【正文】 下面主要講一下后股權(quán)分置時代對上市公司帶來巨大的挑戰(zhàn)。第二個方面是對上市公司并購、監(jiān)管帶來的挑戰(zhàn)，在后股權(quán)分置時代由于上市公司兼并收購活動日益頻繁，如何保護(hù)公眾投資者的利益，維護(hù)正常的并購秩序，都對上市公司的并購監(jiān)管提出了更高的要求。目標(biāo)公司進(jìn)行清算。其結(jié)果類似于普通合并，實(shí)質(zhì)是以股票為收益的實(shí)質(zhì)資產(chǎn)出售。三、國內(nèi)企業(yè)并購可以采用的模式政府劃轉(zhuǎn)式這種方式主要適用于國有企業(yè)之間,并購雙方企業(yè)的所有權(quán)通常歸同級政府所有由政府將虧損企業(yè)無償劃轉(zhuǎn)給優(yōu)勢企業(yè)經(jīng)營管理。承債務(wù)式被并購企業(yè)的債務(wù)和資產(chǎn)基本相等的情況下,并購企業(yè)不需要用資金,而只是承擔(dān)企業(yè)債務(wù)即可。并購方通過受讓目標(biāo)公司的法人股、國家股來達(dá)到控股的目的。案例：一汽受讓金杯汽車國家股中遠(yuǎn)受讓上海眾誠實(shí)業(yè)法人股 買殼上市、借殼上市都屬于股權(quán)式并購，具體交易方式可以是要約式也可以是協(xié)議式。具體過程是：上市公司的控股單位將自己或相關(guān)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入該上市公司,以達(dá)到借殼上市的目的。案例：1998年10月滬市上市公司“清華同方”以吸收合并方式收購在山東產(chǎn)權(quán)交易所掛牌的“魯穎電子”,在這次收購中,魯穎電子國家股折成清華同方國家股,魯穎電子已上柜交易的個人股折成清華同方個人股,該部分個人股3年之后可在上海證券交易所上市流通?！豆善卑l(fā)行與交易管理暫行條例》第65條。管理層收購管理層利用杠桿融資對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行收購的行為。外資并購可分為：股權(quán)并購　資產(chǎn)并購股權(quán)并購股權(quán)并購是指外國投資者協(xié)議購買境內(nèi)非外商投資企業(yè)股東的股權(quán)或認(rèn)購境內(nèi)公司增資，使該境內(nèi)公司變更設(shè)立為外商投資企業(yè)。這種方式是外資收購國有企業(yè)的一種重要形式。此消彼長，在中方國有股東投入資本金不變的情況下,外方投入的資本金卻不斷增加,經(jīng)過幾次增資擴(kuò)股的稀釋,中方國有股東的持股比例不斷下降,外方的持股比例不斷提高,并最終達(dá)到控股。例如,1995年8月,日本五十鈴自動車株式會社和伊藤忠商事株式會社聯(lián)手與北京旅行車股份有限公司簽署了以合作經(jīng)營為名目的收購協(xié)議。　　這種方式不涉及太多技術(shù)性創(chuàng)新，協(xié)議收購中對于國有股的定價可能將成為中外雙方談判的焦點(diǎn)。6）認(rèn)購境內(nèi)企業(yè)增資境內(nèi)企業(yè)向特定的外國投資者發(fā)行股票、債券以及其他可以對應(yīng)為境內(nèi)企業(yè)股權(quán)的金融工具，外國投資者以現(xiàn)金、實(shí)物資產(chǎn)、股權(quán)或其他雙方認(rèn)定的資產(chǎn)進(jìn)行認(rèn)購。但ＡＢ集團(tuán)對其持有股份２７％中的７％僅享有收益權(quán)，該部分股份的表決權(quán)通過信托方式由青啤的大股東行使。對外方而言，可轉(zhuǎn)債的安排也使其在中國的戰(zhàn)略布局更具有靈活性。特點(diǎn)：1） 購人既可以是外國投資者，也可以是外國投資者在中國境內(nèi)設(shè)立的外商投資企業(yè)2） 資產(chǎn)并購的目標(biāo)企業(yè)包括境內(nèi)任何形式的企業(yè)；3） 對于債權(quán)債務(wù)，被并購企業(yè)的法律主體地位并未因出讓資產(chǎn)而改變,故該企業(yè)的債權(quán)債務(wù)仍由其自行承擔(dān)。例如：1996年,南昌市化工原料廠(簡稱化原廠)拿出價值4400萬元的核心資產(chǎn)與美國PPG公司合資組建南吉化工有限公司。3）先合股后收購?fù)馍桃罁?jù)《公司法》,先與被收購的國有企業(yè)聯(lián)合其他湊數(shù)的股東共同組建一家由外商控股的股份有限公司。4）先破產(chǎn)后收購對一些經(jīng)營不善的國有企業(yè),外商待其破產(chǎn)后,通過參與資產(chǎn)拍賣的形式完成收購。如此連續(xù)抵押下去,不斷完成對國有企業(yè)的兼并。近年來境內(nèi)的收購方常采取托管方式來重組上市公司，目前尚無境外的收購方采取這種模式。在由四大國有資產(chǎn)管理公司所掌握的龐大資產(chǎn)當(dāng)中，大量的對上市公司的不良債權(quán)最終都將通過債轉(zhuǎn)股的方式來處理。一、要約收購的利弊分析（一）要約收購具有巨大的發(fā)展前景的原因上市公司購并作為優(yōu)化資源配置的最有效手段,長期以來一直是我國證券市場永恒的題材和關(guān)注的焦點(diǎn),其化腐朽為神奇、改天換地的作用更為市場各方參與者所稱道。要約收購豐富了證券市場的并購手段收購方可以選擇要約收購的方式進(jìn)行收購,進(jìn)而刺激潛在收購方的收購愿望,活躍了買方市場。這與各國公司的具體情況有關(guān)，英美兩國到20世紀(jì)50年代，上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)很分散，公司控制與所有的分離，這才導(dǎo)致要約收購的盛行。與協(xié)議收購相比,要約收購要經(jīng)過較多的環(huán)節(jié),操作程序比較繁雜,使得收購人的收購成本較高。結(jié)果,一方面,收購者根本無法在收購行動開始前測算收購一個上市公司的成本和需要動用的資金量。借貸收購又受限于我國商業(yè)銀行的貸款規(guī)模。二、采用要約收購模式需考慮的法律問題無論是國內(nèi)企業(yè)間的并購還是外資并購都存在一些共同的法律風(fēng)險。故收購計劃在法律部分的內(nèi)容及其重要性，已越來越被收購者所重視。（一）采用要約收購模式要考慮的一般法律風(fēng)險一般風(fēng)險是指在大部分收購類型中都會遇到的風(fēng)險。資產(chǎn)權(quán)屬風(fēng)險：無論是資產(chǎn)收購還是股權(quán)收購，都存在這個問題。而有一些債務(wù)是不容易發(fā)現(xiàn)的。勞動責(zé)任風(fēng)險：對于企業(yè)員工的保護(hù)力度正在加大，員工的待遇成為企業(yè)開支的重要組成部分。避免背上承重的包袱。如果收購的股權(quán)超過了百分之七十五，由于社會公眾股不足百分之二十五，公司就要下市，這樣的結(jié)果，一般來說不是收購方想看到的。他們可能會不惜一切代價布置反收購的戰(zhàn)役，擺出一副“寧為玉碎，不為瓦全”的架勢。（三）要約收購模式下各種風(fēng)險的防范對風(fēng)險最好的防范就是預(yù)先知道風(fēng)險的性質(zhì)和發(fā)生的可能性，并采取措施去消除這些可能性。信息的不對稱最終演化的風(fēng)險就是我們通常所說的并購當(dāng)中的陷阱———債務(wù)黑洞的陷阱、擔(dān)保黑洞的陷阱、人員負(fù)擔(dān)的陷阱、無效乃至負(fù)效資產(chǎn)的陷阱、違法違規(guī)歷史的陷阱、輸血成本超過承受極限的陷阱等等。實(shí)踐中，法律盡職調(diào)查是律師在公司并購活動中最責(zé)之一職責(zé)之一。要對并購中的法律風(fēng)險實(shí)施控制，首先要對法律風(fēng)險進(jìn)行調(diào)查。由于法律風(fēng)險貫穿并購活動的始終，因而，法律風(fēng)險的調(diào)查也是始終要堅持的。其次，目標(biāo)公司的注冊資本是否符合資本原則，是否繳納了足額的資本。另外，其他資料包括目標(biāo)公司的資質(zhì)、許可證等的合法有效性也應(yīng)進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)查。例如反收購常使用的降落傘策略、交錯選舉董事策略等，從而避免收購成本的大幅增加或管理層改組難度的提升。就目標(biāo)公司的管理層來說，管理人員，特別是高級管理人員的聘用合同也是調(diào)查的必須。就土地使用權(quán)來說，該使用權(quán)是否為目標(biāo)公司合法擁有，權(quán)屬是否清晰。若未取得，取得土地使用權(quán)證是否存在障礙，是否存在潛在法律糾紛。是否存在權(quán)利轉(zhuǎn)讓或許可使用的情況。（6）目標(biāo)企業(yè)的重大交易事項問題：目標(biāo)公司簽訂的重大合同，擔(dān)保、許可證等。（9）目標(biāo)公司的訴訟、仲裁或行政處罰：應(yīng)了解目標(biāo)公司，乃至目標(biāo)公司的主要股東以及高級管理人員是否存在未了結(jié)或可預(yù)見的重大訴訟、仲裁及行政處罰案件，從而明確公司股權(quán)重大變動的風(fēng)險，或是公司運(yùn)營上產(chǎn)生消極影響的風(fēng)險。(2)律師在并購中發(fā)揮作用的幾個注意事項：早期進(jìn)入；找出需克服的法律障礙，提出克服這些障礙的技術(shù)、操作方案和措施；適時展開盡職調(diào)查；準(zhǔn)確把握自己作為專家和中介機(jī)構(gòu)的身份和在交易中的地位、作用；運(yùn)用法律知識和技術(shù)手段制訂交易安全措施，防止“節(jié)外生枝”。（4）保險：公司有足夠的保險單，承保同類公司通常承保的風(fēng)險；支付了所有保險金并遵守了保險單中規(guī)定的條件，沒有做或不做可能導(dǎo)致保險單失效的事情；保險單為規(guī)定特殊或異常的條款；沒有由該公司提出或針對該公司的到期保險索賠要求，不存在可能導(dǎo)致一項索賠的情況。不存在義務(wù)性的合同，或者異常的、非正常交易合同，或者可能因公司出售而終止的合同。（11）退休金計劃：所以相關(guān)文件都被告之；該項目的金額足以償付到期應(yīng)付款項，但須以正常退休日期的工資額為基礎(chǔ)；該計劃屬于豁免審批計劃。采用分期付款方式為了應(yīng)對非常難以預(yù)見、非常難以通過事先的審慎調(diào)查就能發(fā)現(xiàn)的潛在風(fēng)險，一個有效的方案就是在交易和約中，在交易款項的支付中采取分期付款方式，留下一部分尾款，作為進(jìn)行產(chǎn)權(quán)交易時潛在風(fēng)險和潛在債務(wù)的保證金。該期限建議確定為產(chǎn)權(quán)交割日后的12個月至24個月。避免強(qiáng)制性全面要約收購由于達(dá)到一定的股權(quán)比例就要進(jìn)行強(qiáng)制性要約收購，而這種收購的失敗風(fēng)險很大，因此要盡量避免達(dá)到強(qiáng)制性要約收購的條件，或者利用豁免條款。目前獲得要約豁免最有力的理由是收購方解決目標(biāo)公司的“財務(wù)危機(jī)”。尤其是民營企業(yè)對國有企業(yè)的并購勢頭最強(qiáng)勁。對于民營企業(yè)并購國有企業(yè)的情況，要防止國有資產(chǎn)尤其是國有企業(yè)的無形資產(chǎn)的流失。準(zhǔn)備“蛇吞象”或“小馬拉大車”的收購方必須認(rèn)真針對目標(biāo)公司的規(guī)模審視自身的實(shí)力，然后再做是否收購的決策，這一考慮應(yīng)當(dāng)是實(shí)力還不是很強(qiáng)大的企業(yè)不得不前置的一個程序?！渡鲜泄臼召徆芾磙k法》第25條規(guī)定：以要約收購方式進(jìn)行上市公司收購的，收購人應(yīng)當(dāng)向中國證監(jiān)會報送要約收購報告書，同時抄報上市公司所在地的中國證監(jiān)會派出機(jī)構(gòu)，抄送證券交易所，通知被收購公司，并對要約收購報告書摘要做出提示性公告；此外，被收購公司也要履行信息披露義務(wù)，《辦法》第31條規(guī)定：被收購公司董事會應(yīng)當(dāng)為公司聘請獨(dú)立財務(wù)顧問等專業(yè)機(jī)構(gòu)，分析被購公司的財務(wù)狀況，就收購要約條件是否公平合理，收購可能對公司產(chǎn)生的影響等事宜提出專業(yè)意見，并予以公告。要約收購期間的強(qiáng)制規(guī)定為了避免收購對股東產(chǎn)生壓力，保證給股東一定的時間來考慮收購者的要約條件，我國法律對于公司收購者要約規(guī)定的收購最短期間做了強(qiáng)行限制，以使受要約人有充分的時間考慮是否接受要約。但在公司收購中，我國立法賦予了股東承諾撤回權(quán)，即在收購要約期內(nèi)，收購人付款之前，目標(biāo)公司股東有隨時撤回出售股份承諾的權(quán)利。對收購比例的限制《上市公司收購管理辦法》規(guī)定：收購人持有、控制的股份比例在30%以下時，可以進(jìn)行預(yù)定比例不低于5%的要約收購。外資并購對我國企業(yè)發(fā)展有很多好處，但是，對于其中的弊端往往容易忽視。尤其值得注意的是，不少跨國公司并購國內(nèi)企業(yè)，掌握控股權(quán)之后，取消原有國內(nèi)企業(yè)的技術(shù)研發(fā)機(jī)構(gòu)，由跨國公司本部提供技術(shù)。A)兩種投資方式。自20世紀(jì)90年代末期以來,外資并購中國境內(nèi)企業(yè)的案例雖然在逐漸增加,但是從總量上講,外資并購占中國吸收外商直接投資的比例還較低?？傮w來說,中國的外資并購可劃分為兩個階段：第一階段是1992年至1997年,可以稱之為試探階段,外資并購境內(nèi)企業(yè)對于中國的政府和企業(yè)界還屬比較新鮮的事,對其方式、特點(diǎn)比較陌生。外資并購境內(nèi)企業(yè)的領(lǐng)域拓寬。外資并購境內(nèi)企業(yè)的方式多樣化、國際化。從2001年和2002年由外資并購境內(nèi)企業(yè)的情況來看,表現(xiàn)為橫向并購多,縱向并購少,是由于企業(yè)多追求同業(yè)間的善意并購、攜手合作和發(fā)揮協(xié)同效應(yīng),掌握控制權(quán),同時為完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu),降低市場交易成本,積極開拓市場,進(jìn)行戰(zhàn)略性布局,因此在尋求并購目標(biāo)企業(yè)時,追求優(yōu)勢互補(bǔ)、獲取資產(chǎn)專用性和專利技術(shù)、高級研發(fā)人員等多重目標(biāo)。（三） 股權(quán)式和資產(chǎn)式兩種外資并購方式的法律分析《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》明確規(guī)定了兩種基本的外資并購模式，即股全式外資并購和資產(chǎn)式外資并購。根據(jù)我國的《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》，股權(quán)式并購本身要求被并購的企業(yè)必須是具有股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)，一般來說是按照公司法組建或者改制的公司。但從實(shí)踐的需要來看，允許非公司制目標(biāo)企業(yè)公司制改造和外國投資者并購一并進(jìn)行具有一定的實(shí)踐意義。外國投資者應(yīng)當(dāng)通過與境內(nèi)目標(biāo)公司股東的談判達(dá)成股權(quán)轉(zhuǎn)讓的交易，并取得被并購公司的其他股東一致同意。因此，外國投資者在購買境內(nèi)公司股東股權(quán)時，不僅應(yīng)當(dāng)與出讓股權(quán)的股東達(dá)成一致意見，還應(yīng)當(dāng)取得其他股東的同意。外國投資者購買境內(nèi)公司的增資是外國投資者與境內(nèi)有限責(zé)任公司之間的交易。其原因主要在于，根據(jù)公司法的規(guī)定，境內(nèi)公司的其他股東享有優(yōu)先認(rèn)繳出資的權(quán)利，一旦原有的股東行使此權(quán)利，外國投資者以購買增資的方式并購境內(nèi)企業(yè)的企圖就可能落空。目前我國資產(chǎn)式并購有一定的生命力，主要分析如下：（1） 資產(chǎn)式外資并購可以有效避免債務(wù)陷阱所謂債務(wù)陷阱是指，在股權(quán)式外資并購中，外國投資者購買目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，成為目標(biāo)企業(yè)的股東之后，發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)尚有巨額的債務(wù)需要清償。（2） 資產(chǎn)式外資并購不能擺脫物上的負(fù)擔(dān)上述所謂的潔凈資產(chǎn)并不是指資產(chǎn)本身沒有負(fù)擔(dān)，例如在資產(chǎn)之上設(shè)定抵押。一般來說，在不動產(chǎn)房產(chǎn)和土地使用權(quán)上設(shè)定的抵押權(quán)，可以在相應(yīng)的登記機(jī)關(guān)查詢，如前者在房產(chǎn)登記機(jī)關(guān)，后者在土地登記管理機(jī)關(guān)。我國多數(shù)的國有企業(yè)和一些大型的民營企業(yè)往往業(yè)務(wù)比較復(fù)雜，如果采用股權(quán)式并購可能需要花費(fèi)投資者很大的成本，并購來的企業(yè)卻不是自己所希望并購的業(yè)務(wù)，而是包含了自己不需要的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)。并購過程中，法律關(guān)系錯綜復(fù)雜，交易事項繁多，需特別關(guān)注產(chǎn)權(quán)（股權(quán)）交易、公司設(shè)立、公司治理、信托運(yùn)用、土地處置、債務(wù)處理、人員安排、薪酬制度等。監(jiān)管部門：（1）國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會（2）國有資產(chǎn)管理局（3）國家體改委（4）財政部（5）證券監(jiān)督管理委員會（6）商務(wù)部等。監(jiān)管部門：（1）證券監(jiān)督管理委員會等4． 信托運(yùn)用：隨著《信托法》等一系列信托法律法規(guī)的出臺，信托在企業(yè)改制并購中的運(yùn)用越來越廣泛。（4）證券監(jiān)督管理委員會。監(jiān)管部門：（1）中國人民銀行(2)財政部等。.監(jiān)管部門：（1）國家稅務(wù)總局（2）財政部等。很多地方政府為了當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，積極幫助企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)重組與并購，有的牽線搭橋，有的包庇代替，結(jié)構(gòu)很多情況下是“好心不一定有好報。（3） 上市公司并購重組的配套政策不完善。（2） 從內(nèi)容上看，①規(guī)定得比較粗糙，使得時間中操作性不強(qiáng)；②有些規(guī)定較為滯后，難以適應(yīng)現(xiàn)實(shí)得需要。如公司法中欠缺對中小股東特別保護(hù)措施之規(guī)定。總之，與西方國家并購重組法律相比，我國調(diào)整企業(yè)并購的法律體系還不夠完善，難以滿足現(xiàn)實(shí)的需要。（2） 制定并購反壟斷法律規(guī)范。（2） 注重重組整合，提高并購重組的成功率①人事整合；②營銷整合；③管理整合；④企業(yè)文化融合。是否啟動要約收購，要看收購人是否“要繼續(xù)收購”，如果認(rèn)為達(dá)到30％的持股地位后已經(jīng)控股，不必再繼續(xù)收購，則不會引起要約收購（第81條）；二是證監(jiān)會有豁免權(quán)，即在一定情況下可以免除收購人采用要約收購方式繼續(xù)進(jìn)行收購的義務(wù)。不過制造修訂的《證券法》（草案）第64條和第67條分別規(guī)定了持有一公司10％股份須向國務(wù)院證券管理部門、證券交易所書面報告和披露購股目的