企業(yè)資本成本管理與內(nèi)部籌資(存儲(chǔ)版)
【正文】 Ri=RF+ β i ?（ RmRF） Kc=RF+ β i ?（ RmRF） 公式（ 5— 10） β i可以按歷史數(shù)據(jù)來(lái)估計(jì)，即某種股票收益率與市場(chǎng)組合收益率的歷史關(guān)系被認(rèn)為可以較好地反映了未來(lái) ，我們就可以通過(guò)過(guò)去的收益數(shù)據(jù)來(lái)計(jì)算該種股票的 β值。計(jì)算公式為 Ke = D1/P0 + g 公式（ 5— 13） 三、綜合資本成本（ weighted average cost of capital， WACC） 又稱為加權(quán)平均資本成本，計(jì)算公式為 Kw=∑KjWj 公式（ 5— 13） 其中 Wj 可以選擇帳面價(jià)值（ book value）、市場(chǎng)價(jià)值（ market value）、目標(biāo)價(jià)值（ target value）。相反，隨著 銷售量的下降，單位銷售量所負(fù)擔(dān)的固定成本會(huì)相對(duì)增加，從而給企業(yè)帶來(lái)額外的損失。 例如，某企業(yè)某中產(chǎn)品的單價(jià) P=50元，固定成本 F=10000元，則在各種銷售規(guī)模下， EBIT和 DOL如表所示。只有在其他影響風(fēng)險(xiǎn)的因素不變時(shí)，營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)才會(huì)隨 DOL的增大而增大。 由此可見(jiàn)， 籌資成本中存在固定資本成本，會(huì)導(dǎo)致普通股收益的變動(dòng)率（增加或減少）大于營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變動(dòng)率，這就是財(cái)務(wù)杠桿作用。當(dāng) EBIT或 I發(fā)生變化時(shí)， DFL也會(huì)發(fā)生變化。但實(shí)際工作中財(cái)務(wù)杠桿往往可以選擇，而營(yíng)業(yè)杠桿卻不同。 財(cái)務(wù)危機(jī)是指企業(yè)在履行債務(wù)方面遇到了困難。 資本結(jié)構(gòu)理論的研究表明， 企業(yè)應(yīng)該存在一個(gè)最佳資本結(jié)構(gòu)，但由于財(cái)務(wù)危機(jī)成本和代理成本很難進(jìn)行準(zhǔn)確估計(jì)，所以最佳資本結(jié)構(gòu)并不能靠計(jì)算和純理論分析得出，而需管理人員進(jìn)行判斷和選擇。 7政府稅收 因?yàn)樨?fù)債有稅收屏蔽作用，所以公司所得稅率高的企業(yè)負(fù)債權(quán)益比也可以高些。 利用無(wú)差別點(diǎn)可以判斷在什麼情況下可以使用債務(wù)籌資來(lái)安排和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。在給定公司期望收益和期望收益的波動(dòng)性（標(biāo)準(zhǔn)差）情況下，財(cái)務(wù)經(jīng)理就可以估計(jì) EBIT將到160萬(wàn)元以下的概率。 案例 1 秦池（經(jīng)營(yíng)杠桿、資本結(jié)構(gòu)） 案例 2 大宇神話（財(cái)務(wù)杠桿、資本結(jié)構(gòu)） 案例 3 北江公司資本成本分析 。 ⑤考慮風(fēng)險(xiǎn)的影響 無(wú)差別點(diǎn)只給出了各種籌資方式選擇的分界點(diǎn)，如上例中EBIT=160萬(wàn)元的點(diǎn)，超過(guò)了這一點(diǎn)，采用債務(wù)籌資是最有利的。 2稅息前利潤(rùn)盈虧平衡分析或每股利潤(rùn)分析法（ EBIT— EPS break— even analysis） 這種方法是利用每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)來(lái)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策。 5企業(yè)信用等級(jí)與債權(quán)人的態(tài)度。 圖 5— 3 企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu) 圖 5— 3說(shuō)明， VL= VU+TC D是 MM定理的理論值。 圖 5— 3 MMⅡ 企業(yè)價(jià)值 VL=VU+TC D，其中 VU 是無(wú)債務(wù)資本的企業(yè)價(jià)值， T是所得稅率， D是債務(wù)資本總額， TC D是債務(wù)利息抵稅現(xiàn)值。 DOL和 DFL兩者聯(lián)合起來(lái)的效果是，銷售的任何變動(dòng)都會(huì)兩步放大每股利潤(rùn)，使每股利潤(rùn)產(chǎn)生更大的變動(dòng)。 圖 5— 2 上例中是假定 EBIT一定情況下，固定性資本成本越大，DFL就越大；若假定固定性資本成本一定情況下， EBIT越大， DFL就越大。因此當(dāng) EBIT增加時(shí)，每一元 EBIT所負(fù)擔(dān)的固定性資成本就會(huì)降低，扣除所得稅后屬于普通股的利潤(rùn) EPS就會(huì)增加，從而給所有者帶來(lái)額外的收益。 影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素： 產(chǎn)品市場(chǎng)的變化 產(chǎn)品售價(jià)的變化 單位成本的變化 固定成本的變化 營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù) DOL將放大上述因素對(duì)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)變化性的影響，但 DOL本身并非是這種“變化性”的唯一來(lái)源， DOL并不能作為營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的同意語(yǔ)，因?yàn)橛绊憼I(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的因素很多。因此， DOL總是指一定銷售規(guī)模和一定固定成本下的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)。由于固定成本的存在，使得銷售量的變化與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（損失）并不成比例變化。 計(jì)算公式為 普通股成本 = 長(zhǎng)期債券收益率（稅前） +股票對(duì)債券的期望風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（ 4%— 6%） 公式（ 5— 12） 3留存收益資本成本（ cost of retained earning） 留存收益資本成本是一種機(jī)會(huì)成本（ opportunity cost），股東放棄一定的股利，意味著將來(lái)獲得更多的股利，即要求與直接購(gòu)買股票的投資者取得同樣的收益。 公式（ 5— 9）（ 2）資本資產(chǎn)定價(jià)模型（ CAPM） 這是一種通過(guò)估計(jì)公司普通股的預(yù)期報(bào)酬率來(lái)估計(jì)普通股資本成本的。債券的年限越短，根據(jù)兩個(gè)公式計(jì)算的結(jié)果相差越大，因此在年限較短時(shí)最好用公式（ 5— 3）或公式（ 5— 2）計(jì)算債券資本成本。第二篇 籌資篇 主講人：肖淑芳 北京理工大學(xué)管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)院 2023年 9月 第五章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)
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