【正文】 好的相對(duì)機(jī)遇，但是如果宏觀經(jīng)濟(jì)快速回升，那么政商務(wù)消費(fèi)品較強(qiáng)的周期性將賦予其更大的彈性。 董俊 峰 ?： ?： (8610)6656 8780 博客： 相關(guān)研究 1． 2020 年食品飲料行業(yè)報(bào)告：個(gè)人消費(fèi)品凸現(xiàn)并購(gòu)三金 2． 食品飲料行業(yè) 2020 年第三季：左側(cè)和右側(cè)交易黃金交叉 3． 食品飲料行業(yè) 2020 年第二季：政商務(wù)和個(gè)人消費(fèi)品 “分水嶺 ”悄然出現(xiàn) 4． 食品飲料行業(yè) 2020 年第一季：關(guān)注整體疲軟下的相對(duì)機(jī)會(huì) 5． 2020 年食品飲料行業(yè)報(bào)告：個(gè)人消費(fèi)品凸現(xiàn)并購(gòu)三金 6．產(chǎn)業(yè)邏輯投資線路圖 ——俊峰品牌渠道評(píng)級(jí)體系 ——快速消費(fèi)品（食品飲料為主）行業(yè)研究模型 需要關(guān)注的重點(diǎn)公司 股票名稱 股票代碼 EPS（元） PE（ X） 0911EPS CAGR ROE2020E 合理估值 區(qū)間 （元） 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 伊利股份 600887 32 22 17 38% 17% 3923 青 島啤酒 600600 38 31 26 21% 16% 5031 金楓酒業(yè) 600616 44 33 26 31% 18% 2315 張?jiān)?A 000869 36 29 25 20% 36% 9060 三全食品 002216 48 36 27 33% 12% 2315 燕京啤酒 000729 39 25 22 34% 12% 2315 五糧液 000858 42 27 24 31% 19% 3923 貴州茅臺(tái) 600519 34 27 24 18% 31% 200130 資料來源： 中國(guó)銀河證券研究所 行業(yè) 深度研究 報(bào)告 /食品飲料 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 2 分析師簡(jiǎn)介 董俊峰 食品飲料行業(yè)分析師 總監(jiān) 1994年 —1998年消費(fèi)品營(yíng)銷策劃業(yè)四年從業(yè)經(jīng)歷、 1998年 —1999年超市業(yè)一年從業(yè)經(jīng)歷、2020 年至今證券業(yè) 八 年從業(yè)經(jīng)歷。 ? 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)迫使投資者尋求更大投資安全邊際。 ? 二三線城市及以下 的 “消費(fèi)普及”市場(chǎng) 有望成為 2020年 乃至未來若干年 行業(yè)亮點(diǎn) 。 2020 年 食 品飲料 行業(yè) 報(bào)告 2020 年 12月 31 日 行業(yè) 深度 報(bào)告 個(gè)人消費(fèi)品判斷題 政商務(wù)消費(fèi)品選擇題 謹(jǐn)慎推薦 維持 評(píng)級(jí) 核心觀點(diǎn) : 分析師 ? 基于未來三年的 2020年度投資策略的總體邏輯是，宏觀經(jīng)濟(jì) 政策 等因素對(duì)不同消費(fèi)品的影響程度差別較大， 不同的策略選擇取決于投資者不同的宏觀判斷，當(dāng)然市場(chǎng)情緒 除外 。 加大經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整力度 更 形成長(zhǎng)期利好。 綜合 分析消費(fèi)現(xiàn)狀和人均收入水平及加大經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整力度 對(duì)消費(fèi)的長(zhǎng)期影響，這類市場(chǎng)對(duì)個(gè)人消費(fèi)品和政商務(wù)消費(fèi)品的利好程度顯然不會(huì)相同 。 品牌價(jià)值與市值錯(cuò)位的局面未來將改變，推薦青島啤酒（ 600600） 和 伊利股份 （ 600887）其 CAGR0911 為 (21%,38%)。 行業(yè) 深度研究 報(bào)告 /食品飲料 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 3 投資概要： 驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測(cè)： （ 1） GDP 增長(zhǎng)、居民可支配收入提高和城市化水平提高等保障行業(yè)可持續(xù)性發(fā)展的根本因素將在 2020 年發(fā)生微妙變化。 行業(yè)估值與投資建議： 本次行情以來，食品飲料板塊與市場(chǎng) PE 走勢(shì)完全背離，相對(duì)大盤 PE 已經(jīng)在同點(diǎn)位上證指數(shù)時(shí)點(diǎn)對(duì)比中，處于較低的水平；與 20202020 年間和 2020 年靜態(tài) PE相比，目前 部分龍頭企業(yè)估值水平距此仍然存在一定距離，但動(dòng)態(tài) PE已經(jīng)低于某些投資品上市公司；從投資角度來看，在目前點(diǎn)位的微妙環(huán)境下，食品飲料板塊已經(jīng)成為相對(duì)安全的投資品種， 另外未來加大經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整力度更形成長(zhǎng)期利好 。 行業(yè) 深度研究 報(bào)告 /食品飲料 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 4 目 錄 一、 2020 年食品飲料行業(yè)：個(gè)人消費(fèi)品開始領(lǐng)跑 ......................................................................................................................... 1 （一） 2020 年行業(yè)發(fā)展驅(qū)動(dòng)因素有所變化 ............................................................................................................................. 1 （二） 2020 年各子行業(yè)：個(gè)人和政商務(wù)消費(fèi)品聯(lián)袂表現(xiàn) .................................................................................................... 3 啤酒：消費(fèi)增速表現(xiàn)較好 ......................................................................................................................................... 3 白酒行業(yè)：春節(jié)前景氣度表現(xiàn)良好 ........................................................................................................................ 4 葡萄酒：有望展現(xiàn)高彈性 ......................................................................................................................................... 6 液體乳及乳制品：喇叭口現(xiàn)象明顯 ........................................................................................................................ 7 二、上市公司選擇：個(gè)人消費(fèi)品確定 政商務(wù)消費(fèi)品看宏觀 ....................................................................................................... 9 （一）從市值對(duì)比角度尋求安全邊際 .................................................................................................................................... 10 （二）高估值水平有望回歸常態(tài) ............................................................................................................................................. 12 全球同行對(duì)比：尋找可比水平 .............................................................................................................................. 12 歷史驗(yàn)證未來 ............................................................................................................................................................ 13 （三）高確定性成長(zhǎng)尋求安全邊際 ......................................................................................................................................... 14 （四）投資策略：看好收益風(fēng)險(xiǎn)配比較高的龍頭公司 ....................................................................................................... 15 青島啤酒（ ）：利潤(rùn)導(dǎo)向轉(zhuǎn)變下的超預(yù)期 ................................................................................................ 16 伊利股份（ 600887）：超越預(yù)期 迎接歷史 機(jī)遇 ....................................................................................................... 19 三、附錄：銀河品牌渠道評(píng)級(jí)體系 ................................................................................................................................................. 22 插圖目錄 ............................................................................................................................................................................................... 25 表格目錄 ............................................................................................................................................................................................... 26 行業(yè) 深度研究 報(bào)告 /食品飲料 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 1 1 一、 2020 年食品飲料行業(yè)： 個(gè)人消費(fèi)品 繼續(xù) 領(lǐng)跑 （一） 2020 年行業(yè)發(fā)展驅(qū)動(dòng)因素有所變化 GDP 增長(zhǎng)、 居民可支配收入提高 和城市化水平提高等因素鑄就了食品飲料行業(yè)展開歷史性發(fā)展的基石， 也是保障行業(yè)可持續(xù)性發(fā)展的根本 ，不過隨著全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的 發(fā)展 ， 2020 年行業(yè)發(fā)展驅(qū)動(dòng)因素已然發(fā)生了變化 。 有數(shù)據(jù)表明 城市化率每提高 1 個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)消費(fèi)增長(zhǎng) 1 個(gè)百分點(diǎn) 以上。 圖 2： 城市化率穩(wěn)步提高（ %） 3 54 04 55 0200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 2020 E 2020 E 資料來源： 中國(guó) 銀河證券研究所 行業(yè) 深度研究 報(bào)告 /食品飲料 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 2 2 3）居民可支配收入提高 促使消費(fèi)習(xí)慣的改變 ， 造就 長(zhǎng)期 消費(fèi)升級(jí)。 圖 3： 農(nóng)民實(shí)際可支配現(xiàn)金收入 可望改變近年來與 城鎮(zhèn)居民可支配收入 增速之間對(duì)比關(guān)系 051 01 5200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 2020 E 2020 E城鎮(zhèn)居民可支配收入同比增長(zhǎng)（ % ） 農(nóng)民實(shí)際可支配現(xiàn)金收入同比（ % ） 資料來源： 中國(guó)銀河證券研究所 ， WIND ? 消費(fèi)觀念的改變。 5）隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，行業(yè)上下游經(jīng)營(yíng)環(huán)境的改變。 啤酒：消費(fèi)增速表現(xiàn)較好 我們認(rèn)為，雖然 2020 年 提價(jià)大幅影響銷售量，充分顯示了個(gè)人消費(fèi)品屬性的啤酒在面臨歷史性第一次直接提價(jià)時(shí)，三大因素引發(fā)的消費(fèi)環(huán)境變化對(duì)于行業(yè)的 巨大影響，但未來啤酒市場(chǎng)將形成提價(jià)心理慣性，未來提價(jià)對(duì)銷量的影響不會(huì)重復(fù)此次調(diào)整幅度和時(shí)間跨度。 圖 6： 啤麥價(jià)格從高點(diǎn)回落（ 中間值 ： 美元 /噸） 05 01 0 01 5 02 0 02 5 03 0 03 5 04 0 01981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2020 2020 2020 2020 2020 資料來源： 中國(guó)銀河證券 研究所， Bloomberg 行業(yè) 深度研究 報(bào)告 /食品飲料 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 4 4 圖 7： 2020 年啤酒噸酒價(jià)格和銷售收入增長(zhǎng)率分別有望達(dá)到 3%和 10%左右 5 %