【正文】 速發(fā)展具備堅(jiān)實(shí)的物質(zhì)基礎(chǔ)。因此，我們對(duì)股票的價(jià)值理解的辨證原則是：階段性穩(wěn)定、長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)變動(dòng)。因此，我們的投資邏輯及年趨勢(shì)判斷是：資金供給股市政策宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)企業(yè)盈利周期業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)年價(jià)值中樞波動(dòng)上移中長(zhǎng)期趨勢(shì)市場(chǎng)心理預(yù)期藍(lán)籌與成長(zhǎng)輪動(dòng)估值螺旋提升年價(jià)格中樞震蕩上行中短期波動(dòng)理性理解市場(chǎng)價(jià)值與價(jià)格的變動(dòng)股票的價(jià)值與萬物俱變同理，也處于永恒的變化之中。、l 年我們將從三條主線中尋找投資機(jī)會(huì)：一是宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中尋找成長(zhǎng)引擎；二是價(jià)值重估中尋找投資品種；三是在制度性變革中尋找投資機(jī)會(huì)。l 我們預(yù)期年市場(chǎng)將繼續(xù)演繹指數(shù)欣欣向榮，個(gè)股兩極分化局面，市場(chǎng)仍將呈結(jié)構(gòu)性牛市特征。與此同時(shí)，微觀經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率日益提高，企業(yè)盈利能力提升，我們預(yù)計(jì)年可能推出的一系列宏觀調(diào)控政策將對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生直接或間接的影響，但不會(huì)改變中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好的運(yùn)行趨勢(shì)。l 在經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期繁榮趨勢(shì)確立、人民幣升值驅(qū)動(dòng)中國(guó)資產(chǎn)估值持續(xù)提升、奧運(yùn)會(huì)催生大國(guó)情結(jié)、投資者情緒逐漸樂觀等因素推動(dòng)下，我們繼續(xù)看好年證券市場(chǎng)趨勢(shì)。整體市場(chǎng)輪動(dòng)脈絡(luò)將在價(jià)值與成長(zhǎng)之間尋找平衡，資金將在相對(duì)估值泡沫與估值洼地之間輪動(dòng)，市場(chǎng)整體估值水平將在不同行業(yè)估值水平的交替上升中不斷提升。一、 我們的投資邏輯我們認(rèn)為證券市場(chǎng)的本質(zhì)同樣遵循經(jīng)濟(jì)學(xué)的本質(zhì)規(guī)律：價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)。所以在確定股票既定價(jià)值時(shí)，我們還要看到股票的價(jià)值又是一個(gè)不斷變化的數(shù)值。股票的市場(chǎng)價(jià)格是在一定時(shí)間內(nèi)，投資者在對(duì)股票內(nèi)在價(jià)值認(rèn)識(shí)的基礎(chǔ)上，通過市場(chǎng)交易行為所產(chǎn)生的被市場(chǎng)認(rèn)可的價(jià)格。l 預(yù)期年固定資產(chǎn)投資增速仍將維持較高增長(zhǎng)，其趨勢(shì)將呈前低后高態(tài)勢(shì)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行出現(xiàn)周期延長(zhǎng)和波動(dòng)幅度減小的趨勢(shì)。l 預(yù)期年將呈穩(wěn)中趨升態(tài)勢(shì)我們預(yù)期年物價(jià)水平將穩(wěn)中趨升。雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)溫和減速，會(huì)使國(guó)際貿(mào)易增長(zhǎng)率有所回落。因此，我們預(yù)期年貿(mào)易進(jìn)出口增速將略低于年，外貿(mào)順差仍將維持高位，升值幅度有可能進(jìn)一步加大。我們預(yù)計(jì)由于年上半年投資增速將反彈，政府針對(duì)固定投資的行政調(diào)控依然不會(huì)放松，對(duì)過剩產(chǎn)能和下游土地的嚴(yán)控仍是行政調(diào)控的重點(diǎn)。經(jīng)過多次“大起大落”和上次通貨緊縮的教訓(xùn)，當(dāng)前宏觀政策的穩(wěn)定性、連續(xù)性和前瞻性得到了充分的強(qiáng)調(diào)。一旦調(diào)控的方向改變，將說明市場(chǎng)流動(dòng)性出現(xiàn)拐點(diǎn)，市場(chǎng)整體資金供應(yīng)將出現(xiàn)緊張狀態(tài)。加息說明經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張?jiān)诩涌?，?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景持續(xù)向好，企業(yè)的盈利能力處于上升周期。在近兩年的升息周期中，道指一直處于穩(wěn)健上行的趨勢(shì)之中。一旦市場(chǎng)存在降息的爭(zhēng)議時(shí)，就是我們應(yīng)該警惕經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性拐點(diǎn)的時(shí)候。其中在盈利推動(dòng)下，股票資產(chǎn)價(jià)格將有更大的提升空間。l 預(yù)期年財(cái)政政策總體穩(wěn)健我們預(yù)期年財(cái)政政策總體穩(wěn)健。最近中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將擬定 年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)為，長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行規(guī)模進(jìn)一步縮減 億元，毋庸置疑，中央非常希望在保持經(jīng)濟(jì)的較高、平穩(wěn)增長(zhǎng)的同時(shí)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的轉(zhuǎn)變，因此，從宏觀政策上仍將加大力度進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動(dòng)節(jié)能降耗工作的深入進(jìn)行。我們認(rèn)為 年開始，中國(guó)股市的發(fā)展環(huán)境十分有利，我們面對(duì)的是一個(gè)全新的市場(chǎng)，一個(gè)經(jīng)過制度變革后脫胎換骨的市場(chǎng)。 年工業(yè)增加值同比增幅（）：資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局從分行業(yè)工業(yè)增加值增速看，投資品產(chǎn)業(yè)中的各子行業(yè)增速明顯具前，進(jìn)一步印證了利潤(rùn)在產(chǎn)業(yè)內(nèi)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)。同時(shí)，產(chǎn)業(yè)內(nèi)利潤(rùn)往中下游投資品行業(yè)的轉(zhuǎn)移將對(duì)沖下滑帶來的資源品盈利下降的影響，因此，我們預(yù)期二產(chǎn)業(yè)中投資品行業(yè)將受需求拉動(dòng)，盈利增速將從年二季度開始回升。l 勞動(dòng)生產(chǎn)率的上升使企業(yè)盈利能力更具持續(xù)性我們?cè)浅?dān)心的整體產(chǎn)能過剩的情況并未出現(xiàn)。造成毛利率和稅前利潤(rùn)率變化差異的主要原因在于：在產(chǎn)能過剩和競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致了工業(yè)企業(yè)毛利率下降的同時(shí)，除銷售成本之外的其他成本增速均低于收入增速，勞動(dòng)生產(chǎn)率的上升提高了生產(chǎn)效率并節(jié)省了營(yíng)業(yè)、管理費(fèi)用，低利率控制了還本付息等財(cái)務(wù)費(fèi)用，寬松的勞動(dòng)力市場(chǎng)防止了勞動(dòng)力成本上升速度超過勞動(dòng)生產(chǎn)率。但是當(dāng)前的宏觀調(diào)控力度弱于年，而大部分利潤(rùn)增速下降的周期性行業(yè)目前已處于盈利增速的低位，有些行業(yè)甚至是負(fù)增長(zhǎng)，因此，我們認(rèn)為本輪調(diào)控對(duì)行業(yè)利潤(rùn)增速的實(shí)際影響將有限；并且，由于年四季度和年一季度企業(yè)盈利基點(diǎn)很低，同時(shí)，考慮到全球經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)的原因，我們預(yù)期年四季度和年一季度的企業(yè)利潤(rùn)增速不會(huì)低。發(fā)現(xiàn)上市公司的凈資產(chǎn)收益率從 年的上升到了 年的?？梢姡?股市場(chǎng)的盈利性在經(jīng)歷了 年的回落之后又顯現(xiàn)出回暖的趨勢(shì)。滬深 成份股盈利預(yù)測(cè)調(diào)整：資料來源：中信證券研究部我們認(rèn)為 年上市公司內(nèi)生性增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁。l 預(yù)期年股權(quán)激勵(lì)將成為又一個(gè)推動(dòng)企業(yè)盈利增長(zhǎng)的制度性因素我們預(yù)期，股權(quán)激勵(lì)是繼股改后又一個(gè)推動(dòng)企業(yè)盈利增長(zhǎng)的制度性因素。而最容易調(diào)整會(huì)計(jì)利潤(rùn)的，還有固定資產(chǎn)比重極高的行業(yè)，比如交通運(yùn)輸、鋼鐵、石化等，這些行業(yè)龐大的固定資產(chǎn)折舊攤銷的微小變化就能夠?qū)е聲?huì)計(jì)利潤(rùn)極大的變化。未來中國(guó)股市的行業(yè)結(jié)構(gòu)會(huì)更加均衡，這將進(jìn)一步降低股市的波動(dòng)性和增加市場(chǎng)的成長(zhǎng)性。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控手段不斷市場(chǎng)化，股市場(chǎng)上市公司在國(guó)民經(jīng)濟(jì)的代表性不斷提高，上市公司整體盈利將越來越多地反映整體經(jīng)濟(jì)的盈利增長(zhǎng)趨勢(shì)。 預(yù)期年股市場(chǎng)資金供給充裕年的市場(chǎng)雖然將面臨、再融資、“大小非”解禁、金融創(chuàng)新產(chǎn)品等諸多資金分流因素。但我們認(rèn)為一、二級(jí)市場(chǎng)因不同風(fēng)險(xiǎn)偏好而形成的相對(duì)固有的投資群體，并不會(huì)因?qū)Χ?jí)市場(chǎng)形成絕對(duì)的資金分流效應(yīng)。對(duì)于一只股票，我們通常在 估值之外，結(jié)合、 等模型來進(jìn)行調(diào)整和修正。雖然 年 股市場(chǎng)有了較大漲幅，但是市場(chǎng)本身的成長(zhǎng)性價(jià)值也使得 水平保持了較為平緩的回升，從 股市場(chǎng)的近十年歷史趨勢(shì)來看，目前的 水平也還處于相對(duì)低位，市場(chǎng)成長(zhǎng)性的估值優(yōu)勢(shì)仍然存在。整體市場(chǎng)輪動(dòng)脈絡(luò)將在藍(lán)籌與成長(zhǎng)之間尋找平衡，資金將在相對(duì)估值泡沫與估值洼地之間輪動(dòng)，市場(chǎng)整體估值水平將在不同行業(yè)輪動(dòng)上升中不斷提升。而如果投資增速超預(yù)期高增長(zhǎng)，那么整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將高漲，市場(chǎng)投資熱情將更高，但同時(shí)，也將面臨政府更嚴(yán)厲的宏觀行政調(diào)控政策，對(duì)市場(chǎng)短期將形成震蕩。美國(guó)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)是年全球經(jīng)濟(jì)最大的不確定因素。我們注意到，現(xiàn)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)回落的態(tài)勢(shì)還很溫和，雖然美國(guó)住宅銷售快速大幅下滑，但美國(guó)居民個(gè)人消費(fèi)還沒受到嚴(yán)重的影響，依然保持上升態(tài)勢(shì)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩將對(duì)中國(guó)出口行業(yè)尤其是消費(fèi)品出口行業(yè)將受較大負(fù)面影響。 市場(chǎng)擴(kuò)容階段性高峰我們預(yù)期年將是市場(chǎng)擴(kuò)容最大的一年，包括、定向增發(fā)與再融資，而我們尤其關(guān)注的是、月份小非集中上市的時(shí)間給市場(chǎng)帶來的短期沖擊。 制度創(chuàng)新帶來的市場(chǎng)波動(dòng)年資本市場(chǎng)制度創(chuàng)新方向已明確：一是加快債市的發(fā)展；二是適時(shí)推出創(chuàng)業(yè)板；三是推出股指期貨。宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行處于高增長(zhǎng)、低通脹態(tài)勢(shì)，利率、匯率仍處于偏低水平，企業(yè)盈利水平處于高位。l 對(duì)于年整體市場(chǎng)的估值上升路線，我們認(rèn)為仍將在成長(zhǎng)與價(jià)值估值的交替提升過程中而呈現(xiàn)螺旋上升趨勢(shì)。我們認(rèn)為結(jié)構(gòu)性牛市的展開更多的是遵從“股市值結(jié)構(gòu)變動(dòng)”和“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整”脈絡(luò)。三、年股市場(chǎng)投資布局（一）年股市場(chǎng)投資策略面對(duì)年寬幅震蕩、多元化的市場(chǎng)格局，我們將在自我的堅(jiān)持與市場(chǎng)的變化之間尋找到一個(gè)有效的平衡點(diǎn)，在不喪失自我的投資風(fēng)格下應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的變化?！覀儗?jiān)持“在微笑曲線的兩端”尋找未來長(zhǎng)線配置品種策略：在重商主義和世界工廠潮流下，國(guó)內(nèi)大多數(shù)行業(yè)和企業(yè)處于產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈的中間，獲?。プ笥业募庸だ麧?rùn)。原則上我們不因市場(chǎng)短期波動(dòng)做大的主動(dòng)性倉(cāng)位調(diào)整。戰(zhàn)略品種的選擇在于我們對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景長(zhǎng)期的正面展望，依賴于我們對(duì)紛繁復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象背后趨勢(shì)的相對(duì)準(zhǔn)確把握?！m然我們預(yù)期年市場(chǎng)震蕩的幅度和頻率都將加大，但我們無法準(zhǔn)確判斷短期調(diào)整的時(shí)間和幅度，因此，我們?cè)谑袌?chǎng)整體趨勢(shì)不變的前提下，不做大的主動(dòng)性倉(cāng)位調(diào)整，而是從個(gè)股投資品種上進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制，其主要落腳點(diǎn)在于對(duì)公司基本面業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素和階段性估值因素的把握上。同時(shí)，代表著中國(guó)工業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)方向的機(jī)械裝備工業(yè)面臨重大的發(fā)展機(jī)遇。同時(shí)，具有中國(guó)特色的能源——煤炭的供給增長(zhǎng)將超過需求，分析師普遍預(yù)期煤價(jià)在明年繼續(xù)走弱，這有利于電力等行業(yè)的成本。從中期看，這種出口優(yōu)勢(shì)很可能將擴(kuò)大到汽車、其他運(yùn)輸設(shè)備和部件領(lǐng)域，如陸路車輛與零件等。我們認(rèn)為而未