【正文】 方案為最后的方案。2000年10月11日，香港最大的上市公司和記黃埔斥資約5000萬(wàn)元，認(rèn)購(gòu)即將上市的同仁堂科技總發(fā)行股本的近10％的股份，成為最大的戰(zhàn)略投資者。（3）引進(jìn)高管持股方案根據(jù)國(guó)際慣例，同仁堂科技在股權(quán)設(shè)置上安排了高層管理人員持股，董事長(zhǎng)殷順海，副董事長(zhǎng)田大方、王兆奇，總經(jīng)理梅群分別出資50余萬(wàn)元持股50萬(wàn)股。因?yàn)閷?duì)A股股東而言，分拆上市方案最為有利?？梢哉f(shuō)，同仁堂最終能夠分拆上市成功，成為國(guó)內(nèi)首家A股公司分拆在海外（H股）上市的范例，同時(shí)對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)開(kāi)辟新的融資渠道進(jìn)行了有益的探索，中介機(jī)構(gòu)在其中的作用的無(wú)可替代的，正是有了各方中介機(jī)構(gòu)的通力合作，才成就了這個(gè)在中國(guó)資本運(yùn)營(yíng)史上值得濃書(shū)重抹一筆的歷史性事件。同仁堂名下有十幾家工廠和機(jī)構(gòu)，如何對(duì)這些工廠和機(jī)構(gòu)進(jìn)行分拆和重組，以便既有利于A股股東，也能讓國(guó)際投資者信服。但是該方案的弊端在于可能會(huì)使管理結(jié)構(gòu)更復(fù)雜，會(huì)使管理層次更多；而且當(dāng)控股權(quán)被稀釋到小于50％時(shí)，就有可能被國(guó)外公司收購(gòu)，最后“同仁堂”這塊價(jià)值連城的招牌會(huì)流落海外，更何況還有雙重納稅的問(wèn)題。政府管理部門就不一定能夠同意，同樣一種股票到香港賣這么低的價(jià)格，算不算國(guó)有資產(chǎn)流失？A股股東也會(huì)反對(duì)，為什么股權(quán)會(huì)稀釋得如此厲害？隨后是主承銷商中銀國(guó)際提出的“控股公司方案”，即同仁堂集團(tuán)公司成立一個(gè)全資的同仁堂控股公司，控股公司代表集團(tuán)公司持有A股公司75％的股份，然后安排控股公司到香港上市。（1）在確定分拆方案的問(wèn)題上，各方中介機(jī)構(gòu)以其各自的專業(yè)知識(shí)為同仁堂充當(dāng)智囊團(tuán)，對(duì)同仁堂最終選定方案和分拆上市成功起著決定性的作用。配合環(huán)境保護(hù)，同仁堂科技公司以綠色植物藥為概念，在全國(guó)各藥材主產(chǎn)地建立了自己的藥材種植基地。主要銷售產(chǎn)品的劑型為沖劑、水蜜丸劑、口服液劑、片劑及軟膠囊劑，主要銷售產(chǎn)品有感冒清熱顆粒、板蘭根顆粒、六味地黃丸、牛黃解毒片、感冒軟膠囊、人參生脈飲等。在即將跨入21世紀(jì)大門之際，同仁堂人正以更加昂揚(yáng)的姿態(tài)，更好地把傳統(tǒng)精髓和現(xiàn)代科技有機(jī)結(jié)合，為進(jìn)一步弘揚(yáng)中藥事業(yè)做出更大的貢獻(xiàn)。2）北京同仁堂科技發(fā)展股份有限公司的發(fā)起人之一——中國(guó)北京同仁堂（集團(tuán)）有限責(zé)任公司北京同仁堂（集團(tuán)）有限公司經(jīng)北京市政府批準(zhǔn)成立于1992年8月17日，由原來(lái)的國(guó)有大型企業(yè)同仁堂制藥廠改制設(shè)立，是一家國(guó)有獨(dú)資公司，其注冊(cè)資本為18，900萬(wàn)元。經(jīng)上海證券交易所批準(zhǔn)，上述社會(huì)公眾股分別于1997年6月25日、1997年12月25日在上海證券交易所上市交易。300多年來(lái)，同仁堂把“炮制雖繁必不敢省人工，品味雖貴必不敢減物力”作為永久的訓(xùn)規(guī)，始終堅(jiān)持傳統(tǒng)的制藥特色，其產(chǎn)品以質(zhì)量?jī)?yōu)良、療效顯著而聞名海內(nèi)外。同仁堂分拆上市將為國(guó)內(nèi)公司運(yùn)營(yíng)帶來(lái)新的思路。當(dāng)時(shí)，在國(guó)內(nèi)，許多A股上市公司都有分拆部分資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，到國(guó)內(nèi)外證券市場(chǎng)再上市的計(jì)劃，其間不乏大量艱苦的籌備工作。同仁堂股份公司募集資金投資計(jì)劃已完成三分之二。同時(shí)，同仁堂方面和各方中介機(jī)構(gòu)都對(duì)同仁堂在海外上市后的情況報(bào)有極大期望，同仁堂在國(guó)內(nèi)上市三年，經(jīng)濟(jì)效益穩(wěn)步提升。國(guó)際中藥市場(chǎng)每年有200億美元的需求量，如果一個(gè)企業(yè)能在這個(gè)市場(chǎng)中占10％的份額，那就是相當(dāng)于160多億元人民幣的銷售額。據(jù)統(tǒng)計(jì)，全球植物藥年貿(mào)易額約150億美元，而中國(guó)的中成藥只占其中的3%—5%。要改變這種被動(dòng)處境，利用海外的資本和科技優(yōu)勢(shì)，以現(xiàn)代化中藥進(jìn)軍國(guó)際醫(yī)藥主流市場(chǎng)是一條被廣泛認(rèn)同的道路，而從歷史上來(lái)看香港就是中藥海外流通的集散地。在海外許多地區(qū)，同仁堂就是中藥，中藥就是同仁堂。本案例為國(guó)內(nèi)上市公司將其資產(chǎn)分拆并在境外上市的首案（再融資案），形成了被日后業(yè)內(nèi)人士所津津樂(lè)道的“同仁堂模式”。同仁堂科技此次在港發(fā)行H股7280萬(wàn)股（不含超額認(rèn)購(gòu)部分，集資二億三千八百七十八萬(wàn)元港幣（不含超額認(rèn)購(gòu)部分），獲二十多倍超額認(rèn)購(gòu)。會(huì)議通過(guò)了設(shè)立北京同仁堂科技發(fā)展股份有限公司和公司轉(zhuǎn)為社會(huì)募集公司、申請(qǐng)?jiān)谙愀蹌?chuàng)業(yè)板公開(kāi)發(fā)行上市股份的決議，并授權(quán)同仁堂科技董事會(huì)積極爭(zhēng)取申請(qǐng)到香港發(fā)行股票并在香港創(chuàng)業(yè)板上市的各項(xiàng)報(bào)批、招股、推介、融資、上市等事宜。2000年3月9日北京市人民政府以京政函[2000]17號(hào)文批準(zhǔn)設(shè)立同仁堂科技。結(jié)合上述案例分析，佐力藥業(yè)符合證監(jiān)會(huì)《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》對(duì)擬上市公司的資質(zhì)要求，滿足“五獨(dú)立”，具備獨(dú)立自主持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，分拆方康恩貝對(duì)佐力藥業(yè)不構(gòu)成重大影響。截止2009年4月24日，上述拆入資金已經(jīng)全部歸還，此后未再發(fā)生關(guān)聯(lián)資金拆入情況。佐力藥業(yè)報(bào)告期內(nèi)與康恩貝關(guān)聯(lián)交易（1）、經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易①采購(gòu)、銷售報(bào)告期內(nèi)，2007年至2010年6月，佐力藥業(yè)通過(guò)康恩貝及其關(guān)聯(lián)方產(chǎn)生的采購(gòu)金額很少，每年發(fā)生額不到總采購(gòu)金額的2%；關(guān)聯(lián)銷售除2007年通過(guò)上海安康醫(yī)藥有限公司發(fā)生1,，其他年份均低于12萬(wàn)元，且逐年遞減，采購(gòu)與銷售均按照市場(chǎng)公允價(jià)格定價(jià)。報(bào)告期內(nèi)，2007年至2010年6月，佐力藥業(yè)與關(guān)聯(lián)方康恩貝發(fā)生的經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易金額很少，關(guān)聯(lián)采購(gòu)金額每年不到總采購(gòu)金額的2%，關(guān)聯(lián)銷售除2007年通過(guò)上海安康醫(yī)藥有限公司發(fā)生1,，其他年份均低于12萬(wàn)元，且逐年遞減，采購(gòu)與銷售均按照市場(chǎng)公允價(jià)格定價(jià)。（3）、采購(gòu)、銷售獨(dú)立性佐力藥業(yè)采購(gòu)渠道完全獨(dú)立于康恩貝，其原材料烏靈菌粉為自行生產(chǎn)，對(duì)外采購(gòu)主要為空心膠囊和通用內(nèi)包材等配套材料以及乙酰螺旋霉素原料藥，供應(yīng)商主要為天方藥業(yè)股份有限公司，與康恩貝也不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系?？刀髫愅瑫r(shí)出具了避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)承諾：“本公司及本公司下屬全資和控股子公司未來(lái)不會(huì)直接或間接從事或參與任何以藥用真菌烏靈參為原料的相關(guān)產(chǎn)品（包括原料、單方制劑以及以烏靈菌粉為君藥的復(fù)方制劑）的研發(fā)和生產(chǎn)?！备鶕?jù)佐力藥業(yè)發(fā)行上市披露文件內(nèi)容初步判斷，上市公司分拆資產(chǎn)只要履行了必要的審核批準(zhǔn)程序（按照交易所相關(guān)規(guī)定及公司章程規(guī)定召開(kāi)了董事會(huì)、股東會(huì)等），且批準(zhǔn)過(guò)程合法有效，不存在爭(zhēng)議與糾紛，證監(jiān)會(huì)即認(rèn)定分拆上市對(duì)原上市公司造成的影響不構(gòu)成審核障礙，但是不排除申報(bào)過(guò)程中發(fā)行人、原上市公司及各中介機(jī)構(gòu)需詳細(xì)分析說(shuō)明分拆上市對(duì)原上市公司的影響。康恩貝及下屬公司的董、監(jiān)、高級(jí)及親屬持有佐力藥業(yè)5%的股權(quán)。2007年11月，為扶持佐力藥業(yè)單獨(dú)上市，康恩貝公司及其控股銷售公司分別轉(zhuǎn)出持有的31%和6%佐力藥業(yè)股份，俞有強(qiáng)成為控股股東（注：俞有強(qiáng)與康恩貝之間不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系），持有佐力藥業(yè)41%的股份，康恩貝公司放棄控股權(quán)，持股26%。四、分拆上市條件主板公司分拆子公司上市創(chuàng)業(yè)板，需要滿足6個(gè)條件:（1）上市公司公開(kāi)募集資金未投向發(fā)行人業(yè)務(wù)；（2）上市公司最近三年盈利，業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)正常；（3）上市公司與發(fā)行人不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)且出具未來(lái)不競(jìng)爭(zhēng)承諾，上市公司及發(fā)行人的股東或?qū)嶋H控制人與發(fā)行人之間不存在嚴(yán)重關(guān)聯(lián)交易；（4）發(fā)行人凈利潤(rùn)占上市公司凈利潤(rùn)不超過(guò)50%；（5）發(fā)行人凈資產(chǎn)占上市公司凈資產(chǎn)不超過(guò)30%；（6）上市公司及下屬企業(yè)董、監(jiān)、高及親屬持有發(fā)行人發(fā)行前股份不超過(guò)10%。因此，母公司可以借助分拆上市使公司的核心業(yè)務(wù)和投資概念更加清晰，進(jìn)一步突出旗下優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和盈利能力，為未來(lái)業(yè)務(wù)的專業(yè)化管理和可持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造條件。其二，《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法(試行)》規(guī)定，上市公司全部有效的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃所涉及的標(biāo)的股票總數(shù)累計(jì)不得超過(guò)公司股本總額的10%。激發(fā)管理層的潛能，實(shí)現(xiàn)管理層利益與公司業(yè)績(jī)、股價(jià)的有效捆綁如果母公司屬于國(guó)企性質(zhì)，在傳統(tǒng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制下，股權(quán)激勵(lì)或市值考核等措施的推行存在著較大的阻力，使得企業(yè)管理層的利益和母公司股價(jià)相關(guān)性較弱，從而導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率的長(zhǎng)期低下。 增強(qiáng)母子公司的融資能力，提高營(yíng)運(yùn)效率，為公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)提供源動(dòng)力實(shí)際上由于分拆上市具有“一種資產(chǎn)、兩次使用”的效果，因此子公司的分拆上市將使得母公司獲得資產(chǎn)溢價(jià)，公司的資產(chǎn)估值也將隨之提升，并繼而促進(jìn)公司股價(jià)的上漲，其融資能力也將得到明顯增強(qiáng)。 提高市場(chǎng)價(jià)值和股東權(quán)益雖然上市公司（以前簡(jiǎn)稱：母公司）分拆旗下子公司到創(chuàng)業(yè)板上市前后，其所持有子公司的股份數(shù)量不變而持股比例將會(huì)因子公司的股份增加而有所降低，但由于創(chuàng)業(yè)板的上市公司估值指標(biāo)如PE 和PB 要遠(yuǎn)高于主板市場(chǎng)（見(jiàn)圖表3 和圖表4），因此母公司可充分分享子公司創(chuàng)業(yè)板上市之后所帶來(lái)的投資收益。三、分拆上市的好處 自2005 年起，伴隨著國(guó)內(nèi)A 股市場(chǎng)股權(quán)分置改革試點(diǎn)的推行，為解決上市公司與集團(tuán)之間的關(guān)聯(lián)交易、股權(quán)收益不清等癥結(jié)，引發(fā)了一輪轟轟烈烈的整體上市熱潮，當(dāng)時(shí)主要是通過(guò)上市公司定向增發(fā)收購(gòu)集團(tuán)公司資產(chǎn)、與集團(tuán)公司完成資產(chǎn)置換、或進(jìn)行集團(tuán)旗下上市公司的收購(gòu)整合等方式達(dá)到實(shí)現(xiàn)集團(tuán)整體上市的目標(biāo)。由希臘債務(wù)危機(jī)蔓延所引發(fā)的歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)的持續(xù)升級(jí)導(dǎo)致目前國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)再度趨于惡化，貿(mào)易摩擦的升級(jí)和外需的萎縮都將對(duì)國(guó)內(nèi)出口形勢(shì)產(chǎn)生負(fù)面沖擊，繼而對(duì)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)較大阻力。從表面來(lái)看，分拆上市政策出臺(tái)的背景是為了通過(guò)增加創(chuàng)業(yè)板股票供應(yīng)來(lái)達(dá)到有效抑制市場(chǎng)對(duì)于創(chuàng)業(yè)板過(guò)度炒作的行為，促進(jìn)市場(chǎng)回歸理性。分拆上市介紹及案例分析一、分拆上市涵義分拆上市指一個(gè)母公司通過(guò)將其在子公司中所擁有的股份，按比例分配給現(xiàn)有母公司的股東，從而在法律上和組織上將子公司的經(jīng)營(yíng)從母公司的經(jīng)營(yíng)中分離出去。二、分拆上市的背景自2010年4月13日證監(jiān)會(huì)允許境內(nèi)上市公司分拆子公司到創(chuàng)業(yè)板上市的消息公布以來(lái)，初期市場(chǎng)各方主要是基于相關(guān)上市公司估值提升的角度出發(fā)進(jìn)行“尋寶”，而此后對(duì)于分拆上市的擔(dān)憂和質(zhì)疑也屢見(jiàn)不鮮。而做出這樣的判斷，主要是考慮到國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)所面臨的內(nèi)外部環(huán)境等多重因素，一方面該政策的出臺(tái)是為了應(yīng)對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)再度惡化所做出的應(yīng)對(duì)之策，另一方面更是基于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展特別是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整戰(zhàn)略布局的需要。正是基于國(guó)家未來(lái)經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略角度出發(fā)，我們認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板的擴(kuò)容速度將會(huì)日益加快，而推動(dòng)主板市場(chǎng)上市公司分拆旗下具備高成長(zhǎng)性的子公司到創(chuàng)業(yè)板上市也就成為一種必然選擇。正是如此，我們認(rèn)為推動(dòng)分拆上市有著其積極的現(xiàn)實(shí)意義和重要的戰(zhàn)略意義。而對(duì)母公司的原有股東來(lái)說(shuō)，其利有三：（1）由于其可能免費(fèi)獲得分拆上市子公司的股份，或?qū)煞菹碛袃?yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)，這樣一來(lái)他們可以通過(guò)股份流通機(jī)制實(shí)現(xiàn)股份的變現(xiàn)；（2）母公司還可能將子公司分拆上市所得到的特殊盈利以股息方式送給股東；（3）如果得到市場(chǎng)高度認(rèn)同，實(shí)行分拆上市極有可能推動(dòng)母公司的股價(jià)上升，股東也將因此獲得更大回報(bào)。分拆上市完成后的子公司也將擁有自己的融資平臺(tái)，為公司的項(xiàng)目投入提供強(qiáng)大的資金支持，從而推動(dòng)公司在所屬細(xì)分行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力得到進(jìn)一步提升。其一，在《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問(wèn)題的通知》可以看出，該文件規(guī)定，“上市公司及所屬企業(yè)董事、高級(jí)管理人員及其關(guān)聯(lián)人員持有所屬企業(yè)的股份，不得超過(guò)所屬企業(yè)到境外上市前總股本的10%”。這些子公司如果具備廣闊的行業(yè)發(fā)展前景或盈利能力遠(yuǎn)高于母公司平均水平，但卻往往因?yàn)闃I(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的關(guān)系導(dǎo)致其潛在價(jià)值不能被市場(chǎng)所充分體現(xiàn)，而這恰恰是目前市場(chǎng)給予專注型企業(yè)的估值要高于綜合類企業(yè)的原因所在。以往通過(guò)資產(chǎn)拍賣或協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式退出有關(guān)業(yè)務(wù)的情況下，業(yè)務(wù)單位的價(jià)值往往會(huì)被低估，有時(shí)甚至低于其凈資產(chǎn)價(jià)值，而分拆上市則會(huì)以市場(chǎng)認(rèn)可的價(jià)值幫助企業(yè)通過(guò)股權(quán)出讓的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)資金套現(xiàn)，加之上市資產(chǎn)較之其他資產(chǎn)具有更強(qiáng)的流動(dòng)性，企業(yè)便可在退出時(shí)間上占得先機(jī)。根據(jù)其招股說(shuō)明書(shū)顯示，2004年6月至2007年11月康恩貝直接、間接共持有佐力藥業(yè)63%的股權(quán)。佐力藥業(yè)分拆上市相關(guān)財(cái)務(wù)情況分析康恩貝主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)(單位：萬(wàn)元)2010年16月2009年度2008年度2007年度歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)9,10,9,10,歸屬上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)7,9,5,5,凈資產(chǎn)104,99,91,84,佐力藥業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)(單位：萬(wàn)元)2010年16月2009年度2008年度2007年度歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)1,3,1,1,歸屬上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)1,3,1,1,凈資產(chǎn)18,16,14,14,根據(jù)佐力藥業(yè)IPO公開(kāi)披露信息，康恩貝募集資金未投資于佐力藥業(yè)，且康恩貝出具了避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)承諾。佐力藥業(yè)發(fā)行人律師認(rèn)為：“本次轉(zhuǎn)讓的股權(quán)權(quán)屬清晰，轉(zhuǎn)讓程序合法，本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓合法有效，不存在爭(zhēng)議或糾紛。佐力藥業(yè)立足于藥用真菌生物發(fā)酵技術(shù)生產(chǎn)中藥產(chǎn)品，主要產(chǎn)品烏靈菌粉和烏靈膠囊屬于現(xiàn)代中藥行業(yè)分類之創(chuàng)新中藥的藥用真菌藥類別，其核心技術(shù)特征是運(yùn)用生物技術(shù)來(lái)制備現(xiàn)代中藥。公司前身浙江佐力醫(yī)藥保健品有限公司1995年設(shè)立時(shí)杭州大學(xué)德清高新產(chǎn)業(yè)發(fā)展總公司（與康恩貝不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系）以相關(guān)烏靈參專利技術(shù)作價(jià)500萬(wàn)元出資，公司在后續(xù)發(fā)展過(guò)程中通過(guò)不斷研發(fā)完善，掌握了一整套烏靈參培育、制藥技術(shù)，公司擁有獨(dú)立的研發(fā)中心與研發(fā)技術(shù)人員，未與康恩貝聯(lián)合研發(fā)或簽署委托研發(fā)協(xié)議，因此該核心技術(shù)與康恩貝無(wú)關(guān)。銷售模式上康恩貝以O(shè)TC品牌藥推廣模式為主，而佐力藥業(yè)則以專業(yè)推廣模式為主，二者在推廣模式上的差異，使佐力藥業(yè)無(wú)法借鑒康恩貝營(yíng)銷方面的經(jīng)驗(yàn)，也無(wú)法應(yīng)用康恩貝已經(jīng)建立的銷售網(wǎng)絡(luò)。因此，佐力藥業(yè)在業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員、財(cái)務(wù)、機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)銷售等方面一直獨(dú)立于康恩貝，在研發(fā)、生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)各環(huán)節(jié)均有獨(dú)立、完整的體系，具有面向市場(chǎng)自主經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的能力。根據(jù)佐力藥業(yè)與康恩貝集團(tuán)簽訂的借款協(xié)議，2008 ‰‰，2009