【正文】 2020 年 食 品飲料 行業(yè) 報(bào)告 2020 年 12月 31 日 行業(yè) 深度 報(bào)告 個(gè)人消費(fèi)品判斷題 政商務(wù)消費(fèi)品選擇題 謹(jǐn)慎推薦 維持 評(píng)級(jí) 核心觀點(diǎn) : 分析師 ? 基于未來(lái)三年的 2020年度投資策略的總體邏輯是，宏觀經(jīng)濟(jì) 政策 等因素對(duì)不同消費(fèi)品的影響程度差別較大， 不同的策略選擇取決于投資者不同的宏觀判斷，當(dāng)然市場(chǎng)情緒 除外 。 分析 2020 年投資策略，需要研判 未來(lái)三年 宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì) ， 從全年角度看，個(gè)人消費(fèi)品成為相對(duì)確定性領(lǐng)跑品種，政商務(wù)消費(fèi)品則存在階段性領(lǐng)跑概率 （排序?yàn)橹懈叨它S酒和 葡萄酒、高端白酒 ） 。 ? （ 1） 政商務(wù)消費(fèi)品雙重選擇題： 全年超配 ？ 一季熱情 ？ 如果同時(shí)看好 未來(lái)兩年 乃至 2020 年宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，那么全年超配政商務(wù)消費(fèi)品當(dāng)仁不讓；如果僅 看好 2020 年宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，那么超配政商務(wù)消費(fèi)品或許 僅是一季熱情； （ 2）個(gè)人消費(fèi)品 單項(xiàng) 判斷題 ， 我們認(rèn)為只有一個(gè)答案即完全看好。 加大經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整力度 更 形成長(zhǎng)期利好。 ? 二三線城市及以下 的 “消費(fèi)普及”市場(chǎng) 有望成為 2020年 乃至未來(lái)若干年 行業(yè)亮點(diǎn) 。 近年來(lái) 內(nèi)陸和三四線城市 GDP 增速 超過(guò) 北上廣深等一線城市的 倍。 75%城鎮(zhèn)人口生活在這些城市 的消費(fèi)環(huán)境 ，為企業(yè)提供了新的 “藍(lán)?！边x擇。 綜合 分析消費(fèi)現(xiàn)狀和人均收入水平及加大經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整力度 對(duì)消費(fèi)的長(zhǎng)期影響，這類市場(chǎng)對(duì)個(gè)人消費(fèi)品和政商務(wù)消費(fèi)品的利好程度顯然不會(huì)相同 。 ? 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)迫使投資者尋求更大投資安全邊際。 建議（ 1）采用品牌渠道評(píng)級(jí)模型獲取具備 較高安全邊際 的上市公司，（ 2）投資于未來(lái)三年業(yè)績(jī)成長(zhǎng)確定性較強(qiáng)的單一主營(yíng)業(yè)務(wù)個(gè)人消費(fèi)品龍頭公司。 ? 全年角度推薦個(gè)人消費(fèi)品（含中低端白酒） ， 階段性角度 推薦 政商務(wù)消費(fèi)品 。 品牌價(jià)值與市值錯(cuò)位的局面未來(lái)將改變，推薦青島啤酒（ 600600） 和 伊利股份 （ 600887）其 CAGR0911 為 (21%,38%)。 董俊 峰 ?： ?： (8610)6656 8780 博客： 相關(guān)研究 1． 2020 年食品飲料行業(yè)報(bào)告：個(gè)人消費(fèi)品凸現(xiàn)并購(gòu)三金 2． 食品飲料行業(yè) 2020 年第三季：左側(cè)和右側(cè)交易黃金交叉 3． 食品飲料行業(yè) 2020 年第二季：政商務(wù)和個(gè)人消費(fèi)品 “分水嶺 ”悄然出現(xiàn) 4． 食品飲料行業(yè) 2020 年第一季：關(guān)注整體疲軟下的相對(duì)機(jī)會(huì) 5． 2020 年食品飲料行業(yè)報(bào)告：個(gè)人消費(fèi)品凸現(xiàn)并購(gòu)三金 6．產(chǎn)業(yè)邏輯投資線路圖 ——俊峰品牌渠道評(píng)級(jí)體系 ——快速消費(fèi)品（食品飲料為主）行業(yè)研究模型 需要關(guān)注的重點(diǎn)公司 股票名稱 股票代碼 EPS（元） PE（ X） 0911EPS CAGR ROE2020E 合理估值 區(qū)間 （元） 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 伊利股份 600887 32 22 17 38% 17% 3923 青 島啤酒 600600 38 31 26 21% 16% 5031 金楓酒業(yè) 600616 44 33 26 31% 18% 2315 張?jiān)?A 000869 36 29 25 20% 36% 9060 三全食品 002216 48 36 27 33% 12% 2315 燕京啤酒 000729 39 25 22 34% 12% 2315 五糧液 000858 42 27 24 31% 19% 3923 貴州茅臺(tái) 600519 34 27 24 18% 31% 200130 資料來(lái)源： 中國(guó)銀河證券研究所 行業(yè) 深度研究 報(bào)告 /食品飲料 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 2 分析師簡(jiǎn)介 董俊峰 食品飲料行業(yè)分析師 總監(jiān) 1994年 —1998年消費(fèi)品營(yíng)銷策劃業(yè)四年從業(yè)經(jīng)歷、 1998年 —1999年超市業(yè)一年從業(yè)經(jīng)歷、2020 年至今證券業(yè) 八 年從業(yè)經(jīng)歷。清華大學(xué)工商管理碩士。 2020 年業(yè)界首創(chuàng)消費(fèi)品行業(yè)數(shù)量化研究模型《品牌渠道評(píng)級(jí)體系》，已獲國(guó)家版權(quán)局著 作權(quán)登記證書。 行業(yè) 深度研究 報(bào)告 /食品飲料 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 3 投資概要： 驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)： （ 1） GDP 增長(zhǎng)、居民可支配收入提高和城市化水平提高等保障行業(yè)可持續(xù)性發(fā)展的根本因素將在 2020 年發(fā)生微妙變化。銀河證券預(yù)測(cè) 2020 和 2020 年 GDP 增速 分別為 %和 %，2020 年 城市化率 %，城鎮(zhèn)居民可支配收入和農(nóng)民實(shí)際可支配現(xiàn)金收入同比增長(zhǎng) %和%， 社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速 %等； （ 2）在全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)和國(guó)際國(guó)內(nèi)大宗農(nóng)產(chǎn)品和商品市場(chǎng)仍將處于反彈市的背景下，個(gè)人消費(fèi)品將面臨比以中高端白酒、葡萄酒為代表的政商務(wù)消 費(fèi)品更好的相對(duì)機(jī)遇，但是如果宏觀經(jīng)濟(jì)快速回升，那么政商務(wù)消費(fèi)品較強(qiáng)的周期性將賦予其更大的彈性。 2020 年①啤酒行業(yè) 噸酒價(jià)格、產(chǎn)量和銷售收入增長(zhǎng)率分別有望達(dá)到 3%、 7％和 10%左右 ；②白酒行業(yè)噸酒價(jià)格持平、產(chǎn)量和銷售收入增長(zhǎng)率均有望達(dá)到 15%、毛利率下降到 33%左右， 噸酒利潤(rùn)和利潤(rùn)率將回歸到 2020 年的水平 ；③葡萄酒行業(yè)噸酒價(jià)格持平、產(chǎn)量和銷售收入增長(zhǎng)率都有望達(dá)到 10%左右、毛利率則下降到 30%左右水平，噸酒利潤(rùn)和行業(yè)利潤(rùn)率將回落到 2020 年的水平； 我們與市場(chǎng)不同的觀點(diǎn)： 市場(chǎng)普遍使用動(dòng)態(tài) PE 進(jìn)行上市公司估 值。 為了 尋求投資安全邊際，我們?yōu)榇蠹姨峁┝艘环N投資思路，即（ a）從市值對(duì)比角度，采用品牌渠道評(píng)級(jí)模型獲取相對(duì)高品牌價(jià)值空間上市公司，（ b）投資于未來(lái) 3 年高確定性成長(zhǎng)龍頭公司，以便尋求投資安全邊際，這兩方面合集構(gòu)成了個(gè)股投資策略；另外我們認(rèn)為至少應(yīng)該結(jié)合 2020－ 2020 年調(diào)整市的靜態(tài) PE 估值理念后，再使用動(dòng)態(tài) PE 估值。 行業(yè)估值與投資建議： 本次行情以來(lái)，食品飲料板塊與市場(chǎng) PE 走勢(shì)完全背離，相對(duì)大盤 PE 已經(jīng)在同點(diǎn)位上證指數(shù)時(shí)點(diǎn)對(duì)比中，處于較低的水平；與 20202020 年間和 2020 年靜態(tài) PE相比，目前 部分龍頭企業(yè)估值水平距此仍然存在一定距離，但動(dòng)態(tài) PE已經(jīng)低于某些投資品上市公司；從投資角度來(lái)看，在目前點(diǎn)位的微妙環(huán)境下，食品飲料板塊已經(jīng)成為相對(duì)安全的投資品種， 另外未來(lái)加大經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整力度更形成長(zhǎng)期利好 。 綜合考慮基本面因素和交易性機(jī)會(huì)的把握，個(gè)人消費(fèi)品方面，推薦成長(zhǎng)性良好的 伊利股份（ 600887） 和 青島啤酒（ 600600） 等，建議擇時(shí) 關(guān)注 燕京啤酒（ 000729） 、 雙匯發(fā)展（ 000895）和三全食品（ 002216） ；政商務(wù)消費(fèi)品方面，推薦貝塔值較高的 五糧液（ 000858）、 張?jiān)＃?000869,202069） 、 山西汾酒（ 600809） 和 基本面穩(wěn)健的貴州茅臺(tái)（ 600519） 。 行業(yè)表現(xiàn)的催化劑： 未來(lái)消費(fèi)數(shù)據(jù)顯示食品飲料行業(yè)返回上升通道；部分行業(yè)龍頭公司能夠?qū)崿F(xiàn) 放量 提價(jià)； 常溫奶 銷售完全恢復(fù)；市場(chǎng)熱點(diǎn)概念凸現(xiàn)。 主要風(fēng)險(xiǎn)因素： 宏觀經(jīng)濟(jì) 走勢(shì) 對(duì) 政商務(wù)消費(fèi)品 市場(chǎng)影響超出現(xiàn)有預(yù)期； 食品安全問(wèn)題出現(xiàn)在食品飲料其它細(xì)分行業(yè)； 業(yè)績(jī) 低于預(yù)期 。 行業(yè) 深度研究 報(bào)告 /食品飲料 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 4 目 錄 一、 2020 年食品飲料行業(yè)：個(gè)人消費(fèi)品開始領(lǐng)跑 ......................................................................................................................... 1 （一） 2020 年行業(yè)發(fā)展驅(qū)動(dòng)因素有所變化 ............................................................................................................................. 1 （二） 2020 年各子行業(yè)：個(gè)人和政商務(wù)消費(fèi)品聯(lián)袂表現(xiàn) .................................................................................................... 3 啤酒：消費(fèi)增速表現(xiàn)較好 ......................................................................................................................................... 3 白酒行業(yè)：春節(jié)前景氣度表現(xiàn)良好 ........................................................................................................................ 4 葡萄酒：有望展現(xiàn)高彈性 ......................................................................................................................................... 6 液體乳及乳制品：喇叭口現(xiàn)象明顯 ........................................................................................................................ 7 二、上市公司選擇：個(gè)人消費(fèi)品確定 政商務(wù)消費(fèi)品看宏觀 ....................................................................................................... 9 （一）從市值對(duì)比角度尋求安全邊際 .................................................................................................................................... 10 （二）高估值水平有望回歸常態(tài) ............................................................................................................................................. 12 全球同行對(duì)比：尋找可比水平 .............................................................................................................................. 12 歷史驗(yàn)證未來(lái) ............................................................................................................................................................ 13 （三）高確定性成長(zhǎng)尋求安全邊際 ......................................................................................................................................... 14 （四）投資策略：看好收益風(fēng)險(xiǎn)配比較高的龍頭公司 ....................................................................................................... 15 青島啤酒（ ）：利潤(rùn)導(dǎo)向轉(zhuǎn)變下的超預(yù)期 ................................................................................................ 16 伊利股份（ 600887）：超越預(yù)期 迎接歷史 機(jī)遇 ....................................................................................................... 19 三、附錄：銀河品牌渠道評(píng)級(jí)體系 ................................................................................................................................................. 22 插圖目錄 .............................................