【正文】 擬的方法求期望） 假設(shè)條件： ?金融資產(chǎn)價(jià)格服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布 。對(duì)其均有利。當(dāng)投資者預(yù)測(cè)某商品或資產(chǎn)的未來市場(chǎng)價(jià)格將有較大波動(dòng)。當(dāng)將某項(xiàng)目的資產(chǎn)在外部市場(chǎng)上出售時(shí)，該項(xiàng)目的市場(chǎng)價(jià)值就是放棄期權(quán)的價(jià)值；而當(dāng)將這些資產(chǎn)用到公司別的領(lǐng)域時(shí)，其機(jī)會(huì)成本就是放棄期權(quán)的價(jià)值。 ? 收縮期權(quán) 指企業(yè)在面臨市場(chǎng)實(shí)際環(huán)境比預(yù)期相差較遠(yuǎn)的狀況下，擁有縮減或撤出 原有投資的權(quán)利，這樣可以減少損失 ? ? 轉(zhuǎn)換期權(quán) 在房地產(chǎn)項(xiàng)目的實(shí)施過程中，有能力的開發(fā)商可以根據(jù)外部環(huán)境的變化 進(jìn)行投入要素或產(chǎn)品的轉(zhuǎn)換，如根據(jù)市場(chǎng)需求，產(chǎn)品可以在工業(yè)、商業(yè)、 寫字樓、住宅用途之間進(jìn)行轉(zhuǎn)換。 ? 當(dāng)不存在任何期權(quán)或雖存在期權(quán)但不確定性非常小時(shí)，傳統(tǒng)工具的應(yīng)用效果很好，特別是即使沒有進(jìn)一步投資，也能提供穩(wěn)態(tài)趨勢(shì)的現(xiàn)金流的業(yè)務(wù)（ cash cow ,現(xiàn)金奶牛業(yè)務(wù)）；而在不確定性較強(qiáng)、實(shí)施路徑可能有較多分叉的灰色區(qū)域決策的情況下使用實(shí)物期權(quán)方法的效果較好： ? （ 1）存在或有投資決策，而沒有其它方法可以正確估價(jià)這種類型機(jī)會(huì)的價(jià)值時(shí)； ? （ 2）當(dāng)不確定性足夠大時(shí)，使得最明智的做法是等待以獲取更多信息，以避免對(duì)不可逆投資（一但確定就不可能毫無損失地收回的投資）產(chǎn)生遺憾； ? （ 3）當(dāng)價(jià)值看起來是由未來增長(zhǎng)期權(quán)的可能性而不是由當(dāng)前現(xiàn)金流決定時(shí)； ? （ 4）當(dāng)不確定性足夠大、必須考慮靈活性時(shí)，只有實(shí)物期權(quán)方法可正確估價(jià)靈活性的投資； ? （ 5）在執(zhí)行過程中需要修正決策的項(xiàng)目和中間戰(zhàn)略需要調(diào)整時(shí)。在大多數(shù)場(chǎng)合，各種實(shí)物期權(quán)存在著一定的相關(guān)性，這種相關(guān)性不僅表現(xiàn)在同一項(xiàng)目?jī)?nèi)部各子項(xiàng)目之間的前后相關(guān)，而且表現(xiàn)在多個(gè)投資項(xiàng)目之間的相互關(guān)聯(lián)。不僅作為實(shí)物期權(quán)標(biāo)的物的實(shí)物資產(chǎn)一般不存在交易市場(chǎng)，而且實(shí)物期權(quán)本身也不大可能進(jìn)行市場(chǎng)交易； ? (2)非獨(dú)占性。這要看項(xiàng)目不確定性的大小，不確定性越大則期權(quán)價(jià)值越大 ? 金融期權(quán)是處理金融市場(chǎng)上交易金融資產(chǎn)的一類金融衍生工具，而實(shí)物期權(quán)是處理一些具有不確定性投資結(jié)果的非金融資產(chǎn)的一種投資決策工具。而后，根據(jù)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的變化決定是否投入第二階段的資金（即執(zhí)行期權(quán)），如果項(xiàng)目?jī)r(jià)值大于第二階段的投入，則可執(zhí)行該增長(zhǎng)期權(quán)，否則可推遲第二階段的投入以等待獲取新的更有利的信息，這時(shí)投資項(xiàng)目就有了一種看漲期權(quán)。該增長(zhǎng)期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)為項(xiàng)目?jī)r(jià)值 V，它等價(jià)于金融期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn) —— 股票的價(jià)格 S。 ? Stewart Myers指出一個(gè)投資方案其產(chǎn)生的現(xiàn)金流量所創(chuàng)造的利潤(rùn)，來自于目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個(gè)對(duì)未來投資機(jī)會(huì)的選擇。 ? 1977年， MIT斯隆管理學(xué)院的 Stewart Myers教授，首先認(rèn)識(shí)到金融期權(quán)在實(shí)物投資決策中的應(yīng)用，并用“實(shí)物期權(quán)”這個(gè)術(shù)語來刻畫金融期權(quán)與公司戰(zhàn)略性計(jì)劃之間的差別。邁爾斯（ Myers， 1977）首先指出，當(dāng)投資對(duì)象是高度不確定的項(xiàng)目時(shí)，傳統(tǒng)凈現(xiàn)值理論低估了實(shí)際投資。隨著新的市場(chǎng)信息的不斷出現(xiàn)，在市場(chǎng)條件好時(shí)，投資者可以來取擴(kuò)張經(jīng)營(yíng)策略；在市場(chǎng)條件不好時(shí)，可取收縮策略，一方面可以控制投資風(fēng)險(xiǎn)，避免損失；另一方面，又可以不失去未來的投資機(jī)會(huì)，以獲取更大的利潤(rùn)。美式期權(quán)，是指可以在成交后有效期內(nèi)任何一天被執(zhí)行的期權(quán)，多為場(chǎng)外交易所采用。但在期權(quán)交易場(chǎng)所內(nèi)，任何一只股票都要?dú)w入一個(gè)特定的有效周期，有效周期可分為這樣幾種：①一月、四月、七月、十月；②二月、五月、八月和十一月；③三月、六月、九月和十二月。例如，一張標(biāo)準(zhǔn)的期權(quán)合約所買賣股票的數(shù)量為 100股，但在一些交易所亦有例外，如在香港交易所交易的期權(quán)合約，其標(biāo)的股票的數(shù)量等于該股票每手的買賣數(shù)量。一般來說，在某種期權(quán)剛開始交易時(shí)，每一種期權(quán)合約都會(huì)按照一定的間距給出幾個(gè)不同的執(zhí)行價(jià)格，然后根據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)的變動(dòng)適時(shí)增加。所以，期權(quán)有股票期權(quán)、股票指數(shù)期權(quán)、外匯期權(quán)、利率期權(quán)、期貨期權(quán)等，它們通常在證券交易所、期權(quán)交易所、期貨交易所掛牌交易，當(dāng)然，也有場(chǎng)外交易。當(dāng)期權(quán)買方預(yù)期標(biāo)的物價(jià)格會(huì)超出執(zhí)行價(jià)格時(shí)，他就會(huì)買進(jìn)看漲期權(quán)，相反就會(huì)買進(jìn)看跌期權(quán)。期權(quán)的買方支付的期權(quán)價(jià)格，即買方為獲得期權(quán)而付給期權(quán)賣方的費(fèi)用。實(shí)際操作過程中絕大多數(shù)合約在到期之前已被平倉（此處指的是美式期權(quán)，歐式期權(quán)則必須到合約到期日?qǐng)?zhí)行）。合約買入者或持有者以支付保證金 —— 期權(quán)費(fèi) 的方式擁有權(quán)利；合約賣出者或立權(quán)者收取期權(quán)費(fèi)，在買入者希望行權(quán)時(shí)，必須履行義務(wù)。在期權(quán)的交易時(shí)，購(gòu)買期權(quán)的合約方稱作買方，而出售合約的一方則叫做賣方；買方即是權(quán)利的受讓人，而賣方則是必須履行買方行使權(quán)利的義務(wù)人。林笑晨 ? 期權(quán)（ Option），它是在期貨的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的一種金融工具。 ? 期權(quán)主要可分為買方期權(quán)（ Call Option）和賣方期權(quán)（ Put Option），前者也稱為看漲期權(quán)或認(rèn)購(gòu)期權(quán)，后者也稱為看空期權(quán)或認(rèn)沽期權(quán)。 ? 期權(quán)交易為投資行為的輔助手段。 ? 期權(quán)主要有如下幾個(gè)構(gòu)成因素：① 執(zhí)行價(jià)格 （又稱履約價(jià)格、敲定價(jià)格 〕 。③ 履約保證金 。 ? 每一期權(quán)合約都包括四個(gè)特別的項(xiàng)目：標(biāo)的資產(chǎn)、期權(quán)行使價(jià)、數(shù)量和行使時(shí)限。 ? ? 期權(quán)行使價(jià)（ Strike Price 或 Exercise Price） ? 在行使期權(quán)時(shí)，用以買賣標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格。至于每一種期權(quán)有多少個(gè)執(zhí)行價(jià)格，取決于該標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng)情況。 ? ? 行使時(shí)限（到期日）（ Expiration date 或 Expiry date） ? 每一期權(quán)合約具有有效的行使期限，如果超過這一期限，期權(quán)合約即失效。它們分別稱為一月周期、二月周期和三月周期。 ? 當(dāng)存在不確定性時(shí)，期權(quán)是有價(jià)值的 —— 期權(quán)意味著你可以在看到事情是如何發(fā)展之后，再制定決策的機(jī)會(huì)。因此，投資者具有的這些可變?nèi)嵝越?jīng)營(yíng)策略具有一定的價(jià)值，在對(duì)具體項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估時(shí)，要充分考慮這些可變經(jīng)營(yíng)策略的價(jià)值，否則會(huì)低估這些項(xiàng)目的價(jià)值，以至于失去一些較好的投資機(jī)會(huì)和投資項(xiàng)目。 ? 實(shí)物期權(quán)的概念來自于金融期權(quán)，期權(quán)定價(jià)理論的核心模型是 BlackScholes模型，該模型運(yùn)用數(shù)量分析方法，并由這一規(guī)律確定這種資產(chǎn)的衍生證券（如股票期權(quán)）的當(dāng)前價(jià)值，即 期權(quán)定價(jià) 。與傳統(tǒng)的投資決策分析方法相比較，實(shí)物期權(quán)的思想方法不是集中于對(duì)單一的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)，而是把分析集中在項(xiàng)目所具有的不確定性問題上，即現(xiàn)金流的所有可能變化范圍，用概率的語言來描述，就是項(xiàng)目未來現(xiàn)金流的概率分布狀況。也就是說企業(yè)可以取得一個(gè)權(quán)利，在未來以一定價(jià)格取得或出售一項(xiàng)實(shí)物資產(chǎn)或投資計(jì)劃，所以實(shí)物資產(chǎn)的投資可以應(yīng)用類似評(píng)估一般期權(quán)的方式來進(jìn)行評(píng)估。獲得該增長(zhǎng)期權(quán)的成本為投資項(xiàng)目的第一階段投入，這可等價(jià)于金融期權(quán)的價(jià)格 p。 在公司面臨不確定性的市場(chǎng)環(huán)境下，實(shí)物期權(quán)的價(jià)值來源于公司戰(zhàn)略決策的相應(yīng)調(diào)整。因此，實(shí)物期權(quán)是相對(duì)金融期權(quán)來說的，它與金融期權(quán)相似但并非相同。許多實(shí)物期權(quán)不具備所有權(quán)的獨(dú)占性，即它可能被多個(gè)競(jìng)爭(zhēng)者共同擁有，因而是可以共享的。表 1列示了實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的具體比較。 ? 延遲投資期權(quán) 也稱為等待期權(quán)。顯然這為企業(yè)的項(xiàng)目營(yíng)運(yùn)提供了機(jī)動(dòng)性， 為企業(yè)適應(yīng)市場(chǎng)或競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境變化提供有利工具。有時(shí)放棄期權(quán)隱藏于整體預(yù)測(cè)中：一般而言繼續(xù)經(jīng)營(yíng)可能更可取，而在一些情況下終止可能更好。并且波動(dòng)方向捉摸不定時(shí)。 實(shí)物期權(quán) 金融期權(quán) 期權(quán)的交易市場(chǎng) 不存在 存在 不確定的來源 多重的不確定 有限的不確定 市場(chǎng)特性 不完全市場(chǎng)復(fù)制組合難構(gòu)造 完全市場(chǎng)復(fù)制組合容易構(gòu)造 標(biāo)的資產(chǎn) 標(biāo)的資產(chǎn)不在市場(chǎng)上交易 需要類似證券 標(biāo)的資產(chǎn)在金融市場(chǎng)交易 標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格 不能從市場(chǎng)上直接得到 市場(chǎng)價(jià)格 期權(quán)的執(zhí)行時(shí)間 不確定 容易確定 波動(dòng)率 較難估計(jì) 可根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)估計(jì) 期權(quán)執(zhí)行價(jià)格 不確定 合約規(guī)定 價(jià)值漏損 難以估計(jì) 較易估計(jì) 期權(quán)的獨(dú)占性 常有分享性 獨(dú)占性強(qiáng) 期權(quán)之間的交互性 廣泛的交互作用 一般不存在交互作用 ? 實(shí)物期權(quán)和金融期權(quán)相似對(duì)照表 項(xiàng) 目 金融期權(quán) 實(shí)物期權(quán) S 標(biāo)的資產(chǎn)當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)值 項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金流現(xiàn)值 X 執(zhí)行價(jià)格 投資成本 T 距到期日時(shí)間 距喪失投資機(jī)會(huì)時(shí)間 R 無風(fēng)險(xiǎn)利率 無風(fēng)險(xiǎn)利率 σ 標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率 項(xiàng)目?jī)r(jià)值的波動(dòng)率 ? 偏微分法： BlackScholes模型。 ?在期權(quán)有效期內(nèi) ,無風(fēng)險(xiǎn)利率和金融資產(chǎn)收益變量是恒定的 。 ? Black— Scholes微分方程： CrSS CSCSrtC ff ????????? 222221 ?? 歐式看漲期權(quán)的價(jià)格可通過下式計(jì)算： ? 其中 ttrXSd f??????? )()/ln( 201 tdttrXSd f ???????? ???1202)()/ln(標(biāo)的資產(chǎn)的未來價(jià)格只有上漲或下跌兩種情況 標(biāo)的資產(chǎn)的未來價(jià)格上漲或下跌的報(bào)酬率己知，且投資人能利用現(xiàn)貨市場(chǎng)及資金借貸市場(chǎng)，建立與期權(quán)報(bào)酬變動(dòng)完全相同之對(duì)沖資產(chǎn)組合 無