猛的發(fā)展，國內(nèi)本土的戶外品牌從無到有，從小到大。 其次，從戶外用品的消費類型看，因我國戶外運動興起較晚，現(xiàn)階段受制于戶外配套場所、設施及消費能力有限，我國戶外用品消費目前主要集中在徒步、登山、攝影及垂釣等基礎戶外運動穿著類消費，而露營、房車野營等戶外裝備類消費占比較低。目前，我國多數(shù)戶外用品消費水平尚處于該水平。 其中，從量價的角度看，在單價方面，戶外用品自身縱向上提價幅度不高，主要是依靠銷量的迅速增長拉動。 從海內(nèi)外品牌的分布特點來看，據(jù)中華商業(yè)信息中心統(tǒng)計顯示，一線城市主要聚集了海外戶外用品品牌及國內(nèi)知 名品牌，但海外品牌在市場占有率上占有絕對優(yōu)勢，特別是以 Columbia、 The North Face、JackWolfskin 為代表的偏專業(yè)性及功能性較好的歐美戶外運動品牌，普遍受到國內(nèi)戶外運動愛好者的偏愛。其中，商場渠道擴張速度迅速，規(guī)模最大，銷售占比呈現(xiàn)逐年上升的趨勢，其次是專賣店。其中，在上游產(chǎn)品開發(fā)環(huán)節(jié)，因本土品牌多定位在中低端市場，因此，多數(shù)品牌主要依靠模仿大牌進行產(chǎn)品開發(fā)，研發(fā)創(chuàng)新性較弱，僅有個別發(fā)展較早，規(guī)模較大的國內(nèi)知名領先品牌擁有自主研發(fā)實力，但由于戶外行業(yè)在我國比較年輕，國內(nèi)大品牌的研發(fā)實力較國際品牌而言尚存在一定的提升空間。 2020 年前三季度公司收入及利潤增速仍分別達到 33%和 42%，凈利潤則因今年再次享受高新企業(yè)所得稅優(yōu)惠（去年同期處于高新企業(yè)復審期，稅率按 25%計提），增速明顯快于利潤總額，實現(xiàn) 74%的增長，若不考慮所得稅變動影響，今年稅率仍按 25%計提，前三季度凈利潤則增長 49%?；诖?，前期我們持續(xù)對公司的投資機會做了重點 提示。明年隨著該品牌向線下業(yè)務延伸，預計對整體收入的貢獻將進一步加 大。 1）傳統(tǒng)線下渠道：探路者 “穩(wěn)擴張 +提店效 ”， Discovery“14 年線下拓展， 17 年希望承接增長動力 ” 探路者品牌： 2020 年公司管理團隊經(jīng)過優(yōu)化后，新任總裁入職后，著力打造渠道體系，自當年年初提出 “鞏固并提高核心和一線市場滲透率，重點拓展二三線市場占有率 ”渠道發(fā)展策略以來，公司探路者品牌在渠道廣度及深度的挖掘上獲得了一定的成效，現(xiàn)已在二三線城市占據(jù)了絕對領先的規(guī)模優(yōu)勢， 并拉大了與同處第一梯隊的國際戶外用品品牌之間的錯位競爭優(yōu)勢。今年 17 月份受大環(huán)境及天氣因素影響，同店增速雖放緩至5%，但已屬品牌公司中較好水平。 集中訂貨制度：公司采用集中訂貨模式，分別在每年 的春夏、秋冬召開兩次大型訂貨會，兩次訂貨會的銷售金額基本可達到全年銷售的 85%左右。為了迎合行業(yè)的發(fā)展趨勢，獲得更為快速的發(fā)展，公司在其他子品牌尚未成熟的階段，順應電商發(fā)展的大勢，率先放開探路者加盟商的線上經(jīng)營權。其中，直銷主要采用特供款商品對加盟商進行買斷式銷售，今年 8 月公司已召開了針對加盟商線上業(yè)務的特供款產(chǎn)品訂貨會， 30 個天貓經(jīng)銷商，每季可選訂 23 個款，每款起訂量為 10 萬件，共計實現(xiàn)了近 2020 萬左右的特供款銷售。 根據(jù)戶外 用品消費者分類，主要以衣著、裝備類型消費者和重視享受及信息分享型消費者。 但服務平臺的搭建需要一個整合的過程，預計需要 35 年的時間才能完 成。因此，從專業(yè)戶外市場上看，探路者與Columbia 存在差異競爭優(yōu)勢，主要體現(xiàn)在： 1）定位差異決定探路者 “物超所值 ”的產(chǎn)品定價策略，使其在二三線市場具有優(yōu)勢； 2）探路者熟知本土市場運營特點，對加盟商及百貨渠道資源的把握，益于公司擴大網(wǎng)絡覆蓋 面，形成規(guī)模優(yōu)勢； 3）探路者產(chǎn)品檔次層級劃分明確，價位相對較低的產(chǎn)品益于配合公司日后渠道下沉，但 Columbia 受制于產(chǎn)品定位較高，加大渠道下沉難度。而其他兩家海外企業(yè)涉及全球性業(yè)務，部分海外市場應收 賬款回收相對較慢?？傮w看進入探索期后的發(fā)展面臨很多不確定性，只是公司以積極創(chuàng)新的態(tài)度希望進行不斷的嘗試，轉型效 果可逐步觀察 。長期而言，公司對于全渠道模式發(fā)展做出的全新嘗試 符合品牌商未來的發(fā)展趨勢，但短期內(nèi)轉型勢必需要面對一些不確定性以及新問題的考驗。 從營運指標來看，探路者的應收賬款率位于三家公司的最前列，存貨周轉率在 2020 年之前略低于其他兩家公司， 2020 年探路者全面整改效果明顯，截止至年末存貨周轉率水平基本與 Columbia 持平。但在日益激烈的競爭環(huán)境中，公司在各細分領域的發(fā)展前景 會如何？對此，我們分別選取專業(yè)戶外用品及戶外休閑用品領導品牌 Columbia 及 Timberland 進行比對分析。 我們認為當前公司提出的平臺商的理念，是建立在更為高的戰(zhàn)略高度的想法，服務平臺的打造不僅可以加強與戶外運動愛好者之間的粘性，同時還可以將該優(yōu)勢引入到銷售平臺及當前的電商業(yè)務，儲備潛在消費者。 ACANU 品牌發(fā)展：與探路者線上產(chǎn)品形成鮮明的定位差異，有效的形成線上梯隊式布局，網(wǎng)羅中低端戶外用品線上用戶。 公司在電商化戰(zhàn)略方面表現(xiàn)出領先于市場的積極性，現(xiàn)不僅局限于公司自己運營的兩家線上旗艦店和專賣店，同時已著手對線上線下業(yè)務及加盟商利益分配上進行調(diào)整。 2）電商業(yè)務：積極擁抱大數(shù)據(jù)運營，積極探索線上與加盟商共贏的發(fā)展模式。 集中采購：制約公司發(fā)展的最大瓶頸當屬供應鏈的保障問題，據(jù)公司披露，往年度預計至少 5000 萬元的銷售受到影響，因此，公司正加緊進行供應鏈整合，通過與供應商建立 “共贏 ”的戰(zhàn)略合作關系，加大采購力度，從原材料購買開始涉入對成本進行嚴格控制，并同步加強信息化建設力度，保證供應鏈各方形成無縫銜接。 此外，公司還通 過以下六項措施，加強對加盟商的指導及扶持，用以逐步提升店效： 1）提供訂貨買手培訓； 2）單店訂貨指導，根據(jù)店面形象特色進行配貨； 3）推廣月度主銷款式； 4）進行 VMD 指導管理； 5）提高品牌產(chǎn)品推廣與店面產(chǎn)品銷售的銜接度； 6）對規(guī)劃范圍內(nèi)的加盟商店面有 3050 萬元的補貼支持。 當然，目前只是邁出了多品牌運作的第一步，未來兩個新品牌的發(fā)展如何，尚有待我們在過程中去觀察。 同時，面對市場容量相對較廣的戶外休閑市場，探路者于 2020 年開始著眼于對該領域品牌的收購事宜， 2020 年初完成了對戶外休閑品牌 Discovery Expedition 的引進。另外，在互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務發(fā)展如火如荼的當下，公司積極擁抱大數(shù)據(jù)運營模式，率先在業(yè)內(nèi)放開探路者經(jīng)銷商的線上經(jīng)營權，并通過收購整合開始著眼于線上服務平臺商的打造。 2020 年公司總資產(chǎn)達到 億元，較 2020 年擴大 倍， 20202020年收入和凈利潤 年均復合增長率達到 %和 %，其中， 2020 年在公司對品牌、渠道、供應鏈及團隊建設等方面進行全方位提升后，收入及凈利潤增長再次提速，分別實現(xiàn)%和 %，實現(xiàn)了快速突破。因此，我們認 為本土品牌如何布局線上業(yè)務，實現(xiàn)全渠道模式的發(fā)展才能跟上行業(yè)從渠道為王的時代邁向消費者為王的時代的轉變，為消費者提供無縫的最佳購物體驗，提升單店實力。因本土品牌對國內(nèi)加盟商資源較為了解，同時隨著部分加盟商退出體育用品市場，良好的資源優(yōu)勢更有利于本土品牌加快規(guī)模拓展速度，而國外品牌由于定位較高，在中國市場可匹配的資源有限，因此，國內(nèi)品牌拓展速度 明顯快于國外品牌，本土龍頭品牌具備一定的規(guī)模優(yōu)勢。這其中，主要以國外品牌為主，但國內(nèi)戶外用品也是迅速崛起，品牌 新增速度從 2020 年開始超越國外品牌。據(jù)中華商業(yè)信息網(wǎng)統(tǒng)計顯示， 2020 年，全國重點大型零售企業(yè)戶外用品銷售同比增長 %，明顯高于普通體育用品零售額 %的增速，同時，二者間的增速差進一步擴大，由 個百分點擴大至 個百分點。 2020 年我國人均 GDP 水平全球排名為第 87 名，目前，整體水平較低，而戶外運動作為趨于消費升級后端豐富業(yè) 余生活，滿足人類親近、挑戰(zhàn)自然欲望的運動，其發(fā)展進程與人均 GDP 水平密切相關。 首先，從市場規(guī)模及人均消費情況看，我國較戶外用品市場較發(fā)達國家差距較大。 市場發(fā)展的源動力：消費水平提升及生活方式的改變，推升市場規(guī)模 從歐美市場發(fā)展的經(jīng) 驗看，戶外運動市場的快速發(fā)展主要是因具有廣泛的群眾基礎、生活觀念的轉變及消費水平的提升。而在此階段，隨著國內(nèi)經(jīng)濟快速發(fā)展，居民收入水平提升以及休閑觀念轉變，在市場需求提升的背景下，國內(nèi)品牌開設注重品牌宣傳、渠道建設，用以搶占市場先機。但當市場逐步走向成熟，隨著新進競爭對手增加，突出的產(chǎn)品力、合理的品牌營銷及精細化的管理能力也將成為品牌持續(xù)發(fā)展的根本。經(jīng)過近 30 多年的努力， Timberland 已遍及世界 90 多個國家，旗下?lián)碛?Timberland、 Timberland PRO、 SmartWool、 Timberland Boot 及 Howiesamp。而拉動單店銷售最直接的刺激因素是強大的產(chǎn)品力、合理的價格體系 （不同價格帶的商品上架后，品牌商均會及時跟蹤分析，根據(jù)暢銷度進行合理的配貨）及良好的終端精細化管理能力等。 我們認為對于戶外用品企業(yè)而言，最核心的是要具備可持續(xù)自主研發(fā)實力，突出產(chǎn)品力，即使在