資本結構與融資決策-全文預覽
【正文】 1(),(1/1*11101*1110DVrVrVDDCVrVrMbbaba????65 LOGO ?為了防止 B類型的公司傳遞該公司不成功信號的動機，說真話的報酬支付金額必須大于說謊的報酬： ? ?CVVVVCVVbabbba111011101110???????????）－（整理后得：上式表明，如果假信號獲得的邊際得利（ V1aV1b)乘以管理層所持有的股份小于管理層發(fā)生破產成本乘以股份時，管理層將發(fā)出正確信號。 ?（ 1）債券優(yōu)于股票發(fā)生的好處 ?（ 2）外部融資的成本高于內部融資的成本 61 LOGO ?（四）信號模型 ?（ 1）羅斯模型 62 LOGO ?僅放松了 MM定理中的充分信息假設，而保留了其他的假設條件。 58 LOGO ?（三）優(yōu)序融資理論 ?啄食理論（ peaking order)，麥爾斯和梅勒夫（ Mayers and Majluf)于 1984年提出的。 ? 債權代理成本：由于股東和經營者具有剩余清償權和有限責任，當債務契約存在時，誘使股東和經營者為獲得超額收益而選擇風險更大的項目進行投資，帶來所謂的“資產替代效應”，如果債務風險加大，債權人會要求一種溢價，或者提高利息率或者簽訂各式各樣嚴格的貸款條款以維護他們的地位，從而帶來債權融資成本的提高。 55 LOGO ? Jenson and Meckling認為，當經營者資源有限時，要將投資機會付諸實踐，選擇股權融資還是債權融資就成為一個關鍵的問題。 ? VL=VU+PVTSPVFDPVDC 53 LOGO 五、現(xiàn)代資本結構理論 ?（一）代理成本理論 ?詹森和麥克林 （ Michael Jenson and William Meckling,Theory of Firm:Managerial Behavior,Agency costs and Ownership Structure,Journal of Financial Economics .1976,3,305~360) ?主要觀點：債務資本和權益資本都存在代理成本問題，資本結構取決于所有者承擔的總代理成本。 ?VL=VU+PVTSPVFD 51 LOGO ?公司價值與財務杠桿的關系 企業(yè)價值 稅盾現(xiàn)值 破產成本 無破產成本的公司價值 公司價值 B* Q P VU 52 LOGO ?（二）后期權衡理論 ?以迪安吉羅和馬蘇利斯為代表。 46 LOGO 米勒模型中的債券市場均衡 利率 市場上的債券總量 cs Trr ?? 1 1: 0債券供給利率cTr ?110r0 pdTr?1: 0債券需求利率D* 47 LOGO ? ?(1)米勒模型假設交易無成本 ,這意味著企業(yè)從有杠桿到無杠桿是沒有成本的 . ?(2)稅盾作用是有限的 . ?(3)米勒模型的結論與現(xiàn)實經濟不符 . ?(4)米勒模型假設無財務困境和破產成本 ,還假設市場所有的參加者對于企業(yè)的未來都具有相同的信息 ,這些也與現(xiàn)實經濟不一致 . 48 LOGO 三、破產成本理論 ?（一）直接破產成本和間接破產成本 ? ?破產清算過程中存貨的貶值、設備和建筑物的耗損 ?破產程序中支付給資產評估師、律師、會計師等的費用 ? ?銷售收入的損失、破產過程中經理人時間的耗損受到牽制的資本投資和研發(fā)的費用。 ? ?個人所得稅的存在會在某種程度上抵消債務利息的稅盾效應，然而，在正常稅率條件下，負債的稅盾效應不會因此而完全消失。 ? ?無債時： 萬元6000600 ?????kkiULN O IXVV??39 LOGO ?如果公司使用 2021萬元的債務，其股權價值： 萬元400020216000 ???????iiiiiiDVSDSV?該杠桿公司的權益資本成本 K和公司加權平均資本成本（ WACC）分別為： %1240002021%6%)6%10(%10)(?????????jjkkiSDri ??40 LOGO ?WACC＝ (D/V)r+(S/V)K ?=(2021/6000) 6%+(4000/6000) 12% ?＝ 10% ?在無稅 MM下，公司財務杠桿無關緊要，企業(yè)的價值和其加權平均資本成本獨立于債務的金額。公司不需要新資本，故把所有的收益作為股利支付。 ?VL=VU+TcD ?公司引入所得稅后，杠桿公司的價值會超過全權益公司的價值，負債越多，兩者差異越大。 34 LOGO 35 LOGO ?（二）有稅 MM理論 ?莫迪利安尼和米勒于 1963年提出有公司所得稅時的 MM理論。 ?“ 正是這種恢復杠桿均衡的可能性 ,防止負債企業(yè)和無負債企業(yè)之間價值的持續(xù)差異 ,或者更通俗地說 ,防止負債企業(yè)的平均資本成本與同一風險等級的無負債企業(yè)的平均資本成本出現(xiàn)系統(tǒng)性差異。 30 LOGO ? ?命題 I：企業(yè)價值只與企業(yè)所有資產的預期收益額和企業(yè)所對應的資本化率有關，而與資本結構無關。 ? H3：投資者可按個人意愿進行各種套利活動，不受任何法律的限制，且不存在企業(yè)所得稅和個人所得稅。莫迪利安尼（ Franco Modigliani，1918年 6月 18日 2021年 9月 25日） 主要貢獻： 家庭儲蓄的“生命周期”理論 決定公司及資本成本的市場價值的莫迪利安尼 —— 米勒定理（ MM定理）。 ?屬于權益資本的收益為： EBIT－ I ? 200－ 48＝ 152（萬元） ?根據凈收益理論，公司增加負債不會改變公司權益資本的成本，即公司的權益資本成本仍保持沒有負債時的 10%，從而公司負債后普通股的市場價值為： ? E＝ 152/＝ 1520（萬元） 22 LOGO ?公司的價值上升為： V＝ D+E＝
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