【正文】 速發(fā)展具備堅實的物質(zhì)基礎(chǔ)。因此，我們對股票的價值理解的辨證原則是：階段性穩(wěn)定、長期動態(tài)變動。因此，我們的投資邏輯及年趨勢判斷是：資金供給股市政策宏觀經(jīng)濟(jì)波動企業(yè)盈利周期業(yè)績驅(qū)動年價值中樞波動上移中長期趨勢市場心理預(yù)期藍(lán)籌與成長輪動估值螺旋提升年價格中樞震蕩上行中短期波動理性理解市場價值與價格的變動股票的價值與萬物俱變同理，也處于永恒的變化之中。、l 年我們將從三條主線中尋找投資機(jī)會：一是宏觀經(jīng)濟(jì)運行中尋找成長引擎；二是價值重估中尋找投資品種；三是在制度性變革中尋找投資機(jī)會。l 我們預(yù)期年市場將繼續(xù)演繹指數(shù)欣欣向榮，個股兩極分化局面，市場仍將呈結(jié)構(gòu)性牛市特征。與此同時，微觀經(jīng)濟(jì)潛在增長率日益提高，企業(yè)盈利能力提升，我們預(yù)計年可能推出的一系列宏觀調(diào)控政策將對中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生直接或間接的影響，但不會改變中國經(jīng)濟(jì)長期向好的運行趨勢。l 在經(jīng)濟(jì)長期繁榮趨勢確立、人民幣升值驅(qū)動中國資產(chǎn)估值持續(xù)提升、奧運會催生大國情結(jié)、投資者情緒逐漸樂觀等因素推動下，我們繼續(xù)看好年證券市場趨勢。整體市場輪動脈絡(luò)將在價值與成長之間尋找平衡，資金將在相對估值泡沫與估值洼地之間輪動，市場整體估值水平將在不同行業(yè)估值水平的交替上升中不斷提升。一、 我們的投資邏輯我們認(rèn)為證券市場的本質(zhì)同樣遵循經(jīng)濟(jì)學(xué)的本質(zhì)規(guī)律：價格圍繞價值波動。所以在確定股票既定價值時，我們還要看到股票的價值又是一個不斷變化的數(shù)值。股票的市場價格是在一定時間內(nèi)，投資者在對股票內(nèi)在價值認(rèn)識的基礎(chǔ)上，通過市場交易行為所產(chǎn)生的被市場認(rèn)可的價格。l 預(yù)期年固定資產(chǎn)投資增速仍將維持較高增長，其趨勢將呈前低后高態(tài)勢在中國經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期運行出現(xiàn)周期延長和波動幅度減小的趨勢。l 預(yù)期年將呈穩(wěn)中趨升態(tài)勢我們預(yù)期年物價水平將穩(wěn)中趨升。雖然美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)溫和減速，會使國際貿(mào)易增長率有所回落。因此，我們預(yù)期年貿(mào)易進(jìn)出口增速將略低于年，外貿(mào)順差仍將維持高位，升值幅度有可能進(jìn)一步加大。我們預(yù)計由于年上半年投資增速將反彈，政府針對固定投資的行政調(diào)控依然不會放松，對過剩產(chǎn)能和下游土地的嚴(yán)控仍是行政調(diào)控的重點。經(jīng)過多次“大起大落”和上次通貨緊縮的教訓(xùn)，當(dāng)前宏觀政策的穩(wěn)定性、連續(xù)性和前瞻性得到了充分的強(qiáng)調(diào)。一旦調(diào)控的方向改變，將說明市場流動性出現(xiàn)拐點，市場整體資金供應(yīng)將出現(xiàn)緊張狀態(tài)。加息說明經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張在加快，經(jīng)濟(jì)增長前景持續(xù)向好，企業(yè)的盈利能力處于上升周期。在近兩年的升息周期中，道指一直處于穩(wěn)健上行的趨勢之中。一旦市場存在降息的爭議時，就是我們應(yīng)該警惕經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)實質(zhì)性拐點的時候。其中在盈利推動下，股票資產(chǎn)價格將有更大的提升空間。l 預(yù)期年財政政策總體穩(wěn)健我們預(yù)期年財政政策總體穩(wěn)健。最近中央經(jīng)濟(jì)工作會議將擬定 年的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)為，長期國債發(fā)行規(guī)模進(jìn)一步縮減 億元，毋庸置疑，中央非常希望在保持經(jīng)濟(jì)的較高、平穩(wěn)增長的同時實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長方式的轉(zhuǎn)變，因此，從宏觀政策上仍將加大力度進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動節(jié)能降耗工作的深入進(jìn)行。我們認(rèn)為 年開始，中國股市的發(fā)展環(huán)境十分有利，我們面對的是一個全新的市場，一個經(jīng)過制度變革后脫胎換骨的市場。 年工業(yè)增加值同比增幅（）：資料來源：國家統(tǒng)計局從分行業(yè)工業(yè)增加值增速看，投資品產(chǎn)業(yè)中的各子行業(yè)增速明顯具前，進(jìn)一步印證了利潤在產(chǎn)業(yè)內(nèi)轉(zhuǎn)移的趨勢。同時，產(chǎn)業(yè)內(nèi)利潤往中下游投資品行業(yè)的轉(zhuǎn)移將對沖下滑帶來的資源品盈利下降的影響，因此，我們預(yù)期二產(chǎn)業(yè)中投資品行業(yè)將受需求拉動，盈利增速將從年二季度開始回升。l 勞動生產(chǎn)率的上升使企業(yè)盈利能力更具持續(xù)性我們曾非常擔(dān)心的整體產(chǎn)能過剩的情況并未出現(xiàn)。造成毛利率和稅前利潤率變化差異的主要原因在于：在產(chǎn)能過剩和競爭加劇導(dǎo)致了工業(yè)企業(yè)毛利率下降的同時，除銷售成本之外的其他成本增速均低于收入增速，勞動生產(chǎn)率的上升提高了生產(chǎn)效率并節(jié)省了營業(yè)、管理費用，低利率控制了還本付息等財務(wù)費用，寬松的勞動力市場防止了勞動力成本上升速度超過勞動生產(chǎn)率。但是當(dāng)前的宏觀調(diào)控力度弱于年，而大部分利潤增速下降的周期性行業(yè)目前已處于盈利增速的低位，有些行業(yè)甚至是負(fù)增長，因此，我們認(rèn)為本輪調(diào)控對行業(yè)利潤增速的實際影響將有限；并且，由于年四季度和年一季度企業(yè)盈利基點很低，同時，考慮到全球經(jīng)濟(jì)周期變動的原因，我們預(yù)期年四季度和年一季度的企業(yè)利潤增速不會低。發(fā)現(xiàn)上市公司的凈資產(chǎn)收益率從 年的上升到了 年的。可見， 股市場的盈利性在經(jīng)歷了 年的回落之后又顯現(xiàn)出回暖的趨勢。滬深 成份股盈利預(yù)測調(diào)整：資料來源：中信證券研究部我們認(rèn)為 年上市公司內(nèi)生性增長動能強(qiáng)勁。l 預(yù)期年股權(quán)激勵將成為又一個推動企業(yè)盈利增長的制度性因素我們預(yù)期，股權(quán)激勵是繼股改后又一個推動企業(yè)盈利增長的制度性因素。而最容易調(diào)整會計利潤的，還有固定資產(chǎn)比重極高的行業(yè)，比如交通運輸、鋼鐵、石化等，這些行業(yè)龐大的固定資產(chǎn)折舊攤銷的微小變化就能夠?qū)е聲嬂麧櫂O大的變化。未來中國股市的行業(yè)結(jié)構(gòu)會更加均衡，這將進(jìn)一步降低股市的波動性和增加市場的成長性。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段不斷市場化，股市場上市公司在國民經(jīng)濟(jì)的代表性不斷提高，上市公司整體盈利將越來越多地反映整體經(jīng)濟(jì)的盈利增長趨勢。 預(yù)期年股市場資金供給充裕年的市場雖然將面臨、再融資、“大小非”解禁、金融創(chuàng)新產(chǎn)品等諸多資金分流因素。但我們認(rèn)為一、二級市場因不同風(fēng)險偏好而形成的相對固有的投資群體，并不會因?qū)Χ壥袌鲂纬山^對的資金分流效應(yīng)。對于一只股票，我們通常在 估值之外，結(jié)合、 等模型來進(jìn)行調(diào)整和修正。雖然 年 股市場有了較大漲幅，但是市場本身的成長性價值也使得 水平保持了較為平緩的回升，從 股市場的近十年歷史趨勢來看，目前的 水平也還處于相對低位，市場成長性的估值優(yōu)勢仍然存在。整體市場輪動脈絡(luò)將在藍(lán)籌與成長之間尋找平衡，資金將在相對估值泡沫與估值洼地之間輪動，市場整體估值水平將在不同行業(yè)輪動上升中不斷提升。而如果投資增速超預(yù)期高增長，那么整體經(jīng)濟(jì)運行將高漲，市場投資熱情將更高，但同時，也將面臨政府更嚴(yán)厲的宏觀行政調(diào)控政策，對市場短期將形成震蕩。美國經(jīng)濟(jì)的走勢是年全球經(jīng)濟(jì)最大的不確定因素。我們注意到，現(xiàn)在美國經(jīng)濟(jì)回落的態(tài)勢還很溫和，雖然美國住宅銷售快速大幅下滑，但美國居民個人消費還沒受到嚴(yán)重的影響，依然保持上升態(tài)勢。美國經(jīng)濟(jì)放緩將對中國出口行業(yè)尤其是消費品出口行業(yè)將受較大負(fù)面影響。 市場擴(kuò)容階段性高峰我們預(yù)期年將是市場擴(kuò)容最大的一年，包括、定向增發(fā)與再融資，而我們尤其關(guān)注的是、月份小非集中上市的時間給市場帶來的短期沖擊。 制度創(chuàng)新帶來的市場波動年資本市場制度創(chuàng)新方向已明確：一是加快債市的發(fā)展；二是適時推出創(chuàng)業(yè)板；三是推出股指期貨。宏觀經(jīng)濟(jì)運行處于高增長、低通脹態(tài)勢，利率、匯率仍處于偏低水平，企業(yè)盈利水平處于高位。l 對于年整體市場的估值上升路線，我們認(rèn)為仍將在成長與價值估值的交替提升過程中而呈現(xiàn)螺旋上升趨勢。我們認(rèn)為結(jié)構(gòu)性牛市的展開更多的是遵從“股市值結(jié)構(gòu)變動”和“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整”脈絡(luò)。三、年股市場投資布局（一）年股市場投資策略面對年寬幅震蕩、多元化的市場格局，我們將在自我的堅持與市場的變化之間尋找到一個有效的平衡點，在不喪失自我的投資風(fēng)格下應(yīng)對市場的變化?！覀儗猿帧霸谖⑿η€的兩端”尋找未來長線配置品種策略：在重商主義和世界工廠潮流下，國內(nèi)大多數(shù)行業(yè)和企業(yè)處于產(chǎn)業(yè)價值鏈的中間，獲?。プ笥业募庸だ麧?。原則上我們不因市場短期波動做大的主動性倉位調(diào)整。戰(zhàn)略品種的選擇在于我們對經(jīng)濟(jì)增長前景長期的正面展望，依賴于我們對紛繁復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象背后趨勢的相對準(zhǔn)確把握?！m然我們預(yù)期年市場震蕩的幅度和頻率都將加大，但我們無法準(zhǔn)確判斷短期調(diào)整的時間和幅度，因此，我們在市場整體趨勢不變的前提下，不做大的主動性倉位調(diào)整，而是從個股投資品種上進(jìn)行風(fēng)險控制，其主要落腳點在于對公司基本面業(yè)績驅(qū)動因素和階段性估值因素的把握上。同時，代表著中國工業(yè)結(jié)構(gòu)升級方向的機(jī)械裝備工業(yè)面臨重大的發(fā)展機(jī)遇。同時，具有中國特色的能源——煤炭的供給增長將超過需求，分析師普遍預(yù)期煤價在明年繼續(xù)走弱，這有利于電力等行業(yè)的成本。從中期看，這種出口優(yōu)勢很可能將擴(kuò)大到汽車、其他運輸設(shè)備和部件領(lǐng)域，如陸路車輛與零件等。我們認(rèn)為而未