【正文】 此外，財務經理還應該評價未來的 EBIT水平將到無差別點水平以下的可能性 。 6資產結構 由于實物資產在清算變現時價值損失低于無形資產，因此實物資產比例較高的企業(yè)的破產成本較小，從而負債能力較強；反之，無形資產比例較高的企業(yè)負債能力較弱。 在 MM理論基礎上，財務學家又考慮了財務危機成本和代理成本，進一步發(fā)展了資本結構理論。因此， DFL是在一定的 EBIT和 I下的DFL。 DOL高但其他因素變化不大的企業(yè)的營業(yè)風險，可能低于 DOL低但其他因素變化大的企業(yè)的營業(yè)風險。由于固定成本在一定銷售量范圍內不隨銷售量的增加而增加，所以隨著銷售量增加，單位銷售量所負擔的固定成本會相對減少，從而給企業(yè)帶來額外的收益。在市場均衡的條件下，投資者要求的報酬率與籌資者的資本成本是相等的。 ③非固定成長股 通常，股利增長是從高于正常水平的增長率轉為一個被認為正常水平的增長率。 杠桿效應 是固定成本的使用與企業(yè)獲利能力之間的關系。 ?綜上所述， DOL取決于銷售規(guī)模距離盈虧平衡點的遠近，而不取決于固定成本額的大小。在給定銷售量和 EBIT及公司所得稅率的情況下，不同籌資方案對公司 EPS的影響如表 5— 7所示。 1958年 Madigliani 和 Miller提出了無稅收時的 MM理論（ MMⅠ ），又稱為資本結構無關論，即在無政府稅收時，增加公司債務并不能提高公司價值，因為負債帶來的好處完全為其同時帶來的風險所抵消。 3經營風險 將總風險規(guī)定在一定范圍內時，營業(yè)風險低的企業(yè)可有較高的負債權益比；而營業(yè)風險較高的企業(yè)應使用較低的負債權益比。注意債務方案和優(yōu)先股方案之間并不存在無差別點。 圖 5— 6 圖 5— 6中，有兩種 EBIT的概率分布圖，其中 EBIT的期望值相同，分布的離散程度不同。所以企業(yè)在高速發(fā)展時期負債率一般較高。 代理成本是指由于企業(yè)股東與債權人利益并不完全一至，為減少這種矛盾，股東和債權人都同意對企業(yè)活動進行限制而產生的成本。 I越大， DFL越大， DFL越大說明每股收益因 EBIT變動而變動的幅度就越大；另一方面由于固定資本成本 I加大，債務到期不能支付的可能性也增大， 即 DFL越大，財務風險就越大。 （五）財務經理 CFO 如何利用 DOL 財務經理應預先知道銷售規(guī)模的一個可能變動對營業(yè)利潤的影響，根據這種預先掌握的信息，對銷售政策或成本結構作相應的調整。 企業(yè)可以通過擴大銷售量來獲得營業(yè)杠桿利益，而避免減少銷售量而遭受營業(yè)杠桿損失。 ③債券收益率加權益風險報酬率 普通股必須提供給股東比同一公司的債券持有人更高的期望收益率，因為股東承擔了更多的風險。+CFn/（ 1+K） n =∑CFt/（ 1+K） t 公式（ 5— 1） 按照求解 IRR的方法求出公式中的 K，就是所求的資本成本。 一、資本成本的概念和種類 1資本成本的概念（ cost of capital ） 資本成本是指企業(yè)接受資金來源凈額現值（現金流入）與預計未來資金流出現值（現金流出）相等的貼現率。 例（略） （二）權益資本成本（ cost of equity/capital） 1優(yōu)先股資本成本（ cost of preferred stock） 優(yōu)先股每期要支付固定股息，沒有到期日，股息稅后支付，沒有抵稅作用。一般認為較合理的是市場價值，因為市場價值更接近于證券出售所能得到的金額，而且公司理財的目標是股東財富最大化，也就是股票價格最大化，而股票價格是由市場決定的。 表 5— 3 EBIT、 DOL與銷售規(guī)模之間的關系 表中數據說明，銷售規(guī)模離盈虧平衡點（ Q=4000）越遠， EBIT的絕對值就越大（虧損或盈利），這種 EBIT與銷售規(guī)模之間的關系是線性的（技術經濟學中盈虧平衡圖）；而銷售規(guī)模離盈虧平衡點越遠， DOL的絕對值越小，這種 DOL與銷售規(guī)模之間的關系是非線性的。 企業(yè)可以通過調節(jié)資本結構獲得財務杠桿利益避免財務杠桿損失。 因此，企業(yè)往往是在確定的營業(yè)杠桿下，通過調節(jié)財務杠桿來調節(jié)企業(yè)的總風險水平 第三節(jié) 資本結構 資本結構（ capital structure）是長期籌資方式組合。財務經理應結合公司理財目標，在資產數量一定條件下，通過調整資本結構使企業(yè)價值達到最大。 例題（教材第 268頁） ①追加籌資方案。 3總價值分析法 這種方法既考慮了資本成本有考慮了資本結構。 （二）最佳資本結構的決策方法 1比較資本成本法 ①初始資本結構 ②追加資本結構決策 這種方法只考慮了最佳資本結構的一個方面，即資本成本，而未考慮企業(yè)價值。 綜上所述，在考慮政府稅收、財務危機成本和代理成本情況下，企業(yè)價值與資本結構的關系為 VL=VU+TC D（財務危機成本 +代理成本） 公式（ 5— 24） 這又稱為 The Static Theory of Capital Structure ，意思是假定企業(yè)資產總額一定和經營一定的情況下，僅僅由于資本結構的變化對企業(yè)價值的影響。 三、聯合杠桿（ total degree leverage， DTL） DOL是通過擴大銷售規(guī)模來影響稅息前利潤，而 DFL是通過擴大稅息前利潤來影響每股利潤。按固定成本取得的資金總額一定的情況下，從稅前利潤中支付的固定性資本成本是不變的。 （三） DOL與盈虧平衡點 由（ 5— 15）和（ 5— 16）可知，假設銷售價格和單位變動成本不變，則 DOL的大小取決于銷售規(guī)模和固定成本的變化。在此基礎上加上 3%作為普通股資本成本的估計值。則債券資本成本計算公式為 B0（ 1fb） =I（ 1—— T） /Kb Kb= I（ 1—— T） /B0（ 1— fb